银行理财业务发展及其宏观影响

吴立雪

银行理财业务的定义与现状

银行理财业务主要分为通道业务和代客理财业务。通道业务从本质上看属于非信贷融资业务，对银行来说，凡是能够使其规避监管，转换表内外资产的途径、平台都是通道业务，包括券商、保险、信托、PE、投行等各种现存或者将来会出现的非商业银行金融参与者都可以成为“通道”。通道业务的作用有两个：一是腾出规模，使得银行能够继续发放贷款或者保证资本充足率满足监管当局的要求。二是进入信贷资金限制进入的行业，如房地产开发、政府融资平台等。

代客理财业务是商业银行在对潜在目标客户群分析研究的基础上，针对特定目标客户群开发设计并销售的资金投资和管理计划。从银监会出台的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》的定义看，“个人理财业务”是指商业银行为个人客户提供的财务分析、财务规划、投资顾问、资产管理等专业化服务活动。据银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场报告（2016上半年）》显示，银行理财行业发展势头良好，在规模、投资方向、收益率和风险控制等方面有明显的进步。

银行理财产品规模持续增长。截至2016年6月底，全国共有454家银行业金融机构有存续的理财产品68961只；理财资金账面余额26.28万亿元，较2016年年初增加2.78万亿元，增幅为11.83%。其中，开放式产品存续余额11.26万亿元，增长0.94万亿元，增幅为9.11%。2016年上半年，银行业理财累计发行理财产品97636只，累计募集资金83.98万亿元。其中，开放式产品累计募集资金59.85万亿元；封闭式产品累计募集资金24.13万亿元。

银行理财资金投资的资产结构保持稳定，全面支持实体经济发展。截至2016年6月底，理财资金投资资产以债券、银行存款、非标准化债权类资产三大类资产为主，共占银行理财产品投资余额的74.70%。其中，16.03万亿元理财资金以各种形式支持了实体经济，投向涉及国民经济90多个二级行业。

银行理财产品为投资者带来丰厚回报。2016年上半年，银行理财市场共有10.8万只产品发生兑付（其中有8.73万只产品终止到期），累计兑付客户收益4723.8亿元，封闭式产品兑付客户收益率平均为3.98%。同时，相关银行业金融机构实现理财业务收益950.3亿元。

新发行理财产品以低风险等级为主。2016年上半年，风险等级为“二级（中低）”及以下的理财产品募集資金总量为69.42万亿元，占全市场募集资金总量的82.67%；而风险等级为“四级（中高）”和“五级（高）”的理财产品募集资金量为0.26万亿元，仅占0.31%。

可见，凭借广泛的渠道网络、完善的账户体系和最具信任度的品牌，银行理财仍将是资产管理领域的中坚力量。同时，银行理财也将积极转型，从中短期看，银行理财依托在销售端的优势，需优化大类资产的审慎配置，强化作为大型资产管理机构的专业优势。从长期来看，将通过改变产品设计、收费模式和逐渐打破刚性兑付，真正回归“代客理财”的本源。通过非标产品向标准化、净值型产品转型，提高产品透明度和流动性。此外，随着理财规模的稳定增加、产品类型的丰富和团队的专业化程度提升，银行已有能力安排一定的中长期投资，未来有潜力成为中国金融市场上一类重要的中长期资产管理机构。

银行理财业务的宏观影响

对货币政策的影响

银行理财业务，从另一个方面看，也是一个金融脱媒的过程，资金离开了传统的信用创造渠道，进入新的流转环境。

为了便于说明银行理财业务的信用创造功能，可以用银行体系的资产负债表来解释。具体地，从简单的传统银行体系出发，假定银行的存款准备金率为20%，忽略银行权益资本，且没有新的资金流入。如表1所示，通过银行体系的信用创造，存款10000元对应的是贷款8000元和准备金2000元。

然后，假设银行体系的总负债金额没有变化，但是2000元的存款被取出用于购买银行理财产品，银行用该理财产品筹集来的资金用来购买债券、非标等金融资产。这样，存款从10000元降低到8000元，而且由于存款的减少，贷款与准备金也降低到贷款6400元和准备金存款1600元，银行体系的资产负债表规模没有变化。实际上，企业通过贷款和非标、债券发行与贷款的方式综合获得了8400元的融资（见表2）。

但是，企业通过债券、资产证券化和非标等方式获得融资之后，资金依然要回归银行体系之中，所以从表3可见，通过银行体系的信用创造，存款从8000元恢复到10000元，贷款从6400元恢复到8000元，再加上理财资金2000元，银行体系的资产负债表从10000元扩大至12000元。这样，通过银行开展理财业务，在没有新货币发行的条件下，银行体系依然实现了显著的信用扩张。

