加快人民币汇率贬值

国泰君安宏观团队

特朗普当选，对美国及全球经济都将产生深远影响。虽然引发中美全面贸易战的可能性不大，却有可能爆发中美局部贸易战，加大中国经济下行压力。美联储加息进程预计不会受到太大影响，但可能加剧中国资本外流，加大人民币中期贬值压力。利空美股等风险资产，利好黄金日元等避险资产。

特朗普的对外经济政策以贸易保护主义为核心。

主要包括以下要点：（1）反对自由贸易协定，主张废除《跨太平洋伙伴关系协定》（TPP），考虑对《北美自由贸易协定》（NAFTA）重新谈判，还威胁从世界贸易组织（WTO）退出。（2）不惜发动贸易战，主张对所有进口货物征收20%关税，对进行不公平倾销和补贴的国家征收惩罚性关税，保护美国国内不具竞争力的特殊利益集团。（3）严厉打击侵犯知识产权的行为，鼓励创新。特朗普的贸易保护主义主张不仅仅是竞选言论，实际上，他的这些主张可以至少追溯到上世纪80年代，当时他就曾强烈反对NAFTA。

对全球经济、资产配置的总体影响可能有：

第一，全球经济增长可能下滑。虽然特朗普主张在美国加大基础设施投资和减税，但实际上这些政策恐怕会因大幅削弱财政可持续性而难以实施，因而可能不会在很大程度上刺激美国经济。反而，他的当选使得全球最大的经济体笼罩着巨大的不确定性，这可能会打击美国及全球的投资信心。另外，风险资产在不确定性高企时一般会遭到抛售——的确，美股和欧股自希拉里“邮件门”事件再次升温后连续下跌——这也会通过财富效应、信心和信贷效应向全球经济传导。最差的情形就是特朗普治理下美国与其主要贸易伙伴发生贸易战，打乱全球生产链从而影响全球贸易和生产。

第二，通货膨胀可能被推高。若是美国由全球化的领导者转为贸易保护主义者，而后者的抬头可能会推高贸易成本，也对许多经济产生供给方面的冲击，很有可能导致成本-推动性通胀的发生。另外一方面，全球化的进程可能进入一个比较缓慢的状况，甚至会开倒车，使得以后至少4年时间里企业通过全球生产的配置来降低生产成本变得困难，从而也可能推高通货膨胀。

第三，贸易伙伴的贸易盈余减少。特朗普的当选会使与美国有着大额的贸易顺差的国家的贸易盈余减少。受到影响较大的可能是中国和其它亚洲经济体。

第四，进一步导致美国国内避险情绪升温，利空风险资产，利好黄金、日元等避险资产。以华尔街为代表的金融业是民主党候选人希拉里的忠实拥趸，特朗普当选，资本市场可能会“用脚投票”，此前积累的风险可能会集中爆发。

资本市场恐惧特朗普当选主要是出于：一是特朗普是一个成功的房地产商人，但从来没有过执政经验，当选后执政的不确定性远远高于希拉里；二是特朗普主张的贸易保护主义可能引发贸易战，令美国及全球经济陷入困境；三是美股在奥巴马执政的八年间实现了长牛，而特朗普当选可能意味着执政理念的重大变化。特朗普的最终当选，以美股为代表的风险资产很可能大幅度回调，而以黄金和日元为代表的避险资产将迎来新的上涨空间。

两位候选人的对华贸易立场都比较强硬，相比之下特朗普更为激进。特朗普主张认定中国为汇率操纵国，并对中国进口商品征收45%的高关税。中美是世界上最重要的双边贸易伙伴，合则两利，斗则俱伤，我们认为，即使特朗普当选，中美全面贸易战的可能性也不大，但局部贸易战则可能爆发。

中美是世界上最重要的双边贸易伙伴，合作将双赢，斗争则双输。据美国商务部统计，2015年美国与中国双边货物进出口额为5980.7亿美元，占美国全部进出口额的比重为15.7%，中国首次超过加拿大成为美国最大的贸易伙伴。经贸是中美两国共同利益交集最多的领域，也是两国通过双边合作和管控分歧获得切实利益、实现互利的领域。中美双边贸易额和双向投资存量高速增长，对促进两国的就业和经济增长做出了巨大贡献。

历史和现实都表明，中美两国合则两利，斗则俱伤。维护中美经贸关系的正常发展，是符合美国自身利益的必然选择。正如两会记者会上，**总理所说的“中美经贸关系的发展从来都是双赢的，这一点，美国的商人们心里最清楚。现在美国正在举行大选，很热闹，吸引眼球，但是不管花落谁家，最后谁当总统，我相信中美关系向前发展的大势不会改变。”

全面贸易战将造成双输结果，美国将损失惨重。美国知名智库彼得森国际经济研究所对特朗普贸易战的可能后果进行了情景分析，结果显示：在全面贸易战情景下，美国对中国、墨西哥进口商品分别征收45%和35%的关税，中国和墨西哥也对美国进口商品征收同样的关税，美国将会出现进出口萎缩，国内物价上升，消费、投资连续多年低于无贸易战的基准情形，经济增速不断下滑并于2019年进入经济衰退，失业率从目前的4.9%到2020年攀升至8.6%；在中止的贸易战情景下，即美国对中国和墨西哥高关税政策执行一年后中止，美国消费、投资也同样会连续数年低于基准情形，经济增速到2018年将降至1.2%，失业率到2019年将升至6%（表2）。诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格利茨教授也认为启动贸易战美国经济将会成为最大输家。

与中国全面贸易战也需要国会通过。在美国，总统没有权限对另外一个国家的商品全面征收45%惩罚性关税，这需要其国会授权。即使共和党也控制国会，预计国会也很难批准与中国的全面贸易战。

当然，根据其1974年贸易法案，总统可以在美国国际收支平衡表出现严重失衡的情况下全面征收15%的关税，但是时间不能超过150天。美国历史上也很少出现这种情况，除了1971年尼克松总统对所有进口商品全面征收10%的关税以迫使日本和其它主要经济体的货币升值（即“尼克松冲击”）。2015年，美国经常账户的赤字是GDP的2.57%，与过去10年相比（2006年为5.82%），这一赤字水平恐怕很难被定义为“严重”。

候选人当选之后有没有可能改弦更张？有可能，历史上不乏先例。候选人在竞选期间出于争夺选票考虑，往往夸大其词，作出一些不切实际的承诺。但一旦成功当选，由于位置改变带来思维改变以及国内各方利益和力量的平衡，对原来的竞选主张进行适当扬弃，在历史上并不鲜见。

因此，可以预见，特朗普当选总统，对自己原来过于激进的贸易主张作出调整是大概率事件。

中美局部贸易战可能爆发。特朗普如果当选，虽然中美全面贸易战不太可能爆发，但出于兑现竞选承诺的考虑，必然会做出一些象征性的姿态，预计会针对部分中国商品提高关税或设置壁垒，中美贸易摩擦将会增加。

目前，美国自中国的进口商品以机电产品为主，据美国商务部数据，2015年进口额2370亿美元，占美国自中国进口总额的49%。家具玩具、纺织品及原料和贱金属及制品分别居美国自中国进口商品的第二、第三和第四位，2015年进口额分别为556.1亿美元、426.2亿美元和248.7亿美元，占美国自中国进口总额的12%、9%和5%（图2）。如果特朗普当选后，针对某些中国商品发动局部贸易战，那么机电产品可能首当其冲。