人民币国际化的路径选择

2018-04-03白钦先

沈阳师范大学学报（社会科学版） 2018年3期

白钦先，程鹏，2

（1.辽宁大学经济学院，辽宁沈阳 110036；2.中国人民银行沈阳分行，辽宁沈阳 110803）

近年来，人民币国际化是否具备条件、应该如何实现等问题引起了社会各界的广泛讨论，尤其对于人民币国际化的路径选择存在不同的观点。2008年金融危机以来，中国以货币互换和跨境人民币结算为突破口，顺势推动人民币国际化进程快速发展。但从2015年开始，随着宏观经济形势的变化，人民币国际化进程开始放缓，人民币结算在全球货币支付领域的排名从2015年最高时的第四位回落至2018年1月的第五位①据SWIFT统计，2015年8月，人民币成为全球第四大支付货币；2018年1月是第五大支付货币。，结算与支付规模收缩明显。2017年中央第五次金融工作会议明确指出要“稳步推进人民币国际化，稳步实现资本项目可兑换”，成为当前推动人民币国际化的总体原则，如何把握好开放与稳定、发展与防风险的关系，是人民币国际化路径中不可回避的问题。

一、现有研究述评

现有对于人民币国际化路径的研究主要集中在四个方面。一是主张借鉴主要货币国际化路径的实践经验，认为人民币国际化应该推进资本项目开放、加强汇率弹性，可以借鉴欧元经验采取货币区域一体策略，并要吸取日元国际化的经验教训。如孙健、魏修华等研究美元、欧元和日元的货币国际化路径，并认为推进人民币国际化可以采取两种兼容的路径：在大陆、港澳台地区推行“欧元模式”，整合“一国四币”；在东南亚等更大的范围内采取“日元模式”，逐步成为亚洲地区的关键货币[1]。

二是主张有步骤地提升人民币的国际职能或不断扩大地域范围来推进人民币国际化，如提出“两步走”或“三步走”策略。戴相龙从货币职能角度，认为人民币国际化实现路径可以分三个阶段，首先实现人民币在中国与其他贸易量较大的伙伴国之间结算使用的常态化；其次，加快人民币资本项目可兑换进程，增加人民币的投资功能，吸引境外投资者；最后，依靠稳健的币值和良好的经济状况，增加人民币在各国货币储备中的比重，实现人民币储备货币的功能[2]。陈雨露从时间角度提出两个“三步走”策略，认为人民币国际化从2011年起步到初步实现国际化要至少经历一个30年的周期。第一个“三步走”是在使用范围上。第一个10年实现周边化，第二个10年实现区域化，第三个10年实现真正的国际化。第二个“三步走”是在货币职能上。第一个10年实现贸易结算化，第二个10年实现“金融投资化”，第三个10年实现“国际储备化”[3]。

三是主张渐进式发展策略，结合相关金融改革的进程。李稻葵、刘霖林认为，推进人民币国际化应该采取双轨制和渐进式的路径：一方面，采用定向和渐进性的方式实现资本项目可兑换，推动金融改革；另一方面，建立以香港为主的离岸人民币金融中心[4]。高海红、余永定分析国际货币的职能和人民币国际化的条件，并认为人民币国际化不应作为政府的政策目标，而是应该积极的创造适合人民币国际化的条件，如推动金融市场开放、资本项目可兑换、促进离岸市场发展[5]。

四是主张从国家战略角度，如配合“一带一路”倡议，推动人民币国际化发展。王晓芳、于江波认为，在“一带一路”的背景下，需要遵循“贸易合作—金融合作—货币合作”的总体路径，推动区域人民币国际化进程。扩大贸易合作，按“金融机构—资本市场—金融产业”的融合路径，实现区域人民币国际化的目标[6]。鲁政委认为，当前，中国从贸易领域推进人民币国际化空间已比较有限，未来应更多考虑以资本形式输出。特别是要借助“一带一路”建设，扎实拓展人民币的投融资功能[7]。

现有研究对于人民币国际化路径的实践做出了有益的探索，但仍存在一定的不足。一是相关研究侧重于理论和宏观层面，对于货币职能的研究仍遵循结算、计价、投资和储备递进发展的路径。二是研究背景集中在中国经济高速增长的时期，面对的货币环境是长期以来国际收支的“双顺差”，其主要观点是认为推动人民币国际化的重要手段是保持人民币的稳步升值，对于新形势下人民币国际化发展策略研究较少。本文试图对此问题进行深入研究，以便探寻一条适合中国经济发展实际的人民币国际化路径。

