中国情境下的“僵尸企业”：产生机制、影响效应与政策选择

程晋

摘 要：去产能位居我国实施供给侧改革的五大任务首位，“僵尸企业”的市场化退出成为“去产能”乃至供给侧改革顺利完成的关键。政企合谋、预算软约束、成本外部化等都造成了“僵尸企业”的长期存续，对我国清除落后产能、调整产业结构造成诸多不利影响，需要由政府進行适当介入，与市场、银行形成处置“僵尸企业”的合力，实现“僵尸企业”有效出清。

关键词：僵尸企业；供给侧改革；去产能；市场退出机制

中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2017）05-0070-07

一、引言

由于实体经济相对低迷，新常态下，出现了一批即将停止生产或者已经停止生产、入不敷出且全部资产不足以偿付债务，依赖政府生产经营补贴以及银行连续性贷款来进行周转的企业，即所谓的“僵尸企业”。大多数“僵尸企业”负债累累、人员冗杂，由于其生产规模较大、涉及资金与劳动力较多，尽管维持经营得不偿失但却不能轻易破产倒闭。“僵尸企业”不但阻碍经济发展，而且抑制市场活力，随着全国各地“去产能”深入开展，积极探索实现“僵尸企业”市场化退出的有效方式，逐渐成为推进供给侧结构性改革的核心环节。本文对僵尸企业的内涵界定、产生机制、影响效应和处置等进行研究。

二、文献评述

学术界针对僵尸企业的研究从20世纪90年代兴起，多数将20世纪80年代后期到90年代初期日本的僵尸企业作为研究对象，具有较强的政策针对性。目前国内针对僵尸企业的研究方兴未艾，主要集中于僵尸企业的负面影响、市场化出清策略研究，对僵尸企业的系统性分析和实证研究较少。相比而言，国外研究对僵尸企业的内涵、界定标准与识别指标给出了更详细、可操作性更强的方法与结论。

在僵尸企业的内涵方面，Kane（1993）最早将“僵尸企业”引入经济学研究，在其论文中将20世纪80年代后期美国存贷银行危机期间的金融机构称为“僵尸金融机构”。Ridzak（2011）把“僵尸企业”定义为失去银行持续贷款就会产生违约的企业。Hoshi和Kim（2012）在其研究中指出，“僵尸企业”是指在竞争型市场中原本应当由于经营损失或者竞争失败而被淘汰，但接受了债权人的帮助而经营存续的企业。Okamura（2011）以企业的直接融资方——商业银行治理的视角对“僵尸企业”进行界定，认为如果某企业的破产与否与商业银行的治理状况、财务情况息息相关：处于经营困境中的企业在商业银行资本充足率良好时被要求破产而在资本金不足的情况下能够持续得到银行贷款，那么这类企业就可以被认定为“僵尸企业”。国内研究方面，学者根据典型“僵尸企业”的特征对其进行了界定。例如，张伟（2016）提出，“僵尸企业”是指经营不当、效益不佳、资不抵债、效率低下但是依赖银行贷款、政府补贴而勉强维持经营的企业。现有学者根据存续状态把经营困难的企业分为三类：死亡企业、显性“僵尸企业”、隐性“僵尸企业”。第一类企业的生产经营不能抵消企业的经营成本，处于长期停产状态；第二类企业能够维持经营但资不抵债，负债率较高；第三类企业表面上看经营状况良好，但是其日常经营依靠外部的长期帮助得以维持，其自身已经失去了造血功能，来自企业外部的救助只能用于偿还贷款利息，从根本来看，其债务负担并未降低（黄群慧、李晓华，2016）。

