基于土地财政转型的上海保障性住房融资问题研究

徐洁 王鹏

摘要：保障性住房建设是重要的民生问题，关乎社会的和谐稳定。目前，面对上海的高房价，中低收入家庭对保障性住房的需求量不断增加，为了解决住房问题，上海增加了保障性住房的供应，以此也引发了大量的资金需求。由于土地财政的不可持续性，且传统融资渠道面临着较大的资金压力，本文在研究上海保障性住房现状以及传统融资渠道的基础上，提出了保障性住房新的融资渠道，主要包括非公开定向债务融资工具、房地产投资信托基金、政府和社会资本合作模式以及保障性住房资产证券化，旨在拓宽融资渠道，构建上海保障性住房供给的长效机制。

关键词：土地财政；保障性住房；融资

在上海房价过快上涨、涨幅过大的情况下，低收入家庭对保障性住房的需求更加强烈，而获得充足的资金是保障房制度可持续发展的基础，是保障房金融的主要任务。在上海保障性住房供给的资金来源中，土地财政扮演了重要的角色。长期依赖土地财政，不仅让地方政府背上了承重的债务负担，也让金融机构面临巨大的抵押物风险，既使得房地产市场和金融市场面临巨大的风险，也让政府财政难以持续，因此土地财政需要尽快转型。在这一背景下，研究如何减轻政府财政负担的同时，拓宽融资渠道以降低和分散融资风险，扩大民营资本的投资领域，较好解决上海保障性住房供给问题，构建上海保障性住房供给的长效机制，具有重要的现实意义。

1.上海保障性住房现状

2016年，上海市人民政府印发了《上海市城乡建设和管理“十三五”规划》，规划指出，2016年至2020年的“十三五”时期，上海将着力深化完善廉租住房、公共租赁住房、共有产权保障住房、征收安置住房“四位一体”、购租并举的住房保障体系，各类保障性住房新增供应约30万套（户），可见上海市政府对保障性住房建设的高度重视。目前上海保障性住房面临着如下现状：

1.1土地财政转型

2017年，我国“土地财政”占地方财政收入的比重达47.7%，时隔两年后重新回到45%以上。房地产市场经过了数轮调控，2017年全国300个城市土地出让金总额仍然达到了4万亿元之多，上海土地出让金总额1472亿元，位居全国第五，次于北京、杭州、南京、武汉。但由于土地出让收入难以保持大幅增长，“土地财政”也面临难以为继的局面。

在上海保障性住房供给的资金来源中，土地财政扮演了重要的角色。土地城镇化的加剧引发了较多的土地纠纷和较大的社会风险，以地融资的方式加大了政府的债务风险。目前，上海市政府正在加快转型，降低对土地财政的依赖性，使得上海市的财政保障體系朝着更加健康持续的方向发展。

1.2保障性住房需求量增加

根据2017年全国35个重点城市房价收入比报告，2017年上海新建商品住宅成交均价达到47865元/平方米，比2016年均价增长了25%，而上海城镇居民人均可支配收入仅为62596元，房价收入比为27.98，相比于2016年房价收入比增加了3.69。面对越来越大的人均可支配收入与房价的差异，越来越多的中低收入人群缺乏购房能力，因此上海中低收入家庭对保障性住房的需求更加强烈，保障性住房的需求量不断增加。

1.3保障性住房供应比例不断提高

为了有效地解决中低收入家庭的住房困难问题，满足中低收入人群的住房需求，上海市相关部门加大了保障性住房的投入力度，目前保障性住房的建设规模不断扩大，供应比例也在不断提高。“十二五”期间，廉租住房历年累计受益家庭达11万户；共有产权保障住房累计签约购房约6.6万户；全市公共租赁住房累计供应房源8.77万套，已签约出租7.45万套，惠及13.6万户家庭；全市共实现征收安置住房搭桥供应42.76万套。由此可见，目前上海保障性住房的供应比例正在不断提高。

2.上海保障性住房传统资金来源

上海保障性住房以健全四位一体（廉租房、经适房、公租房、动迁房）的保障房体系为目标。目前，上海保障性住房资金来源中，社会资本参与度还远远不够，国家和政府资本占了较大的比重。如于2018年8月正式上线的上海临港地区芦潮港的公租房紫菁庭房源项目，由上海临港地区公共租赁住房运营管理有限公司是按照市政府《本市发展公共租赁住房的实施意见》的规定，以“国有独资、独立法人、封闭运作”为原则，对临港地区公租房的房源进行供应和经租管理，着重体现公共服务功能，以保本微利为营运目标。

短期内进行大规模的保障性住房建设，保障性住房的资金来源面临着较大的压力，未来巨大的资金缺口成为保障性住房建设的最重要的限制条件之一。目前，保障性住房资金主要有以下来源渠道：

2.1财政资金

政府对保障性住房的财政资金主要包括中央补助资金、地方财政预算投入、土地出让金以及住房公积金增值收益。保障性住房的建设关乎民生和社会稳定，对人才引进有着重要意义，同时保障性住房建设也能带动建筑业等其他产业的发展，解决一部分就业问题，因此中央和地方政府高度重视保障性住房的建设，2017年，中央财政城镇保障性安居工程下发上海市专项资金1.96亿元，用于租赁补贴、公共租赁住房和城市棚户区改造。与此同时，上海市每年的财政年度预算安排中，均对保障性住房的资金做了相关规定，以支持保障性住房建设。

