中国租赁式保障性住房建设融资模式研究

(鄂东医疗集团市妇幼保健院 湖北 黄石 435000)

中国租赁式保障性住房建设融资模式研究

陈丹

(鄂东医疗集团市妇幼保健院湖北黄石435000)

租赁式保障性住房是当前我国保障性住房建设供应的重点，但现阶段主要靠财政拨款和银行贷款的融资方式远远不能满足其资金需求。应通过建立租赁式保障性住房建设投融资平台，综合运用各类融资模式，根据不同的融资模式的特点，在不同阶段利用不同融资模式的组合来解决租赁式保障性住房建设融资问题，努力实现租赁式保障性住房建设融资的稳定性和可持续性。

租赁式保障性住房建设；PPP；REITs；投融资平台

一、引言

近年来，随着我国住房保障体系的完善，租赁式保障性住房是当前我国保障性住房建设供应的重点。由于租赁式保障性住房的准公共品性质，经济效益不明显，存在投资规模较大，收益水平不高、资金沉淀的周期长、初期投入的资金回收较慢等特点，导致了这类住房建设融资比较困难。因此，如何积极探索融资新路，多渠道的筹集资金，适应中国当前阶段城市建设需求，成为租赁式保障性住房健康有序发展需要亟需解决的问题。

二、中国租赁式保障性住房建设融资现状

租赁式保障性住房是中国保障性住房体系建设中的重要一环，其资金来源与保障房整体资金来源基本一致。首先，国家和政府层面予以大力的财政支持，财政拨款和土地出让金是公租房建设的主要资金来源；其次，地方政府发行的地方政府债券。2011年中央代地方发行的2000亿元国债，将主要安排用于保障性住房建设，特别是租赁式保障性住房建设。最后，则是各类社会机构提供资金融通，比如商业银行、政策性银行的银行贷款、住房公积金贷款、社保基金、保险基金、企业年金等。总的来说，当前我国租赁式保障性住房的建设资金绝大部分都是来源于政府的资金支持，社会机构的参与性和积极性都不高。

三、中国租赁式保障性住房建设融资模式新思路

(一)主要融资模式比较

事实证明，现有的政府主导型的财政融资模式在公共租赁住房建设过程中遭遇了种种困境，如何破解当前我国租赁式保障性住房建设过程中融资困难问题，发掘更为专业化、市场化、商业化的新型融资模式成为关键。根据对各类房地产项目的建设融资模式分析，最适合租赁式保障性住房的建设融资模式有PPP模式和REITs模式。

1.PPP模式

PPP(Public-Private Partnership)模式是公共部门或地方政府与私人企业的合作模式，是在公共基础设施建设中发展起来的，以参与的各方实现“双赢”或“多赢”为目标的一种项目融资与实施模式。PPP有广义和狭义之分，广义的PPP泛指公共部门和私人部门为提供公共产品或服务而建立的各种合作关系，而狭义的PPP可以理解为一系列项目融资模式的总称，包含BOTI、TOT、DBFO等多种模式①。

PPP融资方式要求企业独立或与政府共同投资，企业与政府签订特许经营合同，被授予所建房产的经营权，在收回投资并取得合理利润之后，企业将项目的所有权移交给公共部门，政府最终获得项目的产权。采用这种模式可以在一定程度上缓解政府的财政负担，政府有关部门与企业共同承担风险。

2.REITs模式

房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts，简称REITs)是一种以房地产及相关资产为投向的资金信托投资方式，即信托公司制订信托投资计划，与委托人(投资者)签订信托投资合同。委托人将自有合法资金委托给信托公司进行房地产投资，或者进行房地产抵押贷款或购买房地产抵押贷款证券。因此，房地产投资信托基金是专门用于房地产领域的一种特殊的集合投资制度。

结合中国租赁式保障性住房的特点，可以采用权益式REITs，即直接投资并拥有房地产，通过出租来实现利润，这种形式比抵押型和混合型受利率影响小，能更好地规避利率风险，有利于吸引稳健投资者。而租赁式保障性住房REITs的组织形式可以采用信托型，即房产所有权和收益权分离，信托财产具有独立性，因而可以保障基金的收益。

