客户集中度、环境不确定性与企业的债务资本成本

梁文婷

[摘 要]文章探究了客户集中度和环境的不确定性对企业的债务资本成本的影响。通过研究发现：一是客户集中度会对企业的债务资本成本产生负向影响；二是企业的债务资本成本受到环境不确定性的正向影响；三是客户集中度与企业的债务资本成本间的负相关关系，只有在环境不确定性较低的水平下才明显。

[关键词]客户集中度；环境不确定性；债务资本成本

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.17.080

1 引 言

对于企业来说无论是最开始的创立还是日后的发展，都需要资本。近年来权益融资难度加大，而债务融资日渐成为企业热衷的融资方式，怎样用较低的债务融资成本获得企业发展所需的资金是企业所关注的问题。同时客户与企业的发展息息相关，而企业都是在特定的市场环境中开展生产经营活动，当所处的环境不确定性水平较高时，就会带来企业经营风险的增加。因此，文章基于客户这一外部的利益相关者视角，实证检验制造业企业的客户集中程度对企业债务资本成本的影响，并考虑当环境的不确定性程度不同时，客户集中度与企业的债务资本成本之间的关系是否发生变化，以期为企业债务融资决策提供新的结论。

2 理论分析与研究假设

2.1 客户集中度与资本成本

客户集中度对于企业的影响具有两面性，一方面，适度的客户集中度更便于企业预测未来的销售状况，当一个企业对主要客户的依赖程度更高时，就更能刺激企业降低其成本提升企业的业绩水平（Patatoukas，2012）[1]，降低债务资本成本。另一方面，若客户集中度过高时，使得客户的议价能力增强，可能会提出让企业让步的要求（唐跃军，2009）[2]；同时大客户也可能会随时终止交易或发生其他的意外情况，让企业遭受更大的损失，加剧债务资本成本。因此，笔者提出对立假设1。

H1a：企业的客户集中度与企业的债务资本成本之间负相关关系

H1b：企业的客户集中度与企业的债务资本成本之间正相关关系

2.2 环境不确定性与资本成本

外部环境的不确定性会影响企业的经营，进而影响企业的债务资本成本。受一些不可估计状况的影响，会带来经营成果的不确定性（申慧慧，2010）[3]。这种不确定性还会引起管理层判断的失误，引起更大的风险（牛建波，2012）[4]，同时，债权人对未来的收益的估计就更充满不确定性，这就使得债权人要求更高的回报，如提高贷款利率，这样就会导致企业的债务资本成本提高。因此，笔者提出假设2。

H2：外部环境的不确定性水平与企业的债务资本成本正相关关系

2.3 客户集中度，环境不确定性与资本成本

当环境不确定性程度较低时，管理层更容易做出较为准确的预测，给企业带来好的业绩（杨智等，2010）[5]，同时降低各项成本。而当环境不确定性较高时会使企业的经营风险大大增强（林钟高等，2015）[6]，使企业陷入较大融资约束，导致企业融资的成本上升。所以当企业的客户集中度进一步提升时，就会导致企业债务资本成本的上升，这样就会抵消一部分客户集中度给降低债务资本成本带来的好处。因此，笔者提出文章的研究假设3。

H3：环境的不确定性会对客户集中度与企业债务资本成本之间的关系造成影响，只有在环境不确定性较低的水平下，客户集中度才能与企业的债务资本成本的负相关关系明显，反之这种关系并不明显。

3 研究设计

3.1 样本选取与数据来源

文章以2012—2016年五年间沪深两市的制造业公司为研究对象，并剔除了ST类、金融类的公司、五年间经营活动发生过巨大变化的公司、缺少财务数据的样本。各项财务数据的获得来自国泰安数据库，使用Stata12.0软件完成相关数据的处理。

