房地产投资信托基金及其展望

周婵嫣��

摘要：房地产投资信托基金是一种投资于房地产物业的集合投资计划，具有盘活资产、税收优惠、分散风险和提升房地产经营、开发质量的优点。当前我国发展地产投资信托基金存在制度障碍、政策限制和税负压力，面临的发展机遇包括《信托法》有望修订、资产证券化重启和上海自贸区的成立。

关键词：信托基金房地产投资优势和作用障碍和机遇

房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，以下简称REITs）是一种源于发达国家并为其广泛使用的投资于房地产物业的集合投资计划。REITs的资金主要来源于REITs设立时出售基金单位获得的资金，其投资标的是按照REITs设立时的约定购入房地产项目，并在其投资组合内维持、管理及购入房地产，并通过对外出租获取相应的租金，以此构成基金的主要收入。在当前我国政府大力鼓励房地产出租行为，提高房地产资源使用效率，满足城市居民租房需要的政策背景下，积极探索发展REITs具有重要的现实意义。

一、房地产投资信托基金的特点和运作

REITs诞生于上世纪60年代的美国，参照共同投资基金的形式立法创立，现在美国REITs的资本市场总额超过6000亿美元，约占国际市场份额的一半。美国REITs不仅是近两年来国际市场上表现最好的，其长期收益率也很高，如具有代表性的MSCI美国REITs指数近18年累计收益率达638%，年化收益率为1174%，远高于标普500、罗素200、纳斯达克指数等其他美国指数的平均年化收益率。

（一）REITs的特点

REITs是一种集合投资计划，主要在公开市场募集，其直接融资的性质确保融资规模较大，与房地产业的资金要求相匹配；REITs有规范的法律制度保护，是一个可以长期经营的金融工具，可以起到规避房地产短期投机行为，有利于维护投资者利益的作用；REITs的收益来源于房地产的租金收入，收益的大部分用于分红，对于投资者来说收益稳定且高于银行同期存款。

（二）REITs的运作

从本质上来讲，REITs属于资产证券化的一种形式，是以特定的资产组合为支持，发行可交易证券的一种融资模式。通常，完整的资产证券化基本运作流程是：首先由发起人确定可以进行资产证券化的资产，然后由发起人构建特殊目的载体（Special Purpose Vehicle，以下简称SPV）；再由发起人将证券化资产真实出售给SPV或者由SPV主动购买发起人可证券化的资产，将这些资产汇集成资产池；对资产池中的资产进行信用评级和信用增级后，以该资产所产生的稳定现金流为支撑在金融市场上发行有价证券；最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。

二、REITs的优势

（一）盘活资产

通过发行REITs，房地产资产由区域独立、所有者单一的不动产所有权转化为覆盖范围广的公众信托收益权或股东分配权利，将纯粹的物权转化为具有物权、债权、股权等其他性质的权利。各地区的社会大众、机构投资者有机会直接参与到房地产资产的投资中，通过基金份额、股份在证券市场上的自由流通，将原先流动性低的大宗房地产交易分散成灵活的小额证券交易，盘活资产。

（二）税收优惠

目前成熟的REITs市场上，各国REITs较多采用所得税优惠政策。如美国针对REITs在出售房地产后的分红给予所得税的优惠；对租金收入用于分红的部分免税；境内个人投资者持有REITs满一年后出售的资本利得税税率为15%。香港地区对REITs出售房地产免税；对投资者分红及出售REITs的資本利得均免税。

（三）分散风险，熨平经济周期

一方面，REITs将房地产市场风险的承担者由所有权人分散为广大的投资人；另一方面，REITs使房地产的价值通过证券市场实时反映，投资的透明度增加，套现避险更方便。由于REITs的利润主要来源于租金收入，且存续时间较长，因此稳定持有房地产，而不是进行频繁地投机买卖是其主要原则，这为稳定房地产市场，抑制投机，熨平经济周期起到了作用。

（四）提升房地产经营、开发质量

从短期看，REITs需要雇佣专业的资产管理团队对持有的房地产进行运营管理，运用专业化的人力、组织与技术资源，保证房地产出租率高、租金收入稳定。从长期看，长期的专业化运营管理和项目提升，促进房地产经营质量提高。另外，REITs在选择新购置的房地产时，为保证较高的租金回报和资产增值，可以在房地产开发过程中提出相应需求，更好布局房产的公共使用空间和共用设备设施，从根本上改进房地产的开发质量。

