上市公司并购风险类型、原因及防范

杨玉国

[摘 要] 随着市场经济的发展和完善，越来越多的企业将并购作为企业扩张的重要方法和途径，企业并购已成为目前全球经济体系中普遍存在的一种经济行为。通过以企业并购理论为研究基础，以宝能收购万科为案例，分析了企业并购的风险类型及原因，并对企业并购存在的问题提出应对的策略。

[关键词] 企业并购；并购动因；并购风险；并购问题；应对策略

[中图分类号] F470 [文献标识码] A [文章编号] 1009-6043（2019）03-0102-03

Abstract： With the development and improvement of market economy， more and more enterprises regard merger and acquisition as an important way of enterprise expansion. M&A has become a common economic behavior in the current global economic system. Based on the theory of enterprise merger and acquisition and taking Baoneng's acquisition of Vanke as an example， this paper analyses the risk types and causes of M&A， and puts forward countermeasures to the problems existing in enterprise M&A.

Key words： merger and acquisition， motivation of M&A， risk for M&A， problem for M&A， countermeasure

一、引言

企业之间的并购以及商业暗战越来越频繁，几乎每天都在上演。但是，并购并不是一件简单的企业交易，中间过程具有复杂多样的变化和不确定性的环节，在此交易过程中会产生一定的成本负担，企业在享受并购带来的利益的同时也需要承担相应的风险，尤其是并购是建立在资金交易的基础上。对于任何一家公司一大笔资金的支出，都会对企业的财务带来一定的风险，因此需要财务管理者对企业并购计划预估其产生的财务风险进行详细分析研究，确定其主要的影响因素，进一步采取有效的防范措施和手段，提高其对主要风险的控制，促进企业并购的完美实施，并实现最佳成本。通过以深圳市宝能集团作为研究对象，结合关于企业并购的理论知识，对宝能集团收购万科的案例进行了剖析，探究了并购风险类型及其产生的成因，并对如何防范企业兼并风险给出对策和建议。

二、常见的企业并购风险

（一）定价风险

定价风险是指并购企业对被并购企业价值与并购价值预估上的严重偏差从而造成严重的财务危机和财务风险，这种风险类型是在并购定价方面的失误导致的企业财务上的恶化和损失的不确定性。并购活动中企业对与并购方案中的定价，在信息不对称的影响下，确定并购定价只能从财务报表或者年度财务报告中得出主要依据，而被并购企业如果有意向被并购往往会在多方面提高自身企业价值，很大可能提供給并购方的财务报表，年度报告是经过粉饰加工或者并不全面的企业信息，这从而会导致预估定价过高，从而产生定价风险。

（二）融资风险

企业在并购的时候，由于对资金的大量需求，会采取融资的方式来满足对并购资金的需要，但是对于融资结构的安排，对企业的还债能力等有很大的影响，也会给企业带来不同程度的融资风险，因此，企业需要控制融资规模和融资成本。在并购活动中企业对于资金的需求必须考虑多方面的融资渠道，如果采用内源性融资，会导致流动风险；如果企业采用外部融资，用股权融资的方式获取资金，这会因为需要大量时间去整合资金，而造成整合成本。

（三）支付风险

企业在并购的时候，应该要合理的选择并购资金的支付方式，如果是现金支付，必然会引起企业现金流的紧张，从而导致整个企业的运行出现不稳定的因素。资金的占用对于企业在应对外部市场经济会造成极大的影响，例如反应速度会减慢，调节能力迟缓，这些都会带来财务风险。在挪用资金的影响下，如果财务管理对于资金安排不恰当，大量资金流出导致研发资金短缺，这种情况对于企业将来的规划和发展是非常不利的，对投资者的利益损害非常大。

（四）资本结构偏离风险

资金结构偏离风险是指企业并购完成后，企业的资金结构和规模整合会发生改变，这会造成资金结构在一定程度的偏离。企业资金结构在权益和债务，流动资金各方面的比例都会发生偏离，造成资金结构在最佳位置偏离，这种偏离对企业的偿债能力，盈利能力和发展能力都有巨大的影响。

三、企业并购风险的成因

（一）并购前对被并购企业的价值难以评估

目前对企业价值的评估，有三种基本的方法，收益法、市场法、成本法，这三种方法虽然比较成熟、科学，但是在运用这些方法的时候，他们各自的计算方法不尽相同，评估同一家企业出的结果可能也存在差异。所以并购企业可以根据自身的到的被并购企业信息然后选择最合适的评估方法对其进行评估。但是由于方法的局限性，在对企业的价值评估时，主要是评估企业的资金时间价值以及风险价值，对于被并购企业的未来了解越详细风险就越低，但是这一点却很难做到。

