经济发展呈趋稳态势 改革措施宜加快落实——2017年5月宏观经济形势分析报告

经济发展呈趋稳态势 改革措施宜加快落实
——2017年5月宏观经济形势分析报告

全球宏观经济形势分析

近期，IMF、世行和OECD均上调了2017年的增长预期，全球经济继续良好复苏态势。美国经济略显疲态，但美联储保持乐观，仍然兑现6月加息预期；欧洲经济复苏延续，通胀有所回落，货币政策延续宽松；日本经济企稳复苏，通胀略有改善，但退出宽松为时尚早；新兴经济体下行压力显现，通胀压力减弱。整体看，全球经济表现为发达经济体复苏加速、新兴经济体复苏放缓。

美国：6月如期加息

6月15日，美联储宣布加息25个基点，联邦基金利率上调至1%~1.25%，这是继3月份加息之后的年内第二次加息，也是本轮货币政策正常化以来的第四次加息。美联储声明中没有再次出现“增长放缓可能是暂时现象”的表述，承认通胀有所回落，就业增长温和，强调经济活动持续温和增长。同时，美联储将2017年的GDP增长预期从2.1%上调至2.2%，将PCE通胀预期从1.9%下调至1.7%。美联储在认可经济向好的同时，暗示小幅低于预期的通胀可能不太影响加息步伐，意味着后续加息对通胀等数据的敏感度可能有所降低。

欧洲：经济持续复苏

5月份欧元区经济持续复苏，通胀再现疲软迹象。生产端延续扩张趋势。5月欧元区制造业PMI为57.0%，较4月回升0.3个百分点，连续第9个月上升，并创2011年5月来新高。消费继续回暖，4月零售销售指数同比增长2.5%，增速与3月持平；5月消费者信心指数由4月的-3.6上升至-3.3，连续3个月上升，或预示未来消费增速将继续上升。进出口明显加快，贸易顺差创新高。3月出口同比增长13.1%，较2月加快8.2个百分点，进口同比增长13.7%，较2月加快7.3个百分点；实现贸易顺差309亿欧元，创历史新高。欧央行于6月8日宣布，维持当前的货币政策不变，即将主要再融资利率、隔夜贷款利率以及隔夜存款利率分别维持在0.0%、0.25%以及负0.4%不变，并维持每月600亿欧元的资产计划。欧央行此次议息会议未对何时收紧或结束量化宽松政策进行讨论，低于市场预期。

日本：经济持续改善

5月日本经济继续改善。生产端扩张趋势稳固，5月制造业PMI为53.1%，较4月上升0.4个百分点，连续第9个月位于50%荣枯线以上；4月工业生产指数同比增长5.7%，增速较3月上升2.2个百分点，连续6个月增长。消费增速略有下滑，4月零售消费同比增速由3月的2.9%下降至1.6%，但仍为2015年5月以来的高位；5月消费者信心指数由4月的43.1微升至43.9。出口增速下滑，进口增速仍然强劲，日本4月出口同比增速由3月的12.0%回落至7.5%，进口同比增速继续保持两位数的增速，由3月的15.9%微降至15.2%，反映出日本内需仍在改善；4月实现贸易顺差4811亿日元。通胀略有改善。日本4月CPI同比涨幅由3月的0.2%回升至0.4%，环比上升0.4%；核心CPI同比上升0.3%，较3月加快0.1个百分点，环比上升0.4%。去年三季度以来，日本经济增长势头有所加强，多项经济指标出现回暖，生产端延续扩张，企业资本支出上行，同时对外贸易好转，推动经济逐渐企稳复苏，呈现低速扩张态势。

新兴经济体：下行压力显现

国际金融学会（IIF）最新发布的增长跟踪指标显示，新兴经济体5月份增速为5.6%，低于上月的6.8%，降至今年以来的新低。世界银行最新发布的《全球经济展望》预计新兴经济体2017年整体增速为4.1%，较1月份预测下调0.1个百分点。其中，印度、巴西、俄罗斯和南非分别下调0.4、0.2、0.2和0.5个百分点。大宗商品价格的回落、美联储的货币条件收紧以及中国经济增速的放缓，是导致新兴经济体增速下滑的主要原因。

