我国企业对非投资的汇率风险与防范

◎徐泽来 沈子奕

非洲是“一带一路”倡议面向的重点地区，也是与我国共建人类命运共同体的重要合作伙伴。近年来，我国对非投资合作迅速发展，对于中非优势互补、实现互利共赢发挥了积极作用，也为“一带一路”建设开展先行先试积累了宝贵经验。汇率风险是对外投资面临的主要风险之一。由于非洲各国经济发展水平不同，货币汇率制度差异较大，多数国家汇率长期保持贬值态势，并伴随着短期剧烈波动，这对赴非投资经营企业的汇率风险识别和管理能力提出了更高要求。

非洲国家汇率制度概况

1.汇率管理制度

非洲共有54个主权国家，按照各自货币汇率制度特点[1]，可大致划分为固定汇率制、浮动汇率制两类。

（1）固定汇率制国家。这类国家通过各种手段对本国汇率进行持续干预，以保持汇率的稳定。按照其货币挂钩对象，可分为四类（见表1）：一是与欧元挂钩国家，主要是西部非洲经济货币联盟（WARMU）8个成员国、中部非洲经济货币共同体（CAEMC）6个成员国，以及其他3个与欧元挂钩的国家，多为原欧洲殖民地；二是与美元挂钩的国家，包括币值钉住美元的国家以及直接以美元作为法定货币的国家（津巴布韦）；三是与南非兰特挂钩的国家，即南部非洲共同货币区（CMA）的莱索托、纳米比亚、斯威士兰三国；四是与特别提款权（SDR）或一篮子货币进行挂钩的国家。

表1 非洲固定汇率制国家

表2 非洲浮动汇率制国家

（2）浮动汇率制国家。包括管理浮动制度、自由浮动制度两类（见表2），基本通过市场供求因素决定本国汇率，政府偶尔进行干预，主要目的在于熨平波动而非控制汇率走势。以南非为代表，包括索马里、毛里求斯及赞比亚等24个国家。

2.外汇管制政策

总体来看，当前非洲各国均实行一定程度的外汇管制。按照管制的松紧程度，可大致分为三类（见表3）：一是严格管制类，即实行相对严格的外汇管制，基本禁止个人进行外汇兑换；二是宽松管制类，即国内外汇管制较为宽松或者无管制，居民和企业汇入汇出外汇基本无障碍；三是宽进严出类，即外汇汇入自由，外汇汇出管制严格或审批程序较为复杂。

表3 非洲各国外汇管制分类

外汇管制与汇率制度类别紧密相关。实行浮动汇率制的国家通常外汇管制较为宽松。实行固定汇率钉住欧元的国家，由于外汇长年处于流失状态，通常对外汇实施宽进严出。对外汇实施严格管制的国家中，大部分经历过大规模恶性贬值，包括由于本币贬值太过剧烈而被迫使用其他国家货币的津巴布韦，以及由于货币贬值压力过重导致被迫放弃固定汇率制的南苏丹等。此类国家实行严格外汇管制的根本原因在于央行持有的外汇储备无法应对国内高涨的汇兑需求，政府被迫采用行政手段限制市场交易，造成官方汇率和市场汇率严重脱钩。

对非投资的汇率风险

1.汇率风险类别

汇率风险是在对外直接投资中面临的主要风险之一。与汇率直接相关的、对企业投资经营产生影响的风险有两类，一是由于东道国货币汇率相对美元波动而带来的不确定性，二是东道国政府的汇兑政策带来的不确定性。此外，由于汇率波动与经济基本面密切相关，与汇率相关的经济风险也可归入汇率风险。

（1）汇率波动风险，是指在国际经济交易中，以外币计价的资产或负债在一定时期内，因汇率变动引起的交易主体财务收益涨跌的不确定性。一类是对资本金拨付产生的影响。对非资本金投入通常以美元或欧元写入合同，在合同签署后至资金拨付期间，汇率变化将导致以人民币或非洲货币计算的投资金额的增减。另一类是对投后经营产生的影响。投后项目的建设、原材料采购和产品销售，如果以非洲东道国货币计价，非洲国家货币汇率变动，将导致以美元或人民币计算的成本、收益产生波动，带来财务利润上的不确定性。

