在代理成本视角下对公司资本结构优化的研究

2019-05-18岳萍萍

大众投资指南 2019年2期

岳萍萍

（河南大学，河南开封 475000）

早在1958年，Modigliani 和 Miller 就提出了著名的M—M定理，创建了现代资本结构理论，证明在一定条件下，企业的价值与他们所采用的融资方式无关，该理论又称为资本结构无关论。[1]而在1976年，Jensen和Meckling提出债务资本和权益资本都存在代理成本问题，资本结构由各方利益冲突引发的代理成本决定。

一、公司管理者与股东的代理成本

（一）公司管理者的消极懈怠

公司管理者的消极懈怠亦称公司管理者的不作为或卸责，表现在多个方面。在理想的状态下，股东希望公司管理者可以很努力地管理他们的公司。但是，从公司管理者的角度来看的话，当公司管理者努力工作的时候，当公司的价值上升时，他得到的并不是他努力工作后所产生的全部利益，而是部分的利益。所以，公司管理者的努力工作水平应该是在他所产生的边际收益和边际成本相等的点。只有在这种情况下，公司管理者所承担的努力成本才可以最大化他的利益。

（二）公司管理者的各种非产生性消费

公司管理者比较热衷于非生产性消费，例如，购置豪华家具、装修豪华办公室、自身的高消费等等。这是现象的原因是因为公司管理者在产生非生产性消费的时候，他享受了全部的收益，但是他却只需要承担非常小部分的成本。从公司管理者的角度看，他所消费的成本与所要承担成本的差额就是他在这个公司所产生另外的收益。

（三）公司管理者的私下交易

当公司管理者获得了对公司的控制权，他们有可能不满足于在该公司固定的收益，因此，他们会通过各种各样的私下交易来增加他们的收益。例如：公司管理者可以以低于市场的价格将该公司的产品出售给其他商家，更有甚者，公司管理者将他所在公司的利益或财富转移到其他公司。这种现象的发生将会极大地损害到该公司股东的利益，从而产生巨大的代理成本。

（四）公司管理者的风险逃避

在资本市场中，公司管理者获得的利益是与其在职期间公司的业绩相挂钩的，所以，经营管理者非常在乎其在职期间公司的业绩，为了避免其在市场是的名誉扫地，公司管理者基本上是不愿意从事高风险高收益的项目和长远目标的项目。因此，公司管理者会选择短期内能够提高企业业绩的项目并且排斥风险大和收益大的项目，而且还不会考虑该项目会不会对企业的未来产生不利影响的因素。

二、债务的代理成本

詹森和麦克林在1986年提出，债务融资可以减缓与外部股权资本有关的代理成本。原因是因为债权融资存在刚性支付的压力，会减少公司管理者侵占公司自由现金流的数量，从而将缓解公司管理者与股东之间的冲突。但是，债务融资在缓解冲突的同时，也会产生新的利益冲突——公司股东与债权人之间的冲突。

当公司以债务的形式进行融资时，因为债权人和股东的目标不一致，两者之间就会存在着利益冲突，但是公司管理者一般是代表股东利益的，所以，公司管理者此时就会做出危害债权人的决策。理由如下：公司同时有两个不同的项目投资，这两个项目都有相同的系统性风险但是方差却不相同，并且债权人不知道有关这个项目的任何相关的信息。

项目一

项目二

债权人会偏好项目二的投资，而股东则会偏好项目一的投资，因为如果投资项目失败，一切的亏损都将会由该公司的股东和债权人共同进行承担；但是如果项目投资成功，股东就会得到超额的回报。但是债权人可以理性地预测到公司管理者极可能做出对自己不利的决策，因此债权人会要求增加一些限制性的条款，这些条款限制公司管理者和股东不利于债权人的一些决策，实现了对他们的监管和约束，从而会导致举债成本的增加。

三、优化公司资本结构

从公司管理者与股东的代理成本和债务的代理成本可以看出，代理成本问题对于每个公司来说都是一个重大的困难，因为它对于该公司来说是一个巨大的包袱，严重地阻碍了公司的发展，因此优化公司的资本结构刻不容缓。

（一）提高第一大股东和增加公司管理者的持股比例

当第一大股东持股比例较高时，他就会对管理层进行更加严格有效的监督，防止公司管理者的消极懈怠、公司管理者的各种非产生性消费、公司管理者的私下交易、公司管理者的风险逃避等使股权代理成本增加的行为。所以在进行资本结构优化时，第一大股东的持股比例需要在一个合适的区间，在这个区间内代理成本最少，因此可以使资本结构得到优化。

公司管理者持股的比例越高，他们的积极性会显著提高，因为如果公司管理者在消极懈怠时，他们的利益会减少。所以提高公司管理者的持股比例，该公司的股权代理成本就会减少。