华朔股份估值变幻多端营业收入疑点重重

王宗耀

到目前为止，距离浙江华朔科技股份有限公司（以下简称“华朔股份”）2017年9月份披露招股说明书已经过去半年有余，根据证监会披露的上交所主板首次公开发行股票正常审核状态企业基本信息情况表来看，该公司的IPO申请已进入反馈阶段，按照以往惯例来看，该公司应该会披露2017年全年财务报表，即该公司可能在近期将会披露更新版招股说明书。

就现有招股说明书内容来看，华朔股份表面上有可比数据的经营业绩在报告期内（2014年～2017年1～6月）出现了持续增长，但实际上《红周刊》记者在仔细分析后发现，该公司持续增长的营业收入数据真实性存在着很大疑点，与此同时，其历次股权更迭中，还存在着股权价值变化多端等现象，而对于此，招股说明书中并没有给予合理的解释。

整体估值出现多次异常变化

根据招股说明书的介绍，华朔股份此次曾进行过数次股权转让和增资，《红周刊》记者在梳理其相关股权更迭信息时发现，该公司每次股权变更和增资时的股权价值均不相同，金额出入非常巨大，而据此核算出的公司整体估值也是差异明显，让人难以理解。

华朔股份前身为宁波华朔模具机械有限公司（简称“华朔有限”），根据招股说明书介绍，华朔有限于2011年8月進行了第一次股权转让，其中香港泉峰将其持有华朔有限40%股权计100万美元出资额转让给了泉峰控股，转让价格为465.66万美元。按照此次转让价格测算，当时的华朔有限整体估值为1164.16万美元。

时隔两年后，也就是到了2013年10月，华朔有限进行了第二次股权转让，泉峰控股将其从香港泉峰接手的华朔有限40%的股权，又以706.95万美元，转给了华力实业。照此次股权转让价格计算，华朔有限整体估值变更为1767.38万美元，相比两年前升值了600余万美元。相较此后估值的异常变化，企业这次在经营了两年后股权有所升值是完全是可以理解的。

2015年12月，华朔有限又进行了一次增资，其注册资本由250万美元增至700万美元，华科控股以等值人民币450万美元认缴本次新增注册资本。奇怪的是，仅通过本次450万美元的增资，华科控股便持有了华朔有限64.29%的股权。如果按照这一出资和持股比例计算，则2015年12月华朔有限的整体估值还不足700万美元，这相比2年前的2013年10月的估值缩水了1000多万美元，这种现象非常奇怪？难道该公司因经营不善而导致资产缩水了？事实上，从华朔有限年报披露的经营情况来看，该公司当时的业绩仍保持着持续增长的，而这个角度看，此次增资结果很不合情理。

不合理之处还不仅于此，在一个月后的2016年1月份，待华广投资和华骏投资增资华朔有限时，情况又有新的变化。根据招股书披露的内容，本次增资使得华朔有限注册资本由700万美元增至837.56万美元，其中，华广投资以等值人民币216万美元认缴本次新增注册资本74.07万美元，溢价部分列入华朔有限资本公积；华骏投资以等值人民币185万美元认缴本次新增注册资本63.49万美元，溢价部分列入华朔有限资本公积。此次增资后，华广投资持有华朔有限8.84%的股权，华骏投资持有华朔有限7.58%的股权，照此增资情况计算，华朔有限当时的估值应在2440万美元左右。

这就让人奇怪，就在前后一个月时间，华科控股两次增资所带来的估值结果竟然有着天差地别，一个是估值尚不足700万美元，而另一个估值则变成了2440万美元，两者之间相差了1740万美元，这是为什么呢？对此，招股书中却无合理解释。

