经营期望落差、风险承担水平与创新可持续性<br/>——民营企业与非民营企业的比较研究

经营期望落差、风险承担水平与创新可持续性
——民营企业与非民营企业的比较研究

2018-03-15曹文文

中国软科学 2018年2期

李健，曹文文，乔嫣，潘镇

(1. 南京师范大学商学院，江苏南京 210023； 2. 爱丁堡大学商学院，爱丁堡市英国)

一、引言

企业新知识的创造与研发人员个体紧密结合，企业创新投资因此具有资产专用性。同时企业创新投资与产出信息往往被视为企业的商业机密，外部投资者难以监督企业创新过程，因此保持企业创新投资的持续性即使在发达国家也是一个普遍关注的问题[1]。考虑到中国资本市场发展尚未完全，中国企业创新投资受信息不对称影响的可能性更强[2]，因此，如何保证我国企业创新投资的持续性成为学术界和企业界共同关心的重要问题。

目前，学术界从创新持续投资的影响因素和平滑视角两方面对企业创新可持续性进行研究，具体呈现为：第一，学术界对创新可持续性影响因素的研究，研究结论主要包括企业储蓄[3]、股权融资[4]、公司税改革[5]和高管薪酬[6]等。第二，学术界对企业创新投资平滑机制的研究。相关学者从银行贷款[7]、营运资本[8]、组织冗余[9]、政府补助[10]等视角，探索了平滑企业持续创新投资波动的影响因素。

业绩反馈理论认为，组织会根据实际业绩与期望业绩之间的相对差距来进行后续的决策[11]。当企业的实际业绩达到其目标期望时，企业往往会选择维持现状，避免冒险；而当企业实际业绩没有达到目标期望即存在经营期望落差时，企业通常会对其经营战略、投资战略等进行调整[12]，甚至会冒险进行创新[13]。那么经营期望落差是否会对企业持续创新产生影响呢？这是学术界尚未探讨的问题。本文基于业绩反馈理论，将经营期望落差纳入影响企业创新可持续性的研究体系，对此进行探索性研究。

第一，本研究增加了影响企业创新可持续性的新因素。本文基于企业行为理论和业绩反馈理论，对企业创新可持续性进行了研究，讨论了经营期望落差影响企业创新持续性投资的作用机制，为创新可持续性研究提供了新的视角。第二，本研究考虑了产权性质和企业风险承担水平对经营期望落差与创新可持续性之间关系的情境效应。所有制差异是我国经济转型时期重要的制度背景，不考虑所有制性质差异的研究会掩盖不同类型企业下的异质影响[14]。本文将产权性质纳入研究范围，不仅使理论模型更系统完善，而且有利于政府更有针对性地制定创新扶持政策。同时，企业风险承担水平反映了企业对于风险的偏好程度，不同的风险承担水平会导致管理者做出不同程度的冒险决策[15]，因此本文需要讨论不同风险承担水平对经营期望落差与创新可持续性之间关系的影响，从而有利于企业更理性地进行投资决策。第三，本研究进一步深入探讨了产权性质和风险承担水平的共同情境作用下，经营期望落差与创新可持续性之间关系。企业所处的环境并不只有单一因素的影响，而是多种因素共同作用的结果。本文通过讨论不同风险承担水平下，产权性质对经营期望落差与创新可持续性之间关系的情境效应是否存在差异，增强了本研究的系统性和实践性。

