欧元短期疲弱不改中长期上行潜力

文/胡珊珊 编辑/张美思

只要土耳其里拉的危机不演变成恶性的连锁反应，对欧元就不会形成长期拖累。中长期看，欧元走势仍需注重基本面因素的影响。

4月中下旬以来，伴随美元的强势反弹，欧元一改年初以来的走强态势，整体开始下行，其中以4—5月跌势最为凶猛；6月以后，欧元进入区间震荡盘整；但进入8月，因土耳其经济金融形势动荡，土耳其里拉出现大幅贬值，欧元再度加速下跌。那么，此次欧元为何出现大跌？欧元会因此而一蹶不振吗？

土耳其里拉危机对欧元的短期影响

由于西班牙、法国和意大利的银行在土耳其拥有大量债权，所以土耳其经济金融局势的动荡，引发了市场对欧元区银行业可能受其波及的担忧。受此负面情绪的影响，欧元兑美元持续下跌，盘中一度跌破1.14关口，触及去年6月末以来的低位。从经济绝对水平考虑，土耳其里拉的货币危机似乎不应对欧元带来过大的扰动。然而，在金融市场高度发达的今天，土耳其经济动荡之下，欧元区也难独善其身。短期来看，土耳其经济痼疾难改，对欧元区的影响主要有以下两个方面：

一是实际的负面影响。据欧洲央行估算，西班牙、法国和意大利银行业分别对土耳其贷款833亿美元、384亿美元和170亿美元（包括本币及外币贷款）。其中，又以西班牙对外银行（BBVA）、意大利裕信银行（UniCredit）及法国巴黎银行（BNP）为主。尽管目前土耳其银行业的不良贷款率不到3%，但若货币危机持续发酵，经济问题进一步暴露，不良贷款率有可能提升。此外，由于大多数土耳其借款者并未对外币贷款做汇率对冲，因此，一旦里拉暴跌，外债偿还将难上加难，进而会导致西班牙、意大利及法国的银行业蒙受一定的账面损失。

二是恐慌情绪的蔓延。经历了2008年“雷曼时刻”后，市场对银行业风险的环环相扣有了深刻的体会。土耳其里拉的暴跌带动新兴市场货币普遍承压下挫。而欧洲银行业一直视新兴市场为增长来源。因此，新兴市场货币大跌使欧洲银行股受到重挫。即便是风险敞口相对较低的美国银行业，也未能幸免。若恐慌情绪进一步蔓延，欧元或将遭到投资者抛售。

笔者认为，只要市场情绪可控，里拉危机对欧元区的影响便相应可控。欧洲央行甚至认为，无需针对土耳其风险问题开会，不要“过分夸大”欧元区受土耳其因素影响的风险。

欧元中长期仍有反弹空间

从中长期看，欧元汇率仍取决于自身和与他国，特别是与美国的基本面对比情况。去年欧元的升值与欧元区经济的超预期反弹有关。但是，今年上半年欧元区经济数据表现不佳，逊于美国，这才是导致欧元走势疲弱的根本原因。欧元区二季度实际GDP初值环比增长0.3%，不及预期和前值的0.4%，增速为近两年低位；而与其形成鲜明对比的是，美国二季度GDP初值环比增长4.1%，为近四年高位。尽管如此，未来的欧元走势并非注定一蹶不振。笔者认为，中长期来看，因欧元区经济有望加速成长，欧洲央行货币政策收紧的空间较大，加之欧元区政治局面趋稳，因此欧元将有反弹空间。

第一，与美国相比，欧元区经济有望加速成长。分析二季度提振美国经济增长的细项可以发现，提振经济增长的部分因素，如消费者开支的增加以及农业出口的激增，有可能在未来逐渐消退。以农业出口为例，二季度大量的出口增加可能是为了规避7月生效的关税，因此不具有可持续性。

另外，从实际利率的角度考虑，欧洲经济增长的动能更强。目前德国实际利率仍为负值，且没有明显的回升迹象。而美国通胀保值债券收益率（TIPS）显示，伴随着美联储加快加息节奏，美国实际利率已在上行通道。理论上，实际利率走高将抑制投资，从而拖累经济表现。因此，比较来看，欧元区未来经济表现或将更好。

第二，欧洲央行收紧货币政策的空间更大。虽然从目前情况看，欧洲央行的货币政策相较美联储明显更为宽松，但欧央行货币政策迟早需要正常化，以防止经济过热和资产泡沫的出现，并确保在未来需要的时候留有足够的操作空间。实际上，欧央行也已处于转为收紧货币政策的轨道上。

停止购债后，欧洲央行的下一步将是提升政策利率。目前，欧洲央行的三大政策利率均处于记录低位，同样也有较大的加息空间。回顾美元对美联储收紧货币政策的反应，美元实际上在美联储停止购债的半年前便已开始升值。因此，欧元有望因欧央行收紧货币政策而获得支撑。

再看美联储。在近三十年中，美联储有两次长期的加息操作，每一次都在联邦基金利率接近当时10年期国债收益率时停止。今年以来，美债收益率上行明显，当前10年期国债收益率位于2.90%左右，根据推算，美联储明年还有3次左右的加息机会。此后，伴随着美国经济增速放缓，不排除美联储将停止加息甚至再度降息。由此，考虑到欧洲央行货币政策边际趋紧的空间及可能性更大，欧元有望获得上行支撑。

第三，欧元区政治风险降低。上半年，欧元区政治风波不断：德国组阁一度陷入困境、意大利大选多次更换总理候选人、西班牙首相被迫下台。随着这些政治事件的尘埃落定，欧元区政治风险有望降低。此外，若下半年欧元区经济加速成长，内部不均衡现象或持续改善，民粹主义可能会降温，欧元区的分裂隐忧将得到缓和。

对于欧元区来说，未来最大的风险点在于欧美贸易摩擦的不确定性。作为欧洲经济的火车头，德国经济对出口依赖度较高。数据显示，以不变价计算，2017年德国出口占GDP的比重达到53%。在德国对美国的出口中，汽车和零部件出口占比逾四分之一。此次特朗普对欧洲发动的贸易摩擦，汽车行业是重点之一。若德国经济增长因贸易摩擦而放缓，势必将影响欧洲的整体经济表现。

整体而言，只要土耳其里拉的危机不演变成恶性的连锁反应，其对欧元区的影响就相对可控，相应对欧元也不会形成长期拖累。中长期看，欧元走势仍取决于其基本面因素的影响，在欧美贸易摩擦不失控的前提下，欧元有望获得上行动能。