在“僵尸企业”的界定标准与识别指标方面，国内外文献分别从个体分析和聚类分析等对 “僵尸企业”的识别程序开展研究。Caballero、Hoshi、Kshayap（2008）通过大量实证研究，提出了针对典型“僵尸企业”的识别指标与判别方法，即CHK法，该方法以20世纪80年代的日本企业为样本，把银行对企业的补贴程度，即企业从银行中获得的优惠借贷占信贷总额的比例作为判别依据。Fukuda和Nakamura（2011）对CHK法进行了改进，在其针对日本“僵尸企业”研究的论文中提出了FN法：“僵尸企业”的判别标准中应该涵盖“盈利能力”与“企业从债权人处获得援助”两个指标。国内方面，有研究指出，“僵尸企业”是“不符合国家能耗、环保、质量、安全等标准，持续亏损三年以上且不符合结构调整方向的企业”。该标准虽然简单易懂，弹性较强，但是贸然实施容易造成误判。杨宇焰（2016）总结2015年各部委的“僵尸企业”界定标准后提出，可以运用一系列间接指标作为识别方法的补充：一定时期内连续亏损、无法纳税，企业用电量同期环比降幅，处于国家规定的产能过剩行业名单内等。学者朱鹤、何帆（2016）在“僵尸企业”判别中强调了政府税费减免与补贴的作用与影响。学者聂秀峰等（2016）对国外判别方法进行了改进，认为如果某企业在第t-1年和第t年都被FN法判定为“僵尸企业”，那么该企业可以被认定为“僵尸企业”。为规避样本选择错误，国内学者放弃OLS回归法，利用倾向得分匹配模型PSM对“僵尸”和“非僵尸”企业的规模指标、盈利指标、创新能力指标、企业家精神指标进行统计分析，从微观因素角度识别“僵尸企业”（程虹、胡德状，2016）。

“僵尸企业”的存续会对企业自身、所处行业上下游以及地方经济产生破坏性影响。通过对日本“僵尸企业”的分析，Hirata（2010）认为，“僵尸企业”获得银行的“僵尸贷款”，信贷资金不断向这类企业流动。这种行为的后果是同行业中的优质企业因为无法得到信贷支持，逐渐被淘汰。Kato（2006）和Skinner（2008）通过实证研究指出，管理者为了获得银行贷款，往往会高估业绩状况，甚至对财务信息披露进行操纵，降低信息披露质量。在劳动力就业方面，Caballero等（2008）认为，尽管“僵尸企业”可以解决劳动力就业，但是会降低正常企业吸纳劳动力程度。Hoshi和Kim（2012）经过大量实证研究后指出，僵尸企业的岗位创造能力与其对正常企业的岗位挤占能力基本抵消。我国学者鲍世赞等（2016）认为，“僵尸企业”运行过程中的成本外部化通过受益人的政策性固化不断强化，导致消费者权益和劳动者利益受损，抑制创业创新活力。刘志彪（2016）在解读供给侧改革时指出，实践中“僵尸企业”主要危害在于其占用宝贵的实物资源、信贷资源和发展空间，其他学者在研究中也提出了类似的结论。

三、“僵尸企业”的内涵界定与产生机制

（一）“僵尸企业”的内涵界定

通过对相关文献的梳理可以看出，现有的文献在对“僵尸企业”进行界定时，主要依据两个方面：一是企业陷入经营困境、盈利能力低下，二是企业能够获得债权人的帮助而得以维持经营。企业必须同时具备以上两个条件，才可以被界定为“僵尸企业”。例如，有的新兴行业企业初创时经营困难，连年亏损，但由于处于创业初期，通常不会获得债权人的优惠贷款等帮助，最初被淘汰，无法维持经营，在研究中，这类企业应该从“僵尸企业”中剔除。

另外，我们必须对第一条标准进行明确，企业经营困难、盈利能力低下应该通过一定的公司财务指标进行评估。董登新（2016）指出，可以采用“剔除非经常损益后的每股收益”对企业的实际经营与财务状况进行评估。此外，造成企业经营困难的原因是多方面的。从企业外部来看，经济增长放缓、外部需求冲击、上下游企业资金周转困难等会影响企业的经营与财务状况；从企业内部看，经营不善、技术落后也会使企业陷入财务困境。如果企业主要经营业务市场占有率较高、竞争力强、效益较好，受到外部因素干扰而陷入财务困境，失去盈利能力，则这类企业不能被界定为“僵尸企业”。第二条标准中 “债权人帮助”的范围也要明确，对于国外企业特别是日本企业而言，债权人帮助主要是会社内部之间往来频繁的主要银行贷款等。对于中国“僵尸企业”而言，政府名目繁多的各种补贴与税收减免在企业经营中具有重要影响，也应列入“债权人帮助”的范围内，对于我国大多数公有制企业而言更是如此。