二、研究假设

(一)经营期望落差与创新可持续性

人的决策判断会受到目标期望的影响[16]，这种现象在业绩反馈决策模型中得到了充分的体现。该模型认为管理者是基于实际业绩与期望业绩之间的相对差距来决定是否实施冒险行为。当企业存在经营期望落差，即企业实际业绩低于企业期望业绩时，有限理性的管理者会将这种结果视为不满意结果。这种不满意往往会驱动管理者进行一些冒险决策[13]，以此来改善企业当前的经营状况。企业经营期望落差的扩大会增强企业进行持续创新投资的动机。第一，企业实际业绩低于期望业绩意味着企业当前的状态已无法满足其成长需要[13]，企业需要通过相应的调整适应市场，才可实现长期发展。由于创新可以为企业带来竞争优势，帮助企业实现收入和利润的增长，从而提升企业的业绩[17]，因而在企业实际业绩低于期望业绩时，企业倾向于做出加大创新投入的决策。随着企业经营期望落差的增大，企业采取行动以改善业绩的必要性和紧迫性也愈发凸显，因而企业继续进行创新投资的动机和投入的强度都得到增强；第二，创新成果的难以复制性使得企业在较长一段时间内能够“独享”创新所带来的收益，这有助于巩固企业的市场地位[13]。但由于创新不可能一蹴而就，企业需要通过持续创新来形成自己的行业优势。随着经营期望落差的增大，为了维持行业地位，企业通过持续创新来增强自身不可替代性的动机愈发显著，持续创新动力得到增强。从管理者个人角度来看，企业经营期望落差的增大会使企业管理者更倾向于实施高风险的决策。经营期望落差的增大在带来企业业绩压力的同时，也会使管理者的地位受到威胁。通常，由于管理者普遍存在的风险规避心理，创新的高风险性会在一定程度上弱化管理者的投资意愿。但随着企业实际业绩与期望业绩之间的差距加大，管理者对风险的忍受程度也会随之提高[18]。管理者为了获得良好的业绩以稳固自己的地位，往往会愿意承担更多的风险。这种业绩压力产生的高风险偏好将促使管理者持续地投资于创新项目，直至取得最终收益，巩固其职业声誉及地位。由此，本文提出以下假设：

假设1：企业实际业绩与期望业绩之间的差距越大，企业的创新可持续性越强。

(二)产权性质的情境效应

产权性质在影响企业经营战略和环境的同时，也对企业的创新决策发生影响[19]。对于非民营企业而言，委托代理问题的存在使得非民营企业管理者对持续创新的积极性不高，主要原因在于：在非民营企业尤其是国有企业中，委托人和代理人之间存在剩余索取权和剩余控制权的不对等情况[20]。同时，我国非民营企业管理者通常由上级政府任命且任期较短[21]，而企业创新投资的回报周期较长。这进一步加剧了管理者创新收益权和创新控制权的严重不对等，使得非民营企业管理者行为更容易表现出短期化特征——管理者更加关注个人的短期利益。因此，在企业实际业绩低于期望业绩的情况下，非民营企业管理者即使有能力进行创新，但基于创新的高风险性和管理者对自身短期利益的追求，其进行持续创新投资的动力将被削弱，他们更容易倾向于投资那些能够在短期内提升企业业绩的项目。其次，非民营企业较高的财务宽松度会导致企业创新动力不足。政府常常给予非民营企业财政等方面的支持[22]，使得这些企业相比民营企业更容易获得财政补助。这在一定程度上缓解了非民营企业的经营压力，企业实际业绩低于期望业绩的发生对于企业管理者而言显得不那么紧迫——管理者进行创新持续投资的动力被弱化。相反，对于民营企业而言，其委托代理问题相对较少[20]，民营企业管理者与企业所有者之间的利益趋同度更高。管理者更有动机通过持续创新投资来实现个人收益和企业利益的最大化，从而推动企业的持续发展。综上所述，本文提出以下假设：

假设2：相对于非民营企业，民营企业中经营期望落差对创新可持续性的正向影响更强。

(三)企业风险承担水平的情境效应

尽管有观点认为风险性投资对企业价值有正向影响[23]，但企业风险承担水平的不同会导致管理者采取不同的方式实现企业的成长[15]。因此，当企业实际业绩低于期望业绩时，管理者是否做出要持续创新投资的决策也会受到企业风险承担水平的影响。