2.2银行贷款

保障性住房的大量资金需求离不开银行贷款的支持，然而，由于保障性住房投资回收期长，收益率低，也会使商业银行面临着较大的资金风险。在上海，各大银行组建银团贷款，积极支持保障性住房建设，同时，各大银行也积极利用按揭贷款支持中低收入家庭的住房贷款。

2.3公积金贷款

2010年，上海成功开展首个公积金贷款试点项目--杨浦区棚户区改造安置用房项目。2011年7月，上海成为利用住房公积金贷款支持保障性住房建设的试点城市。2016年，上海发放住房公积金支持保障性住房建设项目贷款2.86亿元，截至2016年底，累计发放项目贷款95.47亿元，项目贷款余额5.98亿元。目前我国公积金缴存基数大，但是利用效率不高，公积金贷款支持保障房试点建设，不仅拓宽了保障性住房的资金来源渠道，缓解了贷款压力，同时也能促进住房公积金的保值增值。

3.上海保障房融资模式创新

面对大规模融资需求，创新上海保障性住房的融资方式，构建多元化的融资体系，鼓励社会资本积极参与保障性住房的建设，建立以政府为主导、以市场来运作的保障性住房融资体系是必要的。上海保障性住房融资可以选择以下几种创新模式：

3.1非公开定向债务融资工具

非公开定向债务融资工具（PPN，Private Placement Note）是指在银行间债券市场以非公开定向发行方式发行的债务融资工具。作为债券市场重要的创新工具之一，PPN融资不仅能够丰富债券市场的工具种类，拓宽企业的融资渠道，还能增加我国金融市场直接融资的比例，从而分散融资风险。2016年，江苏省宿迁市开源置业有限公司提供了很好的借鉴，其将PPN用于保障性住房建设，仅用6个月，发行总额10亿元、期限5年，利率6%左右的债券，最快程度上保证保障房工程进展，解决了10亿元的资金缺口，为保障房建设融资提供了新的模式。PPN以银行作为承销机构，其顺利发行需要银行的努力和支持，有银行的参与，增加了市场对于保障房建设项目的认可度，也更能鼓励市场支持和参与重大民生工程的建设。

3.2房地产投资信托基金

房地产投资信托基金（REITs， Real Estate Investment Trusts）是指通過发行标准化的受益凭证，从不特定的投资者和投资机构的筹集资金，交由专门的基金管理机构进行经营管理，并投资于房地产，进而获取投资收益的一种信托制度。房地产投资信托基金能将不动产证券化，增强其流动性，同时也能吸引中小投资者，积累社会资金，并且通过专业的基金管理机构，分散投资于各个保障性住房项目，能有效地降低风险，可以作为保障性住房的资金的重要来源。房地产投资信托基金在美国等发达国家已经发展较为成熟，在我国相对来说起步较晚，目前，我国法律制度正在不断完善中，《公司法》《证券法》等多部法律都对REITs做出了相关规定，北京上海等地开始试点REITs运用于保障性住房建设，同时，随着信托业的发展，民间投资需求旺盛，监管层也大力推广REITs产品。

3.3政府和社会资本合作模式

政府和社会资本合作模式（PPP，Public-Private Partnership）指的是政府和社会资本或者私人部门相互合作，以权益投资的形式组成项目公司，各司其职，充分发挥政府和社会资本或者私人部门的优势，共担风险以投资于保障性住房建设的模式。PPP模式能够有效缓解财政压力，保障投资主体的多元化，拓宽融资渠道。市场和政府相结合的双向机制能够充分发挥各自的优势，提高运营效率的同时也能得到有效的保障和监督，同时也能降低风险，改善房地产市场的供求关系。由于保障性住房投资回收期长且收益率低的特点，PPP模式需要借鉴美国等发达国家的经验，完善相关的法律，也需要银行降低贷款利率以提供资金支持，同时需要一定的优惠政策吸引和鼓励社会资本的充分参与。

3.4保障性住房资产证券化

保障性住房资产证券化是指以保障性住房未来的销售收入所产生的现金流作为基础资产，以其作为还本付息来源，并辅之以一定的内部增信和外部增信而发行的证券项目。至2017年底，我国已经成功发行期限在3～6年之间保障房类资产证券化项目15单，发行金额为138.59亿元，主要包括扬州保障房项目、天津房信限价房项目、镇江红星置业安置房项目以及南通天生安置房项目等。保障性住房资产证券化能缓解传统融资渠道的压力，也能够让更多的投资者参与，从而分散风险。然而由于保障性住房的收益具有长周期性以及不确定性，存在一定的投资风险，需要在完善立法的同时加速房地产抵押二级市场的建设，并在房产评估、资信、担保等方面完善房产证券化相关的配套服务，同时发挥税收优惠政策的作用，鼓励投资者参与其中，增加投资者的积极性。

结论

目前，由于我国证券市场起步较晚，我国保障性住房新的融资渠道发展还处于初步探索和试验阶段。在土地财政转型的背景下，我国可以借鉴美国等发达国家的经验，结合自身的国情完善相关立法，鼓励投资者参与到保障性住房的建设中，拓宽保障性住房的融资渠道，减轻政府的财政压力，建立健全保障性住房供给的长效机制，促进保障性住房市场的健康可持续发展。

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