印度：制造业放缓。5月制造业PMI为51.6%，较上月下降0.9个百分点；4月工业生产指数同比上升3.1%，增幅比上月回落0.7个百分点。服务业有所企稳。5月服务业PMI为52.2%，较上月上升2.0个百分点，连续4个月保持在荣枯线以上。贸易状况良好。4月出口同比增长17.9%，较上月下降9.7个百分点；进口同比增加46.6%，较上月增加1.3个百分点，创2011年9月以来最高增速。通胀有所回落。4月CPI同比上升2.2%，较上月下降0.4个百分点。一季度，印度GDP同比增长6.1%，较去年四季度下降0.9个百分点，创2015年以来经济最低增速，远不及市场预期的7.0%。

巴西：生产端喜忧参半。5月制造业PMI为52.0%，较上月上升1.9个百分点，为2013年3月以来最高值并连续5个月保持上升趋势；5月服务业PMI为49.2%，较上月下降1.1个百分点。通胀持续下行。5月通胀水平为3.6%，比上月下降0.5个百分点，为2011年以来最低值。央行继续降息。5月31日，巴西央行将基准利率从11.25%降至10.25%，连续第二次降息100个基点。自去年10月启动四年来的首轮降息周期后，巴西目前已削减了400个基点。

俄罗斯：制造业景气改善。5月制造业PMI为52.4%，比上月上升1.6个百分点，结束了连续4个月的下滑。服务业持续向好。5月服务业PMI为56.3%，比上月上升0.2个百分点，连续16个月高于荣枯线。消费端有所改善。4月零售营业额指数由3月同比下降0.4%转为保持不变，结束了自2015年以来的持续下滑。进出口持续回暖。4月出口同比上升20.0%，尽管增幅比上月收窄15.2个百分点，但仍连续4个月保持高速增长；进口同比上升19.6%，增幅比上月收窄2.2个百分点，连续5个月保持高速增长。通胀压力持续缓解。5月CPI同比上升4.1%，与上月持平，维持2001年1月以来最低增幅。目前，俄罗斯通胀水平已连续三个月在4%的官方通胀目标上方附近运行。据俄罗斯央行研究，如果通胀水平持续运行在4%附近，名义利率应设定在6.5%左右。尽管今年以来央行已两次降息，但关键利率水平仍维持在9.25%的高位。

南非：生产端有所回暖。5月PMI为50.4%，较上月大幅回升7.2个百分点；4月制造业生产指数同比下降0.2%，降幅比上月收窄2.0个百分点。进出口有所下滑。4月出口从上月的同比增长6.1%转为同比下降0.1%；进口同比下降5.8%，降幅较上月扩大2.1个百分点。通胀持续下降。4月CPI同比上升5.3%，比上月降低0.9个百分点，连续5个月下降。经济整体疲弱。受制造业和贸易部门疲软拖累，今年一季度南非GDP环比下降0.7%。国内政局动荡以及投资者信心不足最终妨碍了南非经济的复苏，致使一季度经济意外出现负增长。加之去年四季度GDP环比萎缩0.3%，连续两个季度的负增长显示出南非经济已陷入技术性衰退，二季度经济发展仍面临较大挑战。

我国宏观经济形势分析

5月份我国经济呈缓中趋稳态势。经济结构持续优化，并表现出较强韧性。一是工业结构在持续优化。通用设备制造、专用设备制造、电子设备制造增速要远高于整体水平；二是服务业仍处于景气区间。服务业PMI、服务业投资仍有好转，有助于整体经济的企稳；三是居民消费升级趋势明显，CPI和核心CPI仍在回升，显示社会需求仍然旺盛；四是外汇储备连续4个月回升，人民币汇率大幅升值，贬值预期已明显减弱。

工业：结构继续优化

工业生产企稳，结构继续优化。4月份工业增加值由7.6%大幅回落至6.5%，5月份则维持在6.5%的水平，优于市场预期。经季调后的环比增速为0.51%，与4月的0.55%大致持平。三大门类表现为一升一平一降：采矿业增加值同比增长0.5%，较4月的-0.4%继续向好；制造业增长6.9%，与4月持平；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.4%，较4月的7.8%继续下降。分行业看，5月份，41个大类行业中有35个行业增加值保持同比增长，较4月减少1个（黑色金属冶炼和压延加工业同比增速由0.25降为－1.9%）。

