限制豁免论下中投公司的主权豁免问题及治理对策探究

张璐

摘 要：主权财富基金作为一种管理国家储备的国有投资实体，具有公私融合的身份属性，而制约主权财富基金发展的是投资东道国对其投资安全性和获得豁免可能性的担忧。作为中国的主权财富基金，中投公司在正常运营时，客观上不具有获得主权豁免的可能性。但当中投公司出现控股股东过度控制公司和财产混同情形时，可能发生国家管理权行为向统治权行为的转化，存在利用主权豁免制度去规避在东道国的法律责任的可能性。本文建议中投公司不应选择适用主权豁免制度逃避法律规制，而应找到引发中投产生公权力过度介入公司治理的制度漏洞，寻求合适的“去主权化”治理路径，以实现公权力股东权和管理权的有效分离。

关键词：主权财富基金；公私融合；主权豁免；治理

D0I：10.3969/j.issn.1003-9031.2018.06.06

中图分类号：D996.4

文献标识码：A

文章编号：1003-9031（2018）06-0041-11

一、研究背景及问题的提出

21世纪初，新兴经济体和发展中国家经济发展迅猛，积累了大量的外汇储备。为应对外汇储备贬值风险和国际收支失衡风险，新兴经济体和发展中国家纷纷成立主权财富基金（Sovereign Wealth Funds，以下简称为SWFs）对外进行投资。近三分之二的主权财富基金成立于2001年至2015年间。2007年，在金融危机重创发达资本主义国家并迅速席卷全球时，带有主权性质的主权财富基金借此契机深入全球主要资本市场。自此，发展中国家和新兴经济体资本输出很大一部分依靠本国SWFs。SWFs使得新兴市场国家从发达国家的债权人变成资产所有者，全球金融市场格局从美国等传统发达国家单极支配向欧亚国家和产油国共同参与的多极体系转变，这也使资本主义市场规则遭到重大挑战。截至2018年2月，全球主权财富基金累计资产已达到76771亿美元。从单支主权基金规模来看，挪威政府养老基金（全球）以10327亿美元的资产总额居于榜首，中国投资有限责任公司（以下简称为中投公司）以9000亿美元的资产总额位居第三。

尽管目前对于SWFs的定义，理论和实务界尚无定论，但有学者通过对比，发现SWFs的核心特征在于它是归政府所有的投资基金。有学者将SWFs描述为“撼动资本主义逻辑的基金”，“在私人市场留下的公共足迹”，或新型“国家资本主义”的表现形式。SWFs的两重性涉及公法与私法之间的关系，以及主权者直接参与私人经济市场时的角色问题，具体而言主要有两方面：一是带有主权性质的SWFs作为国际投资的主体是否体现商事交易原则；二是公权力介入市场交易时是否符合比例原则，会否存在介入过度进而影响金融市场的情况。

投资东道国担心SWFs会受到政府操纵而进行决策，追求政治目的而非商业利益，因而加強对SWFs的监管与审查，很多国家设置了相应的反垄断、反不正当竞争和专门基于国家安全的外国投资审批制度。例如，美国2007年颁布的《外国投资和国家安全法》将受外国政府控制的主权财富基金投资纳入美国外资投资委员会（CFIUS）的特别监管规则管辖范围。SWFs在他国开展投资活动会不可避免地发生纠纷甚至遭遇诉讼，东道国为此也担心SWFs利用主权豁免制度来逃避法律责任，因为一旦法院认定某一在东道国投资巨大的SWFs可以援引主权豁免制度规避法律责任，东道国经济将会受到巨大冲击。这就引出了主权财富基金与主权豁免理论的关系这一问题。

2007年，中投公司由财政部出资2000亿美金通过国债转换外汇方式设立，性质上属于国有独资公司。设立之初，中投公司便以30亿美元购买美国资产管理公司黑石集团将近10%的“无投票权股权单位”，斥资1亿美元认购中铁的H股，以50亿美元购买摩根士丹利不超过9.9%的可转换股权单位，这一系列大型收购投资活动引起了西方的警惕，有学者提出中国社会主义市场经济模式对西方自由市场经济提出了挑战，国家资本主义的发展对西方构成威胁。对于中投公司有无适用主权豁免制度的可能性，如何正确适用主权豁免制度的问题进行探讨十分必要。

