解码境内美元ABS

文/本刊记者 章蔓菁

此次在境内发行的飞机租赁美元ABS，实现了两方面的创新：首次将飞机租赁资产纳入了基础资产；使用美元计价和结算。

2018年1月30日，境内首单飞机租赁美元ABS——“华泰资管-中飞租一期资产支持专项计划”在上交所挂牌。此单ABS的面世，为租赁公司的产品创新开辟了新的思路，也为外币融资渠道的拓宽提供了更多可能。

租赁ABS再创新

对于租赁公司而言，ABS并非新鲜事物。早在2006年，国内就发行了首单融资租赁ABS——远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划，但其后受次贷危机的影响，租赁ABS步入低潮；2012年，资产证券化的重启为租赁ABS带来了新的生机；2015年，伴随着证监会“备案制”和人民银行“注册制”政策的相继落地，租赁ABS进入新一轮高速发展时期。

从交易结构上看，在租赁ABS（此处以在交易所发行的租赁ABS为例）中，租赁公司作为发起人/原始权益人，将通过融资租赁所形成的债权进行剥离，打包出售给证券公司所发行的资产管理计划，该资产管理计划则以该债权作为基础资产来发行ABS，从投资者手中募得资金，以购买租赁公司的债权。通过这一系列操作（见附图），租赁公司得以将低流动性的资产转换为流动性更高的资产。在多位业内人士看来，租赁ABS对于租赁公司的作用显而易见：大型租赁公司可借助ABS优化报表、盘活资产，进而释放业务规模；小型租赁公司则可通过ABS拓宽融资渠道、降低融资成本。

而此单飞机租赁美元ABS，则在现有基础上实现了两方面的创新：一是首次将飞机租赁资产纳入基础资产；二是使用美元计价和结算。公开资料显示，此单ABS的发起人为中飞租融资租赁有限公司（下称“中飞租”），是中国飞机租赁集团控股有限公司注册在天津的子公司，基础资产为中飞租的飞机租赁业务所产生的相关资产，管理人为华泰证券（上海）资产管理有限公司（下称“华泰资管”），发行规模为1.7133亿美元，分为8期，到期日分布在2018年11月12日到2025年8月11日之间。

在交易所发行租赁ABS的主要流程

谈及此单业务的经验，华泰资管副总经理朱前在接受相关媒体采访时表示，此单ABS作为债市以美元计价、美元结算的第一单标准化结构产品，涉及以外币计价及飞机租赁资产的特殊性，政策难点多、交易结构复杂，从政策导向到如何登记结算等，涉及多个监管部门的协调。

在圣大律师事务所主任匡双礼看来，飞机租赁ABS普遍面临三方面的难点：一是飞机租赁资产的久期较长，普遍在8—12年；二是由于飞机具有显著的“美元资产”属性，相关的ABS产品往往涉及美元计价；三是对融资成本非常敏感。而要解决上述问题，找到合适的投资者是关键。理想的投资者应具备相应的资质，能够畅通地投资该项产品；手中持有美元，且有美元资产的配置需求；对期限、风险的偏好与飞机租赁资产的特性相匹配。而事实上，在此单业务中，正是境内保险机构成为了最主要的投资者。在业内人士看来，保险机构之所以会青睐这单产品，一方面是因为当前“非标”产品遭遇围堵，相比之下，ABS产品的“标准化”特性使其凸显出更强的吸引力，且作为相对高收益的美元计价产品，还扩大了投资者的美元资产配置选择；另一方面，则是因为飞机租赁资产低风险、长周期的特点与保险资金的配置需求相匹配。

此单业务的落地，为租赁ABS的创新带来了新的想象空间。“该产品为今后飞机租赁行业在境内采用资产证券化方式进行融资奠定了基础。”信达金融租赁公司金融市场部总经理王辉告诉记者。近年来，随着国内航空市场的不断壮大以及飞机租赁相关支持政策的出台，飞机租赁行业迅速发展。而鉴于飞机租赁资产规模大、期限长的特点，如何盘活庞大的存量飞机租赁债权，成为航空公司的迫切诉求。作为此单业务的签字律师，世泽律师事务所合伙人樊荣向记者表示，飞机的市场价值稳定，且能在全球范围内进行流通，堪称“金边资产”，因此将飞机租赁资产纳入ABS的基础资产，能够有效地优化ABS的资产质量。王辉则认为，虽然飞机资产单笔金额较大，在资产池中的基础资产笔数较少，承租人集中度较高，但承租人通常是航空公司这一类高信用等级客户，因而能够有效释放信用风险。

