股价崩盘风险影响因素与应对措施研究

丁灿 沈舒玥 胡泽林

摘 要：虽然股价崩盘风险一直是国内外学者研究的热点话题，但是在2008年美国经济危机发生后，如何预防和降低股价崩盘风险的研究引起了学者们更加广泛的关注。基于国内学者对于股价崩盘风险的影响因素的研究结果，从政治联系和权力结构的角度进行归纳梳理，并提出相应的应对措施。

关键词：股价崩盘风险；影响因素；政治联系；权力结构；应对措施

中图分类号：F23 文献标识码：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2018.35.049

1 引言

当一个企业累积的负面信息达到临界点时，集中向市场披露，泡沫破裂，从而导致股价暴跌。而股票价格的暴涨暴跌都会对证券市场乃至资本市场产生严重的影响，不仅影响中国国内银行资金的安全导致金融危机的产生，甚至带动整个经济走向萧条。因此对于股价崩盘风险一直是国内外学者研究的热点话题。

目前虽有大量研究我国股票发展的文献和述评，大都是以股价崩盘风险为基础研究影响因素，从个股研究发展的角度进行整理归纳，没有从政治联系和权力结构的角度思考归纳影响因素。因此本文基于国内学者针对股价崩盘风险影响因素的相关研究成果，从政治联系和权力结构方面对股价崩盘风险的影响因素做出归纳总结。

2 股价崩盘风险的形成机理

股价崩盘指公司股价下跌，投资者无法进行股票买卖交易的现象。外部环境造成证券市场的恐慌心理、信息不对称、媒体对负面消息的大幅度曝光等情况都会导致股价崩盘，股价崩盘会影响整个公司的生产运营，甚至对整个行业造成不可挽回的损失。

“信息隐藏假说”（Jin and Myers （2006））即公司的经理人或者代理人出于自身薪酬等利益的考虑，会主动将负面信息隐藏起来而不是公之于众。在短期内这些行为会取得一定的效果。但是长期来看，一旦公司的负面信息积累过多，当达到某个临界点时泡沫就会破灭，大量的负面消息被披露出来，公司的股价随之体现出负面消息带来的严重后果而大幅下降，股价受到严重的冲击，甚至最终导致崩盘。这就是“信息隐藏假说”。

“异质信念假说”则是对市场层面股价崩盘风险做出的阐释。传统的资本资产定价模型认为投资者都是理性的，对于市场中的消息都会快速作出反应，基于有效市场假说做出相同的判断，这就要求股票市场的信息完全对称。人是“有限注意”（Hirshleifer和Teoh（2003）），由于心理因素的影响，投资者关注的信息量和角度是不同的，因此在对于市场行情等的判断中就存在差异。

3 研究现状回顾

3.1 公司层面的研究

Hong and Stein（2003）认为，股价崩盘风险受到投资者情绪和异质信念影响。许年行等（2013）指出机构投资者的羊群行为提高了上市公司股价崩盘的风险。彭志红等（2014）认为在媒体曝光之后，企业在应对措施的选择上有两方面的考虑，即企业家的能力和道德方面。因此企业家对事态和情形也要及时辨识清楚，采取适当的解决措施。宗教对股价崩盘风险起正面影响（Callen and Fang（2015））。万东灿（2015）得出较高的审计收费能够促使会计师事务所提高审计投入，提高审计质量，降低股价崩盘风险。吴克平等（2016）指出审计师的声誉会影响股价崩盘风险，并且两者之间受到不同地区市场化程度的影响而更加显著。夏常源等（2015）发现社会信任与股价崩盘风险负相关。Zhu等（2016）在对负面事件的研究中，发现由于媒体的曝光，使得消费者更加关注于企业本身优秀的方面，对企业来说益处更大。因此媒体曝光对于企业来说并不是坏事。权小锋等（2016）从会计稳健性的中介效应检验视角研究发现，社会责任披露水平通过条件性会计稳健性负面影响股价崩盘风险。宋献中等（2017）从信息不对称和投资者情绪两个角度进行研究发现，社会责任信息同时通过信息效应和声誉保险效应降低股价崩盘风险。

3.2 权利结构层面的研究

Chang and Wong （2004）研究表明地方黨委的决策权会提高公司的业绩，党对管理者控制的政治成本比代理问题对企业绩效的危害更大。李刚（2016）从终极控制权的角度剖析，发现政府如果作为公司的终极控制权股东，“政府与市场关系”指数较高，上市公司两权分离的程度将会更大，对公司业绩将会产生负面影响。Xiaorong Li（2016）通过研究国有企业的数据以及共产党控制（CPC）的数据信息进行深入研究得出，CPC委员会的成员担任公司的董事会降低公司未来的股价崩盘风险，而如果担任其他职位如公司高级主管和经理并不会产生影响。因此公司股东在设置选拔时，在政府与市场关系比较密切的地区，不宜让政府涉入公司的最终控制权层面，而在董事会当中可以任用CPC委员会的成员担任部分董事，对公司进行部分权力控制，从而一定程度上抑制崩盘风险的产生。

