新能源汽车产业更应注重价值投资

张君毅

无论投资新能源汽车还是相关的零部件及原材料对于中国汽车行业意义深远的事情。投资人在追求投资盈利之余应多想产业技术的进步升级，进行真正的价值投资。

和最近几年的其它中国车展类似，本次上海车展上，SUV、智能网联汽车和新能源汽车始终是厂商的主题，特别是像蔚来NIQ等新创车企的首次亮相，吸引了大量观_众的眼球，在这喧闹的车展背后，也反映了中国市场对新糍源产业投资的热衷。

中国是不是要大力发展新能源汽车（特别是纯电动汽车）以及如何发展，这是一个已经讨论了近20年的问题，结果是很明确的，也是非常喜人的。按照国际权威咨询公司罗兰贝格最新的研究成果，如果用行业发展、技术水平及市场维度衡量電动汽车市场格局而言，中国已经在行业发展及市场领域取得了长足的进步。

就行业而言，中国已经取得了长足的发展。特别在动力锂电池的产能增长及其他相关零部件角度而言，本地化制造的能力和产量已经非常可观，且增速颇高，这一方面和日韩电池企业在中国发展遇到瓶颈以及早期政策补贴有关，另外一方面也是投资积极推动的结果。虽然本阶段，韩国电池在华拓展遇到了一定障碍，但是从长远而言，市场化的竞争是必然的导向。其中的胜者一定是具有原创技术或者导入先进海外技术的中国企业。

而在市场方面，中国新能源汽车去年销售的数字口径不一，基本上为51万辆，绝对数量蔚为可观，虽然考察相对数字还落后于法国的市场占比，但是市场增速方面中国还是遥遥领先。

但是在技术应用方面，和大家的直觉感觉不同，中国还是有所落后的。这个落后是综合性的，主要是由于以下三个原因：第一，现有量产电动车主要面向AOO，AO等低价市场，基本采用原有燃油车改型而成，这与欧、美、日市场多样化的现状不同。第二，我们必须承认，纵然有过去三十年的高速增长，中国在T1供应商发展，核心T2供应商技术发展方面还有所欠缺，甚至没有改变装备（包括锂电池制造），存在高端装备国产化程度不高，电池技术特别是磷酸铁锂领域的产品配方专利合规使用权的缺失等情况……这使得很多国外专家对技术应用的评价始终不高。第三，汽车设计制造已经成为全球性的产业，企业会采用全球设计方法来取长补短。所以，我预计在未来3-5年中，中国在技术领域的短板也会有所突破，至少在这次车展的一部分国内主流自主和新创车企及零部件企业上我们已经看到一点希望。

我一直说，做投资早了不行，晚了也不行。如同中国的新能源汽车投资，在早期十城千辆阶段进入私募投资，市场不够成熟，也有过多需要补足的短板；高额补贴阶段，补贴将企业的行为都推向扭曲，形成了骗补套利的空间；晚了更不行，市场饱和，没有成长的空间。未来3-5年市场甚至更短的时间段将是新能源投资布局蓬勃发展的时刻，但是低端产能无论在整车还是在核心零部件方面都已过剩，所以在选择标的时，发展速度是一个重要的判断因素。这又到了挖护城河的时候，要够深够宽，吏重要的是挖对方向守对城。

然而，具体的产业投资还是需要对于技术进行辨别，我这里仅仅从电池角度谈谈我们的一些经历。从10年前开始我就接受了某些国际企业对于电动车电池技术路线的讨论，特别是2011年后，这种讨论越来越热烈。因为当时企业需要从早期的磷酸铁锂路线开始寻求三元电池的发展机会。从中长期而言，镍钴铝锂电池（NCA）和镍锰钴锂电池（NMC）将在插电式混合动力和纯电动汽车领域占据主导地位，NMC电池的中期市场份额更大（70%）。相比而言，最初因为较好的耐热性而受到中、国整车厂青睐的磷酸铁锂电池（LFP）将因为能量密度较低而逐渐损失市场份额，而中国整车厂也将转向NMC电池。钛酸锂电池因为较高的周期稳定性被普遍应用于固定装置和商用公交车辆，出于同样的原因，它并不适合应用于乘用车领域。因此，到2020年左右，传统动力锂电池技术的发展空间较为有限。

电池的技术变化主要局限于镍、锰、钴三种阴极材料的比例——有望从NMC 111（镍：锰：钴的比例为1：1：1）发展到NMC 622和NMC 811。锂电池技术的替代方案较少，所以汽车行业必须间接依赖数量有限的关键原材料及特定工艺。开采新的矿藏可以满足不断增加的需求，但却无法改变这些矿藏的地理分布状况和对少数关键国家的依赖。为了保证供货，很多市场参与者都与处在价值链不同环节的其他企业签订了长期协议。这种寡头市场结构导致成本极不透明，而类似的协议往往还将成本风险完全转嫁到客户身上。长期而言，只有通过大举投资开发新的矿藏才能改变这种状况，此外还要向上游加工环节投入巨资，但是这会带来巨大的环境风险。因此，整体的供应环境无法在中期得到根本改善……

总结一下，无论投资新能源汽车整车企业，还是相关的零部件及原材料，对于中国汽车行业意义深远的事情。前两天在导师的生日会上，有学长说希望你们这些投资人在追求投资盈利之余，多想想产业技术的进步升级。我深以为然，进行直正的价值投资，才是我本人及蔚来资本想达到的初心，也请读者“观其言而察其行”。