互联网企业对外直接投资的路径与风险研究

方旖旎

摘要：当中国网民人口红利消失，互联网渗透率与消费渗透率进入增长瓶颈，对外直接投资成为中国互联网企业谋求可持续发展的必然选择之一。对中国互联网企业2014-2016年投资数据分析后发现：中国互联网企业对外投资额与控股比例相对较小；投资方式上偏好风投、并购与逐步增持等弹性模式；目标选择上注重生态系统构建；前八大东道国中除印度与以色列外，其余六国均属于低风险区。对二级指标细化与投资案例分析发现，中国互联网企业对外投资的风险应重点关注以下五个方面：通过正常公关应对东道国监管部门审查风险；投资前准备应急方案应对数据与信息安全风险；在不同阶段通过目标选择、人才本土化与运营本土化等措施规避文化风险；通过合规尽职调查规避合规风险；有选择地投资发展中国家，规避ICT基础设施风险。

关键词：互联网企业；对外投资；投资路径；风险规避

中图分类号：F7 文献标志码：A 文章编号：1004-3160（2018）01-0141-08

一、引言

以互联网为代表的信息技术正驱动全球生产力发生质的飞跃，成为拉动经济增长和加速产业转型的核心动力。为获取数字红利以应对传统市场增长乏力的困境，世界各国相继推出本国互联网发展战略。尽管中国互联网产业发展历史较短，但由最多网民与最大电商市场支撑的“巨国效应”促使中国互联网经济快速发展。2017年上半年全球互联网企业市值前十中，中国占据五位，分别是阿里巴巴、腾讯、百度（BAT）、京东和网易。但中国网民增速自2012年起低于10%，且持续下降，同期网络经济营收增速自2013年起普遍低于50%，告别高速增长时代。当中国网民人口红利消失，互联网渗透率与消费渗透率进入增长瓶颈，对外直接投资成为中国互联网企业谋求可持续发展的必然选择。整体而言，中国互联网领军企业成立于2000年前后，行业内对外直接投资均始于国际金融危机后，如阿里2010年并购Vendio 将其与速卖通对接，腾讯2011年并购Riot Games开始其海外直接投资征程，2013年起行业内对外多元化投资开始凸显。2014年开始，中国互联网企业对外投资规模、地域覆盖与行业渗透进入新阶段。数据显示，2015-2016年中國互联网巨头海外投资项目数是美国互联网巨头1.5倍。

因此，本文以中国与全球化智库数据库2014年1月～2016年6月中国互联网企业对外投资数据为基础[1]，对中国互联网企业对外投资中的股权偏好、方式偏好、目标偏好与地域偏好进行分析，并基于已有投资项目判断中国互联网企业对外投资的主要风险以及企业应对，以期为对外投资的互联网企业提供参考。

二、中国互联网企业对外投资路径

学术界对互联网企业尚缺乏统一界定，本文遵循中国互联网发展报告，采用美国Money Tree（摇钱树）报告定义：当企业业务模式主要依靠互联网时，便将其定义为互联网企业。将互联网行业划分为：大数据及商用、电商、互联网内容（广告、媒体、游戏、影视、娱乐）、技术支持、网络服务、网络金融、移动互联与其他。

（一）绝对投资额与控股比例相对较小

2014年1月-2016年6月间，中国互联网企业对外直接投资188项。仅59项（45.38%）投资规模超过1亿美元。控股要求较弱，仅15.43%项目是中方100%控股。2015年中国互联网企业对外投资额是2014年的5倍，项目平均规模增加68.66%，但其对外投资额远低于传统资源类或工业类投资。如中国互联网行业迄今为止最大投资项目为2016年腾讯86亿美元并购芬兰手游公司Supercell。

（二）行业巨头以风投、并购与逐步增持等弹性模式加速海外布局，跨界投资增多

中国互联网百强榜单中，2014-2016年间新入榜企业超过三分之一[2]，激烈的行业竞争促使企业偏好股权多元化以规避风险。（1）投资方向上，47.80%的对外投资项目选择减少竞争与降低企业成本的横向投资。（2）投资方式上，为快速获取企业所需技术、品牌或渠道等无形资产，70.16%项目选择并购；为谋求未来新利润增长点，17.68%项目选择风投；为减少新建投资风险，其中57.14%项目选择合资新建。

