私募股权基金投资管理与发展探讨

翟飞

摘要：目前我国私募股权基金的发展取得了一定的成就，丰富了我国资本市场的结构，促进了国有企业的改革和重组，为中小企业和地方企业带来新的融资渠道。但私募股权基金的发展尚处于早期阶段，仍有许多制度和政策问题亟待解决。文章通过对私募股权基金投资管理的全面分析，加深了行业从业人员和政策制定者对私募股权基金的理解，并为私募股权基金产业在早期的发展提供了一些建议，可供同行参考。

关键词：私募股权基金；火线入股问题；投资退出机制

一、私募股权基金特征与发展意义

不像证券投资基金只能针对证券交易所挂牌上市的证券，私募股权基金能够投资在没有上市企业的股权上；在募集方式上，私募股权基金采用私募的方式；在投资对象方面，私募股权基金的投资对象较少，且对应关系也比较单一化，不像对冲基金的投资对象非常广泛，在任何市场都发挥着非常关键性的作用；私募股权基金基本的战略结构都集中在私募股权市场内部，既要对地域结构、行业体系等进行细化选择，也要对目标企业进行投资标准的界定，结合交易安排的特征，从而提供相应的增值业务和退出机制。

私募股权基金是对资本市场的有效补充，也是我国解决金融瓶颈问题的主要路径，作为发展中国家，我国存在金融发展滞后的现象。结合历史经验和现实因素，我国要想实现金融资源的多元化进步，就要从根本上规避金融压抑问题，升级资源占有率和社会贡献率之间的关系，确保中小企业的全面发展。

二、私募股权基金现状

（一）火线入股问题

在我国，阿里巴巴在H股项目发行过程中，就引进了雅虎、富士康以及工商银行等基石投资者。在实际应用和运行体系建立后，私募股权基金在结构中，得到的收益较为有限，只有有效控制风险，才能保证收益的稳定性。我国的市场只是在投资结构中对企业股权进行分配，且投资周期较短，会导致入股价格严重低于实际发行价格，这种冒进的经济行为被称作火线入股。

（二）增长速度过快问题

企业在实际运营过程中，若是接受了私募股权基金的投资，不仅能有效缓解资金链断裂的问题，也能有效落实资金管理，实现可持续发展。但是，私募股权基金是一把双刃剑，不仅能促进企业的稳定运行，也会使得企业由于陷入高速增長的陷阱而最终血本无归。企业在发展进程中，若是不能认清业绩增长和企业持续性优化之间的关系，就会出现增长速度过快的问题。

（三）投资泡沫化问题

在私募基金投资体系建立过程中，投资结构往往习惯集中在某一个行业中，然后就导致这个行业出现过热的问题，甚至直接造成投资泡沫化。例如，在新传媒行业刚开始发展的几年间，分众传媒成功在海外挂牌上市，使得很多私募股权基金持有人都收获颇丰。但是，媒体的竞争使得租金随之增高，而作为商家的广告企业，并不会将更多的精力和资金投入到新媒体公司中，就导致一部分新媒体公司面临资金链短缺的问题，甚至出现了泡沫经济的危险。

三、私募股权基金投资管理概述

（一）私募股权基金投资管理价值的产生

只有建立有效的退出机制，才能真正发挥私募股权基金投资管理的价值。针对退出方式、退出地点以及退出回报、时机等进行集中的规划，从而保证不同环节的运作效果符合预期。退出回报率的不同会直接影响PE的价值发现，并且，有效整合相关控制措施，着重关注退出战略，着重对价值交易环节和交易结构设计展开深度整合。PE的管理人通常在投资的初始阶段就已经对退出战略有了构想，在价值持有环节，需要结合退出战略对企业提供相应不同的增值服务。

（二）私募股权基金投资管理价值的交易

相较于共同基金、对冲基金等，私募股权基金投资体系是投资非上市“私人公司”，有一些甚至还处于发展的初级阶段，并不能完全满足资本市场的上市要求，需要大量资金进行项目支撑，就算是处于成熟阶段，也并不需要由于上市而披露大量的企业信息。因此，作为基本的股权资本，以股权的形式注入被投资公司，获得一定比例的股份，尽管能借助投资合同等形式规定权利，但是，只有建立价值创造手段，才能建立新的刺激约束机制，并且为增值服务的合法性奠定坚实基础。