制造业放缓，服务业回升。5月份统计局制造业PMI为51.2%，与上月持平，维持在2016年10月以来的最低水平；财新制造业PMI回落0.7个百分点至49.6%，连续第3个月回落，并且自去年7月以来首次落入收缩区间。其他数据也显示工业活动有所放缓：5月发电量同比增长5.0%，比上月回落0.5个百分点，降至2016年6月以来的最低增速；5月六大发电集团日均耗煤量环比减少4.48%，高炉开工率为75.57%，首次出现回落。不过，统计局服务业商务活动指数回升0.9个百分点至53.5%，财新服务业PMI回升1.3个百分点至52.8%，显示出服务业发展势头良好，将有助于实体经济企稳。

投资：民间投资小幅回落

1～5月，民间投资同比增长6.8%，增速比1～4月小幅回落0.1个百分点；5月当月，民间投资同比增长6.7%，增速比4月回升1.4个百分点。1～5月民间固定资产投资占全国固定资产投资（不含农户）的比重维持在61%的水平，与1～4月持平。民间投资增速持续低于总体投资增速，还需进一步推进“放管服”改革，加大减税降费实施力度，降低民间投资准入门槛，以激发民间投资积极性。

房地产：投资增速下滑

开发投资增速出现年内首次回落。1～5月份，全国房地产开发投资同比名义增长8.8%，当月增速7.4%，分别较前值回落0.5和2.3个百分点，预示着房地产开发投资全年高点已过。

房地产销售继续放缓。1～5月份，商品房销售面积同比增长14.3%，增速比1～4月份回落1.4个百分点；商品房销售额同比增长18.6%，增速回落1.5个百分点。

库存继续减少。5月末，商品房待售面积66018万平方米，比4月末减少1452万平方米，这是商品房待售面积连续第三个月减少。

消费：消费整体保持平稳

社会消费品零售总额保持平稳较快增长。5月份，社会消费品零售总额29459亿元，同比名义增长10.7%，增速与上月持平，较上年同期加快0.7个百分点；扣除价格因素后，同比实际增长9.5%，较上月放缓0.2个百分点；从环比看，经季节调整后，社会消费品零售总额环比增长0.86%，增速比4月份提高0.07个百分点。

消费升级类相关商品增速加快,消费结构不断优化升级。一方面餐饮消费较快增长，5月份，餐饮收入3211亿元，同比增长11.6%，连续三个月保持11%以上的高速增长；另一方面农村消费稳步提升，5月份，乡村消费品零售额4099亿元，同比增长12.7%，为近两年最大增幅。

贸易：增速好于预期

5月份，我国进出口总额为3412.5亿美元，同比增长11.3%，增速较上月提高1.6个百分点，我国对外贸易总体保持较好态势。

出口超出预期。5月份出口同比增长8.7%，较上月加快0.7个百分点，好于市场预期，出口状况总体保持平稳。从出口市场看，5月份我国对美国、欧盟出口增速较快，是支撑5月份我国出口稳中有升的主要因素，其中对美国出口同比增长11.72%，对欧盟出口同比增长9.65%；从贸易方式看，5月份我国一般贸易出口同比增长8.0%，低于出口总体增速，相对而言，加工贸易出口增速较快，其中出料加工贸易出口同比增长67.8%，来料加工装配贸易出口同比增长10.1%。

进口继续保持两位数增长。5月份我国进口1502.2亿美元，同比增长14.8%，较上月提高2.9个百分点，连续第5个月保持两位数增长，好于市场预期，反映出内需仍然强劲。5月份我国实现贸易顺差408.1亿美元，同比收窄8.99%。这是我国贸易顺差连续第10个月同比收窄，表明我国对外贸易正在持续向贸易平衡的方向调整。

