关于企业使用套期保值的研究性探讨

(西安交通大学第二附属医院 陕西 西安 710004)

众所周知，原材料成本的增加会严重影响公司的财务业绩。在航空公司，喷气燃料成本占总运营成本的比例较高。石油价格的不确定性波动可能会极大地影响航空公司的运营成本进而影响着其利润空间。此外，石油供应受到世界石油生产国发生的政治和经济事件的影响显著，诸多石油生产国位于中东地区，在政治上不稳定性较大，石油的供应与价格受主体波动明显。因此，航空公司常常签订对冲合约来适度降低石油供应和价格变化的负面影响。航空燃油供应的影响以及燃油价格上涨对航空公司盈利能力的影响如此之大，以至于美国航空公司达美航空(Delta Airline)在2012年垂直整合融入炼油业务且并购炼油设施(达美航空，2013年)，以此来适当对冲石油的波动对其所带来的风险影响。

一、航空公司采用对冲措施来缓解燃油价格上涨

在航空业，燃油价格上涨对航空公司的盈利能力构成重大威胁，许多航空公司利用金融衍生工具和对冲工具来设计风险管理策略，帮助他们对冲燃料价格上涨的不利影响。对于航空业等资本密集型和周期性的行业，对冲不利的价格走势带来的风险影响非常重要。激烈的市场竞争使得这些企业无法通过向客户提高价格来弥补原材料成本的上涨，因此，合理灵活的使用风险对冲策略对于这类企业来说至关重要。

鉴于航空公司需要采用对冲措施来缓解燃油价格上涨等带来的不确定性影响，套期保值被广泛应用于航空企业的风险管理战略。航空公司主要使用套期保值来降低燃油价格上涨所带来的风险。根据企业融资理论，如果市场条件完善，投资者可以自行分散投资，风险管理政策(如套期保值)对投资者来说是无关紧要的。然而，在不完全市场中，套期保值措施对风险的分散有可能增加公司的价值。企业对相关商品价格未来走势的预期在很大程度上决定着企业是否将套期保值作为其公司风险管理策略的一部分。企业使用对冲应该主要关注短期对冲工具和合约，航空公司的对冲合约通常不超过一年。尽管对冲有助于缓解航空公司因为燃料价格的突然变化所面临的压力，但同时也可能使其面临重大风险和财务业绩的波动。美国西南航空公司2008年利用衍生工具合约对冲燃油价格变动，净利润达13亿美元。然而，2009年，该公司向其对冲合约交易对手支付了2.45亿美元。西南航空公司的净收入和营业收入较2011年下降了近30%，其主要原因是燃料成本的上涨。达美航空使用套期保值同样给航空公司财务业绩带来了不小的波动。2009年，当燃料价格突然下降时，对冲合约的损失高达14亿美元。美国航空公司由于燃料对冲在2007年至2009年期间总共损失超过6亿美元。

二、套期保值的优点和缺点

套期保值作为公司风险战略管理的一部分，如何辩证的认识和灵活使用显得尤为重要。套期保值最重要的优势在于可以合理使用对冲工具来帮助企业寻找更有利可图的投资机会，并将其所带来的高风险转移给更有能力且愿意承担这些风险的第三方。使用对冲工具和衍生工具的优势在于金融工具的市场可以提供关于原材料商品的价格变动的有用信息，降低了直接获取关于原材料商品的价格的相关成本，企业可以使用套期保值来降低收益波动。具体到航空业，在套期保值与企业价值之间的关系上，套期保值实践与航空公司价值具有正相关关系。此外，作为公司风险战略管理的一部分，套期保值工具的使用与公司的营业收入之间也有很强的相关性。

除了降低收益波动外，套期保值还可以降低公司的代理成本。在公司管理层和股东之间存在着代理关系，管理层为股东提供着管理公司的服务。在管理层拥有更多信息的情况下，他们与股东之间的利益很可能会发生冲突，由此带来代理成本的问题。这些信息不对称等因素产生的代理问题之间也存在着潜在的利益冲突，很可能会进一步激化资产替代和投资不足等问题。公司一般可以通过增加杠杆来降低与这种代理问题相关的成本。杠杆的增加会带来财务困境的问题，但同时也会给管理人员增加工作的动力，因为如果不积极工作去解决缓解这种财务困境，公司将面临严重的经济问题，他们也将失去工作。这种方式在提高公司运营风险的同时也带来了相应的收益，同时适当的降低了企业的运营成本。

另一方面，套期保值也有一些下行风险。首先，对冲本身可能造成显着波动。相对于预期成功降低收益和财务业绩的波动的情况而言，如果对冲合约无法涵盖标的商品的价格波动，对冲本身就会造成一定的影响。其次，如果套期保值是以投机为目的的话，套期保值可能成为潜在的危险。由于对冲可能带来重大的财务收益，管理者有可能被激励使用对冲工具进行投机。对冲工具可以创造高杠杆，这意味着它们能够加倍带来高额的财务收益和损失。如果管理者为了获得高额的财务收益而使用对冲工具进行投机，就会相应地给公司带来很大的风险，进而有可能引发一些不必要的波动。即使套期工具仅用于对冲的目的，也不能完全保证按照预期实现收益或者降低收益的风险。西南航空，达美航空和美国航空燃油套期保值的经验已经表明，套期保值不一定会降低航空公司的盈利波动，其本身往往会带来不确定性。套期保值自身就带有一定的风险和盈利波动的特性。

三、结论

总而言之，航空公司参与对冲燃料价格波动的举措具有双面性。有支持航空公司对冲燃料价格的变化所带来的风险的理由也有反对其对对冲工具的运用的情况。使用套期保值的优点在于以下几点。首先，套期保值工具的使用可以帮助企业寻求更有利可图的投资机会并将其所带来的高风险适当地转移给更有能力且愿意承担这些风险的第三方。其次，企业可以使用套期保值来降低收益的波动。此外，金融工具的市场可以提供关于原材料商品的价格变动的有用信息，从而降低了直接获取关于原材料商品的价格的相关成本。另一方面，公司采用套期保值的缺点主要集中在以下几个方面。首先，相对于按照预期成功的降低收益和财务业绩的波动，如果标的商品的价格以对冲合约无法涵盖的方式变动，对冲本身可能造成显着的波动。其次，如果套期保值是以投机为目的的话，套期保值可能是潜在的危险。管理者可能被激励使用对冲工具进行投机，因为对冲可能带来较大的财务收益。最后，即使套期工具仅用于对冲的目的，也不能保证按照预期降低实现收益的不可预测性。西南航空，达美航空和美国航空公司的经验表明，套期保值本身往往会带来诸多的不确定性。因此，公司在未来运用对冲策略方面应当谨慎使用对冲工具，辩证地看待对冲与投机之间的区别，不要以投机为目的，在必要时采用合理地对冲策略，增强企业的风险管理能力。

[1]霍淳.套期保值在航空业的影响[J].金融经济,2011

[2]陈燕青.衍生金融工具风险与会计监管研究[D].东北财经大学硕士学位论文,2007.