本文认为企业风险承担水平会弱化企业经营期望落差对创新可持续性的正向影响，其主要原因在于：(1)一般来说，企业风险承担水平反映了企业的资本性支出占总支出的比例。当企业存在经营期望落差时，企业往往可以通过增加研发投入来提升业绩[24]。但是，对于风险承担水平已经偏高的企业，其对于投资机会的把握和研发方面的投入已经趋于饱和。此时，如果企业继续将大量资源用于风险性较强的创新投资，那么企业用于维持日常营运的资源可能面临严重不足，这反而可能导致企业当前的业绩进一步地恶化。因此，高风险承担企业的管理者在进行创新投资决策时会持相对谨慎的态度。他们更容易倾向采取 “稳妥”的投资决策，如选择那些风险较小且可短期获利的项目进行投资以改善企业业绩。(2)高风险承担水平虽然可以促进企业加快投资资本的积累和技术进步，但也容易使企业陷入困境。企业创新持续性投资主要依赖于内部资金的支持，而高风险承担水平却会增加企业内部未来现金流的不确定性，从而导致企业创新持续性投资的资金不足甚至中断——弱化企业经营期望落差对创新可持续性的促进作用。综上所述，本文提出以下假设：

假设3：企业风险承担水平弱化了经营期望落差对创新可持续性的正向影响。

(四)产权性质和企业风险承担水平的联合情境效应

从融资约束角度来看，高风险承担的企业未来现金流入的不确定性使其在创新持续性投资上对外部融资的依赖程度更高，因而银行贷款是其进行创新持续投资最主要的外部融资方式。相对于非民营企业，民营企业往往面临着严重的信贷歧视问题：一方面，非民营企业背后往往有政府的支持，通过政府出面干预银行的信贷决策，非民营企业能够更容易地从银行获得没有担保的信用贷款，银行也更愿意借贷给非民营企业而非民营企业。另一方面，即使民营企业获得了贷款，也会被附加诸多条件，如严苛的还款条件、严格的贷款抵押和较高的还款利率等。随着民营企业风险承担水平的提高，为了确定其是否有还款能力，银行对民营企业的贷款审核、还款条件等势必会更加严苛，因而信贷歧视现象更加明显。因此，在这种创新持续性投资“内外皆受阻”的情况下，高风险承担民营企业的创新持续行为更容易中断。相反，对于非民营企业而言，由于有政府作为其“隐形”担保人，在企业出现财务危机时给予援助，这大大降低了银行的放贷风险[25]，所以，非民营企业无论风险承担水平高低都比较容易获得银行贷款，企业风险承担水平的高低对非民营企业获得资金难易程度的影响比民营企业要弱得多。

从管理者行为角度来看，对于民营企业而言，股东作为利益的最终获得者往往就是管理层的直接监管者，所以其对管理层行为的监管有较大的积极性。当企业存在经营期望落差时，进行较高风险的创新投资有可能有助于提高企业的业绩。但对于高风险承担的企业而言，如果管理者继续将企业的资源用于承担更多的风险，那么企业的日常营运甚至可能中断，股东的利益也会蒙受更大的损失。因此，高风险承担的民营企业股东更有可能向管理者施加压力，使其将资金运用于如产品的推广和促销等风险较小的获利项目，从而放弃企业创新持续投资。相反，对于非民营企业而言，由于存在所有者缺位，直接监管企业经营管理层的往往不是利益的最终获得者。管理层所受监督相对较小，在投资决策上享有更大的自主性。高风险承担水平虽然会在一定程度上弱化管理者的持续创新动力，但没有民营企业明显。基于以上分析，本文提出以下假设：

假设4：相对于非民营企业，企业风险承担水平弱化经营期望落差对创新可持续性的正向影响在民营企业中更为显著。

三、回归模型与变量说明

(一)回归模型与变量说明

(Innov/K)i,t=α+β1*(Innov/K)i,t-1+β2*|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|+β3*(CF/K)i,t-1+β4*(DEBT/K)i,t-1+β5*(GROWTH/K)i,t+β6*TQi,t+β7*Sizei,t+β8*Agei,t+dt+fi+εi,t

(1)