互联网核心技术研发需大量资金，且周期长，由于宏观环境不确定性，许多企业进行长期、变革性技术研发意愿低。为应对竞争、满足技术需求，并购或风投成为企业获取技术或未来市场竞争资源的最佳选择之一。而股权多元化更直接降低企业获取的价格，如中国互联网企业并购平均股权为52.53%。为获取目标企业控制权同时分散投资风险的有效方法之一就是先期进行风投或战略投资，后再实施企业并购或合作。如腾讯2005年入股韩国GoPets Ltd 8.33%股权，后增持至16.9%，阿里在2016年投资10亿美元控股东南亚最大电商平台Lazada后，2017年继续增持其股份达83%。[3]

由于互联网行业“轻资产、多现金与高技术”特性，互联网企业更易突破行业界域进行跨界或产业链环跳跃投资。此外，投资主体中非互联网企业开始凸显，如鸡肉企业森宝多次并购海外游戏公司，中国五矿联手阿里入股西班牙GRABAT共同打造钢铁垂直电商平台等。

（三）目标选择注重企业生态系统构建与行业利润点争夺，竞合并存

全球互联网巨头均不再局限于某一领域的竞争，2015年全球15大市值互联网企业均为平台型企业。中国互联网巨头亦着力构建自身商业生态，开始一站式与一体化建设。

BAT完成中国互联网对外直接投资33.51%，其中阿里巴巴35个，腾讯18个，百度14个，均注重战略投资，AT两超平均占股比仅为30%左右。涉及到企业生态系统构建中：（1）阿里一直围绕电商平台做资源补充，构造涵盖物流、大数据等电子商务生态链，其投资六成以上集中在大数据及商用、电商与网络金融三大领域。同时针对竞争对手在社交与移动方面的优势，涵盖社交与无线类交易项目，以便在未来获取该领域的竞争优势。（2）腾讯以社交娱乐见长，投资8个游戏（其中6个为手游）、4个社交应用、1个室内定位软件 Sensewhere（应用于腾讯地图），对抗百度搜索地位。（3）百度投资均为风投或并购，既有自身擅长搜索（包括地图）领域，也有电商（并购巴西与印度电商平台）与网络金融（并购美国网络金融企业）。

除BAT投资外的125个项目中，70%投资是现在主要利润来源或未来利润增长领域：互联网内容、电商、技术服务、大数据及商用。（1）互联网内容占比32%，其中游戏投资15项。2016年仅中国互联网内容产业产值超过5600亿元，而游戏领域无论是玩家渗透率还是手游活跃设备规模均接近饱和，近年来全球互联网内容行业消费者付费意愿提高，因此扩大对外娱乐与游戏投资，是巩固企业利润重要途径。（2）伴随全球电商市场扩大，中国电商及其出境游增加，电商平台构建（6项）与O2O旅游网站（7项）成为企业重要利润来源。（3）技术支持类18项，其中视觉技术支持占比60%以上，主要原因是预计未来2-3年以VR、AR等新技术为卖点的娱乐与广告将进入爆发期，成为新利润增长点。（4）新商业逻辑是通过大数据搜集与云计算处理预测用户画像，因此大数据及商用是未来重要的商业基础与利润来源。2013-2016年间，云数据建设占IT基础设施投入由23%增加至37%，同期BAT以外的互联网企业投资大数据及商用13项，平均股份与投资额分别为64.68%与8.27亿美元，均高于行业平均水平，原因在于此领域是中国互联网企业技术与利润的薄弱点。

（四）对外投资集中于数字指数较高国家

互联网行业先发优势十分明显，一旦形成用户黏性后，后来者想进行用户转移的投入成本高且存活率低。因此对发达国家投资获取先进技术，进而扩大市场份额，形成先行者优势是中国互联网企业对发达国家投资的主要动力之一。

互联网企业83.09%对外投资流向数字指数位于60-80区间的发达国家，且几乎均位于“数字高原”地带。主要东道国依次为美国、英国、印度、韩国、日本、新加坡、以色列与加拿大。究其原因主要在于：（1）获取发达国家企业核心资产、技术与品牌反哺国内市场；（2）借助发达国家企业品牌或渠道规避行业壁垒获取发达国家用户；（3）以发达国家为跳板争夺以印度与东南亚国家为代表的发展中国家市场与用户。就技术领域而言，由于市场规模庞大，中国互联网企业在电商与移动支付领域具有较强竞争力，但在互联网DT时代新基础设施的云计算竞争力、娱乐产业技术与视觉技术等领域相对落后。Gartner数据显示，2016年全球公共云服务市场规模为2040亿美元。在大数据及商用这一战略性行业中的全球领军企业是亚马逊AWS（2013年已正常盈利，2016年利润增速为30%）。国内由于政策限制 ，IaaS层阿里一家独大，但PaaS与SaaS层被大量小企业瓜分，且初创企业不断涌现。因此国内对云技术需求庞大，除去新建大数据中心外，中国企业对大数据及商用77%的并购集中在欧美。

