债市发行规模同比下降 债券收益率曲线上行

刘华伟　陈星

2017年上半年，美国保持良好复苏势头，经济数据出现一定分化，经济增速不及市场预期，但失业率连续数月下降至历年新低，市场普遍认为美国处于接近充分就业的水平，且美联储将于下半年开启缩表过程。欧元区经济增长较为强劲，一季度经济增速约为美国的2倍，但通缩压力存在，短期内量化宽松政策料将持续。国内经济来看，一、二季度经济增长率好于预期，经济增速均为6.9%，高于去年同期水平。CPI同比涨幅数月处于2%之下，存在一定的通縮压力，PPI同比好于去年同期，同比数据连续出现上涨，去产能政策效果凸显。采购经理指数（PMI）维持在50%以上，制造业活动呈现扩张。进出口贸易额同比上涨，但贸易顺差同比下降，国际资本流动问题仍需关注。上半年整体而言，在金融监管趋于严格的背景下，各券种债券收益率曲线不断上行，中债—新综合净价指数略有下降。

宏观经济情况

（一）美国经济数据表现超预期，欧元区经济处于持续复苏势头

6月，美国新增非农就业22.2万，超过市场预期值17万，失业率降至4.4%，且连续数月保持在5%之下，处于充分就业水平，且处在历史低位。一季度，受消费支出增速放缓影响，美国经济增速仅为0.7%，创下近3年来最差。美联储3月加息一次，上调联邦基金利率25个基点；进入二季度，美国失业率数据进一步下移，美联储在6月份又加息一次，联邦基金利率水平升至1%～1.25%的范围内。

一季度，欧元区经济增长较快，经济增速是同期美国经济增速的2倍，达到2.3%。5月份，欧元区失业率降至9.3%，保持在2009年3月以来的最低水平；6月份，欧元区制造业PMI从5月的57%上升至57.4%，创下74个月高点。尽管经济增速和失业率数据表现亮眼，但通胀率连续数月在2%之下，鉴于此，市场预期欧央行改变当前量化宽松货币政策的可能性较低。

（二）国内宏观经济略显企稳迹象

1.经济增速企稳回升

2017年上半年，一季度和二季度GDP增速均为6.9%，高于去年各个季度的经济增速，超过市场普遍的预期水平6.8%，中国经济开始出现企稳回升迹象。受内部投资和外部需求回暖影响，2017年一季度，固定资产投资同比增长9.2%，工业增加值同比增长7.6%，社会消费品零售额同比增长10.9%。海关公布数据显示，我国进出口数据在一季度也有所回升。自去年末以来，政府对房地产调控政策收紧，市场普遍预期可能会影响今年的经济增速。但二季度外需继续回暖和内需进一步走强，受基建、汽车和出口的影响，6月份经济活动加速上行，使得二季度经济数据表现也超出市场预期。

2.居民消费价格水平（CPI）绝大部分月份同比涨幅均低于2%

上半年，除1月份外，其他月份CPI指数均在2%之下，甚至有些月份同比物价数据在1%之下，经济通缩压力凸显（见图1）。

3.工业生产者出厂价格指数（PPI）同比涨幅攀升后回稳，环比涨幅平稳

2017年上半年，PPI同比涨幅攀升后趋于平稳，环比涨幅由正转向负值，显示生产者价格变动转向积极的方向发展，去产能取得初步成效。截至2017年6月，PPI同比涨幅高达5.5%，环比涨幅下降至-0.2%（见图2）。

4.中国制造业PMI稳定在50%之上

自去年末以来，制造业PMI指数在上升中趋于平稳，连续数月稳在51%之上，显示制造业活动扩张势头（见图3）。

5.进出口贸易同比上涨，但贸易顺差同比下跌

海关总署公布数据显示，2017年上半年，我国进出口总值131411.88亿元人民币，同比增长19.6%（见图4）。其中，出口72096.78亿元，同比增长15%；进口59315.09亿元，同比增长25.7%；贸易顺差12781.69亿元，同比下降23.56%。

6.货币信贷市场情况

（1）上半年人民币贷款增加7.97万亿元，同比多增4362亿元；人民币存款增加9.07万亿元，同比少增1.46万亿元。6月末，本外币贷款余额120.21万亿元，同比增长12.7%。月末人民币贷款余额114.57万亿元，同比增长12.9%，增速与上月末持平，比上年同期低1.4个百分点。6月末，本外币存款余额165.04万亿元，同比增长9.6%。月末人民币存款余额159.66万亿元，同比增长9.2%，增速与上月末持平，比上年同期低1.7个百分点。6月份，人民币存款增加2.64万亿元，同比多增1856亿元（见图5）。

