定向降准的多重目的

蔡喜洋

央行近期定向降准，旨在推动债转股落地与小微企业融资难。总量政策不变，结构性支持发力，旨在缓解金融信用投放的结构性扭曲，并非转向全面宽松。

受中美贸易摩擦升级等国际事件的影响，叠加5月份中国经济信贷和需求数据疲弱，全球金融市场风险情绪迅速降温，大宗商品、全球股票等风险资产悉数下跌，国债曲线明显下移。环球同此凉热，中国亦没能幸免。中国A股近期一度出现大跌，但与三年前的高杠杆、高估值的泡沫盛宴截然不同。

OPEC石油会议终于尘埃落定，会议决定名义增产100万桶/日，但伊朗并不赞同，实际增产可能要打3折，所以原油价格反而有所反弹。我们预计地缘政治、需求扩张等多重因素驱动下，供需仍然大体维持均衡态势。

英国央行议息决议大体符合预期，但支持加息的声调渐渐升高略超预期，主要出于今年以来英镑贬值、国际油价上升带来的输入性通脹，今年1-5月英国核心CPI都在2%以上。虽然当天支持了英镑反弹0.5%，但全周来看英镑依然收跌。

中美贸易摩擦表面是逆差、关税、就业、经济利益之争，其实质却是技术、安全等方面的深层角力。中国应沉着应对，加快自身变革，增强自主创新，做好持久战的充分准备。

这无疑都增添了下半年经济增长的不确定性。但货币宽松加码的概率不大。

第一，“高质量发展”的要求已经决定了我们的宏观政策不可能重走老路；结构调整、提质增效、自主创新才是化解内外部压力的正道。

第二，正确看待5月份的经济数据波动。一是国企主导的上游工业行业供给侧结构性改革成效显著。央企国企利润大幅增长，工业PPI增速稳定在4%。

二是市场库存水平处于低位，房地产库存已经是历史低位、投资扩张具备基础；工业企业库存结构持续优化，产成品库存极低，原材料库存相对上升，工业价格多数上涨，企业产能利用率提升，因此工业生产活动仍然具备支撑。

三是消费数据仅为临时波动，5月当月主要源于端午节错位的影响，1-5月累计仍维持在9.5%，预期6月份增速将 反弹。

既然经济运行有韧性，为何还要定向降准？6月24日央行决定，自7月5日起定向降准0.5个百分点，释放基础货币7000亿元，支持债转股和小微企业融资。

首先，降准不等于宽松。外汇占款、OMO创新工具和降准都是基础货币的投放方式，是否宽松还要看货币创造速度以及信用派生情况。在没有看到明显的经济生产指标全面转冷，也没有看到物价指标全面回落的情况下，货币政策仍将维持总量均衡，根据市场实际运行，更加注重货币政策的结构性调节作用。

其次，“结构降准”或旨在对冲“信用收缩”的结构性扭曲。民企违约潮、中小微企业融资难，客观上是我国金融体系“二元信用定价”造成的。在金融乱象治理的当下，银行风险偏好下降，低信用主体的融资需求首当其冲。结构性降准，有利于缓解金融信用分配严重不均难题，也有利于降低局部风险加快暴露和蔓延的可能性。

第三，尽管是结构性政策，实际上也为银行提供了腾挪空间。对大中小银行均降准0.5个百分点，此举有助于迅速补充银行资金来源，缓解因负债紧张对信用派生能力的抑制。