广义基金被动加杠杆

孙彬彬 高志刚

数据显示，自2011年以来，广义基金净融入规模首次超过城商行，是6月所有金融机构中，净融入规模最大的单类机构。此外，考虑到广义基金债券托管规模实际上出现了小幅下滑以及增持利率、减持信用的情况，广义基金杠杆上涨在某种程度上可能是由于产品赎回而导致的被动加杠杆。

6月份主要金融机构表现出比较强的配置倾向，但整体更加倾向于利率债；与此同时，境外机构对国债和国内债市的整体增持幅度达到历史最高水平。

地方债国债放量，信用债依旧萎靡

6月份，中债登债券总托管量增加8085亿元至53.13万亿元，增幅主要来自地方债、国债和农发债，地方债发行在6月有明显放量；上清所债券总托管规模小幅下降169亿元至17.92万亿元，同业存单、企业债和定向工具托管规模均有一定幅度下降，短融、超短融和中票托管规模有一定增加；银行间债券总托管量合计增加7916亿元至71.04万亿元，同比增长14.0%，增速有所下降。

6月份托管数据变动的主要原因包括：一方面，利率债发行整体放量，地方债一级发行明显放量，超过5000亿元，托管规模增加近5000亿元，此外国债托管规模也明显增加1700多亿元，政金债整体增幅也超过1000亿元；另一方面，信用债整体下降，宽松资金导致同业存单供给下降，而信用事件仍在影响债券投资者的风险偏好，企业债和定向工具这类流动性较弱品种托管规模明显下降，而流动性和期限相对偏短的短融、超短融和中票托管规模则小幅增加。

普遍增持利率债，信用配置有分歧

记账式国债托管规模大幅增加1718亿元；境外机构是最主要的增持机构，6月人民币汇率下跌背景下，境外机构继续保持了强劲的国债增持需求；与5月不同，6月商业银行也在增持国债，增持需求主要来自全国性商业银行；证券公司、广义基金、保险机构和特殊结算成员继续增持购债，与5月比较类似；信用社继续小幅减持国债。

国开债托管规模小幅增加187亿元；商业银行仍然是最主要的增持机构，增持需求主要来自全国性商业银行；境外机构、特殊结算成员和广义基金也有所增持，信用社和证券公司是最主要的减持来源。

进出口债托管规模减少290亿元；商业银行是最主要的减持机构，各类银行均有一定规模减持；广义基金减持规模也较大，但银行理财反而有一定增持，这一特征与5月比较类似；特殊结算成员、境外机构和证券公司对进出口债有小幅增持。

农发债托管规模大幅增加1141亿元；其中仅信用社有小幅减持，其余主要金融机构均有所增持，商业银行增持规模最大超过670亿元，主要来自全国性商业银行和城商行的增持；广义基金增持规模也比较大，超过了380亿元，其余机构增持规模相对较小。

主要利率债托管规模增加2756亿元，较上月小幅增加，除信用社减持各类利率债外，其余主要机构整体上对利率债均有不同程度的增持，商业银行增持规模最大，主要是全国性商业银行和城商行在增持；其次是境外机构、广义基金、证券公司等机构。

银行券商整体增持信用债，广义基金继续大幅减持

企业债托管规模下降363亿元，连续9个月明显下降；商业银行依然是最主要的增持机构，但增持规模较小；广义基金托管规模有明显下降，减持超过340亿元，连续9个月减持；其余机构对企业债以减持为主，但增减幅度均比较小。

中票托管规模小幅增加132亿元；商业银行是最主要的增持机构，主要增持来源于全国性商业银行；证券公司对中票的增持规模也比较大，超过80亿元；广义基金则明显减持中票，保险机构也有所减持。实际上，各类机构对中票的增持和减持幅度均相对较小。

短融、超短融托管规模小幅增加332亿元；广义基金是最主要的减持机构，信用社也有小幅减持；商业银行是最主要的增持机构，且增持依然主要来自全国性商业银行；证券公司对短融、超短融的增持幅度也比较大，接近100亿元，其余机构增减幅度较小。

