PPP项目融资陷入困局期待破题

文/邓大洪

PPP项目融资陷入困局期待破题

文/邓大洪

国务院办公厅前不久印发的《关于进一步激发民间有效投资活力促进经济持续健康发展的指导意见》指出，“鼓励民间资本参与政府和社会资本合作（PPP）项目，促进基础设施和公用事业建设……”“推动PPP项目资产证券化，鼓励民间资本采取混合所有制、设立基金、组建联合体等多种方式，参与投资规模较大的PPP项目。”

尽管中央及地方政府都在积极推动PPP项目，但从目前的市场情况来看PPP融资难仍是不争的事实。PPP融资难的原因是什么，该如何破题？

融资陷困局的原因

从2014年9月财政部正式颁发第一个推广PPP的文件至今，一直都面临着PPP落地难的问题。一方面，政府的推广力度很大——中央各个相关部门及地方政府颁布了一系列PPP指导文件，并推出了两万多亿元的PPP项目，各地省市也纷纷成立了PPP推行和管理部门；另一方面是市场热情非常高，广大企业积极投入到PPP的热潮中。但PPP的落地却很不理想。

一般观点认为，PPP融资难的原因主要表现在以下几方面：中国地方政府的信用及法治程度不足，社会资本不敢轻易进入；地方政府债务高且没有足够的财力支撑PPP的实施；金融机构支持力度不足，融资还主要依靠投资企业提供担保，而不是以项目未来收益权作为抵押；各个部门在PPP的推广方面由于部门利益导致实施的统一性、协调性不高；PPP没有立法，土地政策制约了PPP的推广。

但中国管理科学研究院郑志峰认为上述诸观点偏离了方向，一是把政府为什么要推行PPP的原因当成了推行PPP为什么难的原因；二是只重视政府的作用而没有重视市场的作用。

“在我国要顺利推行政府和社会资本合作（PPP）模式需要具备两个条件，一是政府应大力推广与引导，二是市场要具备实施条件。第一个条件我们已经做得很好了，但第二个条件目前仍是一片沙漠，因此不论政府付出多大努力，总是发现市场对接不上。这才是我国PPP融资难的根本原因之所在。”郑志峰说。

郑志峰认为，我国PPP融资难主要以下两方面原因构成：

一是过度强调政府角色而忽略了社会资本的角色。由于PPP是政府大力主导、从上自下推行的，并且也一再强调推行PPP的背景是解决政府的财务、体制问题，因此人们对PPP的理解几乎都会是从政治角度出发，在PPP的实施过程中强调的都是政府的责任与义务。所以，大家将PPP落地难的所有问题都归结为政府也就不足为怪了。但是在目前的阶段，政府在PPP中的角色已经做得很好。而社会资本的责任和义务，即承担设计（咨询能力）、建设（金融能力）、运营（商业开发能力）、维护（产品技术能力）等大部分工作，其所涉及的市场条件我们每一项都不具备。

二是过度强调政治行政模式而忽略了市场机制的作用。PPP本质上是种市场机制，市场机制的核心是商业模式和赢利模式。在这个市场机制中我们主要应做好三项工作，商业模式的市场化途径、赢利模式市场化途径、金融模式的市场化途径。在这方面行业中总结经验及问题的人很多，而提出创新办法的人却很少（许多人的办法都是借鉴国外的），大家都想找现成的，都想要政府解决。

国务院发展研究中心金融研究所副所长、研究员、博士生导师巴曙松则从我国民营资本与金融资本投资PPP项目存在的困局方面进行了分析。

在民营资本投资PPP方面，巴曙松认为，一是融资困难、融资成本高。从市场调查情况来看，目前相较于国有企业，民营企业的融资更为困难，融资成本也更高。原因是国有企业具有先天的体制性融资优势，金融机构为国有企业融资，即使国企违约或破产了也往往会得到化解；而为民营企业融资则有着很大不同；二是投资回报率限制。相较于国有企业，民营企业更看重投资回报率，原因是民营企业融资成本高，其投资回报率必须要高于国有企业才能取得可观的投资利润；三是资产流动性差，民营资本担心被“套牢”。PPP项目多为基础设施建设项目，期限长，经营现金流少，资产难以证券化、流动性差，因此，民营企业投入后难以退出或变现，担心巨额投入会被“套牢”。

而对于金融资质投资PPP方面的障碍，巴曙松认为，一是金融资本往往只想做债权投资，但渠道却不通。由于中国金融行业目前为分业经营状态，银行、保险本身往往只能做债权投资而不能做真正的股权投资，目前虽然在股权方面开了一些很小的渠道，但是规模却很有限。金融资本只想做债权融资，有主观和客观两方面原因。主观原因是PPP项目投资金额大，期限长、收益率低，且多数项目为市政、民生类项目，未来难以通过资本市场实现退出；客观原因是由于PPP项目融资规模大，成本控制严格，目前有竞争优势的资金主要来源于拥有“低价资金”优势的银行和保险；二是金融资本债权投资需要增信。目前多数PPP项目融资主体为项目公司（SPV）本身，项目公司刚刚成立，往往没有实力和信用可供参考，因此金融资本需要由其的主体为项目公司增信。而现行多数政策则要求，政府方一般不能为项目公司提供强增信，增信主体的缺失已成为PPP融资困境的一大主因；三是金融工具期限与PPP项目期限错配。目前参与PPP项目的金融工具主要包括银行贷款、银行理财、保险资金、债券、ABS、融资租赁等。各类资管计划、基金，其中不少实质上并非真正的金融工具，而往往是上述工具的通道。从目前市场上调查的情况看，这些金融工具的期限通常为5～10年（如银行固定资产贷款一般是5～15年；银行理财一般是3～5年，最长8～10年；债券最长一般为7～10年），最长的一般也只有15年，保险资金可以相对较长，但最长也仅为15～20年，且保险资金条件甚高，一般项目进不了保险的合意投资范围。金融工具的期限与PPP项目动辄二三十年的运营期相比，显然不足以满足。对于经营类项目，还可以考虑在中后期发行ABS解决前期融资到期问题，但对于非经营类项目如何解决期限错配仍是当前PPP融资的一大难题。