在游戏领域，中国企业更擅长运营模式或将国外产品引入国内，因此并购海外优质游戏，加大游戏与动漫周边消费，与欧美游戏商合作，培养当地用户付费模式，是中国互联网企业跨越既有经济天花板的主要渠道。2014年以来25个游戏投资项目中14个包含手游业务，20个位于美日韩英德游戏竞争力较高的国家。

互联网企业竞争激烈的主要原因之一在于同质性，而视觉技术成为提高用户体验关键。未来2-3年有望形成AR、VR利润爆发点，因此国内多家互联网企业对美国与以色列的11项视觉技术实施并购或风险投资。

尽管中国移动支付全球领先，但在第三方网络支付、网络资管与保险领域，美国技术更强，因此互联网金融领域除去对印度与东南亚国家（新加坡、泰国）投资外，对美投资均为非移动支付领域，而对德国与英国投资则视为借助本土企业进入当地网络金融领域的重要渠道。

中国企业在电商领域对外投资25项，其中对美国与欧洲12项投资主要是借助当地平台进入当地电商市场。而对新加坡4项投资则将其作为辐射东南亚甚至亚太地区基点。

（五）对发展中国家投资中印度一枝独秀

中国互联网企业对发展中国家投资24项，其中印度14项，是中国互联网企业对外投资前八大东道国中唯一的发展中国家。印度在中国互联网企业对发展中国家投资中一枝独秀，主要在于政策支持与市场红利。首先，在政府政策方面，2014年印政府推出“来印度制造MII政策”，2016年出台《印度FDI改革法案》进一步放松外资管制。其次在人口红利，印度互联网用户4.62亿，全球第二。但因国内基础设施匮乏、智能手机价格与无线数据资费下降，促使印度互联网跳跃发展至移动互联网阶段，2016年其Google Pay下载量世界第一。主流互联网企业纷纷进入印度電商、网络支付与移动端口。

三、中国互联网企业对外直接投资的主要风险及其应对

英国《金融时报》2017年报告指出2015与2016年中国分别有100亿美元与750亿美元海外交易被取消，这意味着在中国企业掀起对外投资热潮的同时，企业海外投资风险也更为突出。基于《2017营商环境》《2017-2018全球竞争力报告》《中国海外投资国家风险评级报告（2017）》获取数据后，进行Min-Max标准化处理后，得中国互联网企业对外投资主要东道国的风险指标（见表1）。

整体而言，中国互联网企业对外投资东道国各项指标优于中国整体对外投资，除印度和以色列外，其余六国均位于低风险区域。二级指标细化分析发现，中国互联网企业对外投资主要风险集中于东道国政府审查、信息安全、文化差异、合规风险与ICT基础设施薄弱。

（一）关注东道国监管部门审查风险，鼓励企业正常公关

随近年中国互联网企业海外投资井喷式增长，越来越多发达国家监管部门对中国投资进行审查。德勤数据显示，2012-2016年中国企业海外TMT并购失败主因是未能通过标的所在国或地区相关部门审批。而近年来如未通过审批，通常还伴有财务风险——向目标企业支付反向分手费。

东道国监管部门审批最具代表性的是美国的安全审查。中国互联网企业对外投资40%在美国，2012-2014年中国企业对美国金融、信息和服务行业投资受审查交易达13宗，仅2014年中国企业赴美并购涉审率超29%。除传统敏感行业外，近年来TMT、人工智能等领域外企审查加强，甚至直接否决。[4]在涉及到互联网领域，即便没有与美国政府签订采购合同的互联网安全企业、密码技术企业等均要受到CFIUS审查。因此中国互联网企业对美国投资时需重视相关政府部门审查。

在应对东道国监管部门审查方面，企业应弱化投资敏感度，强调正常商业公关。首先在投资前期就应弱化投资主体及资金来源敏感度，尤其是涉及国有控股或政府支持企业。同时了解竞争对手的政治行为。其次当投资进行时，应公开表明商业目的，以资本联合体方式尽可能降低东道国政府安全顾虑。另外需要意识到在欧美发达国家，企业依法进行政治游说或商业公关是普遍行为，不善于此的中国企业尤其应遵重律师意见，积极进行公关。