目前对于中投公司主权豁免问题的研究，研究者要么以整体性视角去讨论SWFs的主权豁免问题，要么讨论中投公司的法律规制问题，涉及透明度、公司治理、风险控制等多个方面。现有研究存在的问题是：一是研究领域过于宽泛，缺乏专注于中投公司主权豁免问题的研究；二是对SWFs主权豁免问题的研究层次较浅，仅探讨公司正常运营即法人人格独立时的理想状况，缺乏对于法人人格否认情形的探讨，另外，研究往往聚焦在法律适用本身，得出能否适用司法或者强制措施豁免的结论即止，缺乏对相关问题，如我国对此应当秉持积极态度还是消极态度，应当采取什么应对措施等更加深入的探讨；三是对中投公司的豁免问题进行探讨时，缺乏对其作为国有独资公司之特殊性和产生背景的分析，一味简单强调其商业性，忽视其身份兼具主权性和商业性的二重性特征。因此，对于中投公司类型SWFs的主权豁免问题，研究者普遍得出其难以适用现有制度进行司法管辖豁免和强制措施豁免的结论。

本文试图基于中投公司的公私融合性，分别探讨其在法人人格独立和法人人格否认情形下对主权豁免制度的适用情况，分析找到引发中投公司产生公权力过度介入公司治理的制度漏洞，寻求合适的“去主权化”治理路径，以实现公权力股东权和管理权的有效分离。

二、中投公司的特殊性

中投公司作为国有独资公司，是现代国有企业的一种，属于普通法规范下具有独立法人人格型的SWFs。对中投公司主权豁免问题的分析，必须考虑其作为国有独资公司的特殊性，不能简单地因其为独立的法人机构，仅强调其商业性而忽视政治性和主权性，将中投公司等同于私人企业投资主体；也不能因其为现代国有企业而将其一味等同于传统的国有企业，过分夸大其主权性。本文认为，要从身份性质和产权结构两方面明确中投公司的新型“国家资本主义”性质，即公私融合性。

（一）身份性质的特殊性

在中投公司中，国家在监管者的身份之外，直接参与市场，创造价值。具体表现为以下两方面：

一是管理手段具有私人性。中投公司进行类似于私人主体的投资活动，以私营基金的方式经营管理，通过资产多样化的风险管理方式，积极参与金融市场的投资消费。

二是资产管理最终目标具有公共性。不同于私人投资主体，中投公司的投资行为最终服务于国家宏观经济目标。这要求中投公司具有更高的投资安全性、流动性，保证投资回报，以实现公共目标。

（二）产权结构的特殊性

中投公司作为国有独资公司，在产权结构上具有区别于传统国有企业、有限责任公司和股份有限公司的特殊性，其以现代企业制度和产权制度为指引，实行以资产为核心的现代国有产权管理制度。

一是中投公司财产权独立，国家作为出资者的财产权利与之基本分离。依照《公司法》，中投公司拥有独立的法人财产，依法自主经营、自负盈亏，具有独立的财产权以防止出资者的非法干预；同时，国家拥有唯一的出资者所有权，主要通过选派企业产权代表和高层人员等方式间接影响企业经营，借由董事会表达意志，促进最终宏观经济目标的实现。

二是中投公司的责任形态较为明确，但作为出资者的国家仍保留部分重大事项的决定权。与市场经济中的营利性公司一样，中投公司实行有限责任制度，以其全部财产承担有限责任。但其特殊之处在于，对于公司解散、申请破产清算等事关公司命运的重大事项决定权，仍由出资机构保留。

三是从行使产权获得的利益来看，中投公司不拥有全部的所有权，而只是具有较大范围和较强自主性的经营权。通过对《公司法》第67条的解读.中投公司不设股东会，其权利由出资机构从外部进行授权，并非来源于自身；董事会作为最高权力机构，仅有相当于股东大会的部分职权；对于涉及财产所有权的重大事项需要出资机构决策，甚至需要本级人民政府批准。

