基于产权性质的企业内部控制与现金持有实证

李雯+++++章雁

以2012年—2015年中国A股上市的1851家公司7500个观测值为样本，实证研究公司内部控制质量对企业现金持有的影响。发现公司内部控制对企业的现金持有具有显著的正相关关系；发现国有企业的内部控制质量对企业现金持有具有显著的正向影响；发现民营企业的内部控制质量与现金持有之间不存在显著相关关系。从而证明民营企业的内部控制对现金管理效果不显著，而国有企业的内部控制质量却能够降低代理成本，并能提高企业现金持有水平。

一、现金对企业发展的影响

现金是企业的“血液”，现金是进行生产经营活动不可缺少的条件，对企业的运营和发展有重要的战略影响。同时，现金极易被代理人随意操纵和使用。学术界对于企业现金的探讨从未停歇。尤其是最近几年，企业现金/总资产的比重居高不下。在2016年底，我国沪深两市上市公司现金/总资产比重的均值为18.32%。可以看出企业将近五分之一的资产是以货币资金的形式存在的。现金流动性强但是收益性卻较低，企业为什么依然大量持有现金？

学术界有大量文献分析与考察现金持有的动机：预防性动机、交易性动机、代理成本动机。融资约束、交易成本等市场外部因素等都是通过作用于这三个动机，进而影响着企业现金持有水平。一方面，由于市场各种不确定的因素的存在，预防性动机是企业重点关注的对象，企业会保持较高的现金持有水平防范于未然。然而另一方面，如果缺乏内部控制机制约束与监管企业的现金，代理成本的存在降低现金使用效率，背离预防性动机的初衷。总得来说，出于预防性动机，企业会保持较高的现金持有水平，但是考虑代理成本动机，企业又应该降低现金持有水平，二者存在冲突。因此，企业建立健全有效的内部控制制度监督和制约着的现金管理，可以有效缓解二者冲突。基于此，本文便是从企业内部控制的角度出发，研究内部控制对现金持有的影响。

随着《企业内部控制基本规范》、《企业内部控制应用指引》及《年度内部控制评价报告的一般规定》等一系列内部控制政策法规逐步颁布和实施，我国企业内部控制规范体系也逐步得到完善。

内部控制体系的不断完善，能否有效地降低代理成本，缓解预防性动机和代理成本动机之间的矛盾，从而更高效地持有相对较多现金以预防未来经营中的不确定性？此外，我国民营企业制度基础薄弱，文化建设落后，内部各部门权责利相互脱节严重抑制了民营上市企业的内部控制能力与潜力，代理问题在民营企业企业中无法解决。那么企业的控股股东的性质对内部控制的效果是否产生一定的影响？这些是本文试图研究并解释的问题。

二、学术界文献回顾

1.现金持有及后果。关于现金管理的问题，学术界的焦点一直在现金持有的动机。大量文献表明，预防性动机、代理成本动机、交易性动机以及税收成本动机是影响企业现金持有水平的重要原因。其中预防性动机和代理成本动机一直是学者探讨的重点。一方面， Bates et al、Duchin以及 Mclean等学者研究表明，预防性动机是企业保持较高水平现金持有的重要原因。另一方面，Nikolov和Gao et al.等发现代理成本要求企业应降低自由现金流水平。二者的作用存在冲突。因此，企业建立健全有效的内部控制制度监督和制约着的现金管理显得尤为重要。

2.内部控制及影响。内部控制的建立和实施可以提高企业经营效率和经营业绩，促进企业实现发展战略。随着《企业内部控制基本规范》的颁布，越来越多的学者参与研究内部控制对企业经营的影响，对企业管理的作用。目前，学术界主要探讨内部控制对融资成本、盈余质量、审计费用以及投资效率等方面的作用。并且，研究发现，内部控制完善或者内部控制质量高的企业，其受到的财务约束越小、外部融资成本越低、盈余质量越高、审计费用会较低、投资效率会更高。对于内部控制，综上所述，目前内部控制对企业现金持有的影响的文献尚且不多，并且没有文献在在产权性质的划分下研究内部控制对现金持有的影响。本文是对现金管理领域的有效拓展和扩充。