物价：PPI持续回落

5月份CPI同比小幅回升。5月份CPI同比上涨1.5%，基本与市场预期持平。其中，食品价格下降3.5%，非食品价格上涨2.4%；消费品价格上涨0.2%，服务价格上涨2.9%。同比增速比上月提升主要源于去年5月环比降幅较大，形成较低的基数。从环比看，5月CPI下跌0.1%，但高于历史平均水平。整体看居民物价水平涨幅仍处于温和水平，食品与非食品仍呈现一降一升格局。

从结构看，一是食品价格继续季节性回落，猪肉价格仍在下降周期，鸡蛋价格降至多年低位，晴好天气下蔬菜供应充足，价格继续回落；二是非食品消费品价格保持平稳，生活用品和衣着价格小幅回升，汽柴油价格先降后升，交通类价格整体下降；三是服务类价格出现分化，医疗服务价格上升，教育、文化娱乐价格因前期涨幅较大出现短期下降。

5月份PPI继续回落。5月份PPI同比上涨5.5%，较上月回落0.9个百分点，环比下降0.3%。分类别看，生产资料价格同比上涨7.3%，其中，采掘工业价格上涨22.7%，原材料工业价格上涨11.1%，加工工业价格上涨4.6%。生活资料价格同比上涨0.6%，其中，食品价格上涨0.3%，衣着价格上涨1.5%，一般日用品价格上涨1.1%，耐用消费品价格上涨0.2%。由于去年5月环比大涨形成较高的基数，导致今年5月份同比增速大幅放缓0.9个百分点至5.5%。从结构看，生产资料价格下降仍是主因，尤其集中在上游金属、煤炭、石油行业。

购进价格指数继续回落。5月份工业生产者购进价格同比上涨8.0%，环比下降0.3%。燃料动力类价格同比上涨15.8%，黑色金属材料类价格上涨14.0%，有色金属材料及电线类价格上涨13.9%，化工原料类价格上涨7.1%。

核心CPI涨幅持平。5月剔除食品能源价格的核心CPI同比上涨2.1%，与上月持平，环比上涨0.1%，较上月放缓0.2个百分点，显示长期通胀预期较为平稳。当前我国货币增长逐步缓和，M2增速仅略高于10%，市场利率中枢小幅走高，流动性偏紧，导致未来通胀压力下降。

货币信贷：M2增速首次跌破10%

5月新增人民币贷款表现强劲，居民房贷依然高位运行，企业中长期贷款创历史同期新高。5月末，人民币贷款余额113.04万亿元，同比增长12.9%，增速与上个月持平，比去年同期低1.5个百分点。当月人民币贷款增加1.11万亿元，较上月增加100亿元，同比多增1264亿元，创历史同期新高。从信贷结构看，5月居民中长期贷款新增4326亿元，环比小幅下降115亿元，同比下降955亿元，这一方面与当前商业银行开始收紧住房按揭贷款有关，另一方面也反映了地产调控和房地利率上浮对住房需求的抑制效果开始显现。不过，从历史数据看，4326亿元的居民中长期贷款依然创历史同期第二高，也从侧面反映出虽然房地产市场有所降温，但地产调控尚未对住房按揭贷款带来较大冲击。5月企业中长期贷款新增4396亿元，同比增加2571亿元，创历史同期新高。随着金融监管加强和金融去杠杆深化，融资结构逐步由表外转向表内。

M2增速首次跌破10%。5月末，广义货币（M2）同比增长9.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.9个和2.2个百分点。M2增速历史上首次进入个位数增长，主要与两方面原因有关：一方面，5月人民币兑美元汇率大幅升值，外汇储备环比回升240亿美元，预示着5月外汇占款对M2的负面影响可能比较小，但5月财政性存款增加5547亿元，高于往年同期水平，对M2增速形成了一定的拖累；另一方面，随着金融监管加强和机构去杠杆的推进，商业银行的股权、债权等投资以及机构之间的同业业务扩张速度明显放缓，造成了货币派生能力下滑，这是拖累M2增速的主要原因。

