股市在结构调整中艰难前行

文/桂浩明 编辑/易可

股市在结构调整中艰难前行

文/桂浩明 编辑/易可

桂浩明

申银万国证券研究所首席市场分析师,市场研究总监。

在今年4月初的时候，随着开发作为“千年大计”的雄安新区消息的公布，资本市场上掀起了“雄安板块”热，相关股票出现了大幅度的上涨，上证指数也一改3月底时的萎靡状况，逼近了3300点。但也就在大家期待着股指进一步向上突破，再创年内新高之际，大盘却开始了大幅度的调整。尽管这期间“雄安板块”还是有过多次发力，但却无法扭转行情走弱的态势。这样，不但股市在4月份是高开低走，到了5月份还是跌势不止，并且在5月中旬创出了3016点的年内新低。而此刻，沪、深两市中已经有上千个股票的价格跌破了去年年初“两天四熔断”时的位置。

应该说，对于2017年的股市，本来人们的预期就不是太乐观，1月中旬开始的春季行情，从强度上来说又是低于预期的，并且在3月下旬的时候已经露出了十足的疲态。然而，也因为上涨有限，所以倒也没有人认为后市可能会出现大的调整。特别是“雄安新区”概念的横空出世，一下子激发了投资者的操作激情，行情随之活跃起来。然而，谁也没有想到，一次大的调整接踵而至。回头来看，调整的出现与银根的收紧有密切的关系。早在去年年底的时候，银监会就开始清理商业银行的“委外”业务，今年年初保监会也启动了对保险公司“万能险”业务的整顿，到了二季度，证监会则对券商的“通道”业务提出了明确的要求。这些举措的核心，都是指向去杠杆，以推动资金脱虚。无疑，从操作层面来说，那些受到影响的资金，主要是投向固定收益品种的，与股市并没有太多的关系。但问题是，这样一些紧缩政策的实施，在债券市场上引起了很大的震动，债券价格普遍下跌，而收益率则大幅度上升。10年期国债的收益率一度攀上了3.7%的高位，较一年前整整提高了100个基点还多。如此以来，股市也就不能不受到冲击。毕竟，10年期国债作为市场无风险收益率的标志，其利率的波动具有市场风向标的作用。当债券收益率较前期大幅度提高以后，股市投资者必然要求有更高的风险补偿，在上市公司业绩难以得到有效改善的情况下，那么就只能以下调估值来维持平衡了。问题还在于，在个股大面积下跌的时候，部分市场力量风险偏好下降，采取了“抱团取暖”的做法，将资金腾挪到少数大盘蓝筹股上。这样一来在市场上就出现了较为极端的“一九现象”，虽然上证指数下跌不算太多，上证50指数甚至还有所上涨，但绝大多数股票是深幅下跌。对于这种格局，市场反应是复杂的，的确有人认为这是正常的价值回归，但还是有更多的人认为这带来了结构失衡，并且也不利于经济调结构的推进，对广大投资者来说也构成了伤害。而随着后一种声音的不断放大，股市所发生的风险也受到了越来越多人的关注，这也就是从5月底开始，管理层出台严格限制解禁限售股流通以及放缓新股发行节奏等政策的背景。

时下，在相关政策的呵护下，加上很多个股本身的跌幅又已经很大，大盘出现了企稳反弹的态势，股指也回到了3150点附近。看来，在连续下跌三个月之后，市场的做空能量在相当程度上得到了释放，那么是否能够就此酝酿反弹呢？今年余下的时间股市能否也随之出现转机呢？在此，我们不妨作些分析。前面已经提到，上半年股市的下跌与资金面是有很大关系的。而现在，虽然说局面有所缓和，但远谈不上宽松。在金融企业纷纷去杠杆的背景下，进入股市的资金渠道以及规模都会受到限制。这就决定了下半年的股市，基本上还是处于一个存量博弈的状态，在没有相应增量资金参与的情况下，行情向上的动力是有限的。当然，由于管理层采取了一些措施，市场上股票的供应也有了相应的减少，而且有关方面也在积极设法引导场外长线资金入市，在这样的预期下，下半年市场的资金格局可能会比上半年有些许的好转。在大盘总体还是处于低位的情况下，这种好转也许也能够推动行情往上走那么一段。

值得一提的是，上半年市场出现了较大的个股分化局面，一方面有部分品种是创了历史新高，而另一方面则是由更多的品种在不断探低。这种状况的出现，有其相应的合理性，但发展到过于极端的状态，也就难免导致部分股票被错杀以及因为忽视新兴产业公司成长性而导致投资思路的单一化局面。6月份以来，这种局面也在发生变化。从以往的经验来看，市场的良性发展，还是需要容纳不同的投资风格与主题。可以设想的是，如果那些已经走高的蓝筹股在下半年继续保持相应的强势，而那些遭错杀的题材股及成长股则得到纠偏的机会，那么市场还是有可能形成较为活跃的个股行情，并且引发出相应的财富效应。当监管政策对规范的交易行为予以保护，并且能够充分尊重投资者在这方面的主动性时，预期市场的活跃度是会提高的，这样也就使得下半年的股市比上半年具有更多的操作机会。换个角度来说，有了操作机会，再有叠加在这上面的财富效应，那么自然会有相应的增量资金进入，困扰市场的供求失衡格局，也会得到一定的改善。

当然，期待下半年市场要能比上半年好，在更大程度上还取决于宏观面。由于人们对实体经济的判断前高后低，同时也不能指望下半年银根会有很大的松动，因此的确不能想象届时市场运行的大环境会有大的变化，总体来说还是较为严峻的。但由于是上半年跌多了，而且管理层也在对政策进行政策某种微调，因此证券市场的小环境会相对好一些。如果因为这个原因令股指回升到3300点，应该是完全可以想象的。而如果相关条件更加配合一些，那么年内指数上试一下3500点也非绝对不可能。当然，即便是如此，从市场运行的角度来说，也不会出现个股的全面上涨，而是将呈现结构性的特征。这也就是说，行情的走高将是伴随结构调整来进行的，而不是所谓的走“牛市”。而这样的格局，无疑对投资者提出了更高的要求，及时调整投资思路、改变操作方式，与判断市场走向一样，都十分重要。