能够实现信用扩张的原因是，银行理财业务是一种利率市场化所带来的金融脱媒现象，一方面企业期待降低融资成本，希望通过除信贷以外的融资渠道获取低成本资金，另一方面，居民也希望通过购买银行理财产品获取比存款更高的收益，而这些诉求都可以通过银行理财业务实现。通过银行理财业务，资金可以通过脱离传统银行体系，实现一次不消耗存款准备金的信用创造过程，从而使得银行体系的资产规模得以扩张。

从上文可以看到，利率市场化是银行理财业务核心原因，这又可以分解为两个驱动因素，一个驱动因素是企业希望降低融资成本，另一个驱动因素是居民希望提高投资收益。长久以来，银行理财业务的驱动力主要来自企业降低融资成本的动机，一方面，企业有扩大投资的需求，但是银行信贷渠道难以满足企业的需求；另一方面，在央行的推动下，债券市场特别是信用债市场发展迅速，给银行开展理财业务提供了良好的投资标的，这都带动了银行开展银行理财业务的积极性。但是，随着利率市场化向纵深推进，银行负债端开始出现了一些变化，居民存款越来越希望获取高收益，而定期存款收益率远远难以满足居民的预期，如果银行不能跟进居民的需求，存款就会流向同业的理财产品，这种趋势迫使银行选择必须要发展好理财业务。

银行理财业务对货币政策有四方面影响。一是理财类产品使央行存款准备金政策大打折扣。信贷类理财产品实际是存款的搬家，但表外业务和非银行金融机构的存款并不需要向央行交纳法定存款准备金，这实际上缩小了法定存款准备金的范围，目前法定存款准备金高达16.5%的情况下，理财产品成为商业银行规避法定存款准备金的一个有效的渠道。虽然根据银监会《银行理财业务征求意见稿》规定，商业银行应当建立理财产品风险准备金管理制度，规定风险准备金的提取、划转、使用和支付等政策和程序，但较低的风险准备金率依然给予商业银行以套利空间。

二是影响央行信贷政策的有效性。银行理财业务掩盖了银行信贷真实投向，既对冲了货币政策工具的效应，也规避了央行对信贷规模的窗口指导。从而增加央行信贷政策制定执行的难度。

三是各家银行理财产品利率相互攀比。一方面加大了储户存款的转移，使货币供给层次结构和流通速度均发生变化，另一方面加快了利率市场化步伐，这将对货币政策的价格工具利率产生重要的影响。

四是尽管银行理财产品会影响到数量型货币政策的效率，但对价格型货币政策传导效率有益处。主要原因是原先没有资产业务，银行的负债端是存款，资产端是贷款及债券等自营资金投资，由于存贷款利差较大，所以银行在自营投资上往往采用买入并持有到期的策略，对货币政策并不敏感，传导效率也相应较低。随着银行理财业务的发展，银行负债端成本明显上升，银行在资产端的压力会相应增大，在金融资产投资上会更加追求高收益，因此对货币政策也更敏感，结果价格型货币政策的传导效率会增加。

对金融市场的影响

银行理财业务是引发金融市场上“资产荒”的一个重要因素。表4比较了有理财业务的银行体系资产负债表和无理财业务的银行体系资产负债表，表的左边来自表3，表的右边假设了同等资产负债规模下无理财业务时的信用创造情况，可见在有理财业务条件下，12000元的负债需10000元的资产（包括贷款和金融资产）与之对应，而在无理财业务条件下只需9600元的资产（仅为贷款）与之对应。

可见，在有理财业务的银行体系中，对资产数量要求更高，如果经济内部能够提供的资产较少，就不可避免出现“资产荒”。在“资产荒”下，银行理财将会面临负债端成本难降，而资产端风险高企的“双重挤压”。在资产端收益率快速下降、负债成本较为刚性的情况下，为了保住市场份额和客户，银行理财产品不得不压缩利差，拉长久期或者选择更高风险高收益的资产，从而使得风险集中于銀行体系。

银行理财业务对金融市场的影响还有刚性兑付。所谓刚性兑付，是指金融产品到期后，产品发行者必须分配给投资者本金以及预期收益，而当产品不能如期兑付或兑付困难时，发行方或销售方需要兜底处理。目前，大多数银行的理财产品存在刚性兑付的问题。

一是导致资源错配、资金价格扭曲，不利于实体经济发展。刚性兑付环境下，投资者一味追求高收益，资产收益难以反映其背后真实的风险水平。此外，部分金融机构在刚性兑付的潜在压力下，被迫进行滚雪球式的信用扩张，产生金融空转，提高了资金价格。

