失信的资本

宋奕青

诚信是一切经济活动的根本。对资本市场来说，诚信是一个老生常谈却又让人无法回避的话题。

第一只“灰犀牛”：业绩爽约

自2013年以来，A股市场的并购重组数量逐年递增，在2016年达到高峰。据Wind数据显示，2015年、2016年上市公告交易并购已完成的数量分别为3558单、4091单。在这些并购中，绝大多数上市公司遵循市场化原则，实行三年业绩承诺的惯例，这就意味着2017年和2018年可能成为业绩承诺兑现的集中爆发期，尤其是2017年年底，被收购企业的业绩承诺到期兑现的压力或将大于以往。

2018年1月4日沃森生物发布公告称，因标的公司未完成业绩承诺，沃森生物将承担赔付责任，将对业绩产生重大不利影响。

而这并非个案，每一轮并购大潮过后，都可能出现业绩承诺不达标的高峰，而据统计显示，2017年以来已有近百家上市公司因被并购公司业绩承诺未达预期而发布业绩补偿公告。

近期多家上市公司大幅向下修正业绩预告，令市场颇感意外。修正业绩的原因多种多样，比较容易出现雷区的往往是去年三季度报告向好的公司，而在过去几个月未出现任何风险信息披露，近日集中曝出大幅财务减值令投资者措手不及。

对此，有私募人士表示，2018年是业绩承诺协议集中到期的一年，许多被并购企业会因行业竞争加剧、市场开拓低于预期等因素造成业绩承诺未完成。虽然大多数都通过现金或股份回购等方式履约补偿承诺，但通常在执行过程中，承诺方的补偿经常会难以兑现，上市公司多数会同承诺方进行协商，选择更改业绩补偿方案，或者不得不对簿公堂。

獐子岛的“扇贝跑了”，这不是段子。獐子岛最新的公告里面确实已经提及，在发现“扇贝大幅减产”之前，早已有“扇贝太瘦”的苗头，但是公司并没有及时做出库存摸底，导致在去年三季度业绩报告时，发布的2017年年度业绩预告还是稳步增长的，结果悲催的是，“扇贝太瘦”引发了巨额财务计提损失，投资者怨声载道。

早在2017年10月27日，獐子島发布2017年三季度报告预测2017年年度略增，归属于上市公司股东的净利润变动幅度13.07%至38.20%。2017年度归属于上市公司股东的净利润变动区间9000万至11000万元。业绩增长的主要原因是，渠道推广虾夷扇贝等销售业绩较好。

那为何3个多月前还销售业绩较好的虾夷扇贝，在今年1月就突然变脸了呢？

2018年1月31日，獐子岛发布的最新业绩预告修正公告，预测2017年年度首亏，预测归属于上市公司股东的净利润为亏损5.3亿元-7.2亿元。修正原因是公司虾夷扇贝的年末存货异常。但是这个“存货异常”对于一家大型海鲜养殖企业来说，不是一般的异常。

用“扇贝跑了”来描述多达8亿元的财务数据落差，似乎有一些“到嘴的鸭子飞了”的戏谑。

相对于獐子岛“扇贝”段子的戏剧性，巴士在线所遭遇的业绩断崖式下跌背后则更加狗血。

巴士在线在即将发布年度业绩报告时，曝出公司董事失联，大幅向下修正业绩预告，绩修正后预计亏损15亿-18亿元。然而，去年三季度业绩报告时，预测公司2017年业绩预告为盈利1.64亿-2.1亿元。2016年巴士在线盈利为9360万元。

前后4个月，业绩预告相差最高达20亿元，这种狗血剧情在今年还是比较少见的。

不能与主要业务协调是业绩不能完成的原因之一。如汇冠股份在公告中称，精密结构件作为公司的传统业务板块，其毛利率相较于公司教育板块具有较大差距，该业务与公司未来计划大力发展的教育板块业务很难产生协同效应，不符合公司未来的发展方向。因此汇冠股份2017年6月16日发布公告称，对于业绩承诺应补偿股份涉及股东为3人，回购注销的股票数量共计为836.35万股。

另外，还有公司将主要原因归咎于火灾等一系列不确定因素。如赣锋锂业收购的美拜电子则将业绩下滑归咎于两次火灾，而经认定上述二次火灾事故损失金额合计为4962万元。而截至2018年1月6日，美拜电子收到李万春支付的第一笔火灾损失赔偿款500万元，尚未收到剩余火灾损失赔偿款4462万元。同时赣锋锂业2018年1月6日公告称，同意公司定向回购李万春应补偿股份63.2万股，用于李万春应支付深圳市美拜电子的火灾损失赔偿尾款。

这些现象其实都是前几年上市公司盲目并购留下的后遗症，特别是在2015年的大牛市情况下，不少上市公司寻求并购来蹭热点，推高了一级市场资产价格和并购标的市场回报预期，并购标的被动地给出了不合理的业绩承诺，相关的问题在几年以后浮出水面。要想降低并购“踩雷”的概率，关键还是上市公司不盲目跟风跨界，不搞高溢价、高业绩承诺并购。在并购完成后，经营业绩也不应过度依赖并购对象。