（二）关注数据与信息安全风险，事前准备应急方案

在互联网经济跨国投资领域，东道国政策制定者会额外关注本国数据安全、信息隐私权、知识产权保护与本国传统文化价值观等问题。网络时代个人信息安全成为国际重要议题，各国针对个人信息安全进行立法，并逐步加大违法惩处力度。

中国企业在境外运营已遭遇信息保护执法。2014年新加坡小米用户向监管部门投诉怀疑他们使用的小米手机将其个人信息传回中国，并非法使用，招致新加坡个人信息保护委员会对小米进行调查。2017年乐视旗下VIZIO电视在用户不知情时搜集用户数据，并与第三方共享，为此向FTC支付和解费220万美元。

欧盟2016年颁布《一般数据保护法规》（GDPR）被视为全球“个人信息保护”领域里程碑，罚金提至2000万欧元或企业全球收入4%（两者取其高），[5]所管辖公司范围扩大至有条件非欧盟企业。这意味着所有针对欧盟开展业务的中国企业，只要经手了欧盟内可识别的自然人信息便受到GDPR的管辖。实际上截至2015年2月，全球已有109个国家或地区建立个人数据保护法规，意味着全球大部分国家对个人信息保护的重视及监管达到了前所未有的高度。互联网行业由于其特殊性具有数据密度高、涉及范围广等特点，以及现在广泛开展的大数据业务，更是首当其冲。

对此符合条件的企业需设置相应岗位，如“数据保护专员”，负责个人信息保护工作，同时制定应对方案，确保在违反GDPR或其他信息保护义务时及时向监管机构汇报。对个人信息业务进行分级处理，在涉及向东道国以外的国家或地区转移东道国境内个人信息时确保符合法规要求，同时需要足够的保护措施与应急方案。

（三）投资全程均应关注文化差异风险

社会文化差异与行业发展差异使中国互联网企业对发达国家投资时文化风险更为突出。

在投资前，文化风险聚集在投资目标选择上。德勤数据指出2012-2016年中国TMT并购主要挑战在于并购战略制定与并购目标筛选。选择文化主旨相似的目标进行投资或合作是成功关键。如企业双方在文化上存在明显差异不仅导致管理层增多、员工增加致使管理成本攀升，更可能直接导致投资失败。

投资整合过程中强调人才本土化。整合期间，除人力资源负责人与财务负责人以外，其余的企业管理层人员主选当地人，或可考虑让当地商会或华人圈推荐人选。如思科多选择员工数量不超过三位数的中小型企业，且其并购着眼点不局限于技术，而是掌握技术的人。因此其并购目标中80%CEO仍留任，而思科也成为全球领先互联网解决方案供应商。

企业运营时需重视东道国市场文化。互联网企业想要获得市场成功，仅依靠技术是不够的，还需遵循东道国文化，充分了解当地用户习惯。中国互联网企业在对外投资运营过程中，有两种途径：一是具体运营工作交由当地企业完成，中国企业提供技术支持与人员培训，如蚂蚁金服向印度Paytm进行技术转移，协助其建立风控系统与人员认证标准，最终由Paytm形成解决方案。腾讯与印度MIH合作时，允许后者使用软件、商标等特许权。二是根据不同国家与民族有不同的文化与习惯，从产品与服务设计初期就以本土化为发力点。如猎豹两大内容产品，New Republic 遍布200多个国家，拥有47个语言版本，Live.me覆盖69个国家和地区，7种语言版本。

（四）重视合规风险，选择合规尽职调查

对于中国互联网企业投资集中的欧美发达国家的合规风险的规范与标准往往十分严格，一旦发生可能拖累整个企业，如2017年中兴通讯由于违反美国相关法律法规被处罚支付8.92亿美元与暂缓支付3亿美元的行政罚款。中国公司法务研究院与律商联讯2015-2017年调研数据显示，超过30%境外中资企业遭遇行政处罚甚至刑事诉讼。反腐败是境外执法首因，占比68.97%，其中十分之一企业面临多国联动执法。因此中国互联网企业对外投资合规风险集中于反腐败与行政调查领域。其中最主要的就是企业自身需重视合规。

在对外投资过程中，基于“继承责任”原则，中国投资方可能要为目标企业之前违法行为承担责任。对此企业应选择合规尽职调查，内容包括：评估目标企业（及其核心员工）潜在处罚（行政或刑事）风险与声誉损失、“继承责任”可能性及其对投资方带来损失、投资后目标企业不合规行为可能导致投资方企业损失、目标企业资产流失风险。这些恰好是中国企业在国内投资时易忽略领域，海外公司合规制度建设不及时，违法行为可能导致企业资产流失。