本文通过设定回归方程(1)对假设1进行验证。Innov代表企业创新投入，Ki,t代表企业总资产。企业创新可持续性反映了企业综合创新活动是否能够持续增长，参照鞠晓生(2013)[7]、鞠晓生等(2013)[8]、李健等(2016)[9]的观点，企业创新活动虽然以创新投资为主，但还包括如人力资本开发、新技术的引进等活动。因此，只采用研发支出作为测量指标较为局限，而新会计准则中的无形资产包括了专利权、非专利技术、商标权等，涵盖了更多企业创新投入的活动信息，因此可以将其作为企业综合创新活动的结果。借鉴已有研究，本文同样采用无形资产增量来度量企业创新可持续性。

|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|代表经营期望落差，由于本文分析的是企业经营期望落差对后续创新投资活动的影响，所以和现有研究相同[26-27]，本研究采用该变量的滞后一期。Pi,t-1为总资产回报率，借鉴Chen(2008)[28]的方法，我们获得经营期望业绩Ai,t-1。此外，由于本文的研究对象为实际业绩低于经营期望业绩的企业，因此借鉴贺小刚等(2013)[26]的方法，本研究定义I1为低绩效企业，若企业过去一年的实际业绩低于经营期望业绩(Pi,t-1-Ai,t-1<0)，则I1=1，否则为0。我们进一步将I1与业绩期望差距相乘并取绝对值然后进行对数化处理，得到最终的解释变量即低绩效企业经营期望落差。本文的控制变量具体包括：①现金流与总资产比值(CF/K)，现金流由净利润加本年折旧赋值。②企业负债与总资产比值(DEBT/K)，企业负债由短期借款和长期借款相加所得。③企业成长性(GROWTH)，本研究通过销售增长率来度量企业成长性[29]。④企业投资机会(TQ)，我们采用托宾Q值来控制企业的投资机会[30]。⑤企业规模(Size)，本文使用总资产的对数赋值企业规模。⑥企业年龄(Age)，本文使用样本年份减去企业注册日期赋值企业年龄。

(Innov/K)i,t=α+β1*(Innov/K)i,t-1+β2*|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|+β3*Ownshipi,t+β4*|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|*Ownshipi,t+β5*(CF/K)i,t-1+β6*(DEBT/K)i,t-1+β7*(GROWTH/K)i,t+β8*TQi,t+β9*Sizei,t+β10*Agei,t+dt+fi+εi,t

(2)

本文通过设定回归方程(2)来验证假设2。Ownship代表产权性质，本文参考李健和陈传明(2013)[31]的做法，将没有政府背景的企业即实际控制人为家族、个人或外商投资的企业统一作为民营企业，并赋值为1；其他赋值为0。

(Innov/K)i,t=α+β1*(Innov/K)i,t-1+β2*|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|+β3*Riski,t+β4*|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|*Riski,t+β5*(CF/K)i,t-1+β6*(DEBT/K)i,t-1+β7*(GROWTH/K)i,t+β8*TQi,t+β9*Sizei,t+β10*Agei,t+dt+fi+εi,t

(3)

本文设定回归方程(3)来验证假设3。Risk代表企业风险承担水平，参照余明桂等(2013)[23]、吕文栋等(2015)[32]的做法，本文采用盈余的波动性来度量企业的风险承担。具体来讲：先根据所有上市公司行业平均值调整各企业每年的资产收益率，然后计算出上市公司在观测期内经调整后的资产收益率的标准差，并将其赋值为企业风险承担水平。为了验证假设4，我们在不同所有制下对回归方程(3)进行分组检验，观察|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|和Risk的乘积项系数是否存在差异。最后，为了防止可能存在于面板数据中的非线性关系和非平稳序列等计量问题，本文对各主要变量(虚拟变量除外)都进行了对数化处理。

