新能源企业社会责任信息披露质量对非效率投资的影响研究

张颖慧 袁 媛

(西安石油大学 经济管理学院，陕西 西安 710065)

0 引 言

随着企业社会责任信息的披露越来越强烈地受到学者和社会大众的关注，公司管理只有重视承担社会责任才能实现可持续发展，企业社会责任披露成为衡量企业履行社会责任和对外提供信息的一个新途径。自党的十八大以来，能源企业的转型备受关注，习近平总书记2014年6月在中央财经领导小组第六次会议上专门强调，推动能源重大改革措施，如能源供给革命、能源消费革命、能源技术革命、能源体制革命和全方位加强国际合作，再加上国家政策对新能源行业的支持使全社会对新能源企业趋之若鹜，同时对新能源行业盲目投资的现象也时有出现。新能源投资不足和投资过热成为了大家关注的焦点，企业社会责任信息作为企业的非财务信息，能否为投资者在进行投资决策时提供有效的信息，事关企业能否降低非效率投资的影响，事关企业的投资效率的高低。

1 文献回顾

Heaton J B通过理论模型证实，过度自信的经理人往往高估收益而低估风险，这种认知偏差使投资决策标准发生了偏差，在企业现金流充裕时，因为这种偏差实施一些净现值为负项目；而当自由现金流不足时，则会主观上认为企业风险证券价值被市场低估从而放弃净现值为正的项目。[1]33-45Goss,Roberts的研究发现，进行企业社会责任信息披露的公司能够获得较低利率的银行贷款，且贷款期限更长。[2]1794-1810向凯在研究会计信息是不是有定价和治理的功能时，发现如果没有融资约束和现金过剩的限制,企业财务报告可以缓解投资不足和过度投资的程度;但是当公司面临的融资约束特别严重时，财务报告对缓解公司投资不足的功能很弱；财务报告对公司过度投资的抑制作用最大时是当公司面临现金过剩程度较为严重时。[3]62-68孟晓俊、肖作平等研究发现，适当、真实的社会责任信息披露有助于降低信息不对称，从而降低融资成本，且社会责任信息披露与融资成本之间存在彼此影响的作用。[4]25-29郭琦、罗斌元研究发现提高企业的会计信息质量，特别是在公司受到融资约束时，能够提高企业的投资效率。可是，改进非效率投资只依靠会计信息质量是完全不够的；会计信息质量对投资效率的影响程度随着会计信息质量的提高而逐步递减。[5]102-109刘飞、郑晓亚从企业经理人追求利润最大化的本心出发，构建了中国中小企业投资支出模型，借助随机生产前沿方法从定性和定量两个方面实证研究了我国中小板上市公司投资效率问题。[6]76-85张超、刘星研究发现上市企业在披露内部控制缺陷信息的滞后期间里，企业过度投资的倾向有所减弱；虽然我国上市公司内部控制信息披露的可靠性还较弱，但披露缺陷信息的行为对特定企业投资效率的提高具有显著影响。[7]136-150曾诗鸿、姜雪以130家京津冀地区现代制造业上市公司为样本，使用内容分析法，对企业环境信息披露程度进行评分，发现披露企业环境信息的行为对企业投资效率影响较小，也不会使企业投资效率降低。[8]46-51郑培培、任春艳等选择国内某高等院校经济管理学院的MBA学生作为研究对象，对其个人投资行为进行分析，发现当企业的可持续战略涵盖了社会责任的履行时，企业将这类信息进行有效的披露就能够提高市场上的个体投资者对该公司投资价值的判断水平，进而增加他们投资的概率;但当企业管理层为了私利而利用社会责任时，将会损害企业的利益。[9]37-48

2 理论分析与研究假设

委托代理理论是契约理论的延伸发展，通常表示一个或多个参与主体根据一种明示或隐含的合同，指定和雇佣其他有能力的参与者为其服务，同时授予被雇佣的主体相应的决策权利，最后根据受托方提供的服务数量和质量考察结果，给予其相应的报酬。在委托代理关系中，企业经理人与所有者利益目标不同，企业所有者追求股东利益最大化，经营者追求个人收益最大化，当企业自由现金流量充足时，即使没有净现金(NPV)为正的投资项目，经营者为了将经营获得的现金流不被股东占有流失，从而对NPV为负的投资项目进行投资。经理人对企业的运行负主要责任，其对于企业的各项状态及发展前景都较为熟悉，在公司监管不到位时，当经理人为了取得他努力创造却不能获得的利益时，经理人会有在职消费和懒惰的动机，从而导致经理人通过投资来创建自己的商业帝国。企业社会责任信息披露一方面可以占用企业自由现金流，减少经理人可自由分配的现金流量。另一方面，企业社会责任信息披露在一定程度上补充了企业财务报表信息的不足，促进股东与经理人之间信息透明化，利于股东对经理人工作动机的监督。据此，提出以下假设：