通过对“僵尸企业”的内涵进行界定，对“僵尸企业”的界定标准有了更为直观的认识：在经济转型时期，我国的“僵尸企业”应当是那些已经陷入经营困境或财务困境、获得来自政府及银行的帮助并维持经营的企业。

（二）“僵尸企业”的产生机制

对“僵尸企业”的产生机制进行中国情境下的本土化研究，能够使“僵尸企业”随着落后产能调整、在政府的适当引导下进行市场化有序退出。具体说来，“僵尸企业”的产生机制可以从以下三个方面进行分析：

1.政府过度干预。我国目前资源配置尚未实现完全由市场运作，行政干预代替市场主体的资源配置管理模式还很普遍，“行政主导”的特征十分显著。较强的行政管制使得要素市场内部联系不紧密，市场对资源的配置潜力尚未完全发掘，资源配置过程中尚未形成各主体相互竞争、协同发展的格局。

在“僵尸企业”产生过程中，行政主导导致政府过度干预、地方政府官员考核唯GDP論、政企关系扭曲，最终出现政企合谋现象。出于政绩考评带来的维稳压力，地方政府倾向于采取补贴救助或者行政干预等手段阻止“僵尸企业”破产。

（1）通过对规模以上工业企业中分行业统计，“僵尸企业”集中分布前五位的行业有：煤炭、钢铁、水泥、玻璃、建筑工程用机械制造，全部为劳动密集型产业。这些行业与经济发展程度同频共振，具有高度相关性和依赖性，能够吸纳大量当地劳动人口，一旦破产会对当地的就业状况产生不利冲击。

（2）“僵尸企业”并非孤立存在，每一家“僵尸企业”必然有一条完整产业链，这条产业链由大量与该“僵尸企业”在资金、经营、购销等方面存在直接或者间接的拥有控制关系的关联企业构成，在经营性资金、商业信用资金方面环环相扣，密切联系。一旦“僵尸企业”破产清算，必然会对产业链上下游企业的日常经营产生不利影响，乃至影响当地整体经济金融生态，带来区域性金融风险。

（3）在整体经济形势良好的情况下，“僵尸企业”经营状况良好，其中有不少企业是当地的经济支柱、纳税大户，为地方财政、税收以及经济建设做出重要贡献。在国民经济下行的压力下，这些企业由于经营模式、企业规模、市场需求和核心技术等因素的掣肘，在短期内无法迅速实现转型发展，各地政府无法作壁上观，必然要施以援手，帮助企业渡过难关，以期经济回暖，受助企业回稳向好。

2.预算软约束。预算软约束主要体现在两个方面：一是银行掩盖不良贷款动机造成的预算软约束；二是国有企业的政策职能承担造成的预算软约束。

商业银行为了掩盖恶化的资产负债表以及不断增加的坏账规模，保证一定的核心资本充足率，向经营不善的困难企业和资不抵债的“僵尸企业”发放“僵尸贷款”，造成预算约束软化。坏账率作为反映银行贷款质量的一项重要指标，已经成为银行内部进行业绩考核和责任追究的重要依据。同时坏账准备金也会挤占商业利润，降低核心资本充足率。商业银行向“僵尸企业”提供贷款，通过输血维持该类企业的日常经营，从而降低不良贷款率，提升核心资本充足率。