拓路外币融资

除了将飞机租赁资产纳入基础资产外，美元计价的引入也在业内引发了讨论。“此次以美元计价的飞机租赁ABS成功发行，拓宽了租赁公司的外币融资渠道。未来，此方式如果能够得以复制，对于开展飞机租赁业务将是重大利好。”王辉说。

对于飞机租赁行业而言，外币融资的重要性不言而喻。飞机租赁行业属于典型的资金密集型行业，而且，由于面对的是波音、空客这两大飞机制造业巨头，因而大量业务会涉及外币计价结算，对外币融资有着较强的实际需求。随着市场竞争的不断加剧，外币融资能力逐步成为打造飞机租赁公司核心竞争力的关键一环，对其业务扩张、盈利能力以及稳定经营均具有重要作用。但在现实中，飞机租赁的外币融资渠道仍较为单一。业内人士向记者表示，目前境内银行的信贷支持（包括短期借款和长期飞机抵押融资）仍是大部分飞机租赁公司的主要融资渠道。然而，银行信贷的审批时间往往较长，且融资成本也相对偏高，加上飞机租赁的期限多在8—12年，银行往往难以提供同等期限的贷款，容易造成期限错配的风险。

在此背景下，开拓多样化的融资渠道成为了业内的一致共识。不少业内人士认为，银行融资的条件相对较高，对于中小租赁公司和新成立的公司而言具有一定难度，需要更多引入保险、信托、基金以及其他的社会资本参与飞机融资。中央国债登记结算有限责任公司总经理陈刚明也曾在第六届中国航空金融发展（东疆）国际论坛上表示，航空金融的专业化、特色化发展，需要多元化融资的支持，包括发展债券融资，以及充分运用多元化金融工具盘活资产，例如将飞机租赁的现金流收益权、应收款项等通过流转、证券化等方式予以盘活，从内部释放航空金融的资本空间，优化资产负债结构，提高资产流动性和资金周转率。

实践中，围绕外币融资渠道的拓宽，租赁公司开展了一系列的探索，包括境外银行贷款、银团贷款、境外借款、境外发债以及境外发行中期票据等。而在ABS方面，业界也有过诸多设想。“之前讨论比较多的主要有两种模式：一类是在境内发行ABS，由境外投资者来境内购买。这种模式的落地涉及产品在交易所或银行间交易商协会的备案问题，以及投资者的资质和资金入境问题。另一种则是将应收租金债权转移到境外的SPV，以境外的SPV为基础资产打包、分级、增信，使之形成证券化产品，再出售给境外的投资者。这实际上属于跨境转让债权，难度相对较大。”匡双礼告诉记者。据了解，现有的与跨境债权转让相关的政策，主要与不良资产的转让相关，实践中已出现的跨境债权转让，也主要是金融资产管理公司将不良资产打包转让给境外投资者。至于租赁项下相关债权的跨境转让，则尚待相关政策的进一步明确。

而此单境内美元ABS的落地，则让飞机租赁行业有了更多的期待：尽管其并未涉及境外投资者及境外SPV，但这样的尝试仍然提供了一定的想象空间。例如，可否在此单业务的基础上，进一步扩充投资者范围，适时引入境外投资者，利用境外的成熟投资者群体，提升市场对于美元ABS的认可度，降低融资成本，以及通过此类业务先在境内市场积累操作经验，为后续延伸至境外市场打下基础。

与此同时，业内人士也指出，此类业务的复制推广，还有待相关条件的进一步成熟。在王辉看来，此单ABS的酝酿时间长达两年，一大难点就在于美元的计价和结算。他建议承销商和相关部门能够总结此单ABS产品的相关经验，明确相关的业务规范，以便于国内从事飞机租赁业务的租赁公司能够以此单业务为模板，积极启动发行工作。此外，目前境内除了B股股票市场外，尚没有可供境内外币投资的成熟、活跃的证券市场，对应的投资者也比较有限，从而难以满足企业的融资需求，融资成本也会偏高。鉴此，要使境内美元ABS真正成为租赁公司可选的外币融资渠道，离不开境内外币投资市场的进一步发展和对境内投资者群体的培育。