（2）汇兑风险，主要是由于东道国外汇兑付限制所导致的不确定性。表现有三：一是外汇资金汇入、外汇账户设立环节受到的限制；二是本外币互换环节受到的价格、数量等方面的限制；三是经营所得的外汇收入提取、利润汇出环节所受到的限制。在外汇管制严格的国家，企业如果在设立外汇账户方面存在困难，或难以换取原材料采购所需的外汇，或难以将赚取的利润汇回国内，对其经营活动产生较大限制，导致财务上的损失。

（3）与汇率相关的经济风险。汇率是衡量一国经济增长的重要指标，因此汇率短期大幅贬值通常反映了一国经济基本面的恶化，同时也会加剧资本流出，对后续经济增长带来负面冲击。采取固定汇率制度的国家在稳定本币汇率的过程中，往往消耗大量外汇储备，引发外汇进一步外流和货币贬值。对于一些经济结构单一、脆弱性较强的非洲经济体而言，货币贬值进一步推高国内通胀水平，提高企业经营与居民生活的成本，加剧民众的不满情绪，不仅造成经济形势的恶化，甚至会带来政治、社会局势的不稳定，使得企业面临的市场需求下降、投资经营环境恶化。

2.汇率走势特点

（1）兑美元汇率长期呈现贬值态势。非洲各国货币兑美元汇率长期来看均呈现贬值态势。其中，浮动汇率国家货币多呈稳定贬值；与欧元挂钩的国家货币2008年后贬值较多，主要受同期2015年前后欧元兑美元大幅贬值影响；与美元挂钩国家大多在经历一段较长时间稳定汇率后，因政府无力维持汇率而主动贬值、放弃与美元挂钩，造成本币汇率断崖式下跌。按照购买力平价理论，因多数非洲国家经济发展水平长期弱于美国，相对通胀水平长期高于美国，导致货币购买力相对美元逐渐下降，即使人为规定官方汇率，只能是造成了市场价格扭曲，一旦政府放弃干预，货币将快速贬值至实际水平。

（2）受重大事件影响，容易发生短期大幅波动。非洲各国汇率在普遍呈现长期贬值的同时，还伴随着短期偶尔剧烈的波动。短期汇率剧烈波动通常伴随以下四类重大事件：政治事件（总统换届、军事政变、重大政策改变等）、自然灾害事件（洪灾、旱灾、疾病爆发等）、经济事件（政府债务违约、财政收入下降、国际援助终止、国际制裁等）、外部事件（国际大宗商品价格下跌、美联储加息等）。这些事件之所以造成非洲国家汇率波动，一方面在于非洲国家大多经济基础薄弱，处理危机能力和手段不足，使得区域性事件发展成具有系统性风险的严重危机；另一方面在于面对外部环境变化时，政府管理水平较低、国内经济结构单一，经济韧性差，导致国内经济被外部因素左右，最终引发汇率短期大幅波动。

3.汇率走势判断

一般而言，影响一国货币汇率的短期因素有国内利率水平、政府对外汇市场干预程度、外汇市场投机活动、市场心理、政治与突发事件，中长期因素则包括经济增长率、国际收支状况、货币供给、通胀水平、财政收支状况等[2]。对于非洲国家而言，固定汇率制国家的影响因素较为单一，主要是其央行稳定汇率的能力（即外汇储备），需要重点关注其政局稳定性及国际收支情况；浮动汇率制国家汇率影响因素更为复杂，包括上述多项内外部宏观经济条件。

非洲国家普遍外汇收入来源高度集中且严重依赖单一部门。外贸方面，出口商品主要为能源矿产及农产品等大宗商品，很多国家如肯尼亚等依赖旅游业作为主要创汇部门，另有一些国家依赖海外侨汇收入以及外国援助。因此，前述各类重大事件很可能重创各部门外汇收入，造成外汇储备短时间内大量流失，政府无力维持固定汇率，继而爆发货币恶性贬值（如埃及、尼日利亚等）。

