可转换债券定价研究

吕艺 李帅

自中国殷市从2008年开始进入熊市以来，连续几年低迷的殷市让很多投资者望丙却步。而纵观证券市场，即使在般市很不景气的时候，仍然有一类不被人很视的投资品种在股市上涨时随着上涨，丙在般市下跌对有时还能逆行上涨，这一类投资品种就是可转换债券。随着近年来对可转换债券的研究增多，可转换债券也日渐被人们重视了起来。我国的可转换债券市场发展时间较短，但近几年发展的速度很快，最近五年的可转债的发行融资额e逾两千亿元。中签率几乎都低于于1%，说明了投资者开始对这个品种产生了兴趣。可转换债券其本身固有的几乎零风险的特点，使得投资者能够在低风险的同时搏取较大的收益。

可转换债券的价值可以分为两部分，其自身的债券部分的价值和其所含盖期权部分的价值。目前在我国上市的可转换债券中，基本上都有几个附加条款，其中的三个附加条款：赎回条款、回售条款以及特别向下修正条款都对可转换债券的期权价值具有很大的影响。本文分析了当下金融市场的市场背景，同时对各个条款进行浅显的剖析。

可转换债券

期权价值 期权定价方法

绪论

（1）研究的背景：

近年来，随着经济政策的支持和调整，我国整体经济发展迅速.居民储蓄水平居高不下是带来的问题之一。储蓄热情高涨是因为居民害怕投资或无法投资。现时，如果居民想投资，他们应该投资股票或期货市场，或投资私人贷款或购买纸张贵金属。但是，根据近年来的观察，我国股市受到政策的影响很大，相关政策的出台会导致股市的大起大落，而普通投资者基本上没有控制政策方向的能力，稍有不慎就会造成损失。根据央行2014年第二季度客户问卷调查报告，47.6%的居民在储蓄、投资和消费意愿方面选择“多储蓄”。目前，银行存款仍然是居民最安全的投资项目。然而，面对这样的储蓄热潮，虽然中国的定期存款利率已经下降，但家庭储蓄率仍然保持在50%之上。因此，要使居民放弃储蓄，必须有一个健全的投资方式。

随着IPO的重新启动，a股市场在经历了持续动荡的漩涡后，于去年年底开始上涨。此外，金融产品的套期保值功能也很好地体现在这种环境中，即可转换公司债券。

（2）研究的目的及意义：

可转换债券由于其自身的特点几乎没有风险，这就导致了其强烈的需求。然而，可转换债券与普通债券有着根本的区别。和可转换债券还有一些条款，如转换、赎回和转售，每一条款都包含不同的子条款，如大多数公司。发行可转换债券的赎回条款规定，公司股票价格在一段时间内突破障碍的。冻结债券价格一段时间后，发行人有权决定是否按约定价格收回债券。而且，在在中国上市的可转换债券还规定，发行人可以在满足一定条件的情况下修改转换价格。本文对可转换债券的研究，旨在帮助投资者对这一金融衍生工具的充分理解和理解。熟悉中国可转换债券市场，促进其发展。希望通过对可转换债券的研究，我们能够许多投资者找到了自己合适的投资渠道，这可以为投资者提供低成本的融资，带来投资收益，最终优化社会资源配置。

可转债相关理论概论

（1）可转债定价模型

可转换债券实际上是普通债券的嵌套期权，因此可转换债券的价值可分为纯债券部分和期权部分。纯债券的价值可以根据面值，票面利率和DCF模型的贴现率来计算。有三种主要的期权定价方法：B-S模型，二叉树模型和蒙特卡洛模拟方法。B-S模型通常用于欧洲期权的定价。主要通过使用换股价格，标的股票价格，标的股票价格波动率和无风险利率等因素来计算。二叉树模型通常用于美式期权的定价。二叉树模型通常用于美式期权的定价。主要假设是股票价格波动只有两个方向，期权的价格是根据历史波动概率和股票价格的大小，简单地模拟存在期间股票价格的可能路径来计算的。蒙特卡洛模拟方法使用目标资产价格路径来预测期权的平均收益并获得期权价格估计。

（2）可转债价值及其影响因素

价值：可转换债券作为一种混合金融衍生工具，具有债券、期权和股权的特征。因此，它的价值主要由纯债券价值和期权价值构成。转换值可以包含在选项值中。纯债券的价值是可转换债券作为普通债券的价值。在不考虑其他因素的情况下，可转换债券的价值是每个期间的折现现金流加上总和。转换价值是指可转换债券按照转换价格转换为公司股票后的股票价值。期权价值是可转换债券转让、转售和赎回权的相应价值。可转换债券价值的计算公式一般可以表述为：可转换债券价值一债券价值+期权价值。

影响因素：一是，直接影响因素：票面利率；标的股票价格；转股价格；债券到期期限；标的额股票价格波动率；无风险利率；二是，由前文分析可知，贖回条款的存在限制了投资者的收益，所以赎回条款的存在减少了可转债的价值。特别向下修正条款和回售条款的存在保护了投资者在股票价格下跌时不会受到太大损失，所以增加了可转债的价值。

总结

可转换债券的特点使其具有债券和期权的双重特征。它作为一种投资品种，既能以较低的成本获取股价上涨带来的较大收益，又能避免股价下跌带来的损失。因此，它是一种可以辩护的投资产品。然而，目前我国可转换债券的研究主要有两个方向，一是基于公司资产，二是基于股票价值。可转换债券属于衍生证券范畴。这种性质决定了定价和发行的复杂性。考虑到这种复杂性导致投资者缺乏认知而导致的信息需求增加，发行可转换债券比普通证券风险更大，导致上市公司和投资银行选择较少的可转换债券作为首选融资方式，投资者在购买可转换债券时也非常谨慎。

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