银根紧缩 房企融资怎么办？

徐晗 孙亚雄

地价越高，房地产企业对资金的渴求度就越高。

2018上半年，TOP100房企总体销售规模近4.6万亿元，同比增长36.5%。特别是二季度以来，受益于部分一、二线城市预售政策的松动，及热点二、三、四线城市的持续火热，房企销售业绩迎来高峰。TOP100房企二季度实现销售业绩2.6万亿元，较一季度增长35%。

龙头房企中，截至6月末碧桂园业绩规模已超4000亿元，6月单月业绩保持了上月近800亿元的高位。恒大、万科也相继突破3000亿元，较去年同期分别增长24.5%和9.3%。截至2018上半年，销售规模500亿以上房企数量已经达到了25家，33家超过400亿。

如此巨大的资金需求也促使了房企融资的多样性，通过不同的融资方式，低成本、长周期的获取资金成为每一个房企快速发展的重要手段。

银行贷款

银行授信一直是房地产企业资金的最直接来源，2017年12月末，人民币房地产贷款余额32.25万亿元，同比增长20.9%。房地产开发贷款余额8.32万亿元。

但随着国家严厉政策的调控下，银行资金快速收紧，先是禁止银行理财资金流入房地产行业，2018年初以来各家银行又大幅下调新增授信额度，其中恒丰银行更是直接宣布暂停受理房地产新增授信业务。

信托融资

随着2012年信托出现的兑付危机，流入房地产的信托资金也出现大幅下降，而2017年监管层再次要求打破刚性兑付，房地产信托融资随之再次收紧。

2018上半年，总共成立房地产类信托产品共成立1176款，成立规模2405.51亿元，平均收益率为7.89%。但目前各家信托公司对中小型房地产公司融资市场不断缩小，部分房地产企业的融资成本已经达到了15%以上。

标准化债券融资

标准化债券融资一直有着期限长、成本低、额度大的优势，是各房企竞相追逐的融资方式，但对融资的主体要求比较高，且监管层审批时间较长，只有少数房企可以通过该方式进行融资。

公司债

截至2018年8月8日，通过全国银行间市场与交易所共有19家房企发行了43只公司债，总共募资541.5亿元，平均期限4.3年，平均发行利率6.31%。

债务融资工具融资（超短融、中票等）

截至2018年8月8日，通过全国银行间市场总共有24家房企发行了48只债，总共募集661.8亿元，平均期限2.29年，平均发行利率5.62%。其中3家中央国有企业，1家外资企业，9家民企，11家地方国企。24家企业中，AAA评级8家，AA+评级11家，AA评级6家。

私募基金融资

截至2017年底，在中国证券投资基金业协会登记的私募基金管理人数量达到22446家，已备案私募基金实缴规模达到11.1万亿元，过去三年年化增长率分别为64.4%和95.3%。

轻资产作为房地产企业目前的重要发展方向，不论是未来业务转型还是投资，都可以与私募基金形成良好的合作。

将房企资产证券化，在通过股权引资、类房地产信托的方式将房企自身与私募机构绑定，一方面降低了房企的负债使其可以有更多的发展空间，另一方面通过与房企的合作私募机构也获得了稳定的投资收益。

中国版REITs

近年来，随着国内货币政策的收紧和房地产市场调控的进一步加强，使得房地产公司融资难度不断增大。另一方面，传统信贷融资无论从形式还是期限都无法满足盘活沉淀在成熟项目中的初始投入。

因此，REITs应运而生。REITs不仅保持了项目专业管理和完整性，还为投资提供了相应的流动性，有助于盘活沉淀资金、优化资源以及降低企业杠杆。因此，在目前商业地产竞争越发激烈的市场环境下，REITs模式已经势在必行。

然而，中国REITs受相关法规和税收政策的影响，中国现存的REITs对标准化的REITs做了一定的调整，通过券商或私募基金渠道进行发行，即类REITs产品。

中国的类REITs產品的本质就是“债”，是固定收益产品，到期还本付息，本息来源于物业的运营收入、不动产的处置收入以及融资人提供的差额支付等。

类REITs相较于国际标准化的REITs主要有两点明显的区别，第一，是组织形式的不同。美国的REITs大多数采用的是公司型，而中国的类REITs多为契约型。

第二，税负水平的不同。成熟市场中的REITs产品有一定的税收优惠，而中国的类REITs的税收成本较高，可能存在双重征税的问题。

中国的类REITs产品最早于2014年问世，为中信启航专项资产管理计划。目前已发行的类REITs多数采用“专项计划+私募基金+项目公司”的交易结构，专项计划通过私募基金持有不动产所属项目股权的方式投资不动产。

根据募集资金的投放形式，类REITs可以分为“纯股型”和“股+债型”，这两种类型的类REITs均非直接持有不动产产权，而是通过项目股权持有，这样的目的主要是为了规避不动产转让所需的契税。

“纯股型”一般是因为项目公司并没有存量债务，SPV公司只能持有项目公司的股权，也正是因为此，SPV只能通过股东分红获取项目公司产生的运营收入，需要交更多的税费。

“股+债型”是目前类REITs市场的主流方式，即SPV通过购买项目公司股权，同时发放委托贷款等替代项目公司的原有债务，享有项目公司的所有权益。项目公司所产生的运营收入既可以通过偿还股东借款本息的形式支付给SPV公司，也能通过分红支付至SPV。

其好处在于通过偿还借款的本息可抵扣一定的税费，在一定程度上减少了项目公司的运营收入损耗。另一方面，项目公司每年都会进行一定的折旧摊销，影响了项目公司的可分配利润，因此通过归还股东款的方式可以有效避免折旧摊销对收益的影响。

虽然中国的类REITs产品已经发展多年，但距离成熟还有一段路要走，目前国内市场借鉴REITs的核心理念，加速开展类REITs业务，对房地产市场的健康发展产生了积极作用。