3.2 研究模型与变量设定

Debt=a0+a1Customer+a2Controls+（1）

Debt=a0+a1EU+a2Controls+（2）

Debt=a0+a1Customer+a2HiEU+a3Customer×HiEU+a4Controls+（3）

债务资本成本借鉴汪平等的估算公式，具体为：Debt=[（利息支出+资本化利息）/带息负债]×（1-T）。Debt即为债务资本成本，其中T为该企业所实行的所得税税率，费用化利息和资本化利息选取企业当年年末数值。客户集中度借鉴陈正林（2014）[7]的衡量方法，从财务报表附注中查找“公司向其前五名客户销售总额占公司本年度销售总额的比例”。环境不确定性借鉴申慧慧的做法，使用企业在过去五年剔除正常增长部分之后的营业收入，并计算其标准差得出。同时将营业收入的标准差按每年度计算中位数，以此得到环境不确定性虚拟变量HiEU，将标准差大于或等于其中位数的样本，HiEU的取值为1，反之取值為0。详细的变量说明及计量方法见表1。

4 实证分析

4.1 客户集中度与企业债务资本成本

表2第（Ⅰ）列可知，客户集中度与债务资本成本在1%的水平下显著负相关。综合以上，文章的第一个假设得到验证，即客户集中程度与企业的债务资本成本水平具有显著的负相关关系。

4.2 环境不确定性与企业债务资本成本

回归结果如表2（Ⅱ）列，发现EU与企业债务资本成本在5%的水平下显著正相关，说明较高的环境不确定性会使投资者要求更高的投资回报来补偿其所承担的风险，从而提高了企业的债务资本成本。重新刻画了环境不确定性EU的衡量方式HiEU后，从第（Ⅲ）列也发现与企业的债务资本成本在1%的水平下显著正相关，支持了研究假设2。

4.3 客户集中度，环境不确定性与资本成本

研究企业在面对不同的环境不确定性时客户集中度对债务资本成本的影响，首先使用全样本对模型（3）进行回归如表2第（Ⅰ）列，客户集中度在1%水平上显著为负，交互项的估计系数在5%水平上显著为正。这就说明，作为环境不确定性会对客户集中度与债务资本成本之间的关系造成影响。再次将全样本分成高环境不确定性和低环境不确定性两组子样对模型（1）进行回归，处于较低的环境不确定性中的企业（Ⅱ），客户集中度在1%的水平上显著为负，而处于较高的环境不确定性中的企业（Ⅲ），其客户集中度的估计系数负相关但不显著，即只有在环境不确定性较低的水平下，客户集中度才与企业的债务资本成本的负相关关系明显，假设3得到验证。

5 结论与建议

研究发现客户集中度会与债务资本成本之间成负相关关系；企业的债务资本成本与环境不确定性正相关；环境不确定性会对客户集中度与企业债务资本成本之间的关系造成不同的影响。基于文章的研究结果提出以下建议：一是环境不确定性会带来债务资本成本的提高。因此，企业需要时刻关注环境的变化，积极做出应对复杂多样的不确定环境带来的负面影响。二是大客户的积极作用只有在环境不确定性较低时才能产生，因此企业的管理层应保持适度的集中度应对大客户带来的潜在风险。三是企业把握外界环境的变化，及时做出调整拓宽融资渠道。

参考文献：

[1]Patatoukas.Customer-Base Concentration∶Implications for Firm Performance and Capital Markets[J].The Accounting Review，2012，87（2）：363-392.

[2]唐跃军.供应商、经销商议价能力与公司业绩——来自2005—2007年中国制造业上市公司的经验证据[J].中国工业经济，2009（10）：67-76.

[3]申慧慧，吴联生，肖泽忠.环境不确定性与审计意见：基于股权结构的考察[J].会计研究，2010（12）：57-64.

[4]牛建波，赵静.信息成本、环境不确定性与独立董事溢价[J].南开管理评论，2012，15（2）：70-80.

[5]杨智，邓炼金，方二.市场导向、战略柔性与企业绩效：环境不确定性的调节效应[J].中国软科学，2010（9）：130-139.

[6]林钟高，郑军，卜继栓.环境不确定性、多元化经营与资本成本[J].会计研究，2015（2）：36-43，93.

[7]陈正林，王彧.供应链集成影响上市公司财务绩效的实证研究[J].会计研究，2014（2）：49-56，95.