3.两种融资模式的比较分析

PPP和REITs这两种模式都是基于项目的融资模式，其各有优缺点，总的来说，PPP和REITs融资模式其对象都是能获得收益的项目。面对当前租赁式保障性住房建设融资难的问题，综合运用PPP和REITs等融资模式，广泛吸引社会资金，不仅可以缓解政府的财政负担，给投资者留下合理的利润空间，同时也能够保障中低收入居民的居住权，实现经济效益和社会效益的统一。

(二)中国租赁式保障性住房建设融资的组合模式

由于租赁式保障性住房的准公共品性和福利性，其本身具有资金占有周期长、经济效益不明显以及租售并举中出售量难以确定等特点，所以对于租赁式保障性住房的建设融资设计在实现多元化渠道的同时还需要解决现金流与融资的长短期限不匹配的矛盾，以及低回报与市场要求高收益相矛盾，以达到吸引社会资金积极参与建设，减轻财政压力，资金可持续循环的良好状态，最终租赁式保障性住房建设顺利进行。目前国内外已有多种发展完善的融资方式应用于政府公共设施建设服务，比如：PPP、BOT、REITs、债权融资、股权融资等等，本文在此基础上，结合中国租赁式保障性住房发展现状，借鉴发达国家和地区的经验，针对租赁式保障性住房的不同阶段，结合各种融资方式特点，通过利用不同融资渠道的组合，为中国租赁式保证性住房的建设融资提出一种新的融资模式组合的新思路。

综合发达国家和地区的经验和各种融资模式的比较分析，最适合中国国情的建设融资方式是政府作为投资主体，积极发挥市场配置资源的决定性作用，引入PPP和REITs等，广泛社会资本参与租赁式保障性住房建设，构建“1+3”的建设融资模式。

“1+3”建设融资模式主要指财政拨款和三种资金筹集和回收方式以维持还本付息实现建设资金的平衡。其中，“1”主要指政府财政拨款，其中包括中央专项资金、本级财政支出、土地无偿划拨、税费减免等补助方式；“3”指通过社会融资方式完成余下的租赁式保障性住房建设融资行为，其主要是通过银行信贷、基金融资、保险融通的方式获取，同时通过三种途径实现还本付息维持资金平衡，即：相关商业配套所得、租赁式保障性住房收取租金和部分售出所得、其他金融机构融资。具体融资模式如表4所示。

由于租赁式保障性住房建设量大，建设周期长，资金回流慢的特点，时期不同，其建设融资成本、利润率以及资金回收率都不同，同时在不同类型的资产的盈利模式存在差异，因而本文将从整个租赁式保障性住房的生命周期来看，从不同时间段着手提出相对应的建设融资方式组合，以实现租赁式保障性住房建设融资的稳定性和可持续性。

1.短期融资

租赁式保障性住房资金需求量大，并且由政府信用作为高资信担保，但现实中其建设融资的信贷大部分来自于政策性银行，商业性银行极少参与。这与我国保障性融资体系不完整，租赁式保障性住房的产权难以抵押，保障性住房的准公共品性质，收益率较低且建设周期长，资金回收期限长等特点分不开，而在本文构建的“1+3”租赁式保障性住房建设融资模式中，在租赁式保障性住房短期融资中，我们可以积极运用PPP模式，采取公司合作方式，资金既可以来源于政府直接融资，也可以来自商业性银行，并且我们还可以利用公积金贷款来筹集资金。

