货币政策空间效应非对称性研究

马旭东

(内蒙古财经大学 经济学院，内蒙古 呼和浩特 010070)

一、引言

货币政策作为政府干预经济、维护经济稳定的手段，备受主流经济学的关注。货币政策的有效性问题一直是宏观经济学中有争议的话题，主要围绕“是否有效”“长期还是短期”“供给影响还是需求影响”等问题展开。对货币政策的空间非对称研究也主要采用货币政策的传导机制差异来解释，Keynes(1936)是最早构建货币政策传导机制的经济学家，认为货币政策通过改变货币供给量(初始目标)，影响利率(中间环节)，进而影响投资(影响变量)，最终改变总需求以实现宏观经济目标。1939年Hayek认识到货币政策可能会带来空间效应问题，开始了对货币政策空间非对称效应研究。

(一)货币政策传导机制及空间差异产生的根源

最优货币区理论(Optimal Currency Areas Theory；Robert Mundell，1961)是其中的典型代表，使人们意识到对于一个幅员辽阔的国家，在一国或区域内实行高度统一的货币政策并不一定是最好的安排。原因是如果该国不能构成最优货币区，那么统一的货币政策实施效果就可能因地区传导机制而异，产生空间非对称性。随后Mckinnon(1963)、Harberler(1970)、Flemin(1971)、Kenen(1969)就最优货币区的划分标准提出不同意见，对最优货币区理论进行发展。

Mishkin(1995)将货币政策传导机制划分为利率传导渠道、汇率传导渠道、资产价格传导渠道和信贷传导渠道，以解决货币政策传导中的货币供给量和总需求之间的关系。传导机制与货币政策效应联系紧密，如果传导机制不畅通，就会带来货币政策效果的减损。所以，研究统一的货币政策下的政策空间效应，必须关注货币政策传导机制。

Blinder & Bemanke(1988)提出了CC-LM模型，用以解释银行信用对实体经济产生的影响，他们认为银行信贷是企业融资的重要手段，银行的信贷活动对于货币政策的有效传导起着举足轻重的作用。Kiyotaki & Moore(1997)及Tornell & Westermann(2003)通过模型分析出信贷产生的宏观效应。王振山、王志强(2000)认为信贷途径是中国货币政策作用的主要渠道；索彦峰、于波(2006)认为在中国信贷冲击的效果远大于货币供给量冲击。Tobin(1969)通过设定Q值来对货币政策传导机制进行研究。企业资产价值比重置成本即为托宾Q值，资产价值反映金融市场上企业值多少钱即企业的股票价值，重置成本指在实体经济中重新建造这样一个企业需要多少钱，反映企业投资活动。

(二)货币政策空间效应差异研究现状

Beare(1976)利用加拿大平原地区三个省份1956-1971年的区域数据估计了一个简化模型，用于评价货币供给的空间效应差异。Toal(1977)研究发现美国中东地区、大湖区、东南部的货币政策较为敏感，洛杉矶地区和新英格兰地区相对不明显，因此在美国同样存在货币政策空间效应。Carlino(1999)采用1958-1992年美国48个州的季度数据，使用脉冲响应函数以及向量自回归模型揭示货币政策对美国各州产出影响的非对称性效应。Peersman & Smets(2002)对欧洲7个国家的11个产业1980至1998年的数据进行研究，发现无论在经济萧条还是在经济繁荣阶段，都存在差异明显的货币政策空间效应差异。Carlino(1999)、Defina(1998，1999)、Georgopoulos(2001)、Wall(2003)、Weber(2006)将最优货币区理论用在单个国家内部，研究发现，在美国、加拿大、澳大利亚等国家内部，不同地区在货币政策的效果上存在显著差异。

张志军(1999)认为，统一的货币政策乃至金融政策，非常不利于中东西部地区的经济协调发展。孙天琦(2004)，焦瑾璞、孙天琦和刘向耘(2006)，杨晓、杨开忠(2007)认为相同的货币政策在东部地区传导效果最好。耿识博、谢士强和董军(2005)以Keynes调控理论作为基础，构建货币政策的区内不对称效应模型与区间不对称效应模型，阐释了货币政策空间效应的非对称性原理。丁文丽(2005)通过构建动态分布滞后模型，检验中国各区域的货币政策反应情况，结果显示，中国货币政策存在着空间效应。宋旺、钟正生(2006)将最优货币区理论应用于一国范围之内，得出中国不满足构建最优货币区条件的结论，提供了货币政策空间非对称性的理论和现实基础。柯冬梅(2001)和黄国妍(2009)，从最优货币区出发论证了货币政策会给不同地区带来“苦乐不均”的空间非对称性。

