基于宏观审慎政策监管框架下的去杠杆

王鹏 刘正军

宏观审慎监管框架主要包含以下五个要素：宏观审慎监管的目标；系统性风险监测；影子银行体系；宏观审慎工具；制度安排和政策协调。去杠杆的最好药方是预防杠杆率过高。雨预防杠杆率过高的“牛鼻子”就在金融领域。要真正解决好我國杠杆率的问题，不能简单就事论事或囫囵吞枣式笼统地谈杠杆率，大框架上还是要结合深亿金融改革实现经济的去杠杆。无论是从中国自身2008年下半年以来的经验，还是从美国及B本量宽政策的经验来看，尽管通过过度信贷扩张短期内能够缓解经济下行之压力，甚至于带动经济的短期繁荣，但它是否能够把国家经济带向持续繁荣增长之路是相当不确定的。尤其是中国加杠杆亿的量宽与欧美国家减杠杆化的量宽有很大差别。因此，就目前中国的情况雨言，去杠杆化仍然应是当前央行货币政策的主基调。

宏观审慎监管框架高杠杆率 去杠杆

引言

根据Ckment（2010）.“宏观审慎”一词可以追溯至1970年代后期未发表的文件-Cooke委员会（巴塞尔银行监管委员会的前身）的会议记录。该会议在讨论向发展中国家提供更多的贷款是否会影响实体经济和金融体系稳定时首次使用了“宏观审慎”的概念。该报告指出：”当微观问题开始形成宏观问题时，微观审慎问题就成为了宏观审慎问题”。之后的1979年10月，英格兰银行在为国际清算银行准备的材料中研究了如何采取审慎控制贷款，并对比了微观审慎和宏观审慎方法。因此，可以看出，当时“宏观审慎”的概念一般指和宏观经济有关的系统性方面的监管（参见Borio，2009）。公开地使用”宏观审慎政策”直到1980年代中期才开始。BIS（ 1986）将其看作是旨在促进“广泛的金融体系和支付制度的安全和稳健”的一种政策。在2000年前后，宏观审慎监管这一概念再一次被推动，特别是时任BIS总裁Andrew Crockett所做的重要讲话（ Crockett2000）。他认为，微观审慎监管和宏观审慎管理的最大差别在于影响经济的方式和实现的目标不同，与实现这些目标的所使用的工具无关。微观审慎监管的目标在于降低单个银行倒闭的风险，以保护储户和投资者的利益，而宏观审慎管理的目标在于降低金融危机的成本，着眼点在于金融体系的整体。中国经济高杠杆危害中国经济安全

高的经济杠杆率存在风险隐患：一是，杠杆水平抬升是金融危机的先行指标。国际上普遍存在一个“5-30”规则一一即主要经济体在金融危机爆发前杠杆率急剧上升，通常危机爆发前的五年时间内信贷占GDP的比重会上升约30个百分点。中国国内信贷占GDP的比重从2008年的121%迅速上升至2012年的155%，上升34个百分点。34%确实意味着信贷过度扩张，应当引起监管机构的警惕。二是，地方政府短期债务较多，存在流动性风险。我国的地方政府债务大多投向基础性、公益性项目，投资期限较长，资金回收慢。地方政府债务与资金使用期限错配严重，政府的再融资压力大，流动性风险需要关注。三是，与其他经济体的非金融企业杠杆率水平相比，我国非金融企业部门杠杆率确实偏高。杠杆率上升到一定程度，利率自然上升，企业财务成本不断增加，债务风险日渐积累，进一步弱化企业投资能力，对企业长期可持续盈利能力带来较大负面影响。四是，居民部门负债结构主要为住房抵押等消费性贷款，风险来自房地产市场。除了房地产行业的相关企业自身是债务融资的重要主体外，土地及房地产还是政府部门、非金融企业、居民及家庭等各类经济主体融资的重要抵押品。大量抵押品价值的稳定将直接影响到金融企业信贷资金和整个债务链条的安全性。五是，金融机构过度杠杆导致系统性风险增加。当金融机构债务规模过大、资产负债表杠杆程度过度时，用于抵御风险的资本基础越薄弱；银行系统中脆弱性机构越多，抵御外部冲击的能力越弱。如果出现触发事件，单个或多个机构发生危机的可能性越大，金融市场功能被冲击破坏的概率越大，系统性风险隐患大为增加。

去杠杆化的货币政策

（1）去杠杆化是超周期调整中货币政策的主基调

2008年美国金融危机之后，美联储采取连续多轮量化宽松的货币政策，尽管这些政策没有让美国经济重复上个世纪30年代的大萧条，但美国量宽政策的效果到现在还是令学术界十分质疑。所以，外资行希望中国也用过度量宽的货币政策来刺激经济增长，让中国经济走出当前的困境，这同样是不可能的。问题在于依靠过度信贷扩张的经济“房地产化”或过度投资增长，在于整个社会都依靠过高的金融杠杆，把住房作为炒作赚钱的工具。而这种“房地产化”经济不可持续，其周期性调整必然会引发出整个社会及经济生活中的一系列严重问题。比如GDP的增长下行、产能严重过剩、银行不良贷款增加、金融体系风险暴露、官场腐败盛行、社会矛盾冲突等。在这种超周期的调整中，如果政府的货币政策不是通过“去杠杆化”的方式来化解，反而是用信贷扩张加杠杆的方式来强化经济的“房地产化”，那么中国的问题可能会越来越严重。或从“新常态”论来看，当前央行的货币政策应该是处于去杠杆化的超级周期中，而不是进入加杠杆化的周期。

（2）增加人民币汇率弹性是去杠杆化货币政策的重点

货币政策的作用不仅在于保就业、保物价稳定，也在于保证币值稳定。人民币汇率变化同样是去杠杆化的重要一环。在当前的国内外形势下，人民币应顺势而为，即非美元货币全面贬值，人民币也随之而安，应该是一种好的选择。在中国经济增长方式转型、经济增长下行压力增加的情况下，人民币已经没有前几年那种持续升值的能力了。人民币贬值或央行降息导致人民币贬值，虽然可为央行主动降准创造条件，但人民币的大幅贬值不仅容易增加国际贸易摩擦、触发大量资金流出中国，也不利于人民币的国际化。对此，人民币是升值还是贬值，央行应该有更多的权衡，最重要的是不要让人民币沦为国际热钱炒作谋利的工具。而增加人民币汇率弹性，减少热钱流人，是货币政策去杠杆化的重要过程。

[1]巴曙松.金融危机下的全球金融监管走向及展望.西南金融，2009 （9）.

[2]德勤.德勤——解读Basellll国际金融监管体系改革新动向，2011.

[3]方意，赵胜民.我国金融机构系统性风险测度基于DCC-GARCH模型的研究.金融监管研究，2012（10）.