上海橡胶股票风潮述论：制度的视角

朱海城

（浙江金融职业学院 杭州 310018 中国社会科学院经济研究所 北京 100836）

上海橡胶股票风潮述论：制度的视角

朱海城

（浙江金融职业学院 杭州 310018 中国社会科学院经济研究所 北京 100836）

上海橡胶股票风潮史上罕见，影响深远。其成因众说纷纭，从制度的角度看，列强强迫清政府签订的不平等条约致使外商股票在中国可以合法买卖、外国橡胶公司与中外投机客肆意妄为、清政府股市监管缺失以及外国银行资金突然收紧等多因素共振，合力促成了橡胶股票风潮的爆发。

橡胶股票风潮 制度 不平等条约 连锁反应

1910年，上海爆发橡胶股票风潮，并引发了一场金融危机。这次风潮过后，外国资本家们从中国攫取了白银约2000万两。此次风潮影响面之广，延续时间之长，史上罕见。关于上海橡胶股票风潮的研究成果不少，但一些基本史实依然说法不一，本文依据1910年前后《时报》、《申报》、《北华捷报》的报道，试图按照时间顺序还原上海橡胶股票风潮发生的过程。对于橡胶股票风潮的成因，学界也众说纷纭，有的归因于外国橡胶股票公司的欺骗，有的归因于外国银行的停止押款，有的归因于中外投机者的疯狂，有的认为是上述因素综合作用的结果[1]，笔者通过查阅相关史料，从制度角度检视橡胶股票风潮的成因，给出一些新的解释。

一、橡胶股票风潮始末

20世纪初，新式交通工具快速发展，尤其是汽车、自行车等交通工具对橡胶的需求量增大，而橡胶树的生长周期较长，橡胶产量有限，出现了供不应求的局面，因此，吸引了不少公司投资于橡胶产业，并通过发行橡胶股票融资。至1908年，上海市面上的橡胶股票主要有：Lakeg股票、Senawang股票、Tebong股票、Perak股票、Kalumpong股票等，但此时，橡胶股票并未出现整体异动，有的橡胶公司甚至仍募股困难，如1908年6月，Senawang Rubber Estates Co.,Ld.决定发行1250股新股，每股100两，先付10两，直到1909年1月，仅募集到382股[2]。

1909年开始，伦敦市场上的橡胶价格迅猛上涨，同年底，每磅橡胶已涨至153便士，比1908年价格翻了5倍，由此也带动橡胶股票价格的飙升。南洋橡胶资源的投资者蜂拥而至，到1910年初，在当地设立的公司已达122家[3]。上海虽然远离南洋各地，但南洋各地华侨众多，与国内联系紧密，金融市场也出现了躁动。首先是对国际橡胶价格比较熟悉的外国银行的介入，如花旗银行、汇丰银行、麦加利银行等，它们同意橡胶股票可以在银行押款，外国银行对橡胶股票的认可，进一步刺激了橡胶股票价格的上涨，同时押款资金又继续回流到股票市场，进一步抬高了股票价格。上海的钱庄、银号效仿外国银行做法，亦开展橡胶股票押款业务。在社会各界普遍看好橡胶股票的情形之下，其涨势更是无法遏制。其中，兰格志股票价格最高达每股1625两，Senawang股票最高达每股1675两。1910年1月至7月，每月都至少有几种橡胶股票在上海上市交易，招股广告在上海各大报纸都可以看到。据《泰晤士报》估计，设于上海的南洋橡胶公司有四十余家，额定资本合计二千五百万两[2]。

1910年7月，国际橡胶投机出现转折，伦敦橡胶股票难以为继，盛极而衰，股价暴跌，上海橡胶股票价格跟跌，而购买上海橡胶股票的主要是华人，损失惨重。而一些提前抛售股票的外国冒险家和商人获利丰厚，掠去的银款车载斗装。

橡胶股票风潮发生后，上海少数橡胶公司直接倒闭。如志摩合众橡树地产公司，Kalumpong公司等[4]。多数公司仍继续营业，但普遍面临资金难题，还要面对股东的抱怨，一般民众更是避之不及。为维持生存，公司不得不节约开支，努力增加产品收益。尽管如此，至1912年，上海所有的橡胶股票已跌至票面价值以下[5]。

二、原因探析

关于橡胶股票风潮的成因可谓众说纷纭，莫衷一是。从制度角度检视，依据文献资料，笔者认为列强强迫清政府签订的不平等条约及其引起的连锁反应才是致使橡胶股票风潮爆发的最重要的深层次原因。