二、货币国际化路径的世界经验

（一）世界主要货币的国际化路径

1.英镑国际化。英镑走的是一条依靠经济实力的领先地位和殖民体系的扩张作用而实现国际化的路径。18世纪，英国凭借着工业革命的成果和殖民体系的拓张，通过推动自由贸易和海外投资，迅速成为世界经济强国。金本位制度普遍建立后，英镑成为第一个执行国际货币职能的信用货币，但随着政治实力的衰弱，英镑的核心地位逐渐被美元所取代。

2.美元国际化。美元走的是一条依托战争背景和全球货币制度安排实现国际化的路径，经历了金本位制向信用货币体制的历史转变。两次世界大战率先奠定了美元国际化的基础，布雷顿森林体系的建立使美元成为唯一的国际计价单位和与黄金相同的国际储备货币，贸易金融领域逐渐形成了对美元的依赖，即便是美元与黄金脱钩后，其仍可依靠国家在国际政治经济领域的强大实力和货币使用的惯性，继续在国际货币体系中领跑。

3.欧元国际化。欧元走的是从一条区域经济一体化发展到货币一体化的路径，其以成员国共同的政治经济利益为基础，依靠相近的文化背景，以让渡货币主权、放弃独立自主的货币政策、采用趋同的财政政策为条件，推进了以马克为核心货币的一体化进程，成为区域货币合作成功的典范。欧元的出现一度对美元造成了一定的冲击，但随着时间的推移和政治经济形势的变化，欧元仍没能对美元造成实质意义上的挑战。

4.日元国际化。日元走的是一条金融深化与发展的路径，通过贸易与外汇交易、经常账户和资本流动自由化、利率与金融市场自由化使日元成为国际经济活动中普遍使用的货币。日元国际化是典型的先成功后失败的案例，日元国际化失败的原因既有政治经济的因素，同时也是自身策略失误的体现。

（二）货币国际化实现路径的共同要素

纵观英镑、美元、欧元、日元货币国际化的发展历程，尽管面对特定的历史机遇，实现路径和国际化程度有所不同，但综合来看，仍可归纳出八大共同要素。

一是强大的政治经济实力。政治经济实力是货币国际化的基础，是货币信誉的客观体现[8]。国际货币的交替更迭体现了相关国家经济政治实力的变化，具体来看，可以包括一国GDP的水平、对外贸易与投资的水平、国际分工中的优势地位和其在国际政治领域与货币体系中的话语权及影响力。政治、军事、科技是影响国际货币格局的关键因素。英国、美国、欧洲和日本在货币国际化进程中均在世界经济中占据过领先的地位。

二是完善的国内金融市场。高效、发达且开放的金融市场对于发挥本币的国际投资和储备职能，助推本币国际化具有重要的作用。19世纪末期，尽管美国的经济规模已超过英国，但因为缺乏深度且开放的金融市场，使得其没能迅速跻身成为国际货币，而此时的伦敦已成为世界黄金、货币与金融中心。即便是在英镑失去世界主要国际货币地位的今天，伦敦金融中心的存在也能够让英镑在国际交易中留有一席之地。美元、英镑、日元、欧元的发展离不开以纽约、伦敦、东京、法兰克福等国际金融中心的有力支撑。这其中，美国的金融市场在发达程度、深度、广度、开放程度和基础设施建设方面都是堪称世界一流。

三是货币的可自由兑换。货币的可兑换程度是衡量一种货币便利化程度的重要指标。按照国际货币基金组织定义，经常项目可兑换即可称为是可自由兑换货币，但资本项目的可兑换程度更是决定一国货币能够成为国际货币的关键因素。金本位时期英镑和美元就分别实现了自由兑换，布雷顿森林体系下美元与黄金也可自由兑换。1958年马克实现经常项目可兑换，随后按照先放开流出、后放开流入的顺序逐步放开了资本账户。1984年，马克实现资本项目可兑换。1964年，日本成为国际货币基金组织第八条款国，开始承担日元自由兑换的义务。1980年，日元在资本项目开始放开限制，这成为了日元国际化的重要标志。

四是货币的流动性安排。货币国际化需满足其持有主体的流动性需求，尤其是在危机时刻的流动性安排。英国和美国曾利用贸易逆差、对外投资及融资安排，鼓励银行机构对外提供贷款，为英镑和美元在境外的使用提供了流动性，并形成了有效的货币供给和境外留存。

五是区域货币合作与国际货币制度安排。金本位时期，英镑和美元就曾建立货币区。1944年，美元依靠布雷顿森林体系建立了其与黄金挂钩、各国货币与美元挂钩的制度，开启了以美元为中心的国际货币体系。而欧元国际化的成功依靠的则是从区域经济合作到货币合作不断深化。尽管特别提款权（SDR）在国际储备领域的占比不高，但其设计初衷仍旧体现出了国际货币制度体系的安排，这也为美元、欧元、日元、英镑包括新加入的人民币确立了官方货币的地位。