(二)数据来源与样本描述

本文研究所使用的数据来自于CSMAR数据库，研究对象为制造业上市公司，时间跨度为2005-2014年。同时本文对数据进行了以下筛选：(1)剔除B 股或H 股的上市公司；(2)剔除曾被ST和PT的样本；(3)在1%水平下对各连续型变量进行缩尾处理；(4)剔除主要变量具有缺失值的样本。最终获得的样本为由1194家截面企业构成的、观测值为4966的非平衡面板数据集。表1报告了研究变量的相关分析结果。由表1相关分析所得的pearson相关系数显示，自变量经营期望落差(|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|)与因变量创新可持续性(Innov/K)存在正相关关系，这在一定程度上支持了本文假设1，即经营期望落差正向影响企业的创新可持续性。

表1 变量的相关系数矩阵

注:*、**和***分布表示10%、5%和1%的显著性水平(以下表格都是如此)。

四、研究设计与实证结果

(一)回归检验与回归方法

1.面板数据的单位根检验

考虑到可能存在的时间趋势会造成数据的“伪回归”现象，因此在回归估计前，我们首先进行平稳性检验。由于Fish-PP检验不必指定滞后期数，而且可以使用异方差自相关文件的标准差，因此本文报告了Fish-PP检验结果。如表2所示，检验结果表明大多数变量不存在单位根问题。

表2 面板单位根检验结果

2. 内生性问题的处理和估计方法确定。

本文使用变量的滞后期作为相应内生变量的工具变量。为保证工具变量的有效性，我们仅使用一个更高阶滞后值作为工具变量，但最多使用被解释变量的五个滞后值作为工具变量。同时，为解决扰动项自相关问题，我们在解释变量中引入被解释变量的一阶滞后项。考虑到短面板数据中通常存在的异方差情况，GMM估计比两阶段最小二乘法(2SLS)更适合解决回归中存在的异方差问题，同时系统GMM估计相对一阶差分GMM法能够有效克服弱工具变量及小样本偏误的影响，因此本文选择系统GMM估计法。各模型的VIF值都低于10，表明回归模型不存在严重的多重共线性问题。Sargan检验(表3-表4最后一行)显示无法在5%显著性水平上接受“所有工具变量都有效的原假设”，验证了本文选择的工具变量的有效性。同时表3-表4中的回归扰动项的二阶自相关检验(AR(2))表明，扰动项的差分不存在二阶自相关。以上检验说明，我们设定的模型以及选择的估计方法具有合理性。

(二)实证结果

模型(1)报告了仅包含控制变量的回归结果。模型(2)报告了回归方程(1)的实证结果，检验了经营期望落差对企业创新可持续性的影响。实证结果显示经营期望落差(|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|)的回归系数为正，具体p值为0.000，在1%的显著水平上显著，表明经营期望落差对企业创新可持续性有促进作用，本文假设1得到验证。模型(3)报告了回归方程(2)的结果，以检验产权性质(Ownship)的调节效应。实证结果显示|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|* Ownship系数为正，具体p值为0.000，在1%的水平上显著，表明企业的产权性质会影响经营期望落差与创新可持续性之间的正向关系，具体来讲，经营期望落差对企业创新可持续性的促进作用在民营企业中更为显著，本文假设2得到验证。模型(4)报告了回归方程(3)的结果，以检验企业风险承担水平(Risk)的调节效应。实证结果显示|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|*Risk系数为负，具体p值为0.001，在1%的水平上显著，表明企业风险承担水平会弱化经营期望落差对创新可持续性的促进作用，本文假设3得到验证。最后，模型(5)和模型(6)分别报告了民营企业与非民营企业分组中，企业风险承担水平(Risk)调节效应的差异。在民营企业分组中，|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|* Risk在1%水平上显著为负，具体p值为0.000，而在非民营企业分组中，|I1(Pi,t-1-Ai,t-1)|* Risk的具体p值为0.149，即使在10%水平上也并不显著。本文基于虚拟变量法对两组系数差异的检验结果显示，两组回归系数的差异具有统计上的显著性(chi2值为4.97在5%的水平上显著)。这进一步证明了相对于非民营企业，民营企业中风险承担水平的负向调节作用更为显著，本文假设4得到验证。