(1)政府融资

政府可以通过中央专项资金、本级财政支出、土地无偿划拨、税费减免等补助方式，为租赁式保障性住房建设提供资金支持。

(2)银行贷款

这里的银行贷款包括政策性银行贷款以及商业银行贷款。为保障租赁式保障性住房建设资金充足，中国相关地区将根据其具体情况设计按市场价格出售一定比例的商业地产及车库等相关配套设施的租赁式保障性住房的建设融资思路。从短期来看，这一类的配套设施可以很好的运用银行信贷仿照商业地产进行融资。假设在现阶段建设 4000 万平方米公租房的计划中，按 10%的比例配套商业用房，4000 万平方米公租房可配建约 400 万平方米商业用房，可筹措近 400 亿元。如果将这 10%商业配套用于抵押给商业银行贷款，那么将获得大于 400 亿元的资金融通，同时仿照商业性地产运作方式将商业配套用于吸纳银行信贷，对银行而言则更有保障性和吸引力。

(3)公积金贷款

住房公积金贷款具有利息成本较低，不需政府贴息或者贴息较少等特点。利用公积金贷款不仅可以减少财政压力，同时银行也乐于利用手里已有的公积金作为担保。目前，全国已有28个城市推行住房公积金贷款支持租赁式保障性住房建设的试点，因而，公积金贷款用于租赁式保障性住房建设融资由试点推向全国指日可待。

2.中期融资

租赁式保障性住房在到达一定年限后(一般为5年)，可以进行出售，出售的收入将流入公租房的资金链条中。但对于短期内还未出售的相关商业配套以及到期后并未出售的租赁式保障性住房这一类资产可以利用具有较长回收期限要求的信托基金、保险基金以及股权基金的方式实现融资。

(1)房地产信托资金(REITs)

房地产信托基金具有改变资产的流动性，便于发起人资金周转、便于投资等特点，对社会资金有极大地吸引力，成为国际上主要的房地产融资形式之一。目前，中国多地已开发出权益性REITs模式，如重庆政府已发行企业债券作为参考，预估证券期限约 3-5 年，发行利率约为 3%-4%。但是目前存在以房屋产权作为贷品与租赁式保障性住房产权本身不能转让的矛盾。若能解决好这类矛盾，找出适合租赁式保障性住房特性的金融产品，REITs 的效用将大大发挥。

(2)保险基金

保险基金具有长期性的特点，这一特点无疑与公租房回收期长相匹配，所以对于租赁式保障性住房较长期限的资产来说，具有一定的吸引力的。目前现行的保险基金应用于保障性住房建设主要有两种形式：一种是由保险直接投入资金建设公租房；另一种是通过租赁式保障性住房融资机构向保险公司定向发行债券或股票等，以间接地方式吸引险资。

就中国目前的国情而言，已有一些地区涉及保险基金的融资领域，然而保险资金追求长期资产与长期负债匹配，但同时也厌恶风险。保险资金以何种方式参与、投入的模式，也没明确规定，所以有一定风险。另外将来出现难以收到租金而产生的信用风险也是保险公司所谨慎考虑的问题。

(3)股权基金

股权信托基金是一个借助财政资金撬动社会资金参与租赁式保障性住房建设的有效途径。一般说来，租赁式保障性住房股权信托基金主要由政府种子基金和以种子基金为引导向社会募集的资金两部分组成。就目前情况而言，比较可行的募集方式是吸引保险、信托等机构投资者作为基础发起人，集资发起公租房股权信托基金。但中国的金融市场发展不完善，因而中国采取股权基金的建设融资还要依赖其具体的金融发展程度，股权基金的规模和期限，以及政府出的种子资金的规模以及租赁式保障性住房具体项目的偿还能力。

3.长期融资

对于长时间还未出售的商业配套以及仍流转于出租阶段的租赁式保障性住房，可见其的吸引资金能力较低，只能依靠细水长流的租金收入，从而成为长期性的稳定收入。所以，从整个租赁式保障性住房的生命周期来看，不论中期还是长期，债券以其可以满足现金流与投资的长短期限相匹配这一特点，可以贯穿于整个租赁式保障性住房生命周期之内，为其提供强有力的资金保障。

(1)公司债券

发行租赁式保障性住房建设债券，是募集租赁式保障性住房建设资金的重要途径。充分利用国有融资平台通过发行公司债券是中国租赁式保障性住房长期建设融资的必然采取的方式之一。