二、货币政策反应机制：效应差异的理论基础

最早对货币政策空间效应非对称性问题展开研究的是美国经济学家Scott(1955)，他利用美国经济数据，通过分析公开市场操作这一货币政策工具对不同地区经济的影响，发现货币政策会在不同地区产生时滞差异，核心经济区对于公开市场操作反应速度较边缘经济区更加迅速。Krugman(1992)首次将最优货币区理论应用于单一国家，这使得人们对于货币政策研究的焦点开始转向一国货币政策的空间效应差异性方面，但早期的经济学家并未将微观理论和宏观经济模型进行有效的融合。

(一)货币政策反应机制争论

货币政策是否有效的争论从未停止，争论焦点是货币幻觉和工资粘性是否存在。Friedman(1967)在美国经济学年会上发表演讲指出，“工人是为实际工资讨价还价，因此并不存在货币幻觉”，Samuelson(1968)在美国经济学年会给予回击，“Friedman总能切中要害，但走的太远”。Robert Rucas(1969)再次回应，“良好的经济学模型将不会依赖公众做出的很容易避免的错误。” Shiller(2000)引入动物精神，解释经济社会的非理性繁荣。证明了货币幻觉不仅在短期存在，在长期同样存在。Mankiw(1985)利用非常基本的微观经济学理论解决了价格粘性难题，证明了变动价格下的私人收益可能远小于社会利益，且当私人收益小于私人成本(菜单成本)时，保持价格的粘性符合私人决策的逻辑基础，将小的菜单成本和大的经济周期联系起来。

(二)货币政策空间效应的非对称理论构建

Akerlof(2002，2007)发表在《美国经济评论》的两篇论文，分别是“行为宏观经济学与宏观经济行为”和“宏观经济学中缺失的行为动机”，为行为宏观经济学发展奠定了基础。Akerlof指责新古典主义虽然试图将宏观经济学建立在微观决策行为之上，并在完全竞争的一般均衡模型中讨论宏观经济学行为，但这么做会产生两个致命问题：其一，放弃了Keynes的心理学和社会学因素(认知偏差、公平、互惠、羊群效应和社会身份)；其二，不能解释短期或非理性条件下的宏观经济行为。Akerlof从行为经济学视角支持了新凯恩斯主义货币政策的存在性和合理性，而后Menz(2008)、Pech & Milan(2009)、Grauwe(2012)、Driscoll & Holden(2014)均对行为宏观经济学的内涵和外延做了进一步的界定和解读。借鉴行为宏观经济学的最新研究成果，引入具有行为特征的经济变量，能够对货币政策空间效应的非对称性进行有效解释。

1. 个体行为

个体的受教育水平：Jean Piaget(1970)认为教育的重要作用是提高认知水平，缩小认知偏差。认知偏差的纠正在自然科学与社会科学中具有不同的效果——在自然科学领域，认知能够提高科技水平，从而更好地为进一步研究提供基础；在社会科学领域，认知能够使人明白发生的事实，人的反应机制不同将导致“意外效果”。从货币政策的角度看，各区域的受教育水平不同，可能引发货币政策的效果差异。在受教育水平较高的区域，教育能够通过改变认知层级(Camerer，2004)带来的货币幻觉(Shiller，2002)，影响货币政策效果。

社会认同感：社会认同感是影响市场出清速度的重要变量，进而影响货币政策效应。一般均衡理论认为，在市场完全竞争和要素完全流动下，宏观经济能够迅速出清。社会认同感会改变生产要素流动能力，当资本投入不足时，劳动等生产要素应当从空间溢出。社会认同感引发的反应均衡思想在1995年已被Mckelvey & Palfrey提出。

2. 群体表现

互惠程度：互惠模型的思想(Rabin，1993)是，人们对公平的看法不仅依赖于被平等的对待，而且依赖于所受对待的原因。人际交往半径是体现互惠程度的重要指标，这与采用强互惠和弱互惠的方式是直接相关的。Granovetter(1988)认为，当交易半径较大时，强互惠似乎并不可能，弱互惠更有利于信息的传播，社会更为有效，这与Olson(1965)的观点不谋而合。交易半径大将更为有效传播和扩散信息，从而有利于货币政策效果的实施。