2014年后，全球大宗商品价格结束“超级周期”，尤其是油价暴跌，导致非洲主要经济体尼日利亚、南非、安哥拉经济增长放缓甚至停滞，拖累非洲2016年经济增长率至20年来最低水平。石油出口国（尼日利亚、安哥拉）和矿产资源出口国（莫桑比克、赞比亚）货币出现大幅贬值。

2017年，大宗商品价格回升，南非兰特、埃及镑、尼日利亚奈拉等非洲主要国家货币贬值压力显著缓解。欧元兑美元升值，也使得西非法郎区8个成员国货币兑美元汇率相应回升。但是，对于部分严重依赖资源收入、经济规模较小的国家，如几内亚、利比里亚，2014-2016年财政和经常账户收入严重恶化所带来的外汇储备减少、汇率贬值压力持续存在。作为非资源富集国的埃塞俄比亚，由于其主要出口产品咖啡价格持续低迷，而油价上涨反而抬高进口成本，导致其外汇储备持续下降，2017年10月比尔贬值15%。

2016年底以来，美联储开启频繁加息模式，美元持续走强。目前市场普遍预期美联储下半年至少加息两次，而欧洲央行预计今年12月底前完全退出QE计划，也可能进入加息通道，对非洲国家货币形成较大压力。今年，非洲经济已走出低谷，中长期发展前景良好，但受发达国家货币政策收紧、自身主权债务负担加重、政治社会问题交织等诸多内外部因素影响，多数非洲国家货币汇率贬值压力仍将延续。

关于对非投资汇率风险防范的建议

非洲国家汇率风险较为突出，对企业在非洲投资经营形成挑战。我国企业对外投资处于起步阶段，尤其在汇率风险管理领域缺乏经验[3]。为此，需要政府、金融机构与企业共同应对，建立完善对非投资中的汇率风险防范体系。

1.政府层面，发挥信息支持作用，提供制度保障

加强对非洲国别风险的监测和预警，为企业识别非洲汇率风险提供信息支持服务。同时，加强与非洲国家政府间的沟通和制度完善，通过双边和多边经贸制度性安排，推动货币互换，为中资企业对非投资营造良好政策环境。鼓励金融机构“走出去”，加强与汇率风险相关的金融服务体系建设，丰富相应对冲产品，为对非投资和在非资产提供有效保护。

2.金融机构层面，完善对非投资汇率风险相关金融服务，健全对非投资风险共担机制

根据非洲国别、行业特征，适应企业需求，开发汇率汇兑风险对冲产品。加快在非洲设立分支机构，推动人民币在非洲国家的结算、清算、套期保值等综合服务，积极开发人民币跨境融资产品，推出大宗商品人民币计价，扩大企业对非投资中人民币使用范围，以此降低汇率风险。

3.企业自身层面，建立汇率风险识别和监控体系，完善风险应对和经营策略

■ 边春寂寂 原永红/摄

一是深化国别研究，做好汇率研判：结合自身业务特点，密切跟踪非洲国家宏观经济、产业结构、政局与社会形势，深入分析各国各类重大事件及未来走向，做好投前尽调阶段的汇率风险识别；二是建立监控机制，提高反应速度：对固定汇率制国家，实时监控其外汇储备水平，对浮动汇率制国家，针对主要宏观经济指标建立全面监控体系，预测汇率走势，一旦出现大幅度偏离均值情况，及时采取应对措施；三是丰富金融工具，对冲汇率风险：在成本可控前提下，探索引入适当金融衍生工具，如利用无本金交割远期外汇交易（NDF）等产品进行风险对冲，丰富风险应对手段、提高风险防范能力[4]；四是完善经营策略，应对汇兑风险：在利润汇回困难的国家，采取多样化经营、本地化采购等策略，将本币收益就地消费、投资，降低汇兑限制带来的损失。