因此，中投公司在身份上融合管理手段的私人性和资产管理最终目标的公共性；其产权尚未实现与出资人的完全分离，国家作为出资机构仍然保留对部分重大事项的决定权。

三、中投公司适用主权豁免制度分析

目前学界对于中投公司等SWFs或一般国有企业适用主权豁免制度进行探讨时，往往仅探讨公司正常运营即法人人格独立时的理想状况，缺乏对于股东滥用公司的法人人格，造成法人人格否认情形的探讨。本文认为中投公司在这两种情形下适用主权豁免制度，会得出不同的结论，因而有必要进行区分。

（一）公司法人人格独立时

依照主权平等理论，主权豁免理论以国家主权平等为基础。主权豁免的范围包括司法管辖豁免和强制措施豁免，需要分别进行判断。

首先，对中投公司能否适用司法管辖豁免进行判断。近年来，国际上的司法管辖豁免理论已经从绝对豁免理论发展到相对豁免理论。在相对豁免理论下，尽管各国的豁免标准不完全相同，但是其核心都在于将国家行为分为管理权行为和统治权行為，仅对“国家的统治权行为”予以豁免。在判断“国家的统治权行为”时，需要满足“主体”和“行为”两个要件：首先判断主体要件，主体必须为公权力主体（国家）；其次在判断行为要件时，大多数国家采取性质标准，即判断公权力主体是否在客观上依公法行使公权力，而不论其目的。

具体而言，适用《联合国国家主权及其财产豁免公约》（以下简称《公约》）《美国外国主权豁免法》（FSIA）《英国国家豁免法案》（SIA）以及日本《外国国家及其财产豁免法》判断主体要件时，除美国外，通常不承认具有独立法人资格的中投公司满足司法管辖豁免的主体要件。因为中投公司具有独立的法人人格，对内独立于投资机构，对外投资时有独立身份，区别于投资母国，故其不满足司法管辖豁免的主体要件。在判断行为要件时，由于中投公司在全球范围内进行市场化的商业投资，依照私法进行，绝大部分采取限制豁免态度的国家都将其投资行为认定为管理权行为而非统治权行为。因此，独立的法人地位和商业行为的私法性质决定中投公司不能主张司法管辖豁免。

其次，对中投公司能否适用强制措施管辖豁免进行判断。“国家财产”是主张执行等强制措施管辖豁免的依据。以《公约》为例，在对主体适用强制措施豁免制度时，优先判断其是否为该国央行或者其他货币当局的财产，如果符合，则被诉企业可以主张强制措施豁免；如果不符合，再进行一般判断，“一国财产”可以适用判决前的强制措施豁免，“一国财产，并且被证明该财产被具体用于或者意图用于政府非商业性用途”，则可以适用判决后的强制措施豁免。由于中投公司在性质上属于国有独资公司，其财产为独立的法人财产，并以其全部法人财产承担民事责任，并不属于央行或者其他货币当局的财产，也不属于一国财产，因此没有强制措施的豁免资格。其他国家的豁免法案尽管在标准上与《公约》存在差异，但是构成一国的“国家财产”都为其必要条件。因此，中投公司基于其财产的独立性，在公司正常运营情况下无法援引强制措施豁免制度。

综上所述，在限制豁免理论下，中投公司原则上无法适用主权豁免制度来逃避东道国的法律监管。但是上述对于中投公司适用主权豁免制度进行法律判断的前提是公司的法人人格与出资人完全独立，回避了中投公司可能出现法人人格混同而导致法人人格否认的情形。学界目前也缺乏关于国有独资公司或者SWFs出现法人人格否认情形时如何适用主权豁免制度的详尽讨论，大部分学者仅一句话带过。笔者认为有必要结合法人人格否认的具体形态，探讨中投公司有无援引主权豁免制度的可能性。

（二）出现法人人格否认情形时

国内有学者对我国法人人格否认制度进行实证研究，在其选取的2006-2010年的99个关于法人人格否认的案例中，有63个胜诉，“公司面纱”的刺破率高达63.6%。“公司面纱”的高刺破率反映出法人人格混同的普遍性。其研究发现，公司的股东人数和刺破率呈现负相关关系。同时，尽管一人公司的刺破率高达100%，却没有案件涉及国有企业。究其原因，并非国有企业不存在法人人格混同现象，而是基于法院不敢受理等其他因素，致使国有企业实际不受法人人格否认制度监督。有效司法监管的缺失很可能使这种混同现象几率加大，因此我们有必要研究在法人人格出现混同时，中投公司有无援引主权豁免制度以规避东道国法律监管的可能性。