1.不平等条约规定：中国人买卖外商股票合法。鸦片战争之后，西方股份制企业及其股票开始登陆中国，最初的外商股票交易及华商附股行为，均未获得清政府的正式许可，故此阶段的外商股票发行与交易事实上都是非法的。1901年《辛丑条约》签订，列强通过这一不平等条约，获得了在华“修订商约、扩大通商特权”的权利。1902年英国援引这一权利，正式提出中国应引入公司法等西式商事法律制度，并于同年9月5日与清政府签订了《中英续议通商行船条约》，该条约第四款规定：“中国人民曾已出巨资购买他国公司之股票，虽众人悉知，究竟华民购买股票是否合例之处，尚未明定，故中国现将华民或已购买或将来购买他国公司股票均须认为合例，凡同一公司愿入股购买者，各有本分当守，自宜彼此一律，不得稍有歧异。”[6]108

这一不平等条约签订后，因为列强享有所谓“一体均沾”特权，结果是相关列强的股份制公司都取得了在中国合法发行股票权利，中国人亦可合法买卖外国公司股票，换言之，上述不平等条约签订后，橡胶股票公司可以合法发行股票，并获得大量潜在合法中国投资者，而中国投资者所面对的又是一个几乎没有监管的股票投机市场，在此环境下，橡胶股票风潮可谓一触即发，只是时间早晚而已。橡胶股票风潮之后，据上海商务总会估计，在上海发行的橡胶股票，80%为华人所购买[3]，而华人投资者多为股市新手，盲从跟风又缺乏足够的风险意识是其典型特征，亏赔累累是大概率事件。

2.监管缺失：外国橡胶公司与中外投机客肆意妄为。从1908年起，国际市场橡胶紧缺，价格暴涨。外商洋行纷纷组建新的橡胶公司，公司数量一度达到40余家[7]，据学者研究测算，其额定资本也比较庞大，合计2600—3000万两[8]2184。橡胶公司的数量增长很快，但公司的质量实际上是参差不齐的，有的已经栽上树苗等待出胶，有的刚刚购买土地准备作地产交易，有的“只在新加坡圈定地皮，未种橡树”，有的“竟只有一块空招牌而已”[9]394。这些橡胶公司创办历程则有不少相似之处，它们多由位于上海的洋行经营管理，账户则开设于上海的知名外国银行。例如，汇通洋行管理爪哇橡树地产有限公司，公司账户开设于麦加利银行[10]。公益洋行管理志摩合众橡树地产有限公司，公司账户开设于德华银行[11]108。这些橡胶公司在上海的筹资方式，也基本相同，都由上海洋行具体经办和代售股票。他们大做广告，捏造经营事实；又以每季发放股息相诱，抬高所发股票的市场价格，造成橡胶股票持续上涨的局面。

当大批外国招股者涌入上海之际，中国的一些商人、买办、官僚、地主及“在华之勤苦西人”等，“以其利厚，倾囊争购”[12]，并不了解当时的国际投资早已演变为投机。到1910年3月底，蓝格志公司股票价格竟被抬高至超过票面价额27到28倍；其他继起的几家公司股票市价也都超过票面十几倍或五六倍。

对上述橡胶股票的各种虚假宣传、投机行为，清政府却无所作为，任由外国橡胶公司与中外投机客肆意妄为。一方面是腐朽的清政府对股票市场监管缺乏基本的认识，另一方面，根据1902年《中英续议通商行船条约》第四款规定：“中国又允遇有华民购买公司股份者，应将该人民购买股份之举，即作为已允遵该公司所定章程，并愿按英国公堂解释该章程办法之据，倘不遵办致被公司控告，中国公堂应即令买股份之华民遵守该章程，当与英国公堂饬令买股份之英民相等无异，不得另有苛求。英国允英民如购买中国股份，其当守本分与华民之有股份者相同。”[6]按照这一规定，清政府处理英民、华民股票诉讼问题，须遵照英国股份公司章程和英国公堂解释该章程办法。也就是说，即便是清政府在股票市场监管方面有足够的认识，但在这样一个不平等条约框架下，其自主权事实上也极其有限，也无法对在上海的外国股票市场进行必要的有效监管。

