大肆宣传环保暗地收购高污染企业 帝王洁具并购爆出背后的隐秘

张诗雨

近年来，次新股纷纷搭上“重组列车”，2016年11月间，以生产亚克力卫浴为主业的四川帝王洁具股份有限公司（下称“帝王洁具”， 002798.SZ）上市仅半年便停牌，称将与体量2倍于自己的陶瓷企业重组，由于两家公司体量相差巨大，此番收购重组被外界称为“蛇吞象”。

值得注意的是，在大举并购重组之时，帝王洁具的业绩并不乐观。2016年前三季度，帝王洁具经营活动现金净流量仅为869万元，这是否说明公司当前经营状况并不如意不得不重组？此外，帝王洁具曾不断公开提及亚克力材料“低能耗”、“低污染”的优点，但此次却要收购“高能耗、高污染”的陶瓷卫浴行业，又是出于哪些考虑？记者就相关问题向帝王洁具发送采访提纲，并多次拨打公司电话，均未得到相关回复。

“蛇吞象”式买下陶瓷生产企业

帝王洁具想要吞下的“象”便是建筑陶瓷生产商欧神诺。后者生产各类建筑陶瓷制品，包括抛光砖、抛釉砖、抛晶砖、仿古砖、瓷片及陶瓷配件等，在佛山与景德镇分别有两座占地600亩与1200亩的生产基地。

比较两家公司的体量，欧神诺各个财务数据都好于帝王洁具。2016年前三季度，欧神诺资产总额为18.7亿元，营业收入为13.1亿元，净利润1.1亿元。同期，帝王洁具的资产总额为6.2亿元，营业收入2.7亿元，净利润2567万元。

帝王洁具此番打算把体量超过自己的欧神诺收入靡下，也为后者开出诚意十足的“聘礼”——总计达20亿元的收购款。这是一次实实在在的溢价收购，帝王洁具在公告中披露，欧神诺归属于母公司的所有者权益账面价值7.4亿元，根据收益法评估结果，欧神诺100%股权的预估值为21.5亿元（因欧神诺在评估基准日后现金分红14.8亿元，尔后双方协商将交易价格降至20亿元），增值超过14亿元，增值率189%。

这20亿元帝王洁具当然不会全部自掏腰包，公告中透露，其中90%的对价以发行股份支付，10%对价以现金支付。这番“蛇吞象”之举将大大稀释公司现股东股份，本次交易完成后，帝王洁具的总股本将由8637万股增加到12.5亿股。

“出尔反尔”不再恪守环保誓言

对于为何溢价收购体量远超自己的欧神诺，帝王洁具公开表示，因二者的主要客户群体具有一定的重合性，合并后可发挥产业及渠道的协同效应。

帝王洁具以生产亚克力材料洁具为主营，目前，帝王洁具生产的亚克力卫生洁具包括坐便器、浴缸、浴室柜、淋浴房、浴足器等。这与生产陶瓷砖的欧神诺业务确实有互补。

眼下，市场上坐便器等卫浴器材仍以陶瓷为主，亚克力材料相对于陶瓷更环保，不似陶瓷类对粘土和能源的消耗巨大，有利于节约能源和保护自然资源，符合人们对于洁具产品消费需求日渐“健康化、绿色化”的趋势，这是帝王洁具曾不断公开提及的其产品相对优势。

在招股书中，帝王洁具列举多个国家近年来出台对陶瓷生产企业的限制性措施。包括2008 年6月，国内开始实施的《建筑卫生陶瓷单位产品能源消耗限额》强制性国家标准，2014 年12 月实施的《建筑卫生陶瓷产品单位能源消耗限额》。

欧神诺也曾冀望于登陆主板市场，但陶瓷行业的高污染可能为欧神诺IPO带来了不小阻力。有媒体认为，陶瓷卫浴企业上市最大阻碍，在于建材行业被环保部归为13个重点污染行业之一，在上市之前需要通过相关部门核查，这无疑加大了IPO的难度。

对于收购欧神诺，帝王洁具在公告中表示：“在深化卫生洁具业务的过程中，帝王洁具已充分意识到中高端建材尤其是建筑陶瓷产业的良好市场前景。”可就在2016年半年报中，帝王洁具还提到自身产品“低能耗”、“低污染”的优势，现在为何又态度转变，变成看好“高能耗、高污染”的陶瓷产业了呢？就相关问题，帝王洁具并未给出相关合理解释。

业绩下滑或为上市就重组主因

不久前还在大书特书自家产品相对于陶瓷制品的环保性，现在却要收购陶瓷企业，帝王洁具为何有此转变，我们可以从公司财务数据窥得端倪。

2016年前三季度，帝王洁具净利润2为567万元，公司在三季报中预测，其2016年全年净利润在4380万元至5769万元之间。公司2015年净利润为5342万元，也就是说，帝王洁具得在2016年的最后一个季度需要赚到2775万元 （比前三季度的总和还多），才能实现2016年净利润增长，由此看来，公司2016年净利润下滑是大概率事件。

除净利润外，其他指标也显示出帝王洁具2016年经营状况并不乐观。2016年前三季度，公司经营活动现金净流量仅为869万元，同时，应收账款余额却高达9254万元，比2015年年末增加近1800万元，是同期净利润额的4倍多。

业绩下滑说明帝王洁具今年销售状况不比从前。而去年5月刚刚上市的帝王洁具，从资本市场募集到1.8亿元计划用于扩产，根据此前预测，新生产线投入使用后，公司将每年多生产36 万台亚克力洁具。那么，在产品销售已不似过去般顺利之际，新增产能投放后市场又能否消化得了？

帝王洁具面对的压力不止来源于业绩，还来源于股价大幅波动且市盈率高企。2016年5月25日，帝王洁具以12.63元上市开盘，尔后历经18个涨停板，6月29日，录得97.51元的高价。此后，其股价经过了几轮曲线式下跌，11月1日，以67元收盘，但市盈率仍高达102倍。

对于上市公司刚上市就停牌筹划重大事项的做法，经济学家宋清辉曾公开表态，次新股刚上市不久就停牌重组，这里面可能存有猫腻，其中最主要的原因，在于这些次新股业绩可能出现了增速下滑或者亏损的现象，上市公司试图通过并购重组来改变公司的经营情况，从而达到粉饰公司报表的目的。