我国目前已经引入了“法人人格否认”制度（piercing the corporate veil）。造成法人人格否认的理由主要有混同（其中包括财产混同、人员混同和营业混同三类）、资本显著不足、欺诈或不当行为以及过度控制四种情形。在分析中投公司这种国有资本公司的主权豁免问题时，需要重点关注控股股东过度控制和财产混同两种情形。

一是控股股东过度控制使中投公司具有援引司法管辖豁免的可能性。控股股东过度控制公司的情形在中投公司表现为出资人（公权力）直接运营公司。此时，公司的独立法人人格消失，出现控股股东与公司的人格混同，公司行为即代表了国家的意志，实际上是公权力在从事经营行为。结合援引司法管辖豁免需同時满足的主体和行为两个要件进行分析：其一，在公权力过度控制公司时，运营主体实际为公权力，满足司法管辖豁免的主体要件；其二，此时如果公权力仅从事经营行为，则仅能认定这种商业行为是管理权行为，不满足行为要件，无法援引司法管辖豁免制度；如果公权力通过操纵中投公司在海外的投资，以促成对东道国国家的政治目的，趁机进行政治行为，这种政治行为会被认定为统治权行为，进而满足行为要件，使得中投公司具有援引司法管辖豁免度的可能性。

二是财产混同使中投公司能够援引强制措施豁免制度。如果中投公司出现财产混同，中投公司独立的法人财产消失，变为国家财产，其将能够满足强制措施豁免的核心要件，即财产成为“国家财产”。在其他要件能被同时满足的情况下，其将可以援引强制措施豁免来避免东道国的法律监管。

综上所述，当出现控股股东过度控制和财产混同的情形时，中投公司客观上存在利用豁免理论规避东道国的法律责任的可能性。

（三）中投公司对于适用主权豁免应持的态度

如前所述，在出现法人人格否认情形时，中投公司存在援引主权豁免制度规避东道国法律的可能性。因此，我们有必要从投资母国的视角分析利弊，并判断在中投公司发展过程中是否有必要援引主权豁免制度。

中投公司属于国有企业，对其适用豁免态度的分析可以借鉴我国国有企业的实践经验。我国部分国有企业在外国法院主张其享有豁免主体地位，尽管在个案中获得了有利的诉讼地位，避免该法院的管辖，但总体上会对我国造成巨大的负面影响。通过分析，笔者认为中投公司及投资母国在对外投资过程中不应该援引主权豁免制度来规避东道国的法律约束。

一是公司正常经营情况下盲目援引主权豁免制度可能会恶化中投公司在东道国的投资环境。法人人格独立的情形客观上否定了中投公司适用主权豁免制度的可能性，这时即使某些国家法院认定中投公司享有豁免的主体资格，最终会基于其从事“商业交易”，属于管理权行为而否定其实际享有豁免。中投公司可能并没有实际受益，反倒因为主张主权豁免而引起交易方的反感。如果过分援引主体豁免资格，尽管会使中投公司获得名义上的竞争优势，但也会导致东道国对中投公司更加警惕。事实上，中投公司更需要东道国的平等对待。

法人人格否认情况下援引主权豁免，是一种规避东道国法律约束的不正当行为。如前所述，在公权力过度干预公司经营和资本混同的情形下，中投公司获得适用主权豁免制度的可能性。但这种豁免根源于中投公司自身治理结构的不完善和不规范，在投资母国是一种违法行为；援引主权豁免制度避开东道国法律，也并非基于主权平等理论，而是基于公权力对公司治理的过度干涉，这恰好是东道国最担心的情形，即认为中投公司等SWFs的投资目的带有政治性，进而强化对中投公司的戒备，加强对中投公司在本国投资的限制，也将提升中投公司及投资母国的信誉成本。