六是重要的经济战略实施。1947—1951年，美国在欧洲实施的“马歇尔计划”和在日本实施的“道奇计划”扩大了美元在国外的流通规模和流通范围。1980年，日本开始推出“黑字环流”计划，将国际贸易顺差的资金作为优惠贷款回流到发展中国家，促进发展中国家对其出口产业的发展，提升了日元的使用范围。

七是离岸货币中心的建立。离岸市场满足了境外货币使用的需求，搭建了境内外的资金循环渠道。1950年，以伦敦为中心的欧洲美元市场初步形成。1970年，日本允许发行以日元计价的外债，并以此为基础形成欧洲日元市场。1986年，东京离岸市场的建立进一步提升了日元国际化影响力。

八是币值的相对稳定。信用货币充当国际货币时，汇率稳定是其货币对外价值稳固的重要体现。英镑和美元成为国际货币均在固定汇率时期。汇率的大幅波动不利于一国货币的国际化发展，日元国际化失败的原因之一就是广场协议后汇率的大幅波动。当然，美元的汇率波动和周期变化是其成为国际货币后的客观结果，体现了不能同时满足流动性输出和币值稳定的特里芬难题。

从货币国际化的实践经验来看，国际化路径的演进既是政治经济地位变化的产物，同时也是相关国家主动推动的结果。不同时代背景下，货币国际化的路径并不相同。这八大要素共同构成了货币国际化的必要条件，为人民币国际化提供了有益的经验借鉴。

三、人民币国际化现有路径与未来展望

（一）现有路径

总体上看，目前，人民币国际化走的是一条“贸易结算+金融市场开放+基础设施建设+货币合作+离岸市场”的路径，以促进人民币国际化的结算职能为基础，以促进贸易投资便利化为核心，引领汇率、利率等价格形成机制改革和金融市场开放进程。

一是促进国际货币职能发展。从2009年跨境贸易人民币结算试点开始，人民币在计价结算、债券交易、投资储备等领域均有所发展。据国际货币基金组织（IMF）调查显示，截至2017年三季度，人民币全球已分配外汇储备为1 079.4亿美元，占比1.12%①2017年3月31日，国际货币基金组织（IMF）在官网上更新了“官方外汇储备货币构成”数据库（简称COFER）。该数据库首次将人民币计价储备持有情况，单独列项计算。COFER数据库含有146个数据报送方，是目前储备货币领域权威的统计数据。，已有60余个国家将人民币纳入外汇储备。2017年上半年，欧央行宣布配置了5亿欧元等值的人民币资产，成为目前人民币投资规模最大的境外中央银行。

二是建立人民币国际化基础设施。中国央行先后在23个国家和地区授权建立了人民币清算行，覆盖各大洲及主要时区。2015年10月，人民币跨境支付清算系统（CIPS）一期上线运行，进一步提高了人民币跨境使用的清算效率。截至目前，CIPS共有31家直接参与者、681家间接参与者（其中亚洲509家、欧洲87家、北美洲25家、大洋洲17家、南美洲16家、非洲27家）①数据来源为跨境银行间支付清算（上海）有限责任公司。。人民币清算渠道形成了以CIPS和清算行为主，代理行和NRA账户为辅的多架构模式。

三是双边货币合作。货币合作是中国与相关国家在金融领域建立的合作安排，目的是为贸易和投资伙伴在必要时提供流动性支持，便利企业在跨境贸易和投资中使用人民币。目前，中国央行与36个国家和地区的中央银行或货币当局签署了货币互换协议，总金额超过3.3万亿。

四是金融市场双向开放。金融市场开放程度的提升与货币国际化发展相辅相成。近年来，中国银行间债券市场、外汇市场和证券市场对外开放程度不断提高。构建了包括RQFII（人民币合格境外投资者）、RQDII（人民币合格境内机构投资者）、沪港通、深港通、基金互认和债券通在内的互联互通机制，搭建了离、在岸资金的跨境流通渠道。

五是人民币加入SDR。特别提款权（SDR）是国际货币基金组织分配给成员国的账面资产，其由一篮子货币组成。随着人民币国际化的发展以及金融改革的深入，2015年12月，IMF宣布人民币加入SDR篮子，并成为第三大权重货币。2016年10月，人民币正式加入SDR篮子，成为人民币国际化新的里程碑。人民币加入SDR增加了境外主体配置人民币资产的需求，提升了人民币在国际货币体系中的地位。

六是建立人民币离岸市场。离岸市场是货币境外流通、交易的主要场所。随着人民币的走出去以及清算机制的不断完善，香港、新加坡、伦敦等地形成了初具规模的人民币离岸市场。以人民币计价的股票、债券、期货及衍生品不断推出，离岸市场人民币交易的活跃度进一步提升，促进了人民币国际化发展。