（五）对发展中国家投资规避ICT基础设施与营商环境较差带来的风险

由于中国本土品牌在中高端市场业绩不理想，且发展中国家人口红利与市场潜力较大，伴随“一带一路”倡议实施，越来越多中国互联网企业将对发展中国家进行投资。而发展中国家主要风险集中在ICT基础设施薄弱与营商环境较差。

基于地理因素與发展阶段相似性，周边发展中国家成为中国企业出海必然选择，如东南亚与印度。2014-2016年中国互联网企业对该地区投资28个项目，其中电商与网络支付占比一半，其主要投资动力在于市场获取。印度作为中国互联网企业对外投资八大东道国中唯一的发展中国家，其ICT与营商环境评分分别为0.1692与0.4617，远低于主要东道国加权值0.556与0.8603。而且社会弹性与政治风险均较高，对指标进行细分发现，资本和人员管制、政府有效性与发展等均为高风险甚至负值。

中国互联网企业对发展中国家目标选择偏好与中国发展历程相类似的市场：市场基数大、本土化需求强、部分传统行业（物流设施、金融网点或征信体系等）尚不成熟。针对ICT等基础设施弱的投资通过发展移动或线上支付（越过金融系统发达的信用卡或票据支付阶段），弥补其金融网点不足。对于东南亚岛屿多、物流成本高，可以其中经济发达的新加坡作为中转点，进行物流布局。

印度擁有全球第二的网民数，且其互联网普及率快速攀升，因此印度也成为全球众多电商必争之地。中国互联网企业对印投资强调“复制中国经验+本土化定制能力”等进行风险规避。蚂蚁金服2015入股印度Paytm对其进行技术转移，协助后者成为印度首家推出线下QR code支付功能的从业机构，获取先行者红利。同时协助其建立风控系统与人员认证标准，最终形成Paytm借助蚂蚁金服经验形成自身针对印度经济的解决方案。这一系列的深度合作促使Paytm在2017年成长为全球第三大移动支付平台，占据印度74%移动支付市场。与此类似的还有蚂蚁2017年战略注资菲律宾Mynt。东南亚电商市场痛点之一便是物流，对此阿里与印尼企业合作建立当地物流网络，以新加坡为支点，并购LAZADA（东南亚最大电商平台）、入股新加坡邮政，将国外电商与国内天猫、支付宝平台对接，借助阿里云减少技术成本。

四、结论

美国互联网巨头FANG 2015年的营收中海外占比在38-54%间，而中国BAT尚未超过15%，无论是开拓国际市场还是获取新技术反哺国内市场，中国互联网企业将继续推进对外投资。中国互联网行业对外投资已由2013年前BAT为主转变为行业对外投资全面快速发展。其中，（1）企业对外投资注重平台建设，投资目标始终围绕企业战略进行，增强已有优势、弥补短板、防范对手超车成为企业选择目标的主要标准。（2）与传统行业投资相比，互联网企业绝对控股权要求较弱，低股权集中于中国企业具有竞争优势领域，借助投资进入东道国市场、获取目标企业渠道，或谋求未来利润增长点，如电商、网络金融等。高股权集中于中国企业竞争力较弱，且为未来利润来源区，如大数据、技术支持或移动互联等。（3）由于行业“轻资产、竞争激烈”等特性，互联网企业偏好业内的跨界投资与股权多元化投资，诸如风投、并购等。（4）投资东道国以数字指数高的发达国家为主，尤以美国与英国最多，发展中国家偏好人口红利与传统产业（金融或线下商铺）布局不足，与中国发展经验相似的东南亚国家与印度。

在对外投资的风险应对中，（1）东道国部门审查风险日益突出，对此鼓励企业进行正常公关与游说，弱化投资主体与资金的敏感性，选择组团或与当地企业合作。（2）关注信息与数据安全，遵守东道国法规，投资前准备应急方案。（3）文化差异贯穿投资全程，投资前围绕企业战略挑选投资目标，整合期间注重人员本土化，运营期关注当地市场文化。（4）注重合规风险，尤其是商业贿赂与行政法规领域，重视合规尽职调查，关注“继承责任”，遵循发达国家商业惯例。（5）对ICT等基础设施与营商环境较差的的发展中国家，实行“中国经验复制+本土化定制”战略，主动规避风险点，通过跳跃式发展将人口红利与流量转化为商业利润。

参考文献：

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[2] 中国互联网协会，工业和信息化部信息中心.2017年中国互联网企业100强分析报告[EB/OL]. （2017-08-03）[2017-10-11].http：//www.isc.org.cn/hyyj/hlw100/

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