收购拟出价155亿元、三天蒸发155亿港元 阅文集团如何圆说新丽传媒故事？

占昕

生不逢时，新丽传媒三次冲击A股IPO未果。今年3月，在前二股东光线传媒将其所持新丽传媒股份以33.17亿元的对价出清给腾讯子公司后，日前，由腾讯控股52.66%的港股上市公司阅文集团再度宣布，拟以不超过155亿元全资收购新丽传媒。不出意外，腾讯投资股权将被进一步理顺至阅文旗下。

但交易收购价格高于预期却在市场泛起了较大涟漪，几度上市折戟的新丽传媒被估值155亿元，几乎可以比肩已在A股上市的华策影视和华谊兄弟，这令港股投资者产生担忧。在公告发布的次日，阅文集团股价开盘暴跌，截至8月16日收盘，每股股价从8月14日开盘的63.1港元跌至8月16日的49.85港元，戏剧性的三天，阅文集团的市值已蒸发155.45亿港元。

引发阅文集团股价大跌的根源在于，投资者普遍担忧，新丽传媒是否值155亿元？采访过程中，阅文集团和新丽传媒并未具体回应有关收购价格的评估依据和算法。新丽传媒表示，由于交易与香港上市公司进行，一切信息以阅文集团公告为准。目前该交易还需阅文集团股东大会审议，尚不便接受其他采访；阅文集团认为，收购新丽传媒的战略价值非常明确，是基于版权运营领域长远发展的考虑。

市场质疑估值过高

在《投资者报》记者采访过程中，多位文化影视投资人认为，上述交易价格存在虚高的可能。

“新丽传媒在影视制作公司中算不错的，但是否值100多亿元值得商榷。首先影视公司是轻资产，类似工程公司，判断题材、组建团队到市场赚钱，有时还是几家合作，盈利有很大不确定性。其次，目前国内影视公司很少有真正把产业链做完，即便是华谊兄弟这样影视起家、产业链较全的公司，发展到最后与地产、文旅相结合，A股市值也只有不到160亿元，而新丽传媒相比其他A股上市的同类企业，资产依然过轻。”某资深影视投资人指出。

根据Wind资讯，截至8月16日收盘，华策影视、华谊兄弟、横店影视三者的最新市值分别约162亿元、157亿元、121亿元，而老牌电视剧制作公司慈文传媒和多只爆款影片的出品方北京文化A股市值仍仅有约59亿元和73亿元。

公告显示，阅文集团给新丽传媒的估值155亿元将以现金+发行新股相结合的方式进行结算，阅文集团以股份的形式向腾讯支付对价52.89亿元；以50%现金+50%股份的形式，分期3年，向新丽传媒管理层支付对价102.1亿元。

与此同时，腾讯最终所持有的44.08%股权初始收购成本49亿元。据此推算，腾讯在今年3月及随后一段时间里，除光线传媒之外，腾讯还从其他中小股东手中收购了新丽传媒的股权，综合对价估值约111亿元，如今将涨至155亿元。

而尽管三天市值跌去155亿港元，阅文集团对本轮收购依旧表现出极强的信心。“阅文集团在首次公开招股之前，长期发展战略中的一个关键部分就是充分释放阅文丰富内容库的变现潜力。而培养电视剧、网络剧和电影的内容改编能力自然成为了必由之路。因此，收购影视公司的战略性价值非常明确，新丽传媒是最为契合、正确的选择。”阅文集团相关负责人向《投资者报》记者表示，此次交易预计将在2018年下半年完成，交易详情以公司公告为准。

低盈利与高承诺

不过，作为对赌，新丽传媒承诺未来三年的净利不低于5亿元、7亿元、9亿元。

根据新丽传媒曾经的IPO资料，其 2014～2016年的营业收入分别为7.45亿元、6.56亿元和6.55亿元；扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润分别为1.29亿元、8657.34万元和9075.51万元；除去净利润和营收不稳定增长外，公司净利润中很大部分来自于政府补助，包括影视文化产业发展专项基金、影视剧奖励款等，资产负债率也增至70%。

与此同时，在三次提交IPO申请之中，新丽传媒还曾两次收到监管的反馈意见，最近的一次在2018年年初，反馈意见中除了股权变更、关联交易、股东光线传媒的质疑外，还增加了对公司的净利润、发行、营收等共计41个问题的反馈。监管的谨慎程度可见一斑。

但此次新丽传媒却敢于扛下如此高的业绩，业内认为，底气或源于腾讯的支持。据了解，拿下新丽传媒的同时，阅文集团还与腾讯签订了授权协议，将今后的影视作品信息网络传播权及放映权授予腾讯。腾讯为此在2018～2020年需分别支付（上限）为14亿元、21亿元、23亿元，三年合计58亿元。这也意味着腾讯锁定了未来三年所有新丽传媒出品的独家网络版权。

此外，双方的合作还包括腾讯向阅文（新丽传媒）提供旗下的游戏等IP授权、阅文（新丽传媒）承制腾讯出品的影视作品。为此，阅文集团将在未来三年向腾讯每年支付5000万元IP授权费，腾讯则在2019、2020年分別向阅文集团支付不超过1亿元、1.5亿元影视制作费用。阅文集团方面告诉记者，根据双方最终协议，新丽传媒既有的管理团队将会继续负责电视剧、网络剧和电影制作业务，并有权对原创内容进行挑选，包括从阅文以外的平台选取素材。新丽传媒将在阅文的帮助下，接触集团的内容库、作家平台及编辑队伍等资源。

在资深文化投资人、深创投西南大区总经理许翔看来，没有上市的影视公司会成为很好的并购标的。“国内的影视产能过剩，影视投资公司太多，能做产业链的较少，平均每年过万集的电视剧、上百部的电影产出，精品稀缺，大多不赚钱，对社会资源是极大的浪费。”

许翔表示，腾讯占据很好的流量入口，拍得好不愁没有关注，影视公司能被BAT大互联网平台收购是好事，至少不会差，“已上市的公司稳中前进，未上市、表现不错的影视公司会成为并购标的，伴随电视剧被网剧取代，影视公司与互联网结合，是比较好的出路。”

在许翔看来，电视剧头部企业转做网剧，加上腾讯的平台和流量，故事结合好还是很有价值，“现在大部分网剧普遍质量不高，缺乏专业有经验的人，整合运作得好，在互联网端可创造巨大的价值与财富。但如何把投资的故事讲好，要看阅文和新丽之后的磨合了。”