七是人民币资本项目可兑换。资本项目可兑换是与货币国际化密不可分。1996年12月1日，中国实现经常项目可兑换，近年来，资本项目可兑换程度也在不断提高。目前，在IMF认定的七大类共40项资本项目交易中，已实现可兑换、基本可兑换、部分可兑换的项目共计37项，占全部交易项目的92.5%[9]。尚未开放的3项主要集中在境内资本市场一级发行交易环节，如非居民境内发行股票、货币市场工具和衍生品业务。

八是货币的直接交易。推动人民币与其他货币的直接交易，有助于促进中国与其他国家的跨境贸易和投资，扩大人民币在贸易投资结算中的使用，降低交易的汇兑成本。目前，与人民币直接交易的货币对数量已达23种②包括美元、欧元、日元、港元、英镑、澳大利亚元、新西兰元、新加坡元、瑞士法郎、加拿大元、马来西亚林吉特、俄罗斯卢布、南非兰特、韩元、阿联酋迪拉姆、沙特里亚尔、匈牙利福林、波兰兹罗提、丹麦克朗、瑞典克朗、挪威克朗、土耳其里拉、墨西哥比索。。其中“一带一路”沿线国家有8个，与两个沿线国家实现双方货币区域直接交易。

（二）未来展望

尽管人民币国际化取得了重要进展，但不论在计价结算还是储备投资领域与美元、欧元等主要国际货币仍有较大差距。从国际经验来看，影响货币国际化的因素错综复杂，存在着特定的历史环境与背景，并没有一种特定的道路可供复制和遵循。人民币未必要先区域化、周边化再实现国际化，也未必需要先成为结算货币再成为计价货币和储备货币，对于货币职能的演进和使用范围的扩展是市场主体自主选择的结果。现实中，人民币国际化从过去减少对跨境人民币交易的限制开始，在政策的不断放开和市场主体的选择上推动中不断前进，目前正走在一条以市场选择为主、政策推动为辅的道路上。当前，人民币国际化面临着新的形势与挑战，对于人民币国际化未来展望首先应该服从于国家整体发展战略，坚持稳中求进的原则，顺应经济周期，形势好的时候就走得快一些，形势不好的时候走得慢一些。同时要密切配合和资本项目与金融市场开放的进程，在政策推动与市场主体的选择中不断权衡，于不同的阶段采取不同的策略。

一是继续提高货币职能的国际化延伸能力，推动人民币成为国际投资储备货币。不断完善人民币国际化的基础设施，畅通人民币清算渠道，减少人民币在交易和使用环节的限制，提高对外贸易和投资结算中人民币使用的比例。

二是不断提升政治经济的全球影响力。继续提升综合国力，结合“一带一路”建设，推动相关国家使用和接受人民币作为项目投资、融资、计价和结算货币。

三是继续推动金融市场和资本项目开放。提高便利化水平，打通人民币在境内外循环的路径。完善人民币汇率和利率等价格形成机制，保持人民币汇率在合理均衡基础上的基本稳定。

四是要顺应经济周期，稳步推动人民币国际化发展。经济实力的提升是货币国际化的基础，在经济环境总体向好的时期，可以顺势推动人民币国际化水平提升。在经济形势不好或风险聚集的时期，则应保持稳健发展的态势。紧密关注跨境资金流动形势变化，完善宏观审慎逆周期调节机制，合理引导预期变化。

五是要继续发展和建设离岸人民币市场。进一步丰富和发展离岸市场人民币计价产品，畅通离、在岸资金流通渠道，促进离、在岸人民币利率和汇率价格的统一。

六是要推动大宗商品人民币计价结算。加快国内黄金、原油、铁矿石期货国际板块建设，完善相关结算机制，吸引境内外投资者参与期货交易，逐步提升人民币在国际大宗商品计价结算中的地位。

七是继续加强区域经济与货币合作。完善双边、多边金融合作机制，推动相关国家合理动用货币互换资金，完善跨境人民币现钞调运机制，加强与相关国家在反假货币和反洗钱领域的合作。

八是积极推动国际货币体系改革。不断提升新兴市场国家在国际货币领域的话语权，进一步发挥SDR在国际交往、债券发行和投资储备中的作用，这样就会间接提升人民币国际化地位。

参考文献：

［1］孙健，魏修华，唐爱鹏.从三大货币发展历程看人民币国际化战略的路径选择［J］.亚太经济，2005（2）：69-71.

［2］戴相龙.人民币国际化可分三个五年计划［J］.创新科技，2011（11）：5.

［3］陈雨露.人民币国际化要分三步走［N］.人民日报：海外版，2013-04-18（2）.