五、稳健性检验

我们只保留了至少连续3年的样本，这虽然使样本观测数量减少了1959个，但多年连续观测能够更好地反映出创新持续性的波动变化，使得样本在时间序列上更具有代表性。

表3 实证结果

六、分析与讨论

当前，中国经济新常态正迎来经济增长方式变革的换挡期，经济增长将从GDP高速增长向CII(中国创新指数)高速增长过渡。习近平总书记在十九大报告中进一步强调创新驱动发展战略，体现了我国对提高创新发展水平、引领世界科技趋势的梦想和决心。企业作为创新的主体，保证其创新可持续性对实现我国科技强国的目标举足轻重。在此背景下，本文提出了影响企业创新可持续性的一个新因素，即经营期望落差。本文的研究结果表明：(1)经营期望落差对企业创新可持续性存在显著的正向影响。本文的研究结论，与Greve(2003)[13]和Chen(2008)[28]在其研究中所提出的，当实际业绩低于期望业绩时，管理者往往会调整决策方案如增加研发投入的理论观点相一致。(2)民营企业的产权性质对两者间的关系有调节作用。本文的研究结论与吴延兵(2012)[20]指出的民营企业由于清晰的产权结构因而更注重创新的观点一致。(3)企业风险承担水平的提高对两者间的关系有调节作用。Bertrand等(2003)[15]的研究结果指出，较多的并购和多元化经营会使企业减少创新投入。本文的研究结果与其观点在逻辑上相一致，本文验证了企业风险承担水平对经营期望落差与创新可持续性之间关系的弱化影响。(4)相对于非民营企业，企业风险承担水平对两者间关系的调节作用在民营企业中更为明显。本文的研究结果表明，民营企业虽然具有强烈的创新意识，但在企业风险承担水平过高的情况下，民营的产权性质反而会更进一步弱化经营期望落差与创新可持续之间的关系。这与目前学者普遍认为民营企业面临信贷歧视、融资难等问题的观点在一定程度上相呼应。

此外，本文在丰富了学术界关于创新可持续性研究的同时，也为企业管理和政府政策制定带来了重要启示：(1)持续创新是我国企业突破产业价值链分工、实现产业结构优化升级的根本途径。虽然企业经营期望落差的存在代表着组织当年的实际业绩没有达到预期水平，但这种“未达标”的状态同时也有利于激发企业管理者的创新意识，从而推动企业创新活动的持续开展。因此，企业的投资者以及主管部门如果过于关注企业的资本市场绩效目标，并以此为标准判断管理者的管理能力，则可能导致管理者更为重视短期绩效目标，阻碍企业进行持续创新投资。(2)过高的风险承担水平可能使得企业在进行创新决策时心有余而力不足。因此企业应该将风险承担水平维持在一个合理的范围，避免过高的风险承担，从而使得企业在出现经营期望落差时有条件通过进行创新持续性投资来改善现状。(3)政府可以通过提供科研经费补助、减免税收等政策来鼓励企业进行创新持续性投资。在此过程中，由于民营企业在创新活动中往往难以获得与非民营企业同等的创新资源，因此政府应当更加重视对民营企业的政策扶持。

表4 稳健性检验结果

[1]HALL B H. The financing of research and development [J]. Oxford Review of Economic Policy, 2002, 18(1):35-51.

[2]GUARIGLIA A, LIU P. To what extent do financing constraints affect Chinese firm’s innovation activities? [J]. International Review of Financial Analysis, 2014, 36(12): 223-240.

[3]BROWN J R, PETERSEN B C. Cash holdings and R&D smoothing [J]. Journal of Corporate Finance, 2011, 17(3): 694-709.

[4]BROWN J R, MARTINSSON G, PETERSEN B C. Do financing constraints matter for R&D? [J]. European Economic Review, 2012, 56(8): 1512-1529.

[5]MUKHERJEE A, SINGH M, ZALDOKAS A. Do corporate taxes hinder innovation? [J]. Journal of Financial Economcis, 2017, 124(1): 195-221.

[6]李健, 李慧慧, 潘镇. 高管薪酬、政治关联与创新可持续性[J]. 南大商学评论, 2015(31): 88-106.