外汇：外汇储备继续回升

5月人民币兑美元汇率大幅升值。从月末时点看，5月末人民币兑美元中间价为6.8633，较4月末上调298bp。在岸即期汇率升值763bp至6.8210，离岸即期汇率则升值1512bp至6.7464。人民币强势上涨可能与三方面因素有关：一是央行快速拉升人民币兑美元汇率，收窄中间价与在岸即期汇率偏差。5月以来，在人民币兑美元汇率出现小幅升值的同时，中间价与在岸即期汇率间的偏差始终维持在150-200bp间，使得人民币兑美元汇率陷入“易贬难升”的困境。为此，央行在5月25日通过干预引导在岸人民币兑美元汇率急剧升值，并迅速抹平了与中间价的偏差。二是央行在中间价定价模型中引入逆周期因子。在“收盘价+一篮子货币+逆周期因子”的新定价机制下，央行可以通过调节逆周期因子适度对冲收盘价带来的影响，进而起到稳定中间价的作用。然而，由于央行并未公布逆周期因子的具体算法，在确定中间价时，存在一定的相机抉择成分，这也使得中间价的市场化程度和可预测性降低。三是人民币升值预期与离岸市场流动性收紧形成正向反馈。在岸人民币兑美元汇率快速上涨的同时，离岸市场涨幅更大。造成这种现象的原因，一方面与美联储6月加息预期升温和二季度MPA考核临近使得中资银行收紧流动性有关。但更为重要的是，在升值预期的带动下，人民币成为离岸市场的“硬通货”，刺激市场主体买入人民币，抛售美元。

5月份外汇储备重回3万亿元大关。5月末，我国外汇储备规模为30535.67亿美元，较上月底回升240.34亿美元，实现四连升。汇率因素方面，5月美元的贬值造成了主要非美货币的升值，其中欧元和日元对美元分别升值3.19%和0.68%，英镑兑美元贬值0.46%，估算因汇率折价形成外汇储备增值为210亿美元；利率因素方面，按5年平均久期估算出因债券价格上涨带来的外汇储备增值约90亿美元。

财政：收入增速趋缓

减税降费效应显现，财政收入增速趋缓。

5月份，全国一般公共预算收入16073亿元，同比增长3.7%，较4月份增速下降4.1个百分点，为年内最低。其中，税收收入14102亿元，同比增长6.4%，增速不高；非税收入1971亿元，同比下降12.5%，下降幅度较大。5月份，财政收入增速大幅度下滑，究其原因，主要有以下三点：一是减税降费政策效应逐步显现；二是PPI见顶回落带动以现价计算的财政收入增长放缓；三是去年全面推开营改增试点前，各地普遍加大对相关行业税收的清缴力度，使得5月份财政收入基数显著抬高。

地方财政支出发力，支出回归高速增长。5月份，全国一般公共预算支出16915亿元，同比增长9.2%，较4月份增速加快5.4个百分点。其中，中央一般公共预算本级支出2724亿元，同比增长5.8%，较上月增速加快2.8个百分点；地方一般公共预算支出14191亿元，同比增长9.8%，较上月增速加快5.9个百分点。受一季度支出进度加快的影响，4月份财政支出有所放缓，5月份财政支出再次回归一季度的高速增长，特别是地方在中央的带动下财政支出力度开始加强。

政策回顾与展望

主要宏观政策回顾

一是国务院部署第四次大督查以确保经济运行在合理区间。5月31日，国务院印发《关于开展第四次大督查的通知》，要求切实发挥督查抓落实、促发展的“利器”作用，进一步强化各地区、各部门抓落实主体责任，推动解决影响政策落实的突出问题，促进党中央、国务院重大决策部署落到实处，确保经济运行在合理区间，实现经济平稳健康发展和社会和谐稳定。督查重点包括推进供给侧结构性改革、适度扩大总需求、推动新旧动能转换、保障和改善民生、防范重点领域风险等六个方面。

二是进一步压减生产许可促进制造业提质升级。6月14日，李克强总理主持召开国务院常务会议，确定取消和下放一批工业产品生产许可、简化审批程序，促进制造业创新和提质。会议指出，经过多轮改革，工业产品生产许可已从最初的487类缩减到目前的60类，许可前置条件大幅取消。会议决定：进一步压减生产许可，实施生产许可证管理的产品将减至38类；授权质检总局在部分地区和行业试点简化生产许可证审批程序；加强事中事后监管。