我国的国有企业经营兼具经济属性和政策属性，前者根本目标是实现利润最大化；而政策属性需要国有企业担负一定的公共职能，提供优质高效的公共产品与服务。政策职能的实现意味着承担政策职能，必然会增加企业的运营成本，产生亏损，进而出现预算软约束、道德风险等难题。此外，在目前的国有企业管理人员激励机制下，国有企业的预算软约束会引发企业规模的盲目扩张。由于信息不对称，企业规模成为考核国有企业高管的重要指标，这就容易引发国有企业高管在进行企业生产经营决策时倾向于利用预算软约束进行企业规模扩张，忽视了产业结构升级、提升技术水平、提高资源利用效率等工作。

3.成本外部化。成本外部化是指在企业运营过程中，通过将内部运营成本向企业外部转嫁，为企业赢得低成本运行空间，成本外部化在企业“僵尸化”研究中具有重要意义。政府在“僵尸企业”成本外部化的形成与治理过程中发挥了主要作用。成本外部化使企业逐渐丧失创新性、积极性和自我发展能力，造成系统性产能过剩，对当地经济社会发展及其所处产业的上下游关联企业产生破坏性影响。“僵尸企业”成本外部化主要包括其存续中的成本外部化以及治理中的成本外部化。

（1）存续中的成本外部化。“僵尸企业”存续过程中，政府主导的成本外部化起到推波助澜的作用。地方政府在本地城商行以及商业银行分支机构中具有相当的话语权和影响力，这导致长期以来政府对商业银行信贷决策进行隐性干预，使部分企业能够获得低成本优惠贷款。部分“僵尸企业”被视作地方经济的“压舱石”和“稳压器”，如果陷入经营与财务困境，银行本不应满足其融资需求，但是正因为政府主导的成本外部化，商业银行向这些企业提供贷款维持其日常经营。

（2）治理中的成本外部化。一是直接成本，“僵尸企业”的遗留债务；二是间接成本，“僵尸企业”兼并重组以及债务清算过程形成的财务费用；三是社会成本，企业退出市场后产生的大批下岗职工无法安置，职工社保、福利等企业自行承担费用全部要由地方政府兜底。“僵尸企业”一旦进入实质性破产清算，地方财政无法承受这些成本带来的支付压力。所以，在支付压力的承受范围之内，各级政府倾向于向其提供各类补贴救助以保障企业存续。

四、“僵尸企业”的影响

（一）阻碍产业结构调整与过剩产能化解

进行结构调整，推进供给侧结构性改革，就是要去除过剩产能，提高资源利用效率，将生产要素按照市场需求有效分配，合理安排生产。按照产业发展的规律，某个产业对产能的需求水平应当随着市场对产品的需求变化自动进行调整。当市场对某种产品需求发生变动时，与之相对应，产能也应该随之调整，进而导致落后产能的淘汰与过剩产能的转移，经过一段时间的市场自发调节，该产业对产能的需求水平将会与市场对产品的需求再次形成有效匹配。

但是，这个由市场发挥主要作用的产能淘汰与转移进程随着“僵尸企业”的出现被打断。当产品在数量、品种、质量等方面无法满足消费者的要求，导致产品价格、需求双双下滑时，一部分产能原本应当经由市场淘汰机制，伴随着企业破产或者转型升级，逐步退出市场或者进行转移。但是，由于这部分企业得到了当地政府和银行的政策与资金支持，生产经营得以延续，这在很大程度上造成了该行业的产能过剩。

显而易见，由“僵尸企业”的存续而保存的这部分产能累积不是出于市场需求，而是企业的存在扰乱了产业内部的过剩产能出清。

（二）引发管理者的道德风险

政府、银行作为债权人，向“僵尸企业”提供帮助使其维持生产经营的本意是希望赢得转型契机，鼓励企业管理者利用自身规模优势，积极作为，渡过难关。但是，也激发了管理者在公司治理中的逆向激励效应。特别是债权人提供优惠利率贷款，维持其生产经营，为企业的存续提供了政府与银行的双重背书，向企业管理者传递了企业无破产风险的信号，损害了资源利用效能，部分企业管理者不再积极作为，丧失进取精神，弱化风险承担能力，不求有功但求无过，逆向激励带来的反向预期和企业家精神缺失可见一斑。