公平感：从动态合作上看，公平是能否继续合作的前提条件。Mackle Schemer(2004)认为，在漫长的人类进化史中公平感已经内化至基因中，映像在人类的大脑图像中。当效率足够的条件下，公平感的重要性对于经济和社会发展是至关重要的。收入分配差距扩大使得资本集中度提升，有利货币政策效果的集中体现；也可能因为收入分配差距扩大影响货币政策的实施。

企业家精神：企业家在重大决策中实行集体行为而非个人行为(Albert Hirschman，1970)，企业家往往看似一个人的表演，实质上其擅长合作并能够利用集体的智慧。企业家精神是竞争性市场的产物，也是经济创新的核心人物(Israel Kirzner，1985)。当企业家精神能够对宏观经济政策进行有效反应时，其他企业家的信心也会倍增。因此，企业家精神是影响信息传播和扩散的重要因素，应是货币政策空间效应非对称性考察的变量之一。

3. 反应空间

地方政府作用：地方政府存在双重约束(周业安，2004)，一方面来自于公众，一方面来自于中央政府。但地方政府与中央政府之间实质上存在竞合关系——当地方政府与中央政策表现为竞争倾向时，货币政策的实施效果会大打折扣；当地方政府与中央政府存在合作倾向时，货币政策的实施效果将会被加强。因此，地方政府角色的差异性是引起货币政策空间效应差异性的重要环境因素。

市场化程度：竞争市场对价格的反映是非常迅速的。竞争程度高的社会，宏观经济能够迅速出清；反之，在垄断性市场中价格调整速度较慢，Paul Sweezy(1939)的理论模型补充了这一观点。由此可知，各区域市场化程度存在差异，这是货币政策产生空间效应差异性的重要环境因素。

人口流动性：人口流动性对宏观经济的影响是较为复杂的，短期内人口的流入使得流入地资本的边际报酬上升。从资本投资者视角看，人口流入提高资本盈利率；从劳动者的视角看，人口流入使得流入地工资下降。因此，投资者有吸引人口流入的倾向。但从长期看，人口流入使得流入地资本边际报酬上升，因此投资会增加，从而实现长期经济发展(Robert Solow，1954)。

三、基于中国31省区的货币政策非对称空间效应实证研究

(一)计量模型设定与变量选择

1. 计量模型设定

从货币政策传导机制(M—i—I—AD)上看，国内外学者似乎跨越了几个关键环节。首先，货币供给量对利率的影响是否一致、是否可确定，国内外学者似乎为此分为两个派别——货币控制学派和利率控制学派。二者并未解决货币政策空间效应非对称的实质性问题，仅能解决两变量之间的反应联系。其次，利率对投资的影响存在个体反应差异，这是货币政策存在空间效应差异的重要因素。凯恩斯主义经济学认为投资主要受到利率的影响，剑桥学派则认为投资更加会受到经济走势和收入的影响，二者差别与个体反应是有关的，可纳入统一的行为宏观经济学框架。因此，分析货币政策的空间效应差异，必须对个体反应有较好的认识。再次，投资产生的乘数效应与信息感染效应具有直接的相关性，这会直接导致乘数效应发挥作用的时间和空间的差异。经济学认为货币政策时效大概5-6年，因此，本文采用的实证数据源于2009-2014年中国31省区(除去香港、澳门、台湾)的宏观经济数据和行为变量。

2. 变量选择

(1)综合考虑多种因素，采用传统货币政策研究模型

金融机构年末信贷余额(X1)： Shiller(2002)对增加货币供给量的不同方式引发的不同效应进行了系统论证，同时也认为“信贷余额”是区域货币供给量在不同区域的空间效应“第一步”。

消费价格指数CPI(X2)：衡量总供给和总需求中的物价因素，以衡量物价变动对产出的系统影响，采用对数形式能够代表通货膨胀率。

(2)修正传统货币政策模型，引入行为特征变量

受教育水平(Z1)：采用各省区的高中生占比、本科生占比和研究生占比作为该地区受教育水平的衡量指标。

社会认同感(Z2)：采用各省区的人口流入率作为对本地区的社会认同感的衡量指标。

人际交往半径(Z3)：采用“正餐服务业销售额/人均可支配收入”作为人际交往投资水平。

收入分配差距(Z4)：利用各省区统计年鉴(2010-2015)中城镇居民可支配收入的五等分数据，使用最高收入比最低收入的比值。

企业家精神(Z5)：采用Blanchnowe(2000)的方法，利用各省区自我雇佣者占劳动力比重衡量企业家精神，企业家精神引发的传染效应是货币政策空间非对称性的原因。

