Kering & Puma：好聚好散

2017-12-01

中国眼镜科技杂志 2017年22期

Kering & Puma：好聚好散

据巴黎与伦敦多位投资银行人士表示，开云集团（Kering）预计将在2018年对旗下品牌Puma进行双轨拍卖式IPO。此举将在准备在股票市场减持开云对Puma控股股份的同时，为Puma寻觅买家。但目前开云集团与Puma均拒绝对此发表评论。

很少有人预计当下这个时间点会采取任何举措。在10月24日开云公布交易更新后，投资者真正想盘问开云管理层的是Puma的现状，而不是继续屏息等待新的交易公布。除非开云突然认为，在上周公布了本年度第三次更新预测后，Puma已经准备好乐意被推向市场。

但开云很清楚，稳拿多几季业绩出色的财季报表对Puma的估值更加有利。这也意味着，在2018年前应该不会发生任何交易，开云董事长兼首席执行官François-Henri Pinault都难以拒绝的惊喜，怕是暂时不会发生。

总部位于德国巴伐利亚的Puma目前市值约47亿欧元，雇佣员工超过13000人，较大的公司规模也限制了潜在收购者范围。此外，Puma的高额估值或将推迟私募基金以及家族企业接手。Puma明年进行交易，或将产生约30倍溢价，与其竞争对手Nike（19倍）、adidas（22倍）相比颇为可观。

Vans与North Face的母公司VF集团（VF Corporation）、中国运动服饰巨头安踏集团等同行业竞争者已不被认为会收购Puma。过去两年，安踏确有慎重考虑过收购Puma，但数位投行人士表示双方没有达成协议，而与此同时制鞋行业专家VF集团据传已考虑转向其他目标。

“过去两三年，所有大投行都在想办法接洽希望收购Puma的不同潜在买家群体，”某伦敦投行人士匿名表示：“所以要是真有比较确定的买家，现在交易就应该谈妥了。”

另有了解该集团的消息人士匿名表示，开云集团董事总经理Jean-François Palus早在去年12月就向员工宣布，Puma将在18个月内出售。

“开云主观上已经将自身视作以奢侈品牌为中心的集团，Puma不再被认为是集团的一部分。”该消息人士表示，并补充说开云已经停止对Puma在高管工作时间以及其他努力上的积极投资。今年4月，Pinault本人退出Puma董事会，已被认为是开云对Puma逐渐脱手的明显标志，尽管他当时对媒体表示，减少董事会成员可降低成本、简化董事会决策流程。

“拍卖式IPO”的交易框架与流程

与开云集团关系密切的某巴黎投行人士匿名表示，“我认为双轨发行是最有可能的途径，这样能允许开云保持期权开放，最大程度提高投资回报率。”

该项交易或将采取存量发行（Secondary offering）的形式，并像传统询价式IPO那样包含路演与询价过程（Book-building process）。Puma已在法兰克福的德意志交易所（Deutsche Börse）挂牌上市，但开云亦可决定在纽约、伦敦、香港等其他地方出售其所持有的Puma股份，来拓宽其投资者基础。

开云目前持有Puma 86%股份，需要减持至50%以下才能不用将Puma的业绩整合进自家报表，这意味着开云必须至少售出37%的股份。

就目前市场价而言，这将代表目标融资额至少在20亿欧元的IPO发行——这对任何机构来说都是相当大的体量。但今年9月进行的意大利轮胎制造商倍耐力（Pirelli）旨在上市募集26亿欧元——而这已经是欧洲至今规模最大的IPO，在股价在原本就已缩小的范围内触底后一切顺利。

多位投行人士表示，就目前市场情况来看，开云预计会打出5%至10%的小幅折扣，刺激投资者胃口。

与此同时，开云依旧会走Puma的正式拍卖程序，有投行人士表示直到最后一刻依旧有可能吸引买家兴趣，可能是中国买家。过往亦有其他时装与运动服饰公司采用双轨手法实现上市且发展顺利，比如去年取消IPO、前不久在巴黎挂牌上市的法国时尚集团SMCP集团（旗下包括Sandro、Maje、Claudie Pierlot），去年其IPO流程就成功向中国的买家山东如意集团施压，加速其对该公司达成最终交易。

Moncler也采用了类似“双轨制”。其IPO筹备工作最终争取到法国私募基金Eurazeo同意其估值，最终在2011年买下凯雷投资（The Carlyle Group）持有的45%股权。两年后，Moncler开始发行股票。

“我认为开云管理层很可能已经开始考虑将其所持Puma股份进行IPO上市，因为现在市场确实有这个需求……我知道很多基金公司，包括我们自己，都看到了Puma的增长潜力，希望买他们的股票。”日内瓦某奢侈品基金经理匿名表示。