三是深入推进兴边富民行动以加快边境地区发展。6月6日，国务院办公厅印发《兴边富民行动“十三五”规划》，对“十三五”时期深入推进兴边富民行动作出全面部署。《规划》提出了六个主要任务，包括推进边境地区基础设施建设、全力保障和改善边境地区民生、大力发展边境地区特色优势产业、着力提升沿边开发开放水平、加强边境地区生态文明建设、通力维护民族团结和边防稳固等。

四是制定后三年棚改计划以有效改善民生。5月24日，李克强总理主持召开国务院常务会议，确定后三年棚改工作目标。会议确定，实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划，再改造各类棚户区1500万套，加大中央财政补助和金融、用地等支持，以改革创新的举措、坚持不懈的韧劲啃下“硬骨头”，兑现改造约1亿人居住的城镇棚户区和城中村的承诺。

五是推出一批降费新举措为企业减负助力。在5月17日召开的国务院常务会议部署一批新的降费措施之后，6月7日的国务院常务会议再次决定，在今年已出台4批政策减税降费7180亿元的基础上，再推出四项降费举措。从7月1日起，降低建筑领域工程质量保证金预留比例上限，清理能源领域政府非税收入电价附加，降低6项行政事业性收费标准，暂免征银行业和保险业监管费。预计每年可再减轻企业负担2830亿元，合计全年为企业减负超过1万亿元，其中降费占60%以上。

六是严防地方政府违法违规举债融资。6月2日，财政部发布《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》，以规范政府购买服务管理，制止地方政府违法违规举债融资行为，防范化解财政金融风险。《通知》要求严格按照规定范围实施政府购买服务，规范政府购买服务预算管理，严禁利用或虚构政府购买服务合同违法违规融资，切实做好政府购买服务信息公开。各省财政厅报经省级政府批准后，会同相关部门组织全面摸底排查本地区政府购买服务情况，发现违法违规问题的，督促相关地区和单位限期依法依规整改到位，并将排查和整改结果于2017年10月底前报送财政部。

未来政策展望与建议

在经历了4月份的明显回落之后，5月份我国经济缓中趋稳，展现出较强的韧性。建议下半年继续推进供给侧结构性改革，并抓好各项措施的落实，促使经济运行在合理区间。一是深入抓好各项改革试点，积极推广成功经验；二是切实推动“减税、降费”落地，防范财政金融风险，助推供给侧结构性改革；三是调节好货币闸门，维护流动性基本稳定，保持货币政策中性适度。

深入抓好各项改革落实，并积极推广成功经验。我国各项改革措施已经陆续出台，目前工作重点是做好督促检查工作，加大对试点的总结评估，积极推广成功经验，确保各项改革稳步推进。

财政政策应着力于落实“减税、降费”，防范财政金融风险，助推供给侧结构性改革。一是大力减税降费，兑现全年为企业减负万亿元承诺。截至目前为止，国务院已部署5次减税降费工作，合计为企业减负约10010万亿元，在对企业实现精准扶持的同时，还可以对冲一部分货币政策中性叠加金融去杠杆防风险对实体经济融资造成的负面冲击，有利于实现稳增长、调结构的目标；二是进一步规范地方政府举债融资行为，防范和化解财政区域性系统性风险。

货币政策要调节好货币闸门，维护流动性基本稳定，努力做到中性适度。一是继续实施稳健中性的货币政策，稳步推进去杠杆。央行要根据经济基本面和市场供求变化，把握好去杠杆与维护流动性基本稳定之间的平衡，加强监管协调，注重稳定市场预期，为供给侧结构性改革营造中性适度的货币金融环境；二是适时补充流动性，维护金融体系稳定。今年4月以来金融监管力度的加大，使得市场在面对监管强化时较为谨慎和悲观，也引发了一定程度的市场波动。央行要在保证货币政策稳健中性的情况下，充分利用OMO、MLF等货币政策工具，合理摆布期限结构，维护金融体系稳定；三是引导金融机构回归服务实体经济。央行应围绕“三去一降一补”的工作重点，促进金融机构加大对先进制造业和经济社会发展薄弱环节的支持力度，降低融资成本。