地方政府持股比例(Z6)：采用地方政府持股比例，衡量地方政府在货币政策传导过程中所扮演的角色，从而分析地方政府因素引发的货币政策空间效应的非对称性问题。

市场化程度(Z7)：利用非国有经济占比衡量各省区市场化程度，以衡量在不同市场化程度下，货币政策空间效应的非对称性问题。

人口流动性(Z8)：以各省区“(农业人口-乡村人口)/总人口”来衡量省区内人口流动性。

(二)基于面板数据的货币政策非对称性效应实证分析

对Y，X1-X2，Z1-Z8变量进行平稳性检验发现各变量是同阶单整的，因此，建立的模型才有解释力。采用Kao检验和Pedroni检验方法对面板数据进行协整检验，结果显示，11个统计量的P值均小于0.05，通过显著性检验。为了说明各省区现实存在的货币政策空间效应的非对称性影响，建立Panel Data模型。进行面板数据模型的第二个检验，即对影响形式进行检验，以确定是固定影响模型还是随机影响模型，一般通过Hausman检验判断。Chi-Sq统计量为2.215986，相应的P值为0.3302，说明检验结果不能拒绝随机效应模型原假设，使用随机效应模型，回归结果说明，金融机构信贷是影响货币政策效果的响应因子。

LNGDP= β0+ β1X1+ β2X2+ μ

1.40111***0.181121***0.755509***

(12.59069) (5.377654) (17.94235)

其中，*，**，***分别表示在10%，5%，1%的显著性水平下显著。

将各地区金融机构年末信贷余额作为因变量，将行为变量Z1-Z8分别作为自变量建立面板数据模型，通过Hausman检验判断。Chi-Sq统计量为38.831958，相应的P值为0.0000，采用固定效应模型，估计结果如表1。

个体行为方面：由回归结果可知，受教育水平对货币政策效应的影响显著为负，即受教育水平较高地区，更容易有效对政策进行反应，从而降低货币政策的有效性。东部沿海地区受教育水平普遍较高，尤其是“北上广”地区更为突出。中西部地区受教育水平普遍较低，反而导致了货币政策的有效。社会认同感更有利于货币政策的实施(系数为正)，“北上广”地区和部分边疆地区的社会认同感较差，对货币政策的实施具有拖拽作用；其他地区的社会认同感都非常有利于货币政策的实施。

表1基于面板数据的回归结果

从群体表现上看：人际交往半径对货币政策实施效果具有正向作用，经济发达的东部沿海地区人际交往半径显著高于中西部地区，货币政策的效果更为显著。收入分配差距大，会降低该地区的货币政策效果，当前收入分配较大的省区主要有面积较大的省区、边疆地区和贫困地区。企业家精神更有利于货币政策效果的实施。制造业和能源行业较为发达的省区，企业家精神较高，有利于货币政策的实施。

从货币政策反应空间上看：地方政府持股比例越高，货币政策效应越小，这可能是货币政策往往与地方政府利益冲突。市场化程度越高，货币政策的效应越大，在东北地区市场化程度显著高于中西部地区，更有利于货币政策的实施；人口流动性较大省区具有较小的货币政策效应，东部沿海地区的人口流动性显著高于西部，引起了较大的货币政策效应。

四、结论与启示

(一)结论

按照传统货币政策传导机制，货币政策空间效应非对称性研究主要集中于货币供给量对利率的影响、货币政策对投资和总需求的影响渠道、乘数效应发挥作用的途径等方面，而这些因素都与行为特征变量有关，并构成了货币政策空间非对称效应的影响因素。首先，货币政策反应过程中人的因素——认知水平、决策能力、反应能力，是决定货币政策有效性的因素。货币政策的实施应当考虑到微观主体的经济反应，在制定货币政策的过程中，各区域可根据各地人的特殊性，采用因地制宜的配套政策，否则货币政策产生的非对称性效应危害将非常显著。其次，货币政策空间效应非对称性另一原因是各区域行为的群体反应，或个体行为演变为群体表现的模式。由于区域文化、企业家精神等因素引起的群体表现不同，引发的货币政策空间效应产生较大差距。货币当局在制定货币政策时，各区域的群体表现非常关键。在货币政策实施过程中，在约束地方政府的同时，应激励地方政府基于该地区的群体表现采取配套措施；货币当局应尽可能实现货币政策跨区域反应，由此可以降低货币政策带来的空间不对称性。最后，货币政策传导途径的差异性或各区域反应空间的特殊性是引起货币政策空间效应差异性的重要因素。区域政策反应特殊性主要体现在地方政府在宏观经济政策实施过程中的反应模式、该地区人口的流动性和市场化程度。其中，地方政府的角色是决定货币政策空间非对称性的人为因素，人口流动性和市场化程度是决定货币政策空间效应的客观因素。通过增进该地区市场化程度、加大对地方政府的约束可以缓解和改善货币政策的空间非对称性效应带来的负面影响。

