机构投资者持股与企业风险承担：基于2012-2017创业板上市公司经验数据

王雨婷 刘宇

摘 要：不同的市场环境下，机构投资者发挥的作用不相一致。为进一步探究在我国目前的发展环境中，机构投资者发挥着什么样的作用，是否利于我国科技型中小企业的风险承担水平的提高。本文以2012-2017年我国创业板上市公司为研究样本，对机构投资者与企业风险承担之间的关系进行实证研究。实证结果表明：机构投资者持股与企业风险承担水平呈现显著的正相关关系，即：在我国机构投资者对企业风险承担水平发挥着正向的促进作用。

关键词：机构投资者;风险承担;科技型中小企业

1 引言

近几年，科技型中小企业在促进国民经济发展过程中发挥着越来重要的作用，但科技型中小企业目前面临的融资难困境决定了其难以从传统的投资渠道获取资金，机构投资者投资逐渐成为科技型中小企业重要的融资方式之一。

机构投资者持股究竟对企业的发展发挥着什么样的作用？目前，学术界主要持有以下两种观点：一种认为机构投资者有信息收集分析处理优势（Hansen and Hill， 1991），并且能有效发挥监督职能（Shleifer and Vishny ，1986），利于企业长期发展;另一观点认为机构投资者具有短视效应，机构投资者会为了业绩考核、监督成本（Gorton and Matthias， 2010）、短期利益，忽略企业的长期治理发展（蔡庆丰、杨侃，2013等）。

因此，本文从中小科技型企业风险承担水平角度出发，探讨我国目前发展环境下，机构投资者究竟会发挥何种效用，是否利于我国科技型中小企业的风险承担水平的提高。以期能够进一步推动我国科技型中小企业发展，提高企业价值。

2 研究设计与样本来源

2.1 变量定义及模型设计

对于企业风险承担水平（RISK）的衡量，目前主要有以下几种办法：1）盈余波动性;2）股票收益的波动性;3）负债比率;4）R&D等。由于研发投入具有投资回报率长、产出不确定性大以及成功率较低等特点，能够很好的衡量风险;此外，本文的研究样本为创业版上市公司，研发投入对科技型中小企业具有重要意义。因此，本文采用研发投入衡量企业的风险承担水平。

机构投资者持股（INS）方面，本文采用机构投资者持股数量占公司总股数比例衡量。参照过往研究，本文在模型中加入以下控制变量：企业规模（SIZE）、成长性（GROWTH）、竞争性（COM）、第一大股东持股比例（TOP1） 。此外，本文还控制了行业固定效应。

具体研究模型如下：

2.2 样本选择

本文研究样本为2012-2017年我国沪深交易所创业板上市公司数据。采取以下标准对样本进行筛选：1）剔除样本观察期间财务数据缺失以及中途上市的企业样本。2）剔除已经退市、ST类公司。3）剔除资本结构与其他一般企业差异较大的金融类企业。最后选取331家上市公司的面板数据进行实证分析。为消除异常值影响，本文对所有研究样本按1%标准进行winsorize缩尾处理。

3 实证结果与分析

表1实证结果显示，机构投资者持股比例与企业风险承担水平在1%的水平下显著正相关，表明我国科技型中小企业中的机构投资者能够充分发挥其有效监督的职能，加强对科技型中小企业的监督，促进公司研发投入和企业的经营管理能力，提高企业风险承担水平。此外，机构投资者充分利用自身作为专业投资者的优势，在向公司提供有效投资策略的同时，为科技型中小企业及时提供更多真实有效信息，使得科技型中小企业能够降低与外界的信息不对称程度并据此及时调整发展战略，提高自身风险承担能力。

4 稳健性检验

为了保证结果稳健，本节采用如下方法对上述实证结果进行稳健性检验。由于企业当年的风险承担水平，可能受到企业上一年度的机构投资的行为等因素决定，故将解释变量与控制变量进行滞后一期处理。

检验结果显示，企业的风险承担水平与机构投资持股比例之间呈显著的正相关关系，回归结果与预期基本一致，本文得出的结论是稳健的。

5 结论

本文通过对2012-2017年我国科技型中小企业面板数据进行分析，实证检验了机构投资者持股对企业风险承担能力的影响。本文研究主要贡献在于：研究对象为科技型中小企业，科技型中小企业面临的融资难困境，决定了其难于从传统的投资渠道获得资金，机构投资者投资成为了科技型中小企业重要的融资渠道之一;通过回顾前人研究，机构投资者对企业风险承担究竟会发挥什么样的作用，目前并未得到一致结论。因此，本文选择科技型中小企业作为研究样本，探讨在我国目前的发展环境下，科技型中小企业中的机构投资者究竟发挥着何种效用，是否能提高我国科技型中小企业的风险承担能力，促进其进一步发展。

综合上文的研究，得出在我国目前的发展环境中，机构投资者持股并不是着眼于短期利益的“短期机会主义者”，利于我国科技型中小企业风险承担水平的提高。机构投资者通过对科技型中小企业的有效监督，提高其综合治理能力，并降低企业与外部信息不对称程度，进而提高企业的风险承担能力，推动企业长期可持续发展。

参考文献

[1]Hansen G S， and Hill C W. Are institutional investors myopic？ A time-series study of four technology-driven industries [J]. Strategic Management Journal， 1991， 12：1-16.

[2] Shleifer AR，Vishny W.Large Share Holders and Corporate Control[J]. Journal of  Political Economy，1986，3：461-488.

[3] Garcia-Marco T， Robles-Fernandez M D. Risk-taking Behavior and Ownership in the Banking industry： the Spanish Evidence[J]. Journal of Economics and Business， 2010，4： 332-354

[4]蔡慶丰，杨侃.是谁在“捕风捉影”：机构投资者VS证券分析师——基于A股信息交易者信息偏好的实证研究[J].金融研究，2013（06）：193-206.

作者简介

王雨婷（1997-），女，汉族，江西赣州，硕士研究生，江西理工大学，研究方向：财务管理、公司金融。

刘宇（1995-），女，汉族，江西萍乡，硕士研究生，江西理工大学，研究方向：财务管理、公司金融。