债权人向“僵尸企业”提供的帮助也会引发企业管理者的道德风险。根据Kato（2006）对日本上市公司财务报表数据与实际经营数据的实证调查，在企业经营不善、陷入财务困境时，管理者为了长期获得日本政府的救助计划资金，往往会粉饰财务披露信息，造成企业在获得救助资金后经营状况和盈利情況改善的假象。基于持续获得债权人的低成本帮助和授信、维持企业存续经营、应对业绩考核和其他政治目的，“僵尸企业”的管理者会采取粉饰财务报表的方式美化经营状况，滋生机会主义与投机主义。

（三）可能诱发金融风险

表面上看来，政府和各金融机构作为债权人，对“僵尸企业”进行隐性担保、信贷支持等“输血式”扶持在短期内对企业维持经营、保证存续起到一定作用。但是，这种“输血式”救助方法扰乱了市场中的风险传递，失去偿债能力或者偿债能力较弱的“僵尸企业”因此成为银行资金与政府信用的双重使用者。长此以往，一旦资金链条断裂，极易诱发金融风险。

五、“僵尸企业”市场出清的政策选择

（一）“僵尸企业”处置的国际经验

世界各国在处置“僵尸企业”的认定、重整与破产、破产后遗留问题解决方面都进行了多种有益的探索，为中国情境下“僵尸企业”的处置提供了宝贵的经验借鉴。本文梳理归纳了美国、日本、德国等国家在引导“僵尸企业”退出方面的政策与措施（见表1）。

各国采取的“僵尸企业”处置措施主要包括：第一，政府明确角色定位，不大包大揽，“僵尸企业”退出以市场作用为主。第二，及时成立专业机构，选配专业人员，统筹“僵尸企业”破产各阶段任务，分类有序开展处置工作（吴晓灵，2016）。第三，建立完备的破产法律流程体系，运用多种金融手段破产重组“僵尸企业”，做好破产重组后职工安置与分流。国内学者在研究外国政府“僵尸企业”处置策略时提出，“重点在于政府将低成本输血式救助作为与企业谈判的筹码而不是请求企业改革的条件”（何帆、朱鹤，2016）。

（二）中国情境下“僵尸企业”市场出清的政策选择

以“优胜劣汰”为核心的市场竞争原则是市场机制安全高效运行和整体稳定的重要保障。“僵尸企业”的出现在很大程度上表明该企业的产品供给不能及时有效地根据市场需求的变化进行调整，“大而不全、大而不强、多而不优”的现象长期不能改观，造成了产品供给的结构性失衡。随着国内外经济形势的不断变化，“僵尸企业”的经营更加不可持续，收入增长的难度不断增大，对社会生产要素的利用效率逐渐降低，形成了大量过剩产能。“僵尸企业”的退出，最根本的要求是实施供给侧改革，要让市场“导航”，企业“把舵”，政府“护航”，实现“僵尸企业”有效出清。

1. 有效落实差异化信贷政策。在整体风险可控前提下，商业银行要区别对待、有扶有控、分类施策。充分掌握“僵尸企业”所处行业的发展状况与企业的经营情况，对主要经营业务市场占有率高、竞争力强、效益较好，但因为资金周转问题而陷入财务困境的企业，不应当认定为“僵尸企业”，应按照原有的信贷政策予以支持，协助摆脱困境；对于处于产能严重过剩行业的“僵尸企业”提出的新增产能项目的授信申请，应当拒绝放贷并压缩退出在这些企业的贷款，调控“僵尸企业”的融资规模和信贷资金用途。加快“有保有压”的差异化信贷政策真正落地，推动金融资本向重要行业、关键领域集中，向产业链核心环节和空间链领先部门集中，向具备内生活力和核心要素潜能的企业集中。

