留意超级科技股

霍华德·马克斯

极富冲击力的估值膨胀令一小部分股票笑傲牛市。当市场充斥乐观情绪、一切进展顺利时，市场调整令这些股票遭受大幅亏损的可能性就很容易被忽视。

牛市的标志通常是出现一组“表现最棒”的股票，它们背后有着十分吸引人的传奇故事。极端地讲，这种现象总能满足驱动牛市的因素，包括：相信良性循环永不中断；确信各企业的基本面良好，因此其股价并未被高估；以及投资者不再抱有怀疑态度，并无限放大这些积极观点。

典型代表是由脸书、亚马逊、苹果公司、Netflix及谷歌（现在已更名为Alphabet）组成的超级企业组合（简称“FAANG”）。这些企业在其相应市场代表着优秀的商业模式，占据无可匹敌的领导地位。最重要的是，这些公司已被视为未来之星，将来注定会成为大赢家。在当前的迭代中，这些属性被应用在少数科技企业身上。

目前来看确是如此，就像当初看好20世纪60年代的“漂亮50”股票，70年代的石油股，80年代的磁盘驱动器企业股，以及90年代末的科技/媒体/电讯股一样。但在每一种情形中，环境以无法预见的方式发生了变化，全新的商業模式隐藏了它的瑕疵，竞争加剧，纸上谈兵但执行力薄弱，又或事实证明，即使是基本面极佳的股票也可能被高估，结果导致巨额亏损。

FAANG确实都是伟大的企业，它们高速发展并在相应领域的竞争中脱颖而出。不过，它们之中的一些企业的盈利能力并不强，而其他企业仍在烧钱阶段。毫无疑问，一部分将在未来成为伟大的企业。但它们全都会吗？难道这些企业都将所向披靡、一定会走向成功吗？

一般来说，投资者们为这些股票支付的价格相当于这些企业未来30年或更久的加总盈利。很明显，投资者们的确十分看好这些企业的短期增长前景，但长期盈利能力才能体现高估值股的大部分价值。苹果手机只有10年的历史，而20年前互联网并未普及。这让人怀疑，科技股的投资者是否真的能够看清未来？又有多少人心甘情愿为这些企业长期盈利能力的乐观预期支付高价？当然，这可能只是意味着，对于这些相当年轻的企业而言，他们暂未迎来属于自己的辉煌时刻。

亚马逊1997年发表的一份股东函件说：我们已与许多重要的战略合作伙伴（包括美国在线、雅虎、Excite、网景、地球村、AltaVista、@Home和Prodigy）建立了长期合作伙伴关系。

无论这些“重要的战略合作伙伴”是重要或具有战略性合作意义，如今，它们之中还有多少家真正存在？答案是零。

在许多情况下，领跑牛市的超级股最终要么是海市蜃楼，要么是昙花一现。“漂亮50”中一些“不可能会亏损”的企业最终因其市场的巨变而谢幕，包括柯达、宝丽来、施乐、西尔斯和SimplicityPattern。难道如今你还会看到有人亲自缝衣服吗？不仅投资者曾愿意支付的完美表现蒸发了，甚至成功企业的股价也回归至更为正常的估值倍数，导致股票回报低于面值。

最后，从市场的技术面来看，导致出现这种现象的原理通常是，投资者必然会继续大举买入领先股票而水涨船高。你可以称之为良性循环，或像不断运转的永动机。正是它激发了投资者在牛市中对无限美好的想象力。但是，认为科技股永远上涨的逻辑肯定站不住脚，而有时候就像2000年的情形一样，终将化为泡影。

在投资过程中，许多最重要的考虑因素往往与直觉相悖。其中一点就是要明白，没有哪个市场、细分行业或个别领域能一直领跑。就算基本面保持稳健，这些股价过高的股票也会表现一般。如果最后证实这些股票的表现实际上并非“表现最佳”，或业务开始下滑，再加上基本面转差及估值缩水，麻烦可就大了。

我并不是说FAANG并非伟大的企业，或者它们将遭此厄运。而是说，它们如今节节攀升的情形正映射出投资者的这种乐观情绪，这是我们必须要留意的。