随着华朔有限自2016年6月整体变更为股份有限公司后，华朔股份在2016年9月又进行了增资，其中联毅捷投资以2500万元人民币认购了华朔股份3.06%的股权，金朔投资以2100万元人民币认购了华朔股份2.57%的股权，永欣壹期以1000万元人民币认购了华朔股份1.23%的股权，王宏慧、谢伟忠、叶闰八也分别以440.67万元、137.16万元、81.65万元人民币认购了华朔股份0.54%、0.17%、0.10%的股权。经过此次增资，华朔股份的股本由此次的6925万元人民币增至7500万元人民币，溢价部分计入资本公积。

在此次增资中，根据新增资股东的认购资金额和所持的股权比例计算，此时华朔股份的整体估值已经高达8.16亿至8.17亿，这距离2016年1月份增资时仅仅只过去8个月。2016年1月时，华朔股份的整体估值为2440万美元（按照2016年9月1日1美元兑6.5785元人民币的汇率计算，此时该公司估值为1.61亿元人民币），如今飙升到8.17亿元人民币，估值升值幅度短期内超过了4倍，如此快速的升值实在令人生疑。

然而待到2017年6月华朔股份再一次股权转让时，其估值又突然出现大幅下滑，显得非常蹊跷。2017年6月21日，华力实业与华科控股签署《股权转让协议》，华力实业将其持有的华朔股份826.81万股股份以4364.80万元转让给了华科控股，而此时华力实业的持股比例为11.02%，也就是说，按照此次股权转让的价格计算，华朔股份整体估值为3.96亿元。相比2016年9月时8.17亿元的估值，在仅仅过去了数月，华朔股份的整体估值被贬值了一半多，这又是怎么回事呢？

华朔股份从其前身华朔有限开始，每次股权转让或者增资时，整体估值都在变化，时高时低可谓是变幻多端，这些交易的背后到底进行着怎样的资本运作，我们不清楚，单从公司每次股权变化公司估值的变化来看，其背后的故事绝对不简单。但不管如何，对于异常的估值变动，华朔股份既然想要上市融资，其在上市前能否给投资者一个更为清楚明了的解释呢？

营业收入存疑

招股书披露，华朔股份是一家主要生产汽车类、燃气表类、机电设备类压铸件并从事相关模具开发的铝合金精密压铸件制造企业。从该公司披露的营收及利润情况来看，其2017年上半年实现的营业收入占2016年營业收入的51.44%，而净利润则占2016年净利润的28.11%。如果按照年化后的数据来看，其2017年营业收入增长缓慢，净利润相比2016年出现大幅度的下滑，也就是说该公司2017年的业绩并不乐观。在2015年和2016年两年中，该公司的营业收入均有所增长，分别增长了10.90%和7.70%，增长速度并不算快，然而其净利润却有不错的增长，涨幅分别为57.98%和29.03%，远远超过了营业收入的增长。营业收入增幅不大，但净利润却大幅增长，对于其中的原因，我们并未从招股说明书中找到合理的解释。

另外，2015年华朔股份营业收入增幅为10.90%，增速并不算快，不过该公司的应收账款增幅却并不慢，其应收账款从2014年的1.14亿元增长到了2015年的1.43亿元，增幅达25.81%。而2016年在其营业收入增幅为7.70%的情况之下，应收账款增加到1.60亿元，增幅达到11.69%，增幅超过了营业收入的增幅。应收账款的快速增长，诚然是受营业收入增长所影响，然而如果增速过快，则很有可能说明其存在为了促肥业绩而过度放宽了信用政策大幅赊销的可能，而这无疑会增加企业应收账款的风险，不排除其有应收账款回收困难的风险。

与此同时，在华朔股份持续增长的营业收入背后，《红周刊》记者还发现该公司披露的营业收入数据存在着不小的疑点：

1. 出口收入与出口退税不符

出口业务是华朔股份重要的收入来源，就拿其前五大客户来说，几乎全部都是境外客户。其中2014年度、 2015年度、2016年度和2017年1～6月，华朔股份出口销售额分别为3.05亿元、3.50亿元、3.91亿元和2.04亿元（见表3），分别占同期主营业务收入的 63.77%、66.07%68.51%和69.66%。其收入的大部分来自于境外收入。既然以出口业务为主，自然也就会有出口退税产生。根据招股说明书介绍，2014 年度、2015年度、2016年度和2017年1～6月，华朔股份收到的出口退税金额分别为1794.32万元、2601.61万元、2301.93万元和1939.07万元，由此推算出的出口退税金额占其出口金额的比例则分别为5.89%、7.44%、5.89%和9.49%。

