我国上市公司实施股权激励的财务效果研究<br/>——恒康医疗股权激励的案例分析

我国上市公司实施股权激励的财务效果研究
——恒康医疗股权激励的案例分析

2017-09-17西北师范大学商学院甘肃兰州730070

商业会计 2017年15期

（西北师范大学商学院甘肃兰州730070）

一、股权激励影响公司业绩的机理

股权激励是一种长期性激励，指上市公司通过授予公司高级管理人员本公司股份，以使激励对象能够与公司共享收益，共担风险，在公司经营过程中勤勉尽责，提升公司价值。股权激励的机理是作用于公司业绩的全过程，主要产生于委托代理理论。

（一）股权激励制度产生的原因

根据委托代理理论，所有者作为公司财富的拥有者，希望公司财富最大化，从而使其自身获得更多收益，管理层则是受公司所有者委托经营管理公司，所获收益来自于因接受委托而取得的个人业绩报酬。也就是说，受托人经营企业创造的利益归属于委托人，其所获得的仅是个人人力资源成本，使得二者的利益不一致。同时，管理层作为受托方，利用公司资产进行经营运作，而所有者自身并不直接进行公司的管理活动，也可能因自身专业知识、专业能力有限，不能全面了解公司的经营状况，因而无法对管理层的行为直接进行监督，便导致了所有者与管理层对公司信息的了解程度和获取途径的差异，使得管理层在经营过程中可能会利用内部信息，谋取私利，侵害所有者的利益。所以，要解决委托代理关系下所有者与管理层之间的利益不一致和信息不对称，应该使管理层与所有者有共同的、长期的利益关系，通过激励使管理层能够以提高公司业绩为经营管理公司的首要目标。

（二）股权激励效应的传导机制

股权激励效应以资本市场中公司股票价格的变动为前提，激励对象拥有上市公司股票，公司业绩提高，一定程度上会促使公司股票价格上涨，激励对象可抛售股票取得差价收益，即管理层可以直接从公司业绩的增长中获得回报。因此，管理层为了获取股价收益提升公司业绩，从而使管理层利益与公司利益一致。股权激励效应传导的长期性体现在有效的资本市场中，业绩提升可促使股价上涨，反之，股价上升也可带动业绩提升，两者通过股权激励制度相互作用。股价与公司业绩的相互关系，使得整个激励过程形成了有效的闭环，从而能够实现长期激励。

二、股权激励影响财务效果的研究方法

根据不同的股权激励模式，可选用不同的业绩研究方法，在股权激励绩效的研究中，采用较多的研究方法是会计指标法和事件研究法，前者通过对比股权激励前后公司主要财务指标的变动来说明股权激励对公司绩效的影响；而后者主要以托宾Q值为研究指标，通过分析股权激励计划发布之后公司股价的变动来反映业绩情况。我国股票市场尚不完善，使得事件研究法在我国上市公司绩效研究中并未得到广泛应用，而会计指标法的运用更加普遍，因而本文选用了会计类指标净资产收益率（ROE）与净利润增长率。

三、案例简介与分析

恒康医疗集团股份有限公司，主要经营医疗服务和药品制造，2013年恒康医疗进行多元化的公司战略转型，将公司产业重心从制造业逐渐向医疗服务业转移，基于公司战略发展的需要，公司当年实施了股票激励计划。

（一）恒康医疗股权激励概述

1.股权激励方案要素。2013年3月26日，恒康医疗根据激励对象在公司经营管理过程中发挥的作用及对公司业绩的重要程度，对8大高管以及公司董事、核心技术人员授予了不同额度的限制性股票，占公司股本总额的2.5%。股权激励计划期限共四年，第一年限制出售或转让股票，剩余三年为解锁期，期间如公司业绩满足行权条件，激励对象可分三次按3∶5∶2的比例申请获授股票解锁，行权条件如下页表1。

2.股权激励实施结果。恒康医疗2013年的两项业绩指标均满足股权激励方案规定的解锁条件，但2014年净利润增长率低于解锁条件要求的比率，2014年的限制性股票递延至2015年解锁；2015年净利润增长率还是低于解锁条件要求的比率，使得2014、2015年的限制性股票均无法解锁，连续两期不能满足解锁条件，根据股权激励方案的规定，剩余限制性股票由公司回购。见表2。

（二）股权激励业绩表现

1.纵向分析。与恒康医疗股权激励前后年份的历史数据相比较可知，2013年恒康医疗的ROE的增长率为86.97%，增速较快，但2014年ROE增长率为14.23%，而2015年ROE下降了14.31%，可知恒康医疗股权激励计划在2013年对业绩提升的影响显著，公司2014年的业绩在前一年基础上持续增长，但增长变缓，2015年公司ROE增长率是-14.31%，ROE由增变减。具体见表3。通过纵向分析可知，恒康医疗股权激励计划在第一年使得公司业绩快速增长，但之后两年股权激励的业绩效果逐渐减弱，存在短期效应。