（三）私募股权基金投资管理价值的实现

1. 退出机制

在私募股权基金投资管理中，PE建立初始投资本金和投资回报管理途径要遵循以下两点要求：从股东的角度出发，会从投资公司每年的盈利中获取有效的分红；将股东持有的股份进行出售，运行退出机制。退出机制主要是由PE运行机制以及实际投资项目运行框架体系决定的，在实际管理结构中，“有限合伙人协议”对不同的PE会产生存续期，表示固定时间段内的普通合伙人要对持有的被投资公司股份进行全部出让，满足实际需求。

2. IPO机制

IPO机制是PE境内运行退出操作的主CVSource要方式，相较于传统的共同基金和对冲基金，PE的退出机制形式更加多样化，无论是上市、并购还是原股东回购股权等方式，都能落实有效的退出操作。被投资的企业顺利上市后会首次公开发行IPO，也就为私募股权基金投资提供了有效的退出路径。

3. A股市场

对于私募股权基金投资管理体系来说，A股市场是IPO退出的主要渠道，其推出的“红筹上市”机制能引导企业建立健全稳定的退出机制。对于PE来说，投资企业赴境外进行上市，要经过证券监管、外汇管理局等部门的审批，面临不确定性，要有效创设完整的资金留存管理机制。

四、私募股权基金投资管理实证分析

（一）市盈率

市盈率常用来评估股价水平的合理性，由股价除以年度每股盈余得出。在对市盈率进行计算的过程中，股价通常取最新收盘价，从每股盈余方面分析，若按已公布的上年度每股盈余进行计算，则计算出历史市盈率。对样本数据进行统计分析和处理之后，发现：企业一般会在上市前2～3年逐步建立上市辅导期，在此阶段，企业上市的可能性较大，且会首次向投资者公开相关信息和数据结构，利用市场的趋向心理而抬高私募股权基金的入股价格；企业会在上市前两年对净利润进行整合，呈现出快速增长的态势，股东的每股收益也会出现快速增长现象，使得相同价格机制下的私募股权基金投资市盈率会出现逐步下滑的问题；从上市前16个月到20个月开始，企业的上市趋势基本已经确定，且整个状态就是满足市场需求的状态，这个阶段是再次吸引私募股权基金争抢的重要时期。endprint

（二）收益率

结合具体数据和信息分析，私募股权基金投资的平均收益率基本能达到78%左右，从入股时间点开始，到解禁时间点为止，年化平均收益率是83%。PE的投资收益率和投资时间点之间的关系也要符合标准。也就是说，私募股权基金的投资入股时间节点中，市盈率越高，整体获利空间越小，相对应的，PE的投资收益率也会随之降低。正是基于此，要对PE的投资市盈率主要特征进行细化分析，确保在理解的程度上有效落实相关参数管理效果，保证特征的完整性。

五、私募股权基金投资管理的建议

（一）优化监督机制

要树立更加完整的监督管理机制，积极践行系统化的控制措施，进一步提高监管体系的完整程度，防止行业内部出现不利于监管管理机制的问题。另外还要提高行业创新能力，为监管成本的综合性控制提供保障。在私募股權基金投资管理机制中，要对外部效应进行综合分析，不仅要有效控制私募股权基金投资管理企业的实际水平，优化资源配置效果，也要改进私人企业的公司治理结构，为经济健康发展提供保障，也能保证私募股权基金投资管理工作的全面落实。

（二）发挥政府职能

针对市场经济的实际需求，政府要集中把握“有限”“有效”以及“法治”等要求，积极践行更加完整的管理措施和管控机制，无论是企业还是市场经济体制中的自然人，都要积极落实更加全面且科学化的资金管理机制。也就是说，对于私募股权基金管理工作，要保证投资运作业务的实效性，针对基金管理人，要对基金运行章程以及有效合作协议进行多元化管理和自主决策，减少财务杠杆过高导致的风险问题。

（三）创立行业协会

建立行业协会是为了更好地保证私募股权基金行业的独立性和自律性，也为了基金信息披露效果的全面优化，运行更加系统化的估值标准和职业规范，提高制定效果和监督力度，确保行业研究水平和各方行业支持结构的全面优化。另外，由于股权私募基金行业需要坚实的人才基础，因此，政府要给予行业协会更多的支持，从而提升其建设水平和综合价值。

六、结语

综上所述，私募基金对中国资本市场的完善具有重要的现实意义，可以改善企业融资环境，促进创新型国家的建设，推动国有企业改革和重组。政府财政和税务部门应该充分发挥财政资金的引导作用，完善私募基金税收优惠政策，促进我国私募股权基金稳步向前发展，在经济建设中发挥更大的作用。

（作者单位：北京鹳雀财富投资管理有限公司）endprint