非金融信用债合计托管规模小幅增加101亿元；商业银行是最主要的增持机构，其中主要是全国性商业银行在增持信用债，城商行和农发行增减规模均较小；证券公司对信用债也明显增持，与5月形成对比；而广义基金则明显减持各类信用债，连续两个月整体大幅减持；商业银行和证券公司在6月对信用债的行为趋同，而广义基金则延续减持趋势。

同业存单托管规模小幅下降684亿元；商业银行和境外机构是最主要的增持机构，商业银行的增持主要来自城商行和农商行，而全国性商业银行则继续减持；信用社、广义基金、证券公司和保险机构均明显减持同业存单。

商业银行普遍增配，广义基金明显减持信用债

总的来说，6月份主要金融机构表现出比较强的配置倾向，但整体更加倾向于利率债。

其中，特殊结算成员托管规模小幅增加117亿元，除小幅减持同业存单外，对其他主要券种均有所增持。

商业银行托管规模大幅增加1944亿元；除减持进出口债外，对其余主要券种均有不同程度增加，其中主要以增加农发债、国债、国开债等利率债为主，对各类信用债和同业存单也有增持，尤其短融、超短融增持较多。相较于5月份，商业银行表现出比较强的增配意愿，且对债券的增配体现在各个券种层面。

分银行类型看，三类银行均有所增持，其中全国性商业银行以增持短融、超短融、农发债、国债、国开债为主，城商行以增持同业存单和农发债为主，农商行以增持同业存单和国债为主。

信用社托管规模小幅增加2亿元；主要增持国债和农发债，主要减持同业存单和中票，其余券种增减幅度较小。

保险机构托管规模增加214亿元；主要增持国债、各类政金债以及少量中票，主要减持同业存单以及少量短融、超短融、中票。

广义基金托管规模小幅下降274亿元；主要增持农发债、国债和国开债，均为利率债，同时对同业存单、各类信用债和进出口债减持，信用债中企业债减持幅度最大。广义基金的债券配置行为与其余机构，尤其是商业银行和证券公司存在较大不同，存在比较明显的全面减持信用债的情形。

证券公司托管规模增加128亿元；利率债中，主要减持国开债，主要增持国债，整体增持利率债；非金融信用债中，主要小幅减持企业债，增持短融、超短融和中票；对同业存单减持幅度较大。证券公司的整体增持力度较5月明显下降，在继续维持增持利率债的同时，增加了对信用债的配置，这是与广义基金不同的地方。

境外机构托管规模大幅增加1115亿元，已经连续16个月增持，且增持幅度达到历史最高水平；且对各类债券均有一定幅度增持，主要以国债和同业存单为主，尤其对国债的增持幅度也达到历史最高水平。

广义基金大幅被动加杠杆

总的来说，6月份资金市场整体较为宽松，全国性商业银行资金融出意愿较强，而农商行资金融入需求明显减弱，证券公司也表现出小幅度的去杠杆；而广义基金净融入规模自2011年以来首次超过城商行，但考虑到广义基金债券托管规模下降，尤其是全面减持信用债，其加杠杆行为可能存在被动加杠杆。

6月份质押式回购总规模为42.99万亿元，环比下降8.3%，同比增速也降至-6.5%； 6月资金面整体较为宽松，主要由于农商行的资金需求下降，导致整体资金需求并不强，或与定向降准有关。

从主要的资金拆出机构来看，特殊结算成员当月拆出资金规模为7.56万亿元，环比下降14.7%，同比下降29.4%；全国性商业银行净融出12.7万亿元，环比增加18.7%，同比增长19.7%，全国性商业银行的净融出规模已经连续7个月超过特殊结算成员，反映出商业银行越来越具有比较强的资金融出意愿和能力。

从主要的资金拆入机构来看，农商行净融入规模环比大幅下降17.5%，证券公司的净融入规模也出现环比下滑，证券公司在经历了前期快速加杠杆之后，放缓了杠杆节奏；城商行净融入规模环比增加10.8%，但同比继续下降；广义基金則继续大幅加杠杆，净融入规模环比和同比均大幅增长。与此同时，自2011年以来，广义基金净融入规模首次超过城商行，是当月所有金融机构中净融入规模最大的单类机构。