假设H1：社会责任信息披露质量与投资过度负相关，即社会责任信息披露质量越高，企业过度投资的程度越低。

信息不对称理论是指在市场经济交易中，不同的利益方对相关信息的获取和理解程度存在差别；决策的有利地位通常由信息掌握程度较充分的一方占据，未能充分掌握交易相关信息的一方则处于交易的被动地位。社会责任已经成为企业正常运营的重要组成部分，企业社会责任信息披露可以给外界提供更多的与企业经营有关的信息。完美资本市场条件下，只要有投资机会，企业就能筹措到相应的资金进行投资。完美的资本市场在现实市场中是不存在的，资本市场上的信息不对称，让投资者与企业之间产生“误会”，导致企业由于资金短缺而放弃净现值为正的投资项目，导致企业投资不足。在企业信息披露充分时，信息披露会增加企业的透明度，让投资者和债权人比较充分地了解企业的真实运营情况，降低投资者与企业之间的信息壁垒。企业对外公布的报告，除了财务报告之外最多的就是CSR报告，CSR报告是一种非财务信息报告。研究表明，高质量的财务报告有助于降低企业与潜在投资者之间的信息不对称，降低企业在证券市场和债券市场上的融资约束。减少由于信息不对称造成的风险溢价补偿，降低交易成本，进而降低企业的资本成本。随着国家对可持续发展战略的日益重视，各社会群体已经不再满足于只了解企业的财务状况，对自身使用产品的安全性、供应商的声誉、企业对社会的贡献成为大众评价一家企业的补充标准，企业社会责任信息披露可以为投资者提供这一需求。据此，提出以下假设：

假设H2：社会责任信息披露质量与投资不足负相关，即社会责任信息披露质量越高，企业投资不足的程度越低。

3 研究设计

3.1 样本选择与数据来源

本文选取沪深A股上市公司中2014—2017年的新能源企业为研究样本，为保证样本的有效性，剔除了异常的ST、*ST公司和数据缺失的公司，最终得到了209个数据样本。本文中社会责任信息披露质量的衡量数据来源于润灵环球责任评级报告，其余财务数据均来自于国泰安数据库，统计软件为excel和Stata14.0。

3.2 变量定义

3.2.1 因变量

本文使用Richardson残差模型来描述企业非效率投资的程度，模型残差项表示企业实际投资与预期投资之间的差额。差额为正，说明企业实际投资高于预期投资，企业存在过度投资现象；残差值小于零，说明企业实际投资没有达到预期的投资水平，企业存在投资不足现象。见模型1。

Invi,t=β0+β1Growt-1+β2Levt-1+β3Casht-1+β4Aget-1+β5Sizet-1+β6ARt-1+β7It-1+∑Year+ε

(1)

其中，Inv为企业投资支出，用当年购进固定资产、无形资产和其他长期投资支付现金/期初总资产表示；Grow为企业的投资机会，用上年营业收入增长额/上年营业收入表示；Lev为企业的资产负债率，用上年负债/期初总资产表示；Cash为企业净现金流量，用上年货币资金/期初总资产表示；Age为企业上市年限，用截止上年公司上市年限表示；Size为企业规模，以期初总资产的自然对数表示；AR为每股收益；ε表示残差项，用残差项的绝对值表示企业非效率投资的程度。

3.2.2 自变量

新能源企业本身具有可持续发展、绿色、环保的特点，润灵环球评级报告是我国较为权威的社会责任第三方评级机构，它采用独有的MCT2012-1.2i版评级体系，分别从企业的整体性、内容性、技术性、行业性四个方面出发，其中i指标根据行业的不同专门设计下级评价指标，可以针对新能源企业的社会责任信息披露质量进行评分。

3.2.3 控制变量

通过分析以往的研究，本文选用公司规模、管理费用率、自由现金流、资产负债率作为控制变量。变量定义见表1。

3.2.4 模型构建

根据以上分析，为验证假设H1和假设H2，构建模型2、模型3。

over_inv=β0+β1Score+β2Mfr+β3Cash+β4Lev+β5Size+∑Year+∑Ind+ε

(2)

under_inv=β0+β1Score+β2Mfr+β3Cash+β4Lev+β5Size+∑Year+∑Ind+ε

(3)