第二只“灰犀牛”：债券违约

2018年伊始，又有债券出现违约。

1月16日，丹东港集团有限公司“丹东港”公告称，丹东港PPN001应于1月13日付息及兑付本金，截至公告日未能筹集足额偿付资金，已构成实质违约，累计债券违约金额15亿元人民币。

东海证券作为丹东港公司债的受托管理机构，也因未能履行有效监督责任收到辽宁证监局的警示函。

继丹东港违约后，亿阳集团公告称，应于1月29日支付“16亿阳01”回售款、2017年1月27日至2018年1月26日期间的利息及相关手续费共计2.24亿元。违约原因为亿阳集团目前正在积极推动重组中，无法按时支付回售款、利息及相关手续费。

据悉，“16亿阳01”发行规模为2.09亿元，票面利率为7.1%/年，起息日为2016年1月27日，期限为4年。亿阳集团应于2018年1月29日支付本期债券回售款、2017年1月27日至2018年1月26日期间的利息及相关手续费共计近2.24亿元。

亿阳集团表示，为保护各债权人的利益，尽快实现债务兑付，目前正在积极推动重组中。公司拟于近期召开会议，就重组的方案与进展与主要债权人进行沟通与汇报。为了公司的顺利重组以及最大限度地保护债权人的利益，希望债权人给公司时间和空间，确保公司的重组有序顺利进行，待公司重组完成后一并处理本期债券兑付兑息事宜，因此公司无法按时支付本期债券回售款、利息及相关手续费，具体会议时间公司将另行公告。endprint

亿阳集团接下来还有包括16亿阳01在内的6只债券待偿，兑付压力更大。

至此，2018年以来，市场上已有5只债券违约，且1月以来信用负面事件不断。据平安证券数据，1月已有59起负面事件，主体评级调低和债项评级降低是主要构成。“打破刚兑和去产能推进背景下，钢铁、煤炭等产能过剩行业恐成为信用债市场的违约雷区。”平安证券表示。

无论是从实质性违约还是技术性违约，从2017年至今，债券违约情况时有发生，在严监管的大环境下，更多罚单在路上。申万宏源证券认为，在政策多发、城投债到期集中再融资压力增大、经济基本面尚可的三个因素影响下，城投债估值波动加大刚刚开始。“规模化违约难以出现，但一两例杀鸡儆猴的‘示范性违约出现仍有可能。”

2017年以来，监管加强了对公司债募集资金使用、信息披露、尤其是定期报告信披的及时性和准确性，以及托管机构是否尽责等方面的监督管理。据不完全统计，2017年共有浙商证券、东吴证券、华英证券、西部证券、中山证券、大通证券六家券商因作为公司债券受托管理人未能履行职责被证监局下发警示函。

第三只“灰犀牛”：业绩靠炒

近年来，A股頻繁上演“更名秀”，“突然间发现好多股票找不到了，因为都‘换脸了”。经Wind资讯数据统计，剔除因业绩变动导致的公司“摘帽”、“带帽”，股改前后公司名称前缀或消除S、G等被动更名，A股市场的历史长河中，共有837家公司主动更名1111次。

上市公司更名热的背后，究竟是并购重组、战略转型、大股东易主引发主营变化，还是仅仅为了迎合热点炒作，不少公司似乎很难逃脱“跟风”的嫌疑。

区块链概念股壹桥股份的全资子公司壕鑫互联日前宣布推出全球首款基于区块链的电竞加速器基础服务——壕鑫竞斗云。随后股价快速拉升，从2017年12月27日至2018年1月12日股累计上涨超过40%。其实壹桥股份上市后先后三次更名，股价三次大涨，尽管第三次拟变更“晨鑫智能”失败，但是仍阻止不了其股价上扬。

壹桥股份成立于2001年8月，2010年的7月在中小板上市，当时的证券简称是壹桥苗业，主要从事鱼、虾、蟹、海参、贝类、藻类育苗、养殖、销售；海产品冷藏、销售。但是2014年10月，水产界发生了著名的虾夷扇贝出走事件。作为獐子岛的同行业公司，难免会受牵连。于是壹桥苗业发挥其戏精的本质，向小散们吹风：“海参才是我们的主营业务”，并于2015年1月正式更名为壹桥海参。随后股价上行，三个月内累计上涨涨幅超过60%。

到了2016年，壹桥海参将部分海参业务和游戏业务进行了置换，摇身一变成了海参行业和互联网泛娱乐行业双主管，再次更名为现在的壹桥股份。壹桥股份复牌当天股价即涨停，次日再度涨停，经过半个月时间其股价累计上涨30.32%。

2017年年底区块链大风刮起，海内外为之一振。壹桥股份大概觉得海产和泛娱乐双主管已经不能满足当下需求，突然向交易所提请更名，这次更为彻底，直接成为晨鑫智能，抛弃水产，改做移动游戏了。虽然最终没能通过，但是染指区块链的风已经放出去了，其股价如愿以偿的迎来了第三次大涨。

