军工资产证券化预期

肖隆平

5月，《人民日报》刊载了一篇以中共中国船舶工业集团公司党组名义发表的文章《坚持军民融合深度发展 建设国内领先世界一流创新型海洋装备集团》。

文章提出，要大力推进中船工业军工资产证券化并上市，推动军民融合从技术、设施、管理向资本层面跃升，推动更高层次的军民融合深度发展；以资本为纽带，加强内部军民品资源整合重组，加快产业链上下游企业并购。

公开资料显示，12大军工集团已全部开展资产证券化运作，合计拥有上市公司102家，但平均资产证券化率仅略高于30%，大幅低于国外成熟军工企业70%～80%的资产证券化率水平。而且，各大军工集团的资产证券化率水平不一，高者超过50%，低者仅20%左右。

首都经济贸易大学工商管理学院战略管理系教授张学平告诉《财经国家周刊》记者，中国军工集团资产证券化的现状可以概括为“全覆盖、低水平、不均匀、非整体、高共识”五个特征。随着军民融合国家战略和混合所有制改革的推进，深化军工集团体制机制改革、加大军工企业整合力度和提高军工集团资产证券化率已经形成共识。

不过，军工集团资产证券化率提高并非易事。

有哪些困难

资产证券化是军工集团盘活存量资产、提高流动性，降低融资成本、实现企业价值最大化的重要途径。

现实是，这条途径面临诸多“关卡”。某军工集团下属资本公司一位负责人对《财经国家周刊》记者介绍，军工集团资产证券化率低的最主要原因是保密问题：如何界定什么可以披露、什么不可以披露，沒有完善的政策规定。

上海财经大学国防经济研究中心主任陈晓和告诉《财经国家周刊》记者，沪深交易所对军工上市公司年报信息披露注意保密，军工核心资产涉密可以不披露，这为下一步军工核心资产上市创造了有利条件。

前述某军工集团资本负责人表示，军工集团原来是科研体系，不善于做资本，尤其是事关核心武器装备的弹、芯一类产品又难以做到证券化，主客观原因导致了航天、兵器领域的军工集团资产证券化率较低。

保密规定只是其一。张学平表示，从历史成因看，各大军工集团基本均脱胎于行政机关，目标的多元性及经济目标的次优性使军工企业市场化程度低，证券化的资产主要是以民品为主，军品资产缺乏，即军工集团“可证券化资产池子”很小。

除诸多历史原因，也存在新的障碍。张学平表示，比如“保密性下的惰性”，容易产生“等、靠、要”的不作为心理。事实上，军工资产保密性是世界上军工企业的共性问题，但欧美国家的军工资产证券化率却高达百分之七八十。

实际上，目前还缺乏政策上支持军工集团资产证券化的细则。中船重工军民融合与国防动员发展研究中心产业发展部部长安家康对《财经国家周刊》记者表示，国家在推进军工企业重组、改制上市方面出台了一系列的配套政策和文件，明确鼓励和支持军工企业资产证券化。但现有相关配套性政策或不够明确，或相对审慎、严格，缺乏可操作性。

安家康表示，军工企业资产证券化可能存在控制权之忧，而且资本市场要求较为充分的信息披露与部分核心军工资产涉及国家机密有一定矛盾，导致军工企业改制上市比较谨慎。同时，多层次资本市场尚未健全，与资产证券化有关的政策法规也在修订和完善当中，对军工行业的特殊性考虑尚未做到面面俱到。

如何进一步提高

军工集团资产证券化的速度与军工集团拥有的资产质量密切相关。12大军工集团中进入资本市场的军工资产主要分布在通信、电子元器件、船舶和航空航天制造等领域，行业分布呈现出广而散的特点，而且主要为军民两用资产或民用资产，核心、优质的军工资产所占比例较低，资产质量不高。

陈晓和表示，这就需要打破军工产业必须国有控股的传统观念，对于核心军工资产必须国有独资、国有绝对控股或相对控股；对于非核心军工资产，可以国有参股或全部退出；在政策上进行调整，要简化审批程序；对至关重要的军工企业上市要专门开设绿色通道；对于民营上市公司收购兼并相关军工资产，如果不违反相关规定即予以支持，做到“法无禁止即可为”。

如解决了前述障碍，陈晓和表示，提升军工集团的资产证券化率应该分两步走。

首先，应逐步将军工集团的优质资产在A股或港股上市，做到成熟一批上市一批。其次，应考虑和筹划整体上市，也就是将一个军工集团分散的资产整合起来实现整体上市。整体上市更有利于军工集团治理结构的优化，股权管理成本的降低、管理效率的提升。同时，还可以进行一些兼并、收购活动，将社会上的优秀资产“拿过来”服务于国防建设。

张学平表示，在军工集团资产证券化过程需要注意三个问题。首先，对于重点保军企业控股比例、军品业务开展资质认定以及科研经费国拨资金等政策限制。其次，资产证券化提升过程后续注入资产与上市公司之间管控模式以及未上市资产与已上市资产可能存在的同业竞争等问题。再次，资产证券化率提升过程中涉及的企业改制、资产剥离、人员分流等过程中产生的相关问题。

值得一提的是，在今年全国两会期间，中国航天科技集团公司党组成员、副总经理张建恒表示，目前各军工集团事业单位改革方案已基本确认，但是由于税收、人员处置等配套政策还没落地，所以目前各单位尚未正式开始操作。“配套政策完备之后，军工事业单位大概可在两年左右完成改革。”这将为军工集团资产证券化进一步铺平道路。