资管新规重塑银行理财

文/魏骥遥 编辑/白琳

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》将从资金募集、运营管理、投资配置三个维度影响银行理财业务的发展。

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《意见》）将对银行理财业务带来全方位的深远影响。这可从资金募集、运营管理、投资配置三个维度加以解析。

维度一：资金募集

过渡期新老划断

为确保平稳过渡，《意见》的过渡期设置为“自《意见》发布之日起至2020年底”。相比2017年11月下发的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《征求意见稿》）而言，延长了一年半时间，给予了金融机构以更为充足的整改和转型时间。过渡期内，金融机构发行新产品应当符合《意见》的规定；为接续存量产品所投资的未到期资产，维持必要的流动性和市场稳定，可以发行老产品对接，但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应。

对于什么是老产品和新产品，基于《意见》中“维持必要的流动性和市场稳定”的精神，笔者认为，这并非单独指产品自身的新与旧，而是应该从产品投资标的物的新旧来理解。老产品是指为接续存量产品所投资的未到期资产（如银行此前用短期限的封闭式产品投资长期限资产）而发行的与存量产品形式一致的产品，因此老产品可以是预期收益型产品；若所发行产品对接的是新资产而非原有未到期资产，则应认定为新产品，须为净值型产品。

但针对过渡期新老划断问题，监管并未进一步加以明确。为维持市场稳定，需有进一步的配套政策说明。

针对市场保本需求，大额存单或结构化存款可能成为保本理财的替代方式。

保本理财逐步消亡

明确资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构不得开展表内资管业务；针对银行发行的资产管理产品，特指非保本银行理财产品。

《意见》明确，在《意见》发布之日起至2020年底的过渡期内，金融机构发行的新产品需符合《意见》的相关规定。这意味着银行发行的保本理财产品正式寿终正寝。关于为接续存量产品所投资的未到期资产情况，《意见》明确金融机构可以发行老产品对接，以维持必要的流动性和市场稳定，但必须严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减。

针对市场保本需求，大额存单或结构化存款可能成为保本理财的替代方式。为有序加以引导，此前央行已加快存款利率市场化的步伐，多家银行先后上浮大额存单利率。经市场调研，已有多家银行会在5月发售大额存单，且大额存单利率相较基准利率上浮50%以上。

2018年前四个月，银行结构化存款规模迅速攀升，已引发金融监管部门的担忧，并放缓或暂定部分地方性银行的结构化存款资质申请。未来，具备衍生品交易资质的银行会加大结构性存款的发行，部分中小银行会进一步承压。

合格投资者的认定

合格投资者认定标准进一步趋严。相对于《征求意见稿》，《意见》对于合格投资者的认定，新增了“家庭金融净资产不低于300万元”的要求，且投资者“不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品”，堵住了靠借贷加杠杆等方式变为合格投资者的政策漏洞。

《意见》对合格投资者的数量并未做进一步的表述，暗含大概率会放松或淡化私募资管产品，尤其是私募银行理财的200人投资者人数限制条件。《证券法》中对非公开发行设定200人的上限，是基于私募证券的发行对象多为机构投资者和拥有巨额财富的少数个人投资者；而银行理财的发行对象多为普通老百姓，适用同样的认定标准明显不妥。笔者认为，《意见》之所以未对合格投资者人数明确进行限制，主要是考虑到市场实际：虽然私募信息披露要求低、风险较大，但限定风险完全可通过合格投资者认定标准来予以控制（如新增家庭净资产的要求）。从国际经验来看，美国等资管业务的成熟市场，对私募合格投资者人数也无限制，满足特定条件的资管机构可以向任意数量的合格投资者进行不受金额限制的私募发行。

但对合格投资者的认定在执行中依然存在问题。《意见》并未明确认定合格投资者的程序，是投资者自己开具证明亦或声明，还是由资管机构根据自身标准划线认定，监管机构并未给出明确的可行性意见。若无统一的认定程序，未来区分公募产品和私募产品，将给合格投资者认定和现场检查造成很多现实困难。