中投公司接受投资东道国的合法管辖有利于弱化其“主权色彩”，获取投资东道国的信任。中投公司往往通过强调自身具有高度商业性来弱化其与一般海外投资者的区别，以换取投资东道国的信任，接受东道国的法律规制，以规范其投资行为。

综上，即使出现法人人格否认情形，使得中投公司具有援引主权豁免制度的可能性，本文仍不主张中投公司采用该项援引规避投资东道国的法律制裁，此时应由投资母国对其债务承担无限连带责任，这势必会对投资母国的经济造成巨大冲击。为了避免这种冲击，中投公司必须杜绝法人人格否认情形的出现，找到可能引发其产生法人人格否认情形的制度漏洞并加以完善，实现政府股东权和管理权的有效分离。

四、中投公司现存问题

（一）中投公司法律地位存在缺陷

中投公司从事外汇经营管理业务缺乏法律明确授权；按照《公司法》规定，国有独资公司由国有资产监督管理机构（以下简称“国资委”）履行出资人的监管职责，而中投公司作为一家国有独资公司，却由财政部出资，且直接向国务院汇报工作，这与《公司法》关于国有独资公司受国资委出资和监管的规定相矛盾。

（二）党委的设置导致控制权不明

党委是设在中投公司等国有企业内部的党组织，向企业内部传达政府意志。由于中投公司并未对外披露任何关于党委的信息，外界难以判断党委发挥的作用和公司的控制权归属。如果公司的控制权最终归属于党委，那么很难排除中投公司对外投资的政治目的性，因而会引发东道国对投资的阻碍。

（三）董事会成员政治色彩浓厚

作为中投公司内部的最高决策机构，从中投公司董事会人员构成的机构背景分析，笔者发现：中投公司的管理层来自各大部委，包括发改委、国务院、社保基金、财政部、央行等，人员配置体现了中投公司治理模式的政治色彩。与政府部门的联系使得中投公司在进行内部决策时会受到政府部门的干预和牵制，难以保证董事会决策的独立性。

（四）信息披露不够充分，为公权力滥用股东权提供空间

国际权威的Linaburg-Maduell指数，对于全球SWFs透明度的最低要求为8分。中投公司最新评分为8分，尽管较之过去有所提升，但仅达到透明度的最低要求。有学者指出，现阶段中投公司的信息披露仍然不能满足GAPP的全部要求。

五、中投公司应对措施

结合上述分析，笔者建议，我国在借鉴国际社会经验对主权财富基金进行改革的过程中，应当重点从以下两个方面完善中投公司的治理结构。

（一）加强中投公司的透明度，消除东道国的疑虑

对东道国而言，最大的担忧在于主权财富基金较低的透明度，以及主权财富基金与母国政府的密切关系。以美国、欧盟、澳大利亚为代表的西方国家和国家集团总是强烈要求增强主权财富基金的透明度，而这些国家又是中投公司的重点投资对象，2016年中投公司仅对美国的股票投资就达到了其境外投资组合公开市场股票总和的51.37%。虽然透明度的大小并不必然是衡量基金目标的最佳尺度，但是从打开东道国市場的角度来看，加强中投公司的透明度仍很重要。

目前在提升透明度方面，中投公司仍有很长的路要走。2016年中投公司对外披露的信息包括公司介绍、投资与管理、财务报告等三个方面，其中投资与管理部分包括四项：投资战略与管理、风险管理、人力资源、对外交流与合作①。尽管中投公司在提高透明度方面已取得一定的成绩，但是与挪威的主权财富基金透明度相比，中投公司对投资信息的披露非常有限，其透明度尚未达到消除东道国疑虑的程度，“确实低于西方社会的预期”。可以考虑从以下两个方面加强中投公司透明度：

1.中投公司应当制定更加详细的透明度标准，建立健全良好的信息披露制度。透明度标准至少应当包括披露的内容标准、时间标准等，核心在于为东道国的市场监管提供必要的信息。例如，对于披露的时间标准，可以参照挪威政府养老基金的做法，每季度都公开一次财务报告，使投资东道国可以获取必要的信息。当然透明度标准应当是适度的，至少不应低于“圣地亚哥原则”的要求，同时又不至于泄露商业秘密。中投公司信息透明化应当遵循效益原则，应在维护母国利益、保护东道国国家安全以及维护市场稳定等目标的基础上，披露相关投资信息。具体而言，对中投公司的要求，不宜低于对国际金融市场上其他机构投资者的要求，也不能损害中投公司自身的核心利益，在成本与收益之间保持平衡。

