海外上市企业私有化退市原因分析

柯苏珊

摘 要 近年来，境内赴美上市企业越来越多。海外上市相对于国内而言具有周期短、监督力度较低、再融资能力强等优点，但自2010年开始，大批海外上市企业开始实行私有化退市，掀起海外上市企业私有化退市浪潮，阿里巴巴、当当网等声名显赫的企业也位列其中。上市是大多数企业追求的目标，而海外上市更是能解决国内上市周期长、市场低迷的问题，那为何这些企业选择了私有化退市呢？

关键词 资本市场；海外退市；私有化

一、引言

上市企业主动退市包括两种方式：撤回上市和私有化退市。撤回上市是指上市企业向交易所提出申请，主动退市。而私有化退市则是以上市企业私人化作为目的。两者区别在于私有化退市前，存在大量以退市为目的的股权交易，通过交易使企业股权结构不再符合上市要求，实现退市。

二、理论回顾

早在2007年就有学者对上市企业私有化的原因提出了较全面的解释。他们认为上市企业采取私有化的原因在于私有化能够改善公司管理、组织结构；降低被收购风险；减少代理成本、交易成本等。Sannajust（2010）也同意上述观点，并提出其动因还应包括地域差别。例如欧洲的地域特色——家族大股东。金岩石（2006）在解释私有化动因时创造性的提出了“股改對价”说，因为上市企业私有化最直接的诱因就是股权分置改革中的“流通权赎买”政策。简建辉（2007）提出公司内外部资源整合也是上市企业私有化的动因。他们认为上市企业私有化既能保持对公司的控制权，也能在较为宽松的私人公司环境下实现集团内部及各子、分公司之间的资源优化配置。

三、原因分析

（一）规避公众企业监管，实施战略调整

企业一旦在公开市场发行股票，就意味着公众可以通过购买股票成为该企业股东，在股东大会或股东会上享有投票权。因此，国家为了维护股东的权利，规定上市企业必须定期披露年报、公告等信息，使企业处于市场监督下，转变为公众企业。由于上市企业不再具备私人属性，致使上市企业决策自主权减弱，体现在两个方面：其一，由于控制权部分转移，致使公司高管层在决策上无法独立，受制于股东意见；其二，由于信息披露制度，上市企业的任何“动作”都会造成股价波动，并进一步向市场传递负面信息。但上市企业通过管理层或者大股东发起要约收购实现私有化之后，公司将没有外部股东，公司控制权、决策权将集中掌握在实际控制人手中，有助于市值的稳定；也有助于企业内部实现大刀阔斧的改革，促进企业战略调整或转型。

（二）摆脱价值低估困境，借道私有化再次上市

上市企业价值被低估可以从两个方面进行探讨。其一，由于信息不对称，投资者接收的企业信息少于或滞后于大股东，导致企业价值被低估。其二，境内境外在估值方法上存在差异，可能导致境内企业不被海外投资者看好。一旦上市企业价值长期处于不合理的低迷状态，会造成其股票成交量萎缩，无法带来新的融资，偏离上市目的。对企业而言，在这种既无法吸纳资金，又必须支付大额上市维护费的情况下，维持上市状态没有任何意义。而对于具备信息优势的大股东来说，能以远低价值的价格回购股票，能够在后期赚取大量资本利得。因此，在这种情况下，实现私有化是企业和大股东都乐见其成的。同时，上市企业还可以采取“上市—退市—再上市”策略实现海外退市，境内再次上市，以获取可观的溢价率。

（三）缓解融资成本压力，增加自由现金流

对于企业而言，上市并非百利而无一害，虽然上市能够增强融资能力，扩大竞争格局，但上市企业每年仍需支付高额的上市维护费用。目前资本市场上市费用及后续维护费比例如下：万元

由上表可知，海外上市每年负担的融资成本较多。即使融资目的未达到，每年也必须支付固定的交易所费用，得不偿失，上市失去意义。

四、面临的风险

海外上市企业私有化退市，主要面临三种风险。第一，私有化成本高。在大股东或管理层对中小股东发起要约收购时，存在合理定价问题。该定价一般大于企业现有市价，且通常要求现金交易，这会对企业的现金流造成巨大压力，一旦现金流无法负荷，企业将通过变卖资产等让渡利息的方法迅速筹资，损害企业竞争力。第二，法律诉讼风险。私有化退市信号的发出一般伴随着股价的上涨，如果中小股东认为回购定价不合理，可能会引发法律诉讼风险，耽误私有化进度。第三，再次上市难度大。海外上市企业回归国内股票市场必须通过上市审批，国内审批流程复杂，存在时间与结果上的不确定性。除此之外，由于深交所、上交所目前尚未允许外资企业上市，因此一旦上市企业注册地产生问题，在交易所上市也面临着不确定性。

五、结论

上市企业上市的目的是为了追求更为强大的融资能力与竞争力，而不是为了追求私有化。私有化作为一种手段确实能够帮助海外上市企业解决一些在资本市场上遇到的价值被低估、融资能力弱的问题，但私有化并非康庄大道，其过程充满着不确定性。因此，上市企业应当理性看待私有化退市，避免盲目私有化。

参考文献：

[1]金岩石.“私有化”昭示市场机制不断完善[J].新财经，2006（03）： 103-106.

[2]简建辉，吴蔚.上市公司私有化：动因与实践分析[J].财会月刊，2007（32）：9-10.

[3]Sannajust.MotivationsofPublictoPrivateTransactions：AnlnternationalStudy[R].WorkingPaper，2010.