资管产品的代理销售

随着平等准入市场机制的逐步建立，尤其对于中小型银行来说，理财业务发展会面临更大的竞争压力，基于代销业务而发展财富管理正成为现实选择。

《意见》明确，代销机构需持牌照代销资管产品，没有牌照的机构一律不得销售资管产品。因此，银行机构在代理销售相关资管产品时，也必须合规经营。针对违规销售问题，《关于进一步深化整治银行业市场乱象的意见》也提出了针对性要求。

对于银行机构，合规代销要依赖于相关的制度建设、培训体系建设、财富管理系统建设等，需要从源头上把控代销类产品、分析客群特征：一方面通过产品设计和创新，匹配不同用户的需求；另一方面，做好品牌建设，形成品牌与特色，创造银行新的竞争力。

维度二：运营管理

多层嵌套与法律地位

《意见》对于资产管理产品多层嵌套问题的处理方式与《征求意见稿》基本类似，允许资产管理产品再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。另外《意见》强调了私募基金能对接私募资产管理产品，给予了私募资管市场竞合的入口。

在多层嵌套问题上，银行理财可谓是重灾区。究其原因，多层嵌套模式的兴盛，与在不同监管体系下金融机构在市场进入和投资权限上的不一致密切相关。因此，要解决这一问题就必须赋予各类型资产管理产品相同的市场待遇。

《意见》根据募集方式和投资性质不同对资管产品进行了分类，对同类产品适用统一的监管规则。这意味着金融监督管理部门和国家有关部门会对各类金融机构开展资产管理业务实行平等准入，给予公平待遇；同一性质的资管产品在账户开立、产权登记、法律诉讼等方面将享有平等的地位，从而解决了此前银行开展理财业务时面临的不公平的法律限制问题。预计紧随其后的配套细则或法律法规的完善，会进一步明确给予银行理财产品独立的法律主体地位，从根本上解决银行理财投资权益类资产、衍生类资产面临的开户问题或工商登记等问题。此次新规实施后，理财产品或可开立股票投资账户等各类账户，同时还能进行工商登记，以直接投资有限合伙产品等。

资管子公司与独立托管

《意见》针对银行理财的意见要求，如风险隔离、业务分离等，都是基于资管子公司而言的。另外，《意见》明确，金融机构发行的资产管理产品的资产，应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，法律、行政法规另有规定的除外。过渡期内，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行，可以托管本行理财产品；过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务。对独立托管有名无实的，金融监督管理部门将进行纠正和处罚。

在《意见》发布后，预计具有基金托管资质的银行将会加快成立资管子公司的步伐，一方面是争取将可观的理财产品托管收入留在本行内部；另一方面，使本行托管的效率和沟通难题更易于解决，这对于部分产品来说十分必要。

维度三：投资配置

非标准化债权资产

综合来看，《意见》并非全部限制非标投资，而是从非标转标、非标监管标准、过渡期安排、净值生成原则等维度做了总体安排。

相对《征求意见稿》，《意见》新增了对标准化债权类资产的认定标准，即标准化债权类资产应当具备等分化、可交易、信息披露充分、集中登记、独立托管、公允定价、流动性机制完善、在经国务院同意设立的交易市场上交易等条件。标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标，但具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定，实质上为非标转标留了口子。针对在相关市场如银登中心、北交所、中信登等流通交易的资产，监管层很可能会适时另行制定规则予以确认，如果能在等分化、可交易、信息披露充分、集中登记、独立托管、公允定价、流动性机制完善等方面满足要求，很可能会被认定为标准化资产。

《意见》明确，金融机构可以发行资产管理产品并投资于非标准化债权类资产，但应当符合金融监督管理部门制定的有关限额管理、流动性管理等监管标准。这表明，银行理财依然可以投资非标准化资产，但总量规模或限额管理的要求会提高；而有关流动性管理的要求，会另行发文明确。