2.横向分析。与医药制造行业相比，2013年恒康医疗的ROE增长率达86.97%，而2013年医药制造行业的ROE反而下降了2.00%，恒康医疗业绩的增长速度远高于医药制造行业平均增长率。在2014年恒康医疗的净资产收益率增长了 14.23%，而行业均值仅为0.91%，可见尽管 2014年恒康医疗的业绩增长放缓，但仍有所提升；2015年恒康医疗ROE的增长率下降了14.31%，行业却是上升趋势，说明2015年公司业绩下滑，股权激励渐失其效。具体见表3。

表1 股权激励行权条件

表2 各年业绩指标

表3 净资产收益率变动表

表4 产品构成比例变化

表5 各年毛利率

（三）股权激励对财务指标的影响

1.营业收入、成本分析。恒康医疗在2013年的药品收入同比增长25.22%，表明股权激励计划的实施起到了调动激励对象的生产积极性的作用。在药品收入增长的同时，2013年原料的采购成本也得到有效控制，药品毛利率提升了4.53%，所以恒康医疗股权激励的实施推动了2013年的营业收入和毛利率的双向提升。

恒康医疗逐年推进转型战略，由表4可知，相比2013年，2014年实现的药品收入大幅度减少，其他各类收入均有所增长，而医疗服务收入增长最快，但2014年恒康医疗传统药品制造类的药品收入以及中药饮片的毛利率均回落，由此说明企业2014年在药品制造的成本控制上有所放松；2015年医疗收入占主导地位，由于大举并购且收购成本较高，使得原材料、直接人工支出大幅增长，导致公司2015年医疗服务收入的毛利率持续下降，所以，2014年、2015年公司整体的毛利水平在不断下降，进而削减了净利水平，使得公司业绩指标增长变缓。

2.行业间毛利率分析。从表5中两组行业均值的对比可知，医疗服务行业的毛利水平远低于医药制造行业，由于医疗服务行业成本高，所以医疗收入的毛利率较低，再加上恒康医疗在解锁期内大量收购扩张导致收购成本加大，所以从成本控制角度来说，大健康战略下的业务扩张对企业股权激励的配合效果并不好，所以股权激励计划的实施对公司2014年和2015年成本的有效控制并没有发挥作用，但恒康医疗2013年实施大健康战略以来进行的业务扩张和大举并购，使得公司营业收入实现了快速增长，进而带来了业绩成长点。医疗服务收入在三年间持续增长，到2015年超过了营业总收入的二分之一，为当年主导收入，可知企业2014年及2015年的外延式并购有效配合了股权激励计划。

3.期间费用分析。2013年恒康医疗营业收入增长较快，但销售费用占收入的比重下降了8.44%，这说明公司销售部门的工作效率得到了极大提高，控制了销售费用开支，股权激励发挥了良好的效果。而2014年和2015年除了销售费用因主营收入由药品销售向医疗服务转移而降低之外，财务费用和管理费用随公司的并购扩张以及医疗服务业务的增长而显著增长，所以费用控制并非恒康医疗在2014年、2015年推进股权激励的着力点。

（四）结论论述

恒康医疗股权激励计划在2013年效果显著，管理人员受到激励之后积极性得到了提升，在公司营业收入快速增长的同时，当年的生产成本和销售费用得到有效控制，公司业绩实现飞跃式增长；2014年和2015年公司大规模并购扩张后，通过报表合并使公司账面营业收入大幅上涨，进而提高了公司盈利水平，但并购扩张以及医疗服务业务的增长也相应带来了财务费用和管理费用的显著增加，在成本费用的控制上并没有显著表现出管理层推进股权激励的迹象。恒康医疗公司管理层在2014年、2015年一改2013年开源节流式提升业绩的方式，意图通过大规模并购、并表提升公司业绩，但由于医疗服务行业相比医药制造行业，在原料、直接人工方面的成本支出上升，并没能使净利润快速增长，造成股权激励计划提前终止。

恒康医疗在战略转型期推行的股权激励计划短期效应明显，但却未能实现长期激励，在一定程度上说明恒康医疗股权激励计划未能消除激励对象的短视行为，就处于战略转型期的恒康医疗而言,公司由于转型需要，进行大规模并购扩张，为管理层推进股权激励创造了良好的契机，但能否行权还受行权指标的限制，恒康医疗股权激励规定的行权指标较为严格，因而大规模报表式并购也未能使公司业绩实现预期增长。