（2）广义货币（M2）增长9.4%，狭义货币（M1）增长15%。6月末，广义货币余额163.13万亿元，同比增长9.4%，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和2.4个百分点；狭义货币余额51.02万亿元，同比增长15%，增速分别比上月末和上年同期低2个和9.6个百分点；流通中货币（M0）余额6.7万亿元，同比增长6.6%。上半年净回笼现金1326亿元。

7.货币政策工具操作情况

6月实现资金净投放467亿元。其中，央行在公开市场开展34次逆回购操作，合计投放资金14200亿元，逆回购到期回收资金合计13800亿元，国库现金定存到期600亿元，MLF投放资金4980亿元，MLF回收资金4313亿元（见表1）。

货币市场运行情况

自去年三季度开始，受到房地产调控和人民币贬值影响，货币政策趋于收紧趋势，货币市场利率不断上行。2017年一季度开始，监管部门密集出台多项监管新规，在金融去杠杆的政策方向下，金融监管趋于严格。货币市场利率进一步上行。截至6月30日，隔夜、7日和14日回购利率较年初分别上行76BP、120BP和149BP。

与去年同期相比，货币市场利率震荡幅度加大，并出现趋势性上涨。截至2017年6月30日，隔夜、7日和14日回购利率去年同期分别上行81BP、125BP和109BP。endprint

债券市场价格走势及特点

（一）上半年中债新综合净价指数震荡下降

2005年以来，债券市场呈现了三年周期性规律，周期内基本形成了第一年上涨、第二年微跌、第三年探底的“一牛两熊”模式。自2014年开始，为应对经济下行压力，货币政策降准、降息逆势调控，经济的货币环境趋于宽松，债券市场在2014、2015及2016年上半年持续走强，中债新综合净价指数震荡上行。2016年四季度起，受债券市场信用风险事件增加影响，价格指数出现下跌，2017年上半年持续下行，并于2017年5月23日降至最低点96.8828点，较年初下降3.28%。其后指数小幅回调，6月末收于97.8413点，同比下降4.25%。

（二）国债收益率曲线较年初大幅上漲

截至2017年6月30日，受资金面持续收紧影响，各期限国债收益率均较年初大幅上涨。其中10年期国债收益率曲线震荡上行后小幅回调，在5月10日到达最高点3.69%，6月末回落至3.5683%，较年初上涨58.46BP；3月期国债收益率由年初至6月中旬整体呈上升趋势，其后出现小幅回落，6月末国债收益率为3.1397%，较年初上涨51.03BP；6月中下旬3月期与10年期国债收益率曾一度出现倒挂。

债券市场交易结算

上半年，全市场债券结算量达459.63万亿元，同比上涨3.02%。其中，现券结算量为45.35万亿元，同比下降19.14%；回购交易结算量为413.17万亿元，同比上涨6.11%。

在中央结算公司交易结算量为255.24元，同比下降8.41%。其中现券交易结算量23.01万亿元，同比下降36.83%；回购交易结算量231.13万亿元，同比下降4.33%；债券借贷为11025.6亿元，同比增加4321.16亿元，同比增长64.45%。上海清算所交易结算量共计77.68万亿元，同比上涨11.89%。其中现券交易结算量21.61万亿元，同比上涨657.75%；回购交易结算量56.06万亿元，同比上涨13.64%。交易所债券交易结算量共计126.71万亿元，同比上涨29.22%。其中现券交易结算量0.73万亿元，同比上涨13.15%；回购交易结算量125.97万亿元，同比上涨29.33%（见表2）。

债券市场发行情况

上半年，全市场共发行各类债券7.87万亿元，同比减少4.08万亿元，同比下降34.17%。其中在中央结算公司登记新发债券1114只，发行量56472.34亿元，占比71.79%；上海清算所登记新发债券1586只，发行量17454.34亿元，占比22.19%。中国结算登记新发债券共计492只，发行量4741.75亿元，占比6.03%（见表3）。

债券市场存量结构

6月末，全国债券市场总托管量达到59.13万亿元，同比增加7.83万亿元，同比增幅为15.27%。其中在中央结算公司托管的债券总量为46.44万亿元，占比78.54%；上海清算所托管总量为7.89万亿元，占比13.54%；中国结算托管总量为4.80万亿元，占比8.12%（见表4）。

作者单位：中央结算公司

责任编辑：鹿宁宁 刘颖endprint