针对资管产品投资非标的期限要求，《意见》明确，资管产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。由于有近三年的过渡期，在过渡期内可以发行老产品对接存量产品所投资的未到期资产，从而给予了银行充足的调整和转型时间。若过渡期结束后仍有未到期的非标等存量资产，监管层亦或做出妥善安排，比如有序引导金融机构转回资产负债表内，以确保市场稳定。

资管产品投资非标带来的投资者之间不公平的问题（非标期限错配，在非标违约时会导致后来持有的投资者承担全部风险，形成收益分配的不公平），本质是非标资产的估值问题，可以通过对非标资产计提“减值准备”来解决。

针对这一问题，《意见》相对《征求意见稿》对净值生成方式做了调整表述，由“净值生成应当符合公允价值原则”修改为“净值生成应当符合企业会计准则规定”。理财非标由于缺乏流动性，根据财政部《企业会计准则解释第8号》的规定，可按照摊余成本法估值，并计提减值准备。非标资产计提减值后，其风险就可以通过净值变化向投资者传递。该方法在银行实施时已通过第三方审计，符合会计准则的要求。

公募与私募产品的投资范围限制

公募型银行理财投资限制趋于放松。此前的《征求意见稿》认为，银行的公募产品应当以固定收益类产品为主，如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准；但《意见》将此条件删除，明确公募型银行理财除投资标准化债权类资产和上市交易股票之外，还可投资商品和金融衍生品，只要符合法律法规以及金融管理部门相关规定即可。这表明，各银行开展理财业务，大概率不会因分类管理（基础类理财业务与综合类理财业务）的限制而不能投资权益类资产。对于未上市企业股权的投资，若法律法规和金融管理部门做出许可规定（如央行根据实际情况予以调整），公募型银行理财也可以参投，从而体现了一定的灵活性。以上限制条件的放松或淡化，对各类银行，尤其是中小型银行构成利好。

私募型银行理财前景看好。针对私募型产品，相对《征求意见稿》，《意见》特新增了“私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产，并严格遵守投资者适当性管理要求。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股” 这段论述。这对拥有较多私人银行客户的大中型银行构成实质性利好，可进一步投资资产证券化产品、股权性质的产业基金等。

相比《征求意见稿》，《意见》放开了私募分级限制。私募分级限制的放宽，体现了监管对于公募资产管理产品及私募资产管理产品的不同定位：公募产品面向风险识别和承受能力偏弱的社会公众发行，整体要求更为严格；私募资产管理产品主要面向风险识别和承受能力较强的合格投资者，监管要求相对宽松。

估值方法与委外需求

《意见》对于银行理财产品全面净值化转型的要求没有放松，且针对市场最为关心的净值估值方式给出了市值法与摊余成本法两种模式。其中市值法是基于金融资产的公允价值计量原则估值，受到了监管层的推崇；而摊余成本法由于存在隐性刚兑的可能，因此监管层从使用条件及兑付表现、实际资产价值偏离度限制两个方面，严控刚性兑付的可能滋生。在监管层大力打击刚性兑付的环境中，商业银行希望以净值的外衣实现刚兑本质的可能性偏小。

关于“摊余成本法”的应用范围，传统使用成本法但设计成开放式产品的货币基金等，是否也面临着紧迫的估值方法调整难题？另外，资管新规发布之后监管层表示，货币基金的管理规定不变，是否意味着银行也可以创设类货币基金产品并使用成本法估值？上述疑问需要监管层进一步做出解答。

不过对于主动管理能力过弱，或无主动管理能力的商业银行而言，未来对于委外的需求将进一步增强。但由于业务规模及专业能力等因素，中小银行对接委外机构时话语权偏弱，对于委外资产掌控力不足的问题或将逐步凸显。尤其是在刚性兑付打破的大环境下，对于资产过弱的掌控会增大产品亏损的可能，进而增大银行的声誉风险。因此，在开展委外业务的同时，中小银行应考虑通过委外系统的建立，增大对于委外资产的监控力度，以降低不可控风险的发生。