三、我国发展REITs面临的障碍及其展望

（一）面临的障碍

1制度障碍。以设立SPV为例。SPV是实现信托资产风险隔离的关键，根据REITs的类型分为公司型和信托型。公司型SPV多为空壳公司，而我国公司成立较为复杂，且需要提取法定公积金，与SPV设立的本意相违背。而目前采用较多的信托型SPV，要求信托资产被“真正出售”给SPV，即信托资产的所有权随着信托的设立归属受托人，从而实现风险隔离，而这一点与我国奉行的“一物一权”原则相冲突。按照《信托法》第二条关于信托的定义，信托转移的只是财产权，并未明确规定这种财产权的外延内涵。

2政策限制。2006年，为抑制热钱流入房地产市场，住建部等六部委联合发文《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》（建住房【2006】171号文件），规定境外机构和个人在境内投资购买非自用房地产，应设立外商投资企业。该规定实际上是禁止境外投资者以境外公司直接投资境内房产，因此越秀通过设置境外SPV收购境内四项物业后融资上市的模式之后无人可复制。

（二）发展机遇

1《信托法》有望修订。我国目前的信托法律体系是以《信托法》为主建立的，该法自2001年颁布至今，已运行十几年。如今，信托行业已发生了巨大的变化，各种信托产品层出不穷，包括基金公司、保险公司、证券公司等机构的财富资产管理实际都是一种信托关系，但却不受法律的约束，且现行法规中对于信托财产独立性问题、流动性问题、受托人授权问题、当事人权利平衡问题等规定模糊不清，影响该法的适用，修订的呼声不绝于耳。信托业协会受人大财经委委托，牵头组织调研《信托法》实施效果及修改方向的意见，且由监管层、高院、信托公司等参与第一场调研会议已于2013年7月在上海举行。信托法律体系的逐步规范，资产管理行业逐步纳入信托法律体系的规范，这是RETIs制度障碍在中国被突破的重要一步。

2资产证券化重启。2013年3月15日，为规范证券公司资产证券化业务活动，证监会公布《证券公司资产证券化业务管理规定》。该规定第二条将SPV明确为证券公司为开展资产证券化业务专门设立的专项资产管理计划，允许其通过设立SPV开展资产证券化业务；第三条明确专项资产管理计划资产为信托财产，具有独立于原始权益人、管理人、托管人、资产支持证券投资者及其他业务参与机构的特性，不属于其破产清算财产。上述规定明确了SPV的独立性，使其具备风险隔离的条件。另外，该规定第八条对基础财产进行定义，并在第二款中明确将“商业物业等不动产财产”列入基础资产范围内。虽然从目前的实践来看，资产证券化仍以信贷资产证券化为主，但逐渐成熟的资产证券化市场终将从信贷资产扩展成多样化的财产权利或财产，不动产财产证券化的代表RETIs上市也将成为可能。

3上海成立自贸区。国务院印发的《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》中，鼓励企业充分利用境内外两种资源、两个市场，实现跨境融资自由化，鼓励金融市场产品创新，为REITs的长期资本来源提供一种途径；同时，也为今后逐步完善税收政策开了口子。在上海市政府印发的本市贯彻《国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》实施方案中，将“积极争取开展信贷资产证券化常规化运作”列入“改革创新类”重点工作中，由市金融办牵头负责，争取在上海先行先试，使国家金融改革、开放、创新的有关部署在上海最先落地。上海自贸区，这28平方公里的土地，预示着各种创新型融资手段的崛起。

参考文献：

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[2]刘伟等房地产信托投资基金风险评价研究[J].山东社会科学，2016（08）

[3]谢丽君我国房地产信托投资基金发展模式及其选择[J].当代经济，2011（04）

[4]陆却非房地产投资信托基金系统性风险研究[D].中国科学技术大学，2011

[5]陈博房地产投资信托法律制度研究[D].复旦大学，2011

（周婵嫣，建投嘉昱置业股份有限公司。）endprint