二是拉高无风险收益率。在刚性兑付环境下，银行理财产品实际上成了一种高收益但低风险的类债券，拉高了金融产品的无风险收益率。资金因此从资本市场大量流向银行理财市场，抑制了资本市场的发展。

三是变相放大全社会杠杆比例，提高金融系统风险。刚性兑付加强了投资者的逐利心理，促使他们一味追求高收益而无视风险，将原本分摊到投资者身上的风险转移到少数金融机构身上，加大了风险的集中度。此外，以表外业务之名，行表内业务之实，实际上是将金融机构的表外业务回迁至表内，系统性风险被空前提升。

四是刚性兑付不利于培养理性投资者。刚性兑付对投资者形成过度保护，不利于资产管理市场长远的健康发展。但同时也需要意识到，投资者的理性判断需要依赖高度透明的信息，而目前仍有大量理财和投资产品以资金池的形式存在，使得理财机构难以清晰提供每一个投资标的信息及存续期项目运作的财务报表。

五是刚性兑付成为我国金融市场深化创新以及资产管理业务良性发展的掣肘。金融机构的本质作用是风险的处置与定价。在银行主导的间接融资体系中，风险始终集中在银行体系内部。而在以金融市场为主导的直接融资体系中，金融风险通过专业化的资产配置与财富管理，风险得以分散到投资者之间。所谓的“理财刚性兑付”就是影子银行或银行的影子，金融结构没有真正发生变化。

对金融统计的影响

银行理财业务对金融统计的影响主要体现在两个方面，一方面银行理财业务影响到社会融资规模的统计范围，另一方面影响到货币供应量结构的统计。

社会融资规模反映的是实体经济从整个金融系统获得的融资总量。具体来看，社会融资规模包括银行贷款、信托贷款和委托贷款、银行承兑汇票、企业债券、非金融企业股票以及其他资金来源（例如保险、小额借贷、产业基金等）。

由于在设计社会融资规模指标时，银行理财产品的发行量较小，所以尚未纳入社会融资规模的统计当中，随着银行理财产品对社会融资规模统计的影响越来越大，社会融资规模的统计是有所缺失的。同时须考虑到，银行理财产品可能是信托贷款的资金来源，也可能是用于购买债券。因此，如果将社会融资规模与银行理财产品资金简单相加，那么实际规模可能会被夸大。

从货币供应量结构的统计角度看。居民购买理财产品使得储蓄存款转化为企业存款，从而货币供应量数据出现一定的偏差。这可以解释为何近期M1和M2出现了明显的背离，M1的增速远超M2的增速的现象。根据中国货币供应量的定义，M1包含现金与企业活期存款，M2包括现金、定期存款和活期存款，那么增速的差距只能从企业活期存款增速的角度来解释。有些专家认为背后的主要原因是企业宁可活期资金沉淀，也不愿意进入实体经济，中国经济已进入“流动性陷阱”，但是这种解释难以说明为什么企业非要使用活期存款这种收益率最低的资产。如果从银行理财产品的角度看，可能有助于解释这一现象：因为银行理财产品使得存款从居民转移到了企业手里，居民的存款全部计入M2，而企业的活期存款部分计入M1，定期存款计入M2，所以存款转移后，M1的占比是一定会增大的。

结论与政策建议

综上所述，银行理财业务及其信用创造功能对货币政策、金融市场及金融统计都形成了一定挑战。对此，决策部门应积极应对，从而有的放矢地制定出科學的宏观政策。

一是强化调查统计，密切跟踪银行理财业务的运行机制。银行理财业务是正在演进中的新事物，对此的调查与统计仍处于初级阶段，有些理财产品是规避金融监管的产物，具有一定的隐蔽性，其数据和信息的可得性方面存在较大难度，目前银行业理财登记托管中心已经着手对银行理财产品进行备案登记和统计，应加强部门间的数据交换和交流，将这块统计数据利用好。

二是深入研究银行理财业务的影响。目前大量的研究侧重于理财业务的监管政策梳理及理财业务的发展规划，其信用创造功能及其对货币政策、金融市场和金融统计的影响研究正处于起步状态。许多重要命题依然悬而未决，例如，目前由于数据不足，只能定性分析，难以量化银行理财业务对货币政策、金融市场和金融统计的实际影响。

三是完善分析框架，不断创新应对银行理财业务带来的挑战。银行理财业务给货币当局提出了更高的要求，其分析框架应随之不断创新。货币政策不应只关注传统融资方式，更应全面地分析金融体系和市场的发展，尤其是更加多元化的融资方式及其信用功能。例如，目前可以考虑改进社会融资规模指标，将银行理财产品中对标非标准化债权类资产的部分纳入社会融资规模指标，从而更全面地了解社会融资的情况。

（作者单位：上海社会科学院）

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