(2)指数关联债券(ILB)

指数关联债券应用于租赁式保障性住房建设融资中，要求盈利模式是将租赁式保障性住房发展要求与票息率匹配，偿债能力是以依靠租赁式保障性住房房租金收入和政府财政两个渠道。指数关联债券(ILB)以其能够更好的解决REITs 面临的以房屋产权作为贷品与租赁式保障性住房产权本身不能转让的之间的矛盾，以及将收益率与租赁式保障性住房目标实现程度挂钩的特点，成为债券融资中又一理想选择。并且这一融资方式充分发挥了市场机制对政府的有利监督，最终促使租赁式保障性住房建设资金的可持续循环。

综上，根据租赁式保障性住房的不同发展阶段，我们可以构建中国租赁式保障性住房建设融资组合模式，具体如图1所示。

图1 租赁式保障性住房建设融资组合模式

四、中国租赁式保障性住房建设融资的政策建议

面对租赁式保障性住房建设庞大的资金需求，我们必须从多个角度建立全面、有效的融资策略，以保证保障性住房的建设进度和规模，促进房地产市场的稳定健康持续发展。

首先，充分发挥政府的主体作用。政府在保障性住房建设中起着至关重要的作用，所以，发挥政府的主体优势和政策优势，引导并协助租赁式保障性住房建设融资平台的建设和完善，加强引导、管理和监督，保障租赁式保障性住房建设得以顺利进行。

第二，搭建融资平台，多渠道融资。首先，积极利用商业银行贷款，采取税费减免、租金补贴和财政贴息垫息的措施，提高商业银行贷款的信心，将潜在信贷变为现实的信贷。其次，完善租赁式保障性住房信托基金制度和创新利用保险资金等，引导社会资本参与租赁式保障性住房的建设融资，拓宽其融资渠道。

第三，设计合理的租赁式保障性住房的回收期和回报率。首先，运用金融支持系统，如国有投融资平台，强化租赁式保障性住房的运营监督管理。其次，通过对住房贷款抵押的证券化以增加保障性住房的资产流动性。合理提高租赁式保障性住房建设中的投资收益，缩短投资回收期，增强金融机构的投资信心，吸引更多社会组织和资金参与租赁式保障性住房建设，积极推动保障性住房的可持续建设发展。

最后，完善激励和保障机制。在面向社会融资时必然需要建立良好的保障机制，一方面保障投资者的有稳定的回报，另一方面规避投资风险，提高投资热情。就中国的国情来看，政府可以通过进一步加大补贴力度，减免相关税费等方式来吸引更多的社会资本参与保障性住房建设融资。另外，中国还应该进一步完善相关法律法规，进一步加大监管力度，为租赁式保障性住房融资建设发展提供良好的保障。

【注释】

① 王灏.PPP的定义和分类研究[J]，都市快轨交通，2004,(5)，23-26.

[1]祝方.从国际经验看廉租住房管理原则和特点[J].北京房地产,2002,(2).

[2]陈立军.如何科学划分廉租住房保障范围[J].中国房地产,2006,(2).

[3]何芳,王宁.我国廉租住房建设融资的金融创新研究[J].上海房地,2007,(3):25-27.

[4]张宇新,刘伟.廉租住房融资渠道分析——BOT 模式的运用[J].经济论坛,2007,(7):54-55.

[5]喻燕,胡高原,易晓莎.城镇廉租住房项目PPP 模式研究[J].资源与产业,2006,(10):115-119.

[6]田源，崔璨.保障性住房融资过程中的问题及对策研究[J].长春市委党委学报，2012，(134):37-41.

[7]沈洁，谢嗣胜.公共租赁住房融资模式研究[J].经济问题探索，2011，(1):87-93.

陈丹(1990-)，女，汉族，湖北黄石人，经济学硕士，鄂东医疗集团市妇幼保健院，研究方向:中国经济改革与发展。