3.落井下石：外国银行资金突然收紧。1910年7月，伦敦橡胶股票出现暴跌，迅速波及上海。原来参与橡胶股票押款的外商银行快速做出反应，停止接受股票抵押，不仅如此，这些银行为减少损失，宣布追索之前所做股票抵押放款。国际国内橡胶股票形势急转直下，一时间股票价格猛跌，“一落千丈，视同废纸”[12]75，橡胶股票风潮被引爆。此次风潮中，华人到底购买了多少橡胶股票呢？据当时的日本人研究统计，上海市场的金额约2600—3000万两；而据当时上海报纸《北华捷报》的估计，伦敦市场的金额约1400万两，两者合计约在4000—4500万两之间[13]。而此次风潮中，这些橡胶股票额定资本约为2500万两，股民八成为华人，测算下来华人投资额度至少约2000万两。考虑到多数股票持续上涨，不少股票票面价格已低于交易价格数倍的现实[14]，那么，华人的投资额度应是远超2000万两。不仅如此，橡胶股票风潮的扩散，直接波及上海钱庄，导致钱庄倒闭风潮及金融恐慌。橡胶股票风潮爆发后，首当其冲的是那些开展股票押款业务的钱庄，如正元、谦余等钱庄应声而倒，被称为上海钱庄的第一次倒闭风潮。上海道台蔡乃煌认为形势紧急，于1910年7月18日连夜向两江总督张人骏禀告，并建议向外商银行借钱。获准后，橡胶股票风潮得以缓解，但之后，又因庚子催款事件，导致以源丰润等为代表的第二次钱庄倒闭风潮和以义善源为代表的第三次钱庄倒闭风潮接连发生，橡胶股票风潮的影响急剧扩大，金融市面发生极大的恐慌，对上海的经济造成了严重影响。为了平息事态，清政府不得不两次同汇丰银行、麦加利银行等外商银行订立“维持上海市面借款”合同，共计借款650万两[15]747。这样，自然进一步加深了清政府对外国银行的依赖。

综上所述，上海橡胶股票风潮的破坏性，在金融史上极为罕见。成因众说纷纭，从制度角度看，列强强迫清政府签订的不平等条约及其引发的连锁反应，致使外商股票在中国可以合法买卖，外国橡胶公司与中外投机客肆意妄为，清政府股市监管缺失以及外国银行资金突然收紧等多因素共振，合力促成了橡胶股票风潮的爆发。

[1]张国辉.20世纪初期的钱庄和票号[J].中国经济史研究，1986（1）；张秀莉.橡皮股票风潮再研究[J].社会科学，2009（4）.

[2]北华捷报，1910-10-7；北华捷报，1911-4-29.

[3]总商会集议挽救市面事补录[N].时报，1910-10-12.

[4]北华捷报，1911-4-15，1911-4-29.

[5]申报，1910-7-29，1910-9-2——1910-9-27；北华捷报，1912-7-6——1912-7-27.

[6]王铁崖.中外旧约章汇编(第二册)[M].上海：三联书店，1959.

[7]论橡皮种植会[N].时报，1910-6-17.

[8]汪敬虞.中国近代经济史[M].北京：人民出版社,2000.

[9]上海市档案馆.旧上海的证券交易所[M].上海：上海古籍出版社，1992.

[10]英国爪哇橡树地产有限公司章程[N].新闻报,1910-4-8.

[11]志摩合众橡树地产有限公司节略[N].时报,1910-5-5.

[12]中国人民银行上海市分行.上海钱庄史料[M].上海：上海人民出版社，1960.

[13]北华捷报,1910-9-23.

[14]时报,1910-2-20，1910-4-7.

[15]陈旭麓，魏建猷.中国近代史词典[M].上海辞书出版社，1982.

A Brief Discussion on the ShanghaiRubber Stock Crisis:from the Perspective of System

Zhu Haicheng

(Economics Institute of Chinese Academy of Social Sciences,Beijing 100836,China)

The Shanghai rubber stock crisis is rare in history and has a far-reaching influence. Opinions vary as to the factors causing it. From the perspective of system, the facts that foreign powers forced the Qing government to sign the unequal treaty, making foreign stock trading legal in China, foreign rubber companies and speculators did whatever they wanted, the Qing government was in lack of enough stock market regulation and the sudden tightening of foreign bank fund etc. all contributed to the outbreak of rubber stock crisis.

rubber stock crisis;system;unequal treaty;chain reaction

国家社会科学基金项目“近代华商股票市场制度与实践：基于上海的研究”（13HJL04）。

朱海城，浙江金融职业学院副教授，中国社会科学院经济研究所博士后，研究方向为金融制度、中国金融史。

F832.5

A

2017-03-29