[7]鞠晓生. 中国上市企业创新投资的融资来源与平滑机制[J]. 世界经济, 2013(4): 138-159.

[8]鞠晓生, 卢荻, 虞义华. 融资约束、营运资本管理与企业创新可持续性[J]. 经济研究, 2013(1): 4-16.

[9]李健, 李婷婷, 潘镇. 组织冗余、产品市场竞争与创新可持续性——基于中国上市公司动态面板数据的研究[J]. 中国科技论坛, 2016(1): 88-92.

[10]李健, 杨蓓蓓, 潘镇. 政府补助、股权集中度与企业创新可持续性[J]. 中国软科学, 2016(6): 180-192.

[11]GRIGORIOU K, ROTHAERMEL F T. Organizing for knowledge generation: Internal knowledge networks and the contingent effect of external knowledge sourcing [J]. Strategic Management Journal, 2017, 38(2): 395-414.

[12]SANDERS N R, FUGATE B S, ZACHARIA Z G. Interdisciplinary research in SCM: Through the lens of the behavioral theory of the firm[J]. Journal of Business Logistics, 2016, 37(2): 107-112.

[13]VANACKER T, COLLEWAERT V, ZAHRA S A. Slack resources, firm performance, and the institutional context: Evidence from privately held european firms [J]. Strategic Management Journal, 2017, 38(6): 1305-1326.

[14]贺京同, 高林. 企业所有权、创新激励政策及其效果研究[J]. 财经研究, 2012(3): 15-25.

[15]MULLINS W, SCHOAR A. How do CEOs see their roles? Management philosophies and styles in family and non-family firms [J]. Journal of Financial Economics, 2016, 119(1): 24-43.

[16]贺小刚, 连燕玲, 吕斐斐. 期望差距与企业家的风险决策偏好——基于中国家族上市公司的数据分析[J]. 管理科学学报, 2016(8): 1-20.

[17]BAYUS B L, ERICKSON G, JACOBSON R. The financial rewards of new product introductions in the personal computer industry [J]. Management Science, 2003, 49(2):197-210.

[18]GLENDON A I, CLARKE S, MCKENNA E. Human safety and risk management [M]. Boca Raton: Crc Press, 2016.

[19]吴延兵. 市场结构、产权结构与R&D——中国制造业的实证分析[J]. 统计研究, 2007(5): 67-75.

[20]吴延兵. 国有企业双重效率损失研究[J]. 经济研究, 2012(3): 15-27.

[21]刘和旺, 郑世林, 王宇锋. 所有制类型、技术创新与企业绩效[J]. 中国软科学, 2015(3): 28-40.

[22]袁淳, 荆新, 廖冠民. 国有公司的信贷优惠：信贷干预还是隐性担保？——基于信用贷款的实证检验[J]. 会计研究, 2010(8): 49-54.

[23]余明桂, 李文贵, 潘红波. 管理者过度自信与企业风险承担[J]. 金融研究, 2013(3): 149-163.

[24]HILARY G, HUI K W. Does religion matter in corporate decision making in America? [J]. Journal of Financial Economics, 2009, 93(3): 455-473.

[25]张敏, 张胜, 申慧慧, 等. 政治关联与信贷资源配置效率——来自我国民营上市公司的经验证据[J]. 管理世界, 2010(11): 143-153.

[26]贺小刚, 连燕玲, 张远飞. 经营期望与家族内部的权威配置——基于中国上市公司的数据分析[J]. 管理科学学报, 2013(4): 63-82.

[27]连燕玲, 周兵, 贺小刚, 等. 经营期望、管理自主权与战略变革[J]. 经济研究, 2015(8): 31-44.

[28]CHEN W R. Determinants of firms’ backward-and forward-looking R&D search behavior [J]. Organization Science, 2008, 19(4): 609-622.

[29]沈红波, 寇宏, 张川. 金融发展、融资约束与企业投资的实证研究[J]. 中国工业经济, 2010(6): 55-64.