2.加强配套设施与法制建设。一是机构设置。日本在泡沫经济时期处置“僵尸企业”时成立专业机构——产业再生局，统筹“僵尸企业”处置各方面工作。我国可以参照设立“破产管理局”，作为我国“僵尸企业”处置机构，选配专业人才作为破产管理人，将“破产管理局”打造成为与相关部门联结更紧密、金融服务功能更完备、有助于推进“僵尸企业”市场化高效退出的综合平台。二是随着“僵尸企业”破产案件中的新型、疑难、复杂案件不断增多，应根据发展改革实际，继续完善破产法。加强审判资源储备，在最高院巡回法庭设立破产金融庭，专人专门处理企业破产案件。三是由地方政府牵头，建立“僵尸企业”并购重组投融资主体和信贷担保主体，支持整合过剩产能、并购“僵尸企业”的市场主体。

3.积极探索处置与监督模式。一是加强政府与金融资产管理公司的合作。采用成立PPP基金、股权投资基金、引入民间资本和社会资本等方式，对“僵尸企业”的兼并重组进行担保贴息、以奖代补、风险补偿，探索建立风险保障金制度，带动金融与社会资本、现代生产要素与经营模式投向“僵尸企业”的出清与升级领域。二是积极探索多种“僵尸企业”处置监督模式。通过推广政府与民间资本合作以及政府购买资金监督与审计服务模式，对“僵尸企业”处置过程中的资金使用、职工安置进行监督检查，确保处置过程在破产法的指导下进行。

4.做好下岗职工安置工作。下岗职工安置可以借鉴美国、德国等国的经验。一是由地方财政和各金融机构的富余资金共同出资，成立“僵尸企业”退出专项补偿基金，按照微利或者保本原则，对下岗职工就业创业提供融资担保、小额贷款，对符合条件的创业项目，在同等条件下，可以实行信贷优先等激励措施；二是对由于企业破产或者兼并重组而下岗的企业职工做好安置、补助，对吸纳下岗职工的企业进行税收补贴等支持政策；三是解决好下岗职工工资拖欠问题，做好对下岗职工二次就业创业的培训与服务，做好社会保障关系转移续接工作。

5.做好“僵尸企业”债权处理。“僵尸企业”进行破产清算，会形成大笔无力偿还的不良债权。首先，政府部门要与银行建立联合工作机制，实现信息共享，做好“僵尸企业”退出前的信贷核销工作；其次，利用企业金融信用信息，银行与法院、税务、工商部門建立协同处罚机制，对清算中故意逃避债务的“僵尸企业”形成制度性约束，减轻因破产、重组给债权人带来的损失；最后，通过资产管理公司的不良资产证券化、金融资产管理公司债转股、证券公司发起私募权益性投资等对不良债权进行处置，保证不良资产的流动性。在债务处理过程中，始终坚守“不发生区域性风险与系统性风险”这条底线，在任何时候都不能突破，及时处理解决“僵尸企业”淘汰过程中的各类风险隐患。

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"Zombie Companies" in the Chinese Context： Formation Mechanism， Effects and Policy Choices

Cheng Jin

（PBC Weihai Sub-branch，Shandong Weihai 264200）

Abstract：Regarded as the top priority of China's supply-side reform，it has been the concern for the central government to phase out excess capacity resulting from the previous stimulus. As our government at all levels work to restrain the expansion of excessive production capacity industries，the market elimination of the "Zombie Company" has become the key in phasing out excess capacity and implementing supply-side reform. "Zombie Company" refers to the company that has too much debt to repay and too many staff to detract. It is living on local government-firm collusion，soft budget constraints and cost externality. That determines that "Zombie Company" has been existing for a long time in China，which had done adverse impact on our phasing out excess capacity and adjusting the industrial structure. In order to smooth the channels for Zombie Company's phasing out from the market，it is necessary for governments to intervene properly and form composition forces with the market and banks.

Key Words：zombie enterprises，supply-side reform，phase out excess capacity，market withdrawal mechanism