这不禁让人想起大A股市场上那个著名的“匹凸匹”事件。著名的多伦股份更名匹凸匹后，股价6个交易日收出5个涨停；天润控股更名天润数娱，股价4个交易日也收出了3个涨停，且此后也一路快速上扬，短短一个月的时间，股价即实现了翻倍上涨。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，名称是上市公司的无形资产，类似腾讯、阿里巴巴、贵州茅台等优质公司从不会随便改名。上市公司更改名称，多是由于业绩成长性欠佳，希望通过更换主业或更改名称来与曾经不堪回首的历史做告别。其中更是不乏公司抢抱牛市热点大腿，炒概念、制造想象空间、拉抬股价、利好股东。而即使真的通过并购重组完成了主营业务的改变，并购后的持续盈利能力也是忧多喜少。

第四只“灰犀牛”：承诺丧约

人无信不立，但在A股市场，不少上市公司许下诺言后随意变更承诺。一汽夏利大股东的“失信”行为引来了投资者用“脚”投票。

近日，在媒体十大黑榜上市公司评选活动中，一汽夏利被投资者推荐入选“2017年十大黑榜公司”候选榜单。

投资者对此表示：“十大黑榜公司，一汽夏利应该算一个，公司业绩巨亏一直靠出售资产保壳。2017年9月11日以来，汽车板块多次集体上涨，但是公司却一直停牌，一股都卖不出去，而被寄于厚望的股权转让转了一圈又像没事发生一样，公司没有任何补救就让我们流着泪看复牌了，非但没有注入优质资产反而又要卖资产，亏的都不敢看盘。”

作为央企成员，一汽夏利为何沦落如此境地。

2010 年，一汽集团启动主业重组改制工作，其核心业务及主要资产经重组设立一汽股份公司，并于 2011 年 6 月 28 日工商注册成立，为进一步建立现代企业制度奠定了基础。在这样的背景下，当中国一汽持有的一汽轿车和一汽夏利两个上市公司股份转移至一汽股份公司过程中，在监管部门的要求下，做出了5年解决同业竞争的承诺。值得注意的是，该承诺为不可撤销承诺。

然而，一汽股份却在5年大限到来之后，做出了将承诺期再延迟三年作为过渡期的决定。对于原因，一汽股份在公告称，在做出上述承诺以来，一是由于宏观经济环境的变化，汽车行业增速放缓，公司在内部经营也承受着压力。二是自 2015 年以来，证券市场发生大的波动，难以把握资本运作的窗口期。三是公司内部管理层在 2015 年也出现重大变化。虽然到目前为止，尚未履行上述承诺，但是一汽股份公司解决同业竞争的初衷并未改变。因此，在这种情况下，恳请股东大会同意将承诺期再延迟三年作为过渡期。

这已经不是一汽股份首次在解决同业竞争问题上拖延。2012年，一汽股份曾承诺，将力争在收购一汽夏利完成之日3年内，以合理的价格及合法的方式彻底解决这一问题，解决途径包括但不限于资产和业务重组、合并、清算关闭等及证监会、上市公司股东大会批准的其他方式。按照上述承诺，一汽股份应该最迟在2015年4月5日前解决上述问题。

事与愿违。2015年4月4日，一汽夏利发布《关于控股股东承诺事项的公告》称，“一汽股份不能在上述日期，彻底解决一汽轿车、一汽夏利与一汽股份下属企业的同业竞争问题，以及一汽轿车与一汽夏利之间的同业竞争问题。一汽股份拟在条件成熟时，启动此项工作。”

一汽股份反复拖延承诺期限，这让一汽股份A股上市公司的股民深感“受伤”。日前，在一汽轿车、一汽夏利的众多门户网股吧，有投资者称已向证监会证券期货违法违规行为举报中心举报。也有不少投资者号召中小股东对上市公司议案投出反对票和进行集体诉讼。有投资者表示：“承诺一百年后不是更好吗？无信而不立，推后三年还叫承诺吗？”；“延长理由太荒唐，敷衍股民，领导层更换也是理由？”

投资者气愤地表示：“一个企业无视自己的承诺，失信股民这让投资者很受伤。”

其实，一汽的情形在A股上市公司中并不鲜见。在此之前，潍柴动力、华东药业等多家上市国企都出现了类似行为，而且违约手法也各不相同。虽然证监会在2014年初出台相关规定，但类似情形仍然屡禁不止。

“大股东的承诺，如没有对赌协议并涉及补偿标准，将很难付诸法律。”业内人士认为，从实际情况来看，现有规定尚不足以震慑失信行为，有必要加大惩戒力度，从制度上加以完善，提高上市公司大股东故意违约的成本。

回顾已收官的“十二五”规划，六大汽车集团中只有上汽集团以98.34%的完成率基本完成目标，东风汽车和北汽集团分别完成77.45%和71.11%，一汽集团、长安集团和广汽集团均“不合格”。endprint