私募股权投资之如何开展尽职调查

随着脱虚向实振兴实体经济口号的提出，股权投资私募基金的设立也进行得如火如荼。本文讲述设立完股权投资基金之后，从浩瀚的求金若渴的项目池中，如何挑选项目并且进行项目尽调。

随着脱虚向实振兴实体经济口号的提出，股权投资私募基金的设立也进行得如火如荼。今天笔者来扒一扒，设立完股权投资基金之后，我们从浩瀚的求金若渴的项目池中，如何挑选项目并且进行项目尽调。

首先，如何挑选项目。对于刚设立的“愣头青”私募公司，可能都特别苦恼好项目不知道从何而来，直接去找企业，企业不搭理，在这个阶段，选择“抱大腿”跟投会是节省成本的不错选择。“抱大腿跟投”，就是选择一些知名的大机构，比如红杉、基石、达晨等，选择他们领头的项目标的进行跟投，节省尽职调查成本。如果已经积累了一定的经验，或者团队经验比较丰富的情况之下，再开始展开独立的尽职调查。

独立的尽职调查大概分为：案头研究，现场访谈，会所律所尽调入场，补充尽调访谈等四个阶段。

第一个阶段，案头研究。案头研究是一项系统性工程，首选需要对标的公司所在的行业有一个初判断，行业的发展前景、天花板、壁垒等，所谓好的行业才会有好的公司，这个行业必须是政策支持的或者是市场认可的蓬勃向上的。在确定行业基本面之后，然后比照国内外行业的发展状况，确认目前标的公司在国内外对标的阶段，对公司未来的发展前景做一个预判，在这个环节里，案头分析的工作人员需要收集大量的国内外对标公司的信息，以及行业对标国外的发展阶段、前景。最后，回到标的公司，详细分析标的公司的财务数据，经营管理团队的质地，以及内部控制制度等。一般来说，这个阶段需要2～3名研究员大约一周的时间（行业熟悉的另算，但是你不能保证你的研究员熟悉所有的行业）。在确定标的公司通过了案头研究，得出结论可以继续跟进的情况下，现场尽调小组开始入场。

第二个阶段，现场访谈。现场访谈一般的标配是2～3名现场小组成员，一个主问、一个补充提问、一个记录（当然笔者也见过相当精干的1人团队，不得不佩服，但是确实1个人的思维是有限的，即使是人手短缺还是派两个人为妙，至少一名提问一名记录）。现场访谈的目标一般是标的公司的高管及运营部门、采购部门、研发部门、内控部门、销售部门、财务部门、人事部门、生产部门工作人员，这个看不同的行业，简而言之就是通过案头分析里面的公司架构，把所有部门的高管以及工作组核心人员都访问了。现场访谈环节根据人手，以及标的公司的员工数量而定，一般时间在1天到1周不等，这里就体现了一人主问、一人补充、一人记录的重要性了，如果是持久战，一个人的思维会乱掉，对面的是企业若干高管及职工若干天的狂轰滥炸。而且访谈是需要技巧的，这也是最能体现尽调人员专业性和老新手差异的地方，有时候同一拨高管坐在你对面，经验丰富的访谈人员能获得非常多的信息，而新手什么都问不出来，这就是访谈的技巧。一般来说，访谈都是尽调方主问，标的方主答。提问一般包括确定性提问和灵活性提问。确定性提问一般在案头研究之后，小组会给一个清单给尽调小组的团队，这个就是确定性问题，也就是说新手也能照本宣科的提出，然后记录；灵活性提问，主要就是访谈者根据现场被访谈人员的情况，机动灵活的提问，取得更多有关的项目信息。灵活性提问是最能体现新手和老手区别的地方，这个是提问的技巧还有沟通能力。比如，有经验的访谈老手会把问题设置为开放性问题和封闭式问题，先用开放性问题诱导被访谈对象多说，然后给几个封闭式问题锁定范围，最后得出结论。访谈过程中，记录员需要做好记录，不要奢望录音能帮到你什么，录音除了会浪费你大量整理时间之外什么忙也帮不上。记录员当场记录好访谈的问题以及结论，回来可以直接录资料进入投委会讨论，大大节省时间。要知道，在好的项目面前，时间就是金钱，会有大量的机构和你争和你抢。

第三个阶段，会计师事务所、律师事务所进场尽调。能够过关斩将到这个阶段的项目基本算是鲤鱼跳龙门了，不然也不会进入这个“烧钱”环节。一般律师事务所、会计师事务所的费用在几万到几十万不等，看尽调对象的难度，一般想取得一份有价值的第三方尽调报告的话，会计师事务所或律师事务所的单项支出下限在5万元左右。而一般的私募机构都是小而美的，为了考虑节约成本，一般是在已经拟定投资也就是过了投委会第一轮的才会进入到这个环节。在这个环节需要注意的是，有些标的对象为了节省时间，不想让每个投资机构进场都来一轮法律和财务的尽调，标的对象会自己请会计师事务所、律师事务所对自身进行财务尽调、法律尽调，笔者习惯把这种尽调报告称为卖方尽调报告，也就是说，其实由标的公司自身聘请的会计师或律师出具的报告是偏向标的公司的，“谁付钱谁受益”，作为投资人来说，这份财务尽调报告或法律尽调报告可以参考，但不能全信，案头分析人员需要仔细阅读字里行间的潜在信息，并且提出问题给访谈小组，然后由访谈小组在现场访谈中发现蛛丝马迹，最后通过和会计师事务所、律师事务所的访谈得到确认或解答。常规的会计师事务所、律师事务所的尽调环节最好由投资机构聘请，“谁付钱谁受益”，买方报告更可信。一般会计师事务所、律师事务所根据标的公司的情况，以及人手和费用的情况，大概进场时间两周到1个月不等，负责任的会计师团队或律师团队会进入到每个分支机构进行核查（当然也面临不菲的尽调费用），在他们进场的同时，私募管理人的项目团队也可以跟随进场，方便对企业有进一步的了解。由于这个环节的专业性，所以也就要求了私募管理人团队中需要配备财务及法律的专业性人才（私募管理人人员配备以及部门人员设置笔者会在之后的文章中予以阐述）。

第四个阶段，补充尽调阶段。在会计师事务所、律师事务所的报告出具之后，项目团队能通过跟随尽调以及阅读报告发现一些新的问题，比如分支机构的规范性以及法律性风险、财务不规范性带来的IPO风险等等，项目团队能够通过这些信息同时预判未来企业在发展过程中可能遇到的问题，从而进一步判断标的企业是否合适投资。项目小组根据判断的结果，决定是否需要对企业进行再一轮的补充尽调，看看董事会层面是否对这些难点或问题有充分的认识，同时这些问题能否通过管理手段予以解决，如果可以，则提交投委会进行最后的表决，反之则终止。

以上案头研究、现场访谈、会计师事务所及律师事务所进场尽调以及补充尽调阶段基本是私募股权投资的尽调环节中不可缺少的部分，环环相扣，一般能在这四个环节中脱颖而出的通过尽调的企业，基本最后都是机构确认投资的企业了，除非在合同签订的环节出现重大分歧。