（二）并购中融资渠道不宽泛

在我国现有的金融体质以及金融制度中，对于企业的融资还存在不完善的地方，难以及时、快速的满足企业的融资需求，对于企业并购来说非常不利，这种局限的融资尤其制约中小企业的兼并，是中国金融市场一大缺憾。融资方式上的局限，给我国企业的并购活动带来工作上的难度，对企业发展影响深远。

（三）并购中资金支付方式欠缺

在并购的最后一个环节中，涉及到资金支付的方式。不同的支付方式，对企业而言，需要承担不一样的成本和风险，这也面临着选择支付方式的困难选择。现金支付将会极大的影响企业的现金流情况，很容易造成企业资金的紧张，而股票支付，会存在很大的不确定性。企业应该结合自己的实际情况，与对方做充分的沟通之后，选择最有利于自己，对方也可以接受的支付方式，尽量降低资金风险。

（四）并购后财务风险没能得到有效整合

企业在完成并购后对于财务信息的整合也是一个重要环节。中国企业家大多数都在没有看清自身企业财务状况和发展需求的情况下就想着把事业做强做大，进而盲目并购。这种盲目行为会给企业带来高风险的结果，根本原因是过多关注了兼并利益而忽略了资源整合。

四、宝能恶意收购万科案例分析

（一）事件主体介绍

1.深圳市宝能投资集团有限公司

深圳市宝能投资集团有限公司是宝能系中的核心成员，也是以该公司为中心组成的资本集团。自2000年建立以来，宝能系集团以资本的运作，通过不同形式的并购方式，先后涉足了不同的产业和行业，旗下控股、参股、入股的企业数量众多，如宝能地产、前海人寿、创邦集团等。

2.万科企业股份有限公司

万科企业为中国房地产的龙头企业，现任董事会主席为王石。通过三十多年的发展，万科在中国已经是名列前茅的房地产企业。据数据显示，万科目前在全国64个大中城市，拥有超过2亿平米的物业管理项目，而在房地产上，万科也是行业内的标杆，年均销售额超过1000多亿。

（二）“万宝之争”事件概括

2015年宝能系通过下属子公司对万科的并购开始，对万科的股权之争一度进入了白热化的阶段，宝能系以强大的资金实力，在二级市场对万科的股票进行收购，而万科则主动进行了反并购的行动，在多方力量参与的战斗中，最终以深圳地铁集团的参与结束了这次的战争。2015年12月，宝能集团和他旗下公司联合持续增加其在万科的股份，由港交所的消息得知，宝能集团占万科总股权22.45%，而按照股东持股比例的权益，宝能系控股万科将很快成为现实，但在万科的反并购中，通过发布公告和停牌的方式，阻止了宝能系对万科股票的进一步收购，最终引入了深圳地铁集团，进行了企业的重组而结束。在万宝之争的过程中，原来的最大股东华润集团也先后两次在资本市场投入，增持了万科的股份，超过到宝能系所拥有万科的15.04%的股份，继续保持最大的股东。而这一过程，也使资本市场带来了强大的反应，万科A股的价格一路上涨。

2016年，宝能要求撤换万科现有的管理团队，遭到了万科员工的反对，工委会对其行为进行了诉讼，并且万科的第一自然人股东怀疑宝能的收购资金并不合法，收购的程序也存在猫腻，并因此向相关的部门和组织提出举报。

深圳地铁集团通过资本间的运作，在2017年先后入股华润和恒大集团，而当深圳地铁集团参与到万宝之争时，外界的资本市场普遍认为万宝之争的结束，但是万科的高管们并不这样认为，在他们眼里这才是他们精心设计，精心谋划让宝能集团可能退出此次万科股东大会的致命一击，把这些可能变成现实这是他们心中的最后一场战争。没想到最后是以宝能把自己投票出局的方式，戏剧的结束了这次董事会改选。

（三）万宝之争的原因分析

万科之所以会拒绝宝能加入，万科表示宝能集团强行加入万科是以短债长投的方式，这种方式风险非常大，这简直就是一场赌博。另外宝能集团能力不够、信用不足，这些理由足以让万科将宝能拒之门外。

这两年以来宝能和万科的股权争斗如同美国经典著作《门口的野蛮人》。万科和宝能之间的并购事件，与该故事有着很大的相似性，宝能利用旗下融资平台的万能险，想以区区67亿的资金强行吞下价值400亿的万科这个大饼。宝能的策略风险极大，但是高收益对应高成本无可厚非。这几年的中国经济市场下行，资产回报率也在下降，在这种情况下，宝能面临着两种不同的选择，要么急流勇退明哲保身，但是会面临着企业的退步，要么就是勇往直前，冒着高风险来进行并购，期待着并购成功之后的高收益，而宝能选择了后者，并且将目标定在有着巨大吸引力的万科身上。

