新一轮债转股风险及防范措施

周晓薇

债转股，从字面上来讲即将债权转换成为股权。可以作为一种有效的债务重组方式。作为不良资产的有效处置的方式之一，债转股在实施初期就体现出其优越性。债转股，同时起到降低企业负债和增加注册资本的效果。债权人参与到企业生产经营当中，成为企业股东。

我国历史上经历过数次债转股，其中第一次大规模债转股发生在1999年。当时我国GDP不断下行、通缩步步紧逼，国有企业面临亏损，同时也存在改革的压力。实体经济面临的危机一步步倒逼金融改革。商业银行为寻求不良资产处置出路，同时为实现企业管理体制改革，促使企业管理者重视对经营环境的研究，有针对性的改变经营策略，根据自身发展状况建立起现代企业制度。1999年经国务院批准，先后设立信达、东方、长城、华融四家资产管理公司。其后，我国又进行了数次不良资产剥离。前几次债转股主要是为了商业银行不良资产出表，均体现出较强的政策性色彩，并且均取得了很好的效果，不仅降低了主要国有商业银行账面不良贷款率，而且从实质上减轻了企业债务负担。

2016年，《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（以下简称指导意见）的发布，我国自此又将开展新一轮的“债转股”。新一轮债转股的独特之处在允许更多的市场主体参与其中，此次《指导意见》中提到的主体包括：AMC、保险资管和国资投资运营机构等。并且这些主体能够直接参与到转股企业生产经营中。此类主体的共同特色在于，均期待在企业生产经营状况好转后择机退出或者继续持有股权。

一、新一轮债转股面临的问题

（一）中小企业较难受益

《指导意见》中鼓励发展前景良好仅因资金周转问题出现困境的企业开展市场化债转股。这些企业或是受到行业生命周期的影响，或是受到企业生命周期的限制，常见的有处于成长期的战略新兴企业和高科技企业，例如互联网及医疗健康产业。同时也提到禁止实施债转股企业，总结起来具有如下一些特点：债务负担沉重，债权债务关系复杂的企业，有可能助长“两高一剩”及与“去库存”原则相悖的企业。从当前形势来看，迫切需要实施转股的行业主要集中在：钢铁、电解铝、煤碳等全面产能过剩的夕阳产业。这些行业相对来说杠杆率偏高，经营风险较为严峻，风险较大。

新一轮的债转股与以往不同点表现在，此次主要依托市场行为实现债转股。债转股对象较为特定，通常包括大中型国有企业，这些企业通常只是出现了暂时的流动性问题，生产经营并未陷入绝境。这类企业自身资金较为充足，很少会形成“不良”类贷款。由此可以看出，新一轮债转股，并不鼓励扭亏无望的“僵尸企業”及“失信企业”参与。另外，民营中小微企业抗风险能力与国有企业相比非常之弱，“不良”贷款率较高，符合《指导意见》标准的企业为数不多，由此可见中小微企业较难分享政策红利。

（二）对公司控制权的影响

债转股对债务企业来说，最为重要的影响在于企业经营者与债转股实施机构相互之间的经营权分配问题。企业经营者为了通过债转股获得“打折优惠”的融资，不得不面临的是放弃部分企业控制权，债转股实施主体必须从债转股企业的实际生产经营情况出发，充分考虑债务企业经营者的经营管理实力，考虑能充分实现企业发展要求的股权配置。同时，为了确保这种以市场为主导分配控制权的实现，有必要在实施过程中淡化行政手段的干预。

二、新一轮债转股面临的风险

（一）政策和法律风险

新一轮债转股政策产生于当前特定的经济环境，主要用于缓解银行及企业压力，是否具有长期制度性仍然有待进一步观察，其实施与否也是相关机构自主选择的结果。本轮债转股带有明显的市场性质，但是也存在着被误读的可能性存在，需要关注政策执行过度风险。其次，债转股缺乏行之有效的制度保障，相关规章制度有待完善。本轮债转股相关法律法规和指导意见出台之前，债转股成功案例比比皆是，如长航凤凰及舜天船舶等。面对当前的状况，需尽快出台切合实际的债转股实施细则。充分发挥市场在资源配置中的核心作用，使债转股制度能够有序推进，逐步建立、规范、完善参与者的行为，并形成有效的监管体制。

（二）道德风险

政府部门、商业银行、债转股实施机构与债务企业之间关注的风险和对债转股要求实现的效果存在差异。供给侧结构性改革是政府部门推行债转股政策的出发点和落脚点，银行主要为化解金融风险，债转股实施机构主要为困难优质企业渡过难关，债务企业则有可能认为债转股是“救命稻草”，指望通过债转股实现“复活”。这类企业的生产经营可能已经不适应社会经济的发展趋势，终究将走向破产，如果该破产的企业不破产必将使得企业资产遭受更大的损失。部分资金链紧张的企业，为了缓解风险，明明可以按期偿还应付本息，在看到债转股这块“蛋糕”后，为了免除自身高额的利息负担，也期望通过此种不良资产重组的方式，实现低息甚至无息融资，容易在整个社会形成一种不良的风气。

从另一个方面来看，债转股可能导致企业经营管理控制权的丧失。从债转股实施机构层面来看，此类机构多为各类资产管理公司，对其来讲通常希望通过短期持有企业股份实现盈利，在合适的时机尽快退出是其最大的目标。这一需求与债转股企业谋求长期稳定的发展目标相悖。从企业方面来看，债转股企业面临的最大问题是公司治理结构及控制权的变化，企业大多只希望通过债转股减少利息负担，将企业的融资成本减低，通常并不愿意让渡其对公司的支配权。

三、债转股风险防范相关建议

（一）适度控制规模

债转股实施机构应当将其对债务企业实施债转股的规模控制在自身可承受范围内。综合考虑自身的风险承受度和流动性状况，在实施规模上界定一个临界值。在实际实施过程中，可以实施机构的某一资产指标作为基础，规定通过债转股方式取得的企业股权价值与其指标的比例上限。同时监管机构还应当根据实施机构的流动性状况和风险管理能力差异，对不同生命周期期不同行业适用的上限比例进行跟踪调整。

（二）完善优先股制

根据企业实际情况，对部分生产经营状况有所好转的企业，将实施机构持有的债权转换为其对企业的优先股股权。优先股股东享受较为稳定的预期收益，并不干涉企业实际的生产经营。且在企业剩余财产分配等方面优于普通股股东。通常情况下优先股股东会享受固定的股利支付率。对于债转股实施机构而言投资于优先股的风险远低于在二级市场上买卖股票，因此完善优先股制度对于实施机构来说利大于弊。

（三）完善退出机制

多层次资本市场的存在为债转股提供了有效的退出手段。债务企业若能度过资金难关，实现扭亏为赢进而主板上市或新三板挂牌，债转股实施机构可以通过公开交易市场转让企业股权，以公开转让方式退出。若采取并购重重组的形式，债务企业通过向交易对手转让股权的形式退出。另外，可以采取用时间换空间的方式，通过持续稳定的分红实现退出。最后，可与原股东在债转股协议当中设置赎回条款，当满足赎回条件时，借助原股东回购实现退出。