2.主权者可以考虑制定约束力较强的法律或行政法规。原因在于，若仅仅依靠中投公司的自觉去制定信息披露标准、建立信息披露制度，并不一定能够确保公司运作透明。有研究指出，SWFs不会自愿地披露其投资的相关信息。虽然中投公司设立的法律依据是《公司法》，但是《公司法》对公司运作的透明度问题只是一笔带过，而且有关信息披露的规范也不适用于中投公司。概言之，我国缺乏对主权财富基金这类涉及公共利益的主体方面的立法。因此，我们的主权者可以考虑制定效力较强的法律或规范，为主权财富基金的透明运作提供规则基础。此外，中投公司在海外投资的过程中，也应当尽可能符合东道国的有关法律规范，接受东道国的透明度要求，实现透明运作。

（二）完成所有权和经营权的分离，清除东道国对自身安全的担忧

1.明确中投公司与政府管理部门的关系，实现所有权和经营权的分离。从国际经验来看，新加坡政府虽是淡马锡公司的唯一股东，但与淡马锡始终保持一定距离，不参与淡马锡决策，亦不干预其日常经营活动。淡马锡完全按照商业化模式运作，其核心经验在于发挥市场在资源配置中的决定性作用，发挥政府的引导和服务职能。尽管我国与新加坡的市场经济发展阶段不同，也尚未达到淡马锡这种治理水平和管理模式，但是让市场在资源配置中起决定性作用，政府发挥服务与引导作用，是发展市场经济必须遵循的基本规律。借鉴淡马锡公司的治理经验，同时考虑到我国国有企业的整体状况等现实国情，应当明晰政府（包括党委）和中投公司的边界，减少行政干预。具体地说，也就是要理清国资委与国有资本投资、运营公司的权责边界。政府可以行使出资人权利，指导并支持中投公司按商业化规则运营，但不得干涉其经营。特别是对于中投公司的市场性业务，更应当完善产权制度，避免法人人格混同。厘清我国政府与中投公司的关系，既是“圣地亚哥原则”原则的要求，也是消除投资东道国担忧的必由之路。

2.完善公司管理层组成结构。除了明确中投公司与政府的关系，还可以通过完善公司管理层组成结构的方法，进一步实现所有权和经营权的分离。目前中投公司的管理层大多来自行政系统，如中投公司现任总经理屠光绍在2016年6月之前一直担任上海市副市长职务、某炮兵师政委等职，2016年6月之后则直接调任中投公司总经理。这种“空降”的方式在中投公司已经成为常态，虽有极高的效率，但是我们知道行政管理与企业经营之间具有很大的不同，这种直接从行政系统（甚至军事系统）中调任领导干部到国有企业担任掌舵者的方式，不仅给外界带来了一种“政企不分”的错觉，而且难以保证公司的掌舵人具有企业经营管理的能力。不同于我国，新加坡淡马锡公司的管理团队成员几乎全部来自商界，而非政界。例如，作为淡马锡公司组成部分的淡马锡国际（Temasek International），其管理团队的23名成员，全部具有商业经历。本文认为，更好的选任方式是从其他国有公司中选聘具有企业经营经验的人员到中投公司任职，在人员的组成上减少行政色彩。更进一步，中投公司可以拓宽管理层人员的来源，建立市场化遴选机制，通过市场化选聘方式将更多的国有企业、民营企业甚至外资企业的人才选拔进入管理层。这样的方式并不会从根本上变更中组部或国资委任命企业领导成员的权力，而只是增加了选任渠道而已——无论通过何种途径选任的管理人员，最后均由中组部或国资委任命。若我们的主权者这样做，则能够进一步实现政企分开，淡化中投公司的主权色彩，还能减少投资东道国对我国主权财富基金的疑虑，获得公平的议价机会。

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