4 实证分析

4.1 描述性分析

变量描述性统计见表2。

从表2变量描述性统计可知：我国新能源企业企业社会责任信息披露质量平均值为40.552 9，整体水平较低，还处于发展阶段。最大值与最小值相差44.136 9，说明新能源企业社会责任信息披露质量个体间差异较大，企业对社会责任信息披露的重视程度不足。209家企业中，过度投资样本占比41.63%，投资不足样本占比58.37%，投资过度程度均值为0.031 8，投资不足程度均值为0.022 7，说明新能源企业中投资不足的企业所占比重较大。但是，投资过度的程度比投资不足的程度更加严重，这表明因为我国新能源产业发展前景好，吸引了更多的资金。管理费用率均值为0.0805 ，公司规模均值为23.618 2,说明新能源企业在委托代理关系中支出的成本相对较少，新能源企业中可能存在比较严重的委托代理矛盾。自由现金流量均值为0.0819 9，说明新能源企业拥有的货币资金并不充足，这是由于新能源产业投资资金量大，投资期限长所导致的。资产负债率均值为0.575 4，最大值与最小值相差0.738 7，说明不同新能源企业债务差异较大，我国新能源产业发展主力还是集中于少数企业。

4.2 相关性分析

对投资过度样本和投资不足样本的相关变量进行相关性检验，结果见表3、表4。

表2 变量描述性统计

表3 投资过度样本变量的相关分析

注：***,**,*分别表示相关系数在10%,5%,1%水平下显著

表4 投资不足样本变量的相关性分析

注：***,**，*分别表示相关系数在1%,5%,10%的水平下显著。

从表3可以看出，社会责任信息披露质量与投资过度在10%的水平下显著负相关，说明企业社会责任信息披露质量可以抑制过度投资行为。从表4可以看出，企业社会责任信息披露水平和投资不足在5%的水平下呈负相关关系，说明企业社会责任信息的披露有助于改善企业投资不足的现象。以上都初步验证了假设H1和假设H2。从表3、表4还可发现各变量的相关系数均小于0.7，说明各变量之间不存在较为严重的多重共线性，可以进行回归分析。

4.3 回归分析

为了进一步了解企业社会责任信息披露对非效率投资的影响，对模型2和模型3进行回归分析，结果如表5所示。

表5 模型2、模型3的回归分析

从表5可知，社会责任信息披露得分与投资过度在5%的水平上显著负相关，这符合H1的假设内容，即社会责任信息披露的质量越高，企业过度投资的程度越小。表明企业社会责任信息披露进一步增强了经理人和股东之间信息的透明化，为股东监管公司运行方面提供了信息，避免了经理人因个人利益而进行过度投资。自由现金流量与投资过度在10%水平上显著正相关，说明过多的自由现金流量容易诱发企业过度投资。从模型3的回归结果可知，企业社会责任信息披露质量与投资不足在10%的置信度上显著负相关，证实了假设H2，即社会责任信息披露质量越高，投资不足的程度越低。这是因为社会责任信息披露降低了信息不对称，并缓解了委托代理矛盾，进而降低了企业的融资约束，改善了企业因资金短缺问题而放弃NPV为正的投资机会。自由现金流量与投资不足在5%的水平上显著负相关，说明充足的资金流可以为企业的投资决策提供支撑，企业不会因为资金问题而放弃净现值为正的投资机会。从表5还可看出，企业规模与投资不足和投资过度均显著负相关，这是因为随着企业不断成长，规模不断扩大，企业内部管理制度越来越完善，公司的投资效率也得到了提高。

5 结论与建议

5.1 结论

我国第一份企业社会责任报告自2002年问世以来，作为非财务信息对外披露的有效载体，无论是政府还是民众都逐渐对企业社会责任愈加关注。能源安全是国际上一个重要的问题，而新能源企业作为可持续发展战略的重要依托，无论是普通民众还是政府，都对其抱有很大的信心。本文以新能源企业为研究样本，对新能源企业社会责任信息披露质量与其非效率投资之间的影响关系进行研究，发现高质量的社会责任信息披露可以有效改善企业内部及企业内部与外部之间的信息不对称情况、缓解股东和经理人之间的委托代理矛盾，增强企业与外界之间信息的透明化，降低企业的非效率投资程度，这有利于鼓励企业积极披露社会责任报告，丰富我国企业非财务信息的披露渠道。

5.2 建议

通过以上研究与分析，提出以下几点建议：

首先，加强企业社会责任信息披露管理。我国关于社会责任信息披露的管理还没有一套完整管理制度，这导致不同企业在披露社会责任信息时在披露的内容、参照的标准、报告的格式等方面都有较大的差异。

其次，应建立企业社会责任报告审计制度。现如今企业社会责任报告还没有相应的审计制度，对企业公布的社会责任报告的真实程度缺乏检验，建立审计制度有利于提高企业社会责任报告的真实性，降低投资者对企业的疑虑。

最后，鼓励第三方社会责任评级机构的发展并加强对其的管理。目前我国知名度较大的第三方评级机构只有润灵环球，其只对公布社会责任报告的企业进行评级得分，包含的数据样本还有待扩充。第三方评级报告得分所参照的依据也需要进行一定的市场监督，确保其数据的可靠性。