万科对于宝能系资金来源持怀疑态度，由于万科集团的股权分散程宝能系应与万科及时沟通，中小股东持股总和高达除双方的误会，尊重目标企业的利益，50%是万科真正的控股人。另一方面在统筹资金是，选择万能险的方式，风险极大，这也是最终导致失败的原因，宝能集团应该在确定自身资金和融资渠道后选择收购，这样收购的财务风险会极大降低。

五、企业并购财务风险的防范措施

（一）谨慎地选择并购的目标企业

并购风险最普遍的一个问题就是信息不对称，出让方对于自己出让的目的往往会对自己的企业进行包装，隐藏关于企业的不利信息，将有利信息放大，当然购买方同样也会包装自己，让对方觉得自己非常有实力，未来发展非常有利，如果贸然行动，失败也往往是自然现象，毕竟由于各种制度的不完善，很多企业都没有真实准确的进行信息的披露。

面对信息不对称风险，最主要的应对方法是进行并购前的尽职调查。既要让对方主动的提供真实必要的信息，又要采取其它的措施，来积极的获取信息，判断对方所提供信息的准确感。在对信息存在不确定性的时候，要准备书面的风险防范条款，作为并购的基础条件。

（二）合理确定目标企业的价值

企业在进行并购的时候，要采取多种渠道，对对方的价值进行科学准确的评估。对于评估，可以交給第三方企业进行评估，也可以用企业自评的方式。如果企业选择第三方评估，企业不能全权交予对方而完全不顾，需要对第三方评估机构的评估行为进行监督，以防出现其与被并购企业一起弄虚作假的现象；企业也可以选择凭借自己的力量，来对被并购的企业进行评估，这就要求企业需要有一套科学的评估体系，能够充分的掌握到对方的相关资料和信息，能够对评估的结果进行合理的分析，确保得到有效的、正确的判断。

（三）统筹安排资金，降低融资风险

不同的融资渠道，需要承担的融资成本也是不一样的，企业应该根据自身发展的需要，选择不同的融资渠道，不同的贷款方案，才能使企业所需要付出的融资成本最小，获得的收益最大。企业在进行并购的时候，就要重视对企业融资的管理，不能盲目融资，增加企业的负担，也不能不融资，使企业失去发展机会，在选择融资方式的时候，也要充分考虑到企业的资金效益和资产负债率以及债务偿还能力，避免企业陷入债务危机。

（四）灵活选择支付方式，降低支付财务风险

企业在进行并购的时候，需要合理的选择支付的方式。企业如果选择用现金作为企业并购的工具，就需要考虑到几个问题：第一，企业是否具备足够的现金量，如果进行了现金支付，企业是否还有能力進行正常的运行。第二，对于现金汇兑差异，尤其是在海外并购的时候，企业会面临一定的损失。第三，如果全部使用现金支付，会对股东的权益产生影响，徒增并购活动的不必要麻烦。另外，企业与被并购企业之间也可以以股票交换的方式进行交易，这种方式会对股权进行稀释，从而影响到股东的利益，也影响到企业对自身控制权的掌控，存在极大的风险。除了稀释股权的危害，发行新股发行费用也很高，耗时非常长，对企业的财务风险较大。所以，必须灵活选择支付方式，降低支付财务风险。

（五）防范财务整合风险

企业在完成了并购之后，还需要从各个方面进行相关的整合。当企业成功收购目标企业，应该积极快速的对目标企业展开整合行动，将目标企业整合到自身企业的组织结构中。企业在整合之前，应该进行详尽的财务审查工作，审查对于企业自身的资产和管理等各方面的能力和目标企业在这几个方面的能力。财务审查工作不仅可以为企业的整合计划提供有利的依据。还可以帮助企业发现问题，提升企业并购效果。企业并购的整合不单单是财务方面，还包括客户资源的整合、人才的整合，企业文化的整合，等等。尤其是对于人力资源的整合方面，要制定最合适的人事制度，做到人尽其才。

[参考文献]

[1]殷爱贞，马晓丽，于澎基.并购动机的并购绩效评价——以东方航空并购上海航空为例[J].财会月刊，2018（11）：107-114.

[2]何璐伶.企业并购协同效应的财务分析——基于汉威电子的案例研究[J].财会通讯，2018（4）.

[3]邢正.企业并购财务风险防范与控制浅析[J].财务与会计，2018（4）：77.

[4]许敏，王雯.高管风险偏好、并购特征与并购绩效[J].会计之友，2018（15）：113-120.

[5]左云云.互联网企业合并的财务风险防范研究——以携程网和去哪儿网合并为例[J].时代金融，2018（5）：51-52.

[责任编辑：赵磊]