(二)启示

从行为因素上修正或改善货币政策的空间非对称效应，降低货币政策空间非对称效应带来的社会影响。

1. 关注地方政府在货币政策实施中的角色，约束地方政府行为

地方政府之间的竞争类似“囚徒困境”，货币政策的实施并不能打破这一局面；甚至在多数情况下，利益格局的变化会加重这一问题。地方政府持股存在双重角色，可能因为有利于地方政府利益而积极配合货币政策的实施，也可能因为与地方政府的利益相冲突而封闭货币政策传导管道。落后地区的地方政府持股不利于货币政策的实施，主要因为地方政府的持股比例较大，扩张性货币政策并不能有效刺激地方投资行为，地方政府控股产生了涓滴效应；发达地区的地方政府持股反而有利于货币政策实施，是因为发达地区的资金能够迅速渗透到资本市场中。

2. 增强全国社会认同感，提高要素流动能力，提升资源配置效率

地区内聚力有利于货币政策的实施，但由于经济的非均衡和产业空间非对称性，区域内聚力可能会降低社会资源流动。因此，增强全国性的认同感，提高要素资源流动能力，将有利于全社会资源有效配置，从而提高全社会的生产效率，提升货币政策的效果。随着资源的流动，货币政策在空间上的非对称时效得到迅速调整，从而提高跨区域的资源配置效率。

3. 积极进行制度建设，使人们正确理解货币政策实施

人力资本的提高对一国短期和长期经济具有正向作用。德者，“道”之用也，Schultz认为意识形态是一种人力资本正是此意。人类社会的认知水平，对幸福的追求不能建立在掠夺和欺诈的基础上，否则人类社会已止步于进化的早期。“动物精神”需要制度的制约，邓小平同志曾说过：“制度好可以使坏人无法任意横行，制度不好可以使好人无法充分做好事，甚至会走向反面。” 因此，只有通过制度建设，使得人们真正地理解货币政策的实施目的，通过“制度和人的价值不断提高”才能有利于货币政策在各区域的真正实施。

4. 降低社会歧视(标准化教育、平衡性发展、公平性待遇)，扩大人际交往半径，完善市场经济体制

直接融资机制有利于形成跨区域、跨行业资本流动，降低货币供给量变动引发的地区差异。直接融资能够跨越人为设置的障碍，有利于区域之间的反应平衡。中、西地区教育落后，人力资本投资不足，再加之人才外流造成了各区域人的反应差异较大。歧视性的政策会改变要素禀赋，从而形成区域的非平衡性。结合资源禀赋及人文历史因素，利用市场发展优势产业、打造特色产业并做好发达地区产业承接工作，使得人力资本和实物资本有效结合实现区域均衡发展。市场化程度越高则货币政策的实施效果越显著，这是因为市场能够对有效信息迅速反应。

5. 打造完整的市场竞争环境，关注各地区企业家精神类型

虽然美国和西欧发达国家也存在货币政策的空间非对称性，但由于市场经济的价格反应速度较快，货币政策非对称效应带来的区域不平衡性，很快被竞争市场条件下的要素流动所抵消。竞争性市场条件下的货币政策负面效应相对较低且持续期较短。企业家精神对货币政策存在不同的反应，企业家可以分为套利型企业家和创新型企业家。创新型企业家并不会对货币政策做出迅速反应，而套利型企业家是解决货币政策空间非对称性的主要力量。

6. 改善收入分配结构，有利于社会稳定和货币政策的实施

落后地区收入分配差距普遍大于发达地区，过大的收入分配差距阻碍了货币政策实施。发达地区收入分配差距普遍较小，货币政策实施中传导渠道较为畅通。

由于中国各省区的经济环境、个人反应和群体表现不同，带来的货币政策存在差异性。区域差别化货币政策工具提供存在空间。货币当局应当将货币政策的总目标细化，在各省区实施差异化政策，例如常备借贷便利、差别信贷政策、差别存款准备金政策等，为了不制造区域间新的不平衡，实施区域化货币政策。