另外，华朔股份在其招股说明书中表示，根据财政部、国家税务总局发布的《关于出口货物劳务增值税和消费税政策的通知》（财税[2012]39号）和国家海关总署发布的《中华人民共和国进出口税则》等规定，公司增值税出口退税适用税率为17%、15%和13%。既然如此，正如上文我们所计算的，华朔股份出口退税占出口金额比例最高的2017年1～6月该比例也仅为9.49%，而其所适用的税率最低却为13%，很显然，华朔股份的出口退税金额占出口额的比例是远远低于其出口退税适用税率的。

从产品构成来看，华朔股份的产品主要为铝合金精密压铸件，还有少量注塑类产品和模具产品，其中并不存在免税产品，而既然如此，那么其出口退税金额占出口金额的比例为何会远低于其出口退税适用的税率呢？对于此疑问，在该公司的招股说明书中，我们并没有找到合理的解释。当然，出现这种情况，也有可能会是因为出口金额虚高所致，而倘若如此，我们则有理由怀疑华朔股份的营业收入很可能是存在水分的。

2. 营业收入与现金流不匹配

当然，这不是其营业收入数据不合理的唯一证据，《红周刊》记者核算发现，华朔股份披露的营业收入还得不到现金流数据的支撑。

以2015年为例，根据华朔股份披露，其当年实现营业收入52967.72元（见表4），其中出口收入34989.91元，那么其境内收入应该为17977.81万元。其中华朔股份国内销售部分需要按17%的税率计缴增值税，因此算上增值税影响，则其2015年营业收入的含税收入应该为56023.95万元。

因企业的收入会形成应收债权或者以现金方式收回，华朔股份有如此多的营业收入，那么该公司应收债权和回款情况又如何呢？

根据华朔股份披露的相关财务数据，2015年其应收票据年初和年末数据均为0，不存在新增情况，而应收账款新增了2941.48万元，因此，该公司当年应该收回的现金为53082.47万元。然而从该公司现金流量表反映的数据来看，其当年销售商品、提供劳务收到的现金金额为49747.28万元，另外2015年预收款项减少了352.98万元，扣除这部分因素的影响，则其实际收到的现金相比起应该收到的现金收入差了2982.21万元。

2016年的情况又是如何呢？2016年，华朔股份实现营业收入57046.40万元，其中出口收入39077.93万元，则境内收入应该为17968.47万元，算上增值税，其2016年的含税营业收入合计应该为60101.04万元。而当年华朔股份应收票据不存在新增情况，应收账款则新增了1675.85万元，因此该公司当年现金收入部分应该为58425.19万元。不过其现金流量表中，销售商品、提供劳务收到的现金为55145.57万元，而当年预收款项则增加了270.75万元，扣除预收款项因素的影响，相比之下该公司实际收到的现金比应该收到的现金相差3550.38万元，也就是说该公司仍然有大量收入得不到现金流的支撑而不知所踪了。

实际上，照此推算后《红周刊》记者发现，华朔股份2017年1～6月的收入也存在类似问题，大约有2200多万元的营业收入得不到现金流的支撑。这样看来，连续数年华朔股份的营业收入都存在既没有形成应收账款等债权，也没有以现金方式收回的情况，再结合我们上面所分析该公司出口金额数据存在的疑点，那么该公司的营业收入的真实性就很值得怀疑了。

旧版招股说明书存在诸多疑点得不到解答，在华朔股份即将披露的新版招股说明书中能否得到答案呢？对此，我们将保持持续关注。