连锁董事对企业并购绩效影响的实证研究

摘 要：自20世纪90年代至今，并购活动普遍存在于不同行业之中。连锁董事是一种非正式关系的机制，它的存在能够使并购交易二者进行私有信息的传递与沟通，增强二者的合作意图，进而可能增加并购后的并购绩效，为企业股东创造价值。鉴于以上信息，本文以连锁董事的信息传递视角为基础对并购绩效进行了考察和实证，研究发现：并购双方的非正式关系的机制—连锁董事，能使得并购活动获得优于不存在该机制的并购绩效，能够使企业发起并购后获得良好的业绩。本文的假设提出和实证结果期望为我国制度背景下的并购活动提供更高质量的参考建议与指导。

关键词：连锁董事;董事会治理;并购绩效

企业发生并购的初衷是通过收购被并购公司，期望在并购过程中取得协同效应，让自己在并购后的未来战略与发展中能够获得更多的效益，为企业带来更多的财富。自20世纪70年代至今，已有大量的国际学术的学者对并购价值进行了研究，但是至今未能达成一致结论。

鉴于以上存在的问题，本文试图对以下问题进行实证：被并购公司与并购公司之间如果存在连锁董事，是否能给企业带来并购后的正业绩？本文以董事会的连锁董事关系为切入点，对企业的并购事件进行考察和实证分析，连锁董事能够削弱经理层与董事会之间产生的信息不对称程度，进而减轻经理层因一己私利给公司带来的损害，从而使公司更有效的发起并购，做出正确的并购决策，增加并购绩效。

一、研究设计：

（一）研究假设的提出：

根据连锁董事的定义，即连锁董事既任命与被并购公司，同时也受雇与并购公司，因此在并购活动中，连锁董事能够直接发挥其咨询作用并监督公司并购的进行，连锁董事关系的建立能够使主并购公司获得更多的有关于潜在被并购公司的持续经营能力、资产负债状况等信息，不仅如此，这种关系的存在还能够让并购双方相互熟知，增加二者的合作意愿，制定出更加合理的收购价格，最终使得并购更好的进行。鉴于以上分析，本文提出以下假设：同等条件下，连锁董事这种非正式机制能够给并购公司带来更好的效益。

（二）实证分析：

本文科学的选用了2009-2015年上市A股和创业板上市公司的数据，筛掉缺失数据样本，从CSMAR数据库获得437个观察结果，并通过网站手动补充个别缺失数据。

1.模型选取和变量定义

在对前学者的论文研究和结合本文假设提出的基础上，构建如下回归方程：△ROA= α0+α1Interlock+α2LEV+α3Growth+α4Cashflow+α5Size+α6Share+α7Q+ε

α0是截距项，α1～α7是不同变量的估计系数，ε是随机误差项。△ROA是并购绩效的指标变量，Interlock是衡量是否存在连锁董事关系的指标：二者如果存在该关系则取值为1，反之取值為0。资产负债率LEV，采用负债和资产之比。公司成长性Growth，采用营业总收入的增长比，现金流量Cashflow，采用经营性现金和总资产的比值。资产总额的自然对数用来衡量公司规模Size。Share为公司高管（包括董事）持股比例。用市场价值与账面价值之比来衡量指标变量托宾Q。

2.实证结果分析

由表1可知，连锁董事的代表指标Interlock的系数是正，且与并购绩效△ROA在1%上显著，可以推断出连锁董事的存在能促进并购公司在并购活动中取得更多的并购效益，增加并购绩效。资产负债率LEV与△ROA关系是为负显著，可以看出公司资产负债率越高，并购发起后效益减弱，不利于并购。F值大于4，可以说明各变量之间存在联系，模型设计合理。实证的数据结果支持了本文提出的假设，提醒企业在发起并购的过程中要注重连锁董事的作用。

二、研究结论及政策建议：

本文以董事会的连锁董事关系为切入点，对企业的并购事件进行考察和实证分析发现连锁董事与并购绩效呈显著正相关关系，主要是因为连锁董事既任命与被并购公司，同时也受雇与并购公司，因此在并购活动中，作为一种非正式的关系机制，连锁董事能够直接发挥其咨询作用并监督公司并购的进行，连锁董事关系的建立能够使主并购公司获得更多的有关于潜在被并购公司的持续经营能力、资产负债状况等信息，这种关系的存在还能够让并购双方相互熟知，增加二者的合作意愿。根据本文的实证研究结论，做出如下有关政策建议：并购公司应该有效利用连锁董事功能为股东创造财富，保障并购交易顺利开展，做出更适合公司的决策计划。

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作者简介：

邵玉双（1994.9.10-），女，辽宁大连人，汉族，硕士研究生，在读专业：会计学。