将开云的控股股份流通上市，将能提高Puma股票的流动性，因为目前Puma仅有14%的股份为自由流动股，流动性较低，同时也限制了大型养老基金大户持仓数亿欧元的可能。投行人士表示，开云并不见得会像路威酩轩集团（LVMH）此前将其持有的爱马仕集团（Hermès）股份那样派发给股东，因为开云更倾向于保持开放期权、筹集现金，以此偿还债务并补充资金，或有可能通过股票回购或特别分红（special dividend）给予股东部分回报。

Puma的涅槃重生

Puma上市将能让投资者有机会押宝该公司的“涅槃重生”。近年来，产品不断推陈出新，以及与蕾哈娜（Rihanna）、博尔特（Usain Bolt）、法甲马赛足球俱乐部（Olympique de Marseille）等知名足球俱乐部的合作伙伴项目着实帮助该公司势头猛增。

自去年以来，Puma的销售增长出现回升。该公司表示其第三财季的同比销售额已攀升至17%，半年前为15.7%，去年则为10%。同时据汇丰银行数据，Puma自2016年至2019年间，营业利润率（半年为5.7%）将从原来的3.5%升至7%。

汇丰银行消费者与零售行业全球联席主管Erwan Rambourg表示：“如果Puma能展现销售收入轨迹上升，以及利润率提升，这对投资者来说就更加容易。”

但Rambourg亦表示，为保持利润率持续上升，销售增长也得跟上，Puma也必须投资约“数千万美元”，扩大其最大的两个市场——中国与美国的零售业务。

Rambourg说：“如果开云准备好了要卖掉Puma，我不确定他们还会继续进行这么大规模的投资。”业内观察人士亦表示，该品牌未来所有权的不确定性始终对品牌增长有所拖累，已有部分零售商在购入该品牌存货时采取了观望态度。

Pinault也并不急于出售Puma业务，他想等到Puma估值至少打平他在2007年收购该品牌的水平——即每股3.30欧元。这在今年4月中旬已经达成：Puma在上调公司全球预期指导后，股价升高达3.47欧元。

如果Pinault出售同样还拥有讨论度不高的Cobra高尔夫业务的Puma，那么目光或许会转向他在2011年以6亿美元收购的加州冲浪、滑板与滑雪板品牌Volcom：希望他能在该品牌价值下跌之前卖出，尤其是考虑到品牌短期内由于美国百货业困境等原因难以恢复元气的问题。

而这些品牌的出售一旦结束，即是宣布了Pinault长达10年的体育运动品牌收购史画上句点，而这也正是这位今年55岁的商人从父亲、法国最知名的企业大亨François Pinault手中接过开云首席执行官大权后努力铸成的功绩。

正是他的父亲在木材贸易捞到第一桶金后，凭借春天百货（Printemps）、Fnac以及时尚订购服务La Redoute等业务进军零售界实现多样化，并与Tom Ford、Domenico de Sole在1990年代末、2000年代初，共同领导该集团在奢侈品行业的投资（彼时集团名称为PPR，即Pinault-Printemps-Redoute的缩写）。他最初被奢侈品行业远高于零售行业的利润与增长前景所吸引。直到2013年，PPR集团才更名为“开云集团”。

分析师表示，François-Henri的历史收购记录尚未证实获得成功，令市场对开云出售Puma股权套现是否能用于未来更大规模收购产生担忧。

开云于2011年收购意大利经典男装品牌Brioni，请来Justin O’Shea进行品牌重塑，但其哥特式审美风格却进一步疏离了核心客户群， O’Shea离职后品牌发展依旧艰难。在François-Henri领导下的该集团同样在2011年收购腕表品牌芝柏表（Girard-Perregaux）、尚维沙（Jean Richard）的控股权，但这两家品牌均未成为市场重要角色。

2014年，开云收购雅典表（Ulysse Nardin）并据报支付高达7亿欧元，而彼时恰逢奢侈品腕表行业数年来的最严重衰退期。随着营收不断下跌，雅典表不得不进行裁员来控制亏损。据珠宝行业消息人士透露，宝曼兰朵（Pomellato）与Queelin的表现相当不错，但也与宝诗龙（Boucheron）面临的问题一样，由于投资不足未能提升至收割盈利的规模。

再回到Puma上来。部分行业观察人士表示：开云花费了实在太长时间，才开始真正参与该品牌日常事务。开云在2007年收购Puma，但直至2012年才意识到品牌必须改头换面——而此前Puma花费了过多精力“成为”真正的时尚品牌，最终失去其在跑鞋等关键领域的技术优势，而让亚瑟士（Asics）、New Balance等竞争对手收割市场份额，adidas、Nike等体量更大的竞争对手进一步巩固其领先地位。