三、理论分析与研究假设

企业在现金管理中，在流动性收益和代理成本之间进行权衡，得出最佳现金持有水平。内部控制的建立和实施会影响代理成本，进而影响现金管理中的最佳现金持有水平。在代理成本较高的企业中，企业会保持较低的现金持有水平来避免管理层借机挥霍。也就是说，只有降低企业的代理成本，企业才可以更有效地保持较高的现金持有水平来满足预防性动机，拥有高现金持有带来的潜在收益。而企业内部控制的建立和实施正是降低代理成本，缓解和预防性动机矛盾，享受现金持有潜在收益的重要途径。可以判断，企业内部控制质量越高，企业可以保持较高的现金持有水平拥有高现金持有带来的潜在收益。故提出本文的假设1：

假设1： 企业内部控制质量越高，现金持有水平越高。

民营上市企业内部控制建设存在众多问题。比如：缺乏完善的公司法人治理结构、内部不同控制主体之间存在着利益矛盾、家族企业传统的经营管理陋习、民营上市企业内控执行者素质普遍偏低等原因，导致企业内部控制机制失效。内部控制制度建设与制度约束流于形式，发挥不了实质性的作用。因此我们提出假设2：

假设2：相对于民营企业，国有企业内部控制质量对企业现金持有水平的影响更显著。

四、变量选择与研究设计

1.样本选择。在2012 年的时候，财政部和证监会联合发布公告，将主板国有控股上市公司也纳入到内部控制规范体系的实施范围，标志着我国上市公司正式进入内部控制规范体系的分类分批实施阶段。因此我们选择2012年-2015年沪深两市A股上市公司作为研究对象。为了保证样品数据的稳定性和代表性，对样本数据进行了一下筛选：（1）提出金融类上市公司；（2）剔除ST和PT 等经营异常的上市公司；（3）无法获取准确数据的样本。最终得到来自1851家上市公司的7500个样本。为了消除极端值的影响，对所有连续变量进行了1%水平的Winsrize处理本文的所有上市公司数据来自万得数据库。endprint

2.模型的建立。为检验公司内部控制质量对企业现金持有的影响，本文构建一下模型：

对模型中变量进行说明：cash表示现金持有水平，期末货币资金与短期投资的和除以总资产。ic内部 控制水平，企业内部控制指数取自然对数。size企业规模，总资产取自然对数。lev负债程度，负债/总资产。Roa，盈利水平，总资产报酬率=净利润/总资产。pb成长机会，市盈率=每股市价/每股盈余。State股权性质，国有企业取1，民营企业取0。Σyear年度虚拟拟变量。Σlnd行业虚拟变量。

五、实证结果分析

1.回归分析。为了检验内部控制质量对企业现金持有的影响，我们对样本数据进行了第一个回归分析。验证了假设1 的检验结果。变量ic 的回归系数为0. 0366607，在 1% 水平下显著为正。结果表明企业内部控制质量越高，企业的现金持有水平也就越高。假设1得到验证。

为了进一步验证内部控制质量在不同的股权性质下产生的效果是否有差异 ， 接下来我们将根据股权性质把全体样本分为两个对照组分别进行研究，进行第二个回归分析。第二个回归分析可以得出，内部控制质量对企业现金持有的影响在分组回归后则出现了较大的变化。对民营企业样本进行回归分析，发现内部控制质量其系数不显著。与之形成鲜明对照的是，国有企业樣本中内控质量变量对企业现金持有的回归结果表现出5% 水平上的显著相关性。分组对比分析的结果说明，股权性质不同的企业，内部控制的实施效果的确有所差异在国有企业开展的内部控制对企业的现金持有产生正面的促进作用；而在民营企业，内部控制制度的建设，似乎对企业的现金持有没有起实质性作用。假设2得到验证。

2.稳健性检验。我们对上述结果做了稳健性检验，用另一种方法度量企业的内部控制质量，即企业内部控制是否存在重大缺陷和外部审计单位对内控的审计结果，用这种方法重复进行实证，结论并没有发生本质性的变化。

本文研究了基于产权性质的企业内部控制对现金持有的影响。实证结果表明，公司内部控制对企业的现金持有具有显著的正相关关系，且这种影响在国有企业更为显著。在我国新兴市场的大环境下，融资约束、政策不确定性等因素迫使企业保持高现金持有水平，避免资金断裂导致的财务危机。研究表明，内部控制可以改善企业的现金管理，缓解预防性动机与代理成本动机之间的矛盾。并且从结果中可以看出，民营企业内部控制并未改善企业的现金管理，内部控制的建设实施仍然存在纰漏，应当加强内部控制建设。

（作者单位：上海海事大学）endprint