破题PPP融资困局应从市场着手

“解决PPP融资困境要真正从市场着眼，从机制入手，了解社会资本真正的关切和困境，以政府引导、市场化参与的思路解决问题。这样才能真正发挥PPP对经济发展的支持作用。而从特定角度可以说，逐步解决PPP融资困境问题对于参与各方都将是一个转型与蜕变的过程。”巴曙松说。

郑志峰认为，要解决我国PPP融资难题不能照搬西方模式。“我们的PPP主要是借鉴英国等欧美的经验，这种PPP能在英国、欧美以及我国香港和台湾等地顺利推行，也能在东南亚的小国顺利推行，但在我国内地就无法成功推行，他们的经验对我们的适用度最多只有25%（主要是PPP政府管理的那部分）。因为我们的环境和条件与他们完全不同。”郑志峰说。

第一个不同是政府方不同。包括政府行政体制、法治程度、地方债务情况等政治环境；第二个不同是社会资本的不同。欧美国家对PPP发展的相关市场配套产业链比较成熟（咨询、金融、技术、运营管理），因此政府只要做好引导规划，市场条件就能够支撑PPP的顺利实施，但我国由社会资本方负责的设计、建设、运营、维护等所需的市场服务供应链几乎全是空白，PPP的推行没有市场的支撑，全要靠政府力量推动。因此，不论政府付出多大努力，总是会发现市场对接不上；第三个是市场规模不同。国外的PPP模式是种管理模式和融资模式，确切来说那都是一种项目模式，但中国不仅仅是一种项目模式，更是一种产业模式。脱离了PPP相关的产业链要素条件，用行政的手段和项目操作手段在我国推动不了PPP的发展。

瀛和律师机构PPP中心主任、上海瀛东律师事务所权益高级合伙人汪金敏则从法律角度谈了破解PPP项目融资难的看法。

首先是以法规的形式明确PPP优先支付以提高区县级政府的信用。PPP融资难易关键取决于PPP是否由地方政府付费及地方政府有无付费能力，或者说，取决于地方政府的信用。

二是创造有限追索的项目融资条件。以项目为对象，而不以社会资本方为融资对象；有限追索，即融资方在一定规定范围内，比如完工及养护风险承担，可对社会资本方进行追索，除此之外，项目出现任何问题，融资方均不能追索到除该项目资产、现金流之外的其他财产或者财产性权益；融资方提前介入，参与竞争性程序和合同谈判，提前制定好投融资方案，在项目初始阶段分配好风险，就社会资本方而言则意味着先融资、后投标。在以上特点中，最核心的是有限追索，其正好与央企为代表的社会资本方“两不一少”的诉求完美对接。

三是预留金融机构投资PPP的空间。对引入财务投资人的时间不同，规则就应不同；严格限制使用，必须经过政府的批准。

四是规范PPP运作并协助项目融资。PPP项目融资的前提是PPP项目合规。PPP项目合规的标志是PPP一方案两报告通过审批并进入财政部或发改委的PPP项目库。PPP项目合规是PPP项目开始选择社会资本方的前提。因此，在选择社会资本方前完整公布PPP实施方案等是必要的。PPP项目融资的关键是PPP政府付费纳入预算和中长期财政规划。由于PPP项目一般需要建设，建设期一般为1～2年，在该期间无法纳入预算，但可以纳入中期财政规划。如果允许长期财政规划，则应一并纳入。

五是通过立法破解PPP项目融资难题。一是通过立法形式增加政府信用、明确PPP项目收益权优先受偿；二是提倡有限追索项目融资、删除社会资本方无限担保条款；三是为社会资本方先融资后投标PPP项目预留时间。在《PPP条例征求意见稿》第十三条第一段后增加一句：“除了法律及行政法规另有规定外，社会资本方资格预审报名或者提交竞争文件的截止日期不得早于经批准合作项目实施方案完整公布后第60日。”四是为金融机构投资PPP项目预留空间。将《PPP条例征求意见稿》第二十六条第一段修改为：“在项目公司设立前，社会资本方不应安排其他主体入股项目公司；在项目公司设立后，社会资本方不得转让其持有的项目公司股权；但是社会资本方按照选择文件或者合作项目协议约定引入金融机构股权投资的除外。”五是将PPP政府付费纳入中长期财政规划。将《PPP条例征求意见稿》第二十六条第一段修改为：“对合作项目协议中约定的财政支出事项，应当足额纳入财政规划及年度预算，按照规定程序批准，并依据合作项目协议约定支付资金。”

国家发改委相关人士表示，要大力推广PPP模式吸引民间投资。积极向民营企业推介优质PPP项目，创造条件吸引更多民营企业参与PPP项目建设和运营。通过合理确定价格收费标准、依法适当延长特许经营年限、充分挖掘项目运营商业价值等多种方式，建立合理的投资回报机制。目前正在实践过程中的PPP模式是促进民间投资的一种方式，通过政府与民营企业的合作，可以使民营企业能够进入更多的领域。今后将进一步总结经验，解决存在的问题，使PPP模式其更加健康、持续地发展。