3.3 政治联系层面的研究

杜兴强等（2009）研究发现民营企业的政治联系会影响会计稳健性，并且关键高管的政治联系还会促进公司的业绩，而政府类官员的政治联系对公司的业绩却是负向的影响。余明桂等（2010）研究指出政治联系能够让企业获得更多的财政补贴，更长期的银行贷款（Claessensetal.2008）。杜兴强等（2011）研究发现政治联系对国有上市公司的投资方式也有一定的影响。而在2015年，江轩宇，等发现企业过度投资负面影响股价崩盘风险。逯东等（2013）研究发现民营企业的管理层的政治联系与公司内部控制的执行力度有正面的影响，并且只能在代表委员型政治关联时才有效。而通过之前的研究结果可知，会计稳健性、过度投资、CEO等因素都是股价崩盘风险重要的影响因素。这就表明政治联系对企业呈现出正面影响，政治联系越密切的公司，其负面信息累积的数量越少，因此由于负面信息大量披露导致的股价崩盘风险也就越低。而这个结论也被罗进辉等（2014）通过A股上市公司数据研究证实。他们发现政治联系特别是政府官员之类的联系会正面影响公司未来的股价崩盘风险。

改革开放40年，中国经济的迅猛发展也促使中国各方面的改革进入攻坚区和深水区，中国经济增速也在逐步放緩，在这种特定的发展背景下，政治联系成为上市公司及时披露负面信息的一个重要的影响因素（罗进辉，2014）。通过加强与地方政府的政治联系，一方面可以帮助政府缓解经济压力；另一方面使公司能够获得更多的政策扶持与帮助。因此企业在这种情况下更倾向于如实披露负面消息而不是隐藏。

4 应对措施

4.1 政治联系与权力结构

中国的证券市场发展比较晚，相关的法律法规并不完善，因此不利用制度而是通过加强公司与地方政府的政治联系可以获取多方面的利益援助，从而降低企业隐藏负面信息的可能性，间接影响公司未来股价崩盘风险。

4.2 和解、缄默还是辩解

在负面消息大幅度被曝光之后，公司股价下跌，运营受到限制，业绩下滑等已经成为客观事实，管理层此时如果默不作声或者进行辩解都无法从根本上改变公司能力上的缺陷这一客观事实。因此和解是最佳的选择。消费者关注的不仅是事实本身，更关注企业应对的态度是否诚恳，是否能够降低潜在的风险。

4.3 主动加强媒体报道

媒体报道越频繁越能降低公司未来股价崩盘风险，这个假说已经得到了证实，当公司的负面信息曝光时，媒体报道一般而言会加剧负面影响，但如果企业本身知名度较高，虽然负面信息会有损公司的形象，但是企业本身优秀的特性会得到凸显，从而对企业有益。

4.4 缓解代理机制的影响

长远来看，公司内部也应该采取针对性的措施，缓解代理机制带来的消极影响。经营者和所有者之间的代理问题一直存在，而股价崩盘风险出现的一部分原因就是经营者出于个人利益的考虑而对信息进行隐瞒。公司可以加强监事会的监管职能，最大程度避免信息不对称情况的发生；通过完善和提高经营者的薪酬制度、福利制度等，逐步减少代理问题引发的负面影响，从而降低公司未来股价崩盘风险。

4.5 加大研发投入

对于科技型的上市公司，注重提高自身的科技创新能力，加大研发投入，能够提高公司的经营管理能力，一定程度上减轻外在压力的影响。长远来看，加大研发投入能够提高公司的经营绩效，增强企业的成长活力，则上市公司对于负面信息的隐藏程度会有所下降，企业的股价崩盘风险则会下降。

4.6 提高会计信息的透明度

股价崩盘风险很大程度上源于信息不透明或者信息失衡，如果上市公司能有意识的不断增强会计信息的透明度，将影响到投资者进行决策的信息公之于众，则代理人对于负面信息的隐藏程度会下降，股价崩盘风险也会随之下降。并且公司自愿进行信息披露比法规强制披露对于股价崩盘风险的影响更为显著。

5 未来展望

我国的证券市场发展时间比较晚，因此目前中国的证券市场仍处于弱势有效市场。虽然目前我国证券市场正在逐步发展并完善，但存在很多不足之处，国内很多学者对影响因素进行了大量的针对性研究，但是在具体的措施方面却缺乏一定的研究成果。本文着重从政治联系和权力结构的角度梳理了国内学者在股价崩盘风险影响因素方面的研究成果，并针对研究结论提出相应的应对措施。政府部门需要注重上市公司年报审计的有效性及对上市公司当前状况的改善程度。社会媒体也应该发挥监督作用，加强对上市公司的曝光力度，揭露负面信息，最大程度上减少负面信息集中曝光带来不可扭转的损失，为中国证券市场的健康发展提供更广阔的途径。

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