律师在私募股权投资进入企业过程中的实务研究

徐梦琳

1.南开大学法学院，天津 300071；2.浙江蓝泓律师事务所，浙江 宁波 315105

律师在私募股权投资进入企业过程中的实务研究

徐梦琳1，2

1.南开大学法学院，天津 300071；2.浙江蓝泓律师事务所，浙江 宁波 315105

让私募股权投资进企业，一方面能够满足有迫切融资需求的非上市企业，另一方面使得投资方能在未来获取该企业高额的资金回报。所以对投资的企业进行多方面深入调查，进而筛选出未来成长空间大、法律方面合规运营漏洞少、经营手段规范的潜力企业，是投资结果盈余的先决条件。在此过程中，私募股权投资者做出决策的重要依据是尽职调查报告，而投资协议则是投资者风险控制的重要保证。在尽职调查报告和投资协议的起草过程中，律师起到不可替代的作用。为帮助私募股权投资者控制投资风险，实现投资方与融资方共同获益，本文以实务研究为主干，对律师在私募股权投资进入企业时的尽职调查及拟定投资协议时该注意的方面进行说明，并针对私募股权投资进入方式的判断、防范退出时可能产生的风险等问题进行探讨。

私募股权；律师；企业

一、私募股权投资的定义及发展

(一)私募股权投资的含义

私募股权投资(Private Equity Investment，即PE)，指出售持股来获利的投资方式，一般方式有上市、并购、股权转让和管理层回购，属于对具备融资意向和资格的非上市企业以私募的形式进行的权益性投资。PE的内涵既包括了所有不允许自由交易和对外出售的被投资资产权益性质的证券股权投资，这仅仅是从广义角度而言。除此之外，还包括夹层资本投资，但因该类投资是债权型而非权益性投资，故本文对此不作论述。

私募股权投资最开始的时候是在中小企业扩张的融资环节中得到的发展，因为起源于风险投资，所以在比较长的一段时间内都作为私募股权基金的同义词来代名。随着历史进程的推进，上世纪八十年代前后私募股权基金在大型并购基金发展的大背景推动下生长出了新内容。在国外，私募股权基金是普通合伙人作为管理人，有限合伙人则成为投资人，这种经营方式叫做有限合伙制。其资金用于投资有投资价值的企业，并提供增值服务，其股权也不能公开交易。至今全世界有上千家主营私募股权基金的，其中的佼佼者包括黑石集团等国际大型公司。

(二)私募股权投资的发展概况

进入二十一世纪以来，在入世的推动下中国经济呈高速发展态势，这使企业成长获得巨大的动力，并改变了国内资本市场股权分置改革、流动过剩的局面。私募股权投资从而得以高速发展。目前，企业融资方式主要即为私募股权投资、IPO和商业银行贷款。从世界经济形势及中国人民银行的相关政策来看，未来资本市场中私募股权投资将得到继续发展，这是宏观层面和资本市场的变化促进融资市场多样化需要，从而带给私募股权投资的机遇。

然而，这种机遇的背后也存在风险。私募股权投资在进入企业时，没有相对于类似IPO和商业银行贷款方面严密的法律监督和完善的运行机制管理，所以还需要律师在尽职调查中控制风险，起草相关协议提供法律服务，这也是为推动私募股权投资的良性发展做准备，促进融资市场的多样化。

二、私募股权投资的主要操作流程分析

一般来说，私募股权投资的具体操作流程包括两大部分，即投资基金的募集设立以及对外开展投资，具体可分为：

(一)投资准备金募集

投资准备金募集的一般步骤是先由金融投资机构，比如基金公司设计基金产品，完成产品设计后开始非公开发行。之后，由投资者进行认购操作，完成募集。

(二)投资基金运营结构搭建

和基金保管人(通常是商业银行)签定满足双方利益诉求的托管协议，将基金由基金保管方保管。在此基础上，基金管理人还要签订委托管理的相关协议，随后基金可以有专业基金管理人运作管理。

(三)掌握被投资企业的相关信息

关于投资方信息的获得，可以通过银行、证券、律所、审计所等领域的机构获得，更可通过与地方政府或相关部门联络获得投资机会。

(四)信息筛选

在与专业研究型经济人才和行业内证券研究机构等合作的基础上管理人形成关于投资规划实施方面的初步意见，理性分析形成投资建议。

(五)保密协议签订

确定投资意向后，两方(私募股权投资基金与被投资企业)就要开始着手签订《保密协议》及其他排他性条款，防止与其他基金恶性竞争。

(六)开展尽职调查

聘请律师事务所、会计师事务所与基金管理人合作对被投资企业的法律风险、财务数据、行业发展等进行全面调查，并评估其是否符合条件，将投资风险降至可控范围；律师完成尽职调查后提供《尽职调查报告》会计师则通常会提供《专项核查报告》供参考。

(七)签署投资协议

基金投资决策委员会表决通过，随后即按投资方案签署《增资协议》、《股东协议》若为外商投资的还要签署新《合资合同》。

(八)追踪管理

注资成功后，投资方委派人员担任被投资企业高级管理职务，实时了解被投资企业经营状况，并提供咨询建议，要确保在该企业在最短时间内实现增值。同时，要依据这个企业的具体经营及盈利情况来判断投资是否继续。

(九)退出

因为投资的根本目的是要实现基金的增值，所以私募股权投资基金可以选择适当的时机把手上所持有的股权向其他渠道转让，或要求解散被投资公司。

总之，在上述投资的所有流程中都需要律师提供专业性咨询意见，但若将流程中所涉法律问题一一分析则是困难且大可不必的。故以下对于律师在私募股权投资过程中容易产生问题的几个方面作分析。

三、私募股权投资过程中应注意的问题

(一)关于尽职调查的问题

上文已经提到，投资的目的是获取被投资企业在以后的成长中产生的高额回报，这决定了投资方面要随时关注被投资企业经营现状与其未来成长性。律师方面做的尽职调查就是围绕此问题开展的，全面了解企业经营情况是其主要工作职责，以此在法律上判定其合规性。做尽职调查这个环节就是法律风险判断的过程，也是为其提供风险控制建议的基础性工作，故应受到重视。律师尽职调查应主要把握下几个方面：

1.原则

为保证调查结果真实、准确、客观，要求律师在尽职调查中应把握客观、全面、及时、独立的原则。即客观——一切以事实为依据，不假想，不臆断；全面对影响投资风险的各方面开展调查，不遗漏，不概括；及时——开展工作及时，不延迟，不耽搁；独立——不受他人意志左右，不受其他机构的干预，不迎合。

2.方法

收集文件资料：编制法律文件清单，尽可能全面的收集资料。

与目标企业管理层和相关业务人员面谈：在资料不详尽的情况下，应与企业管理人员及技术操作等人员面谈并求证详尽真实资料。

实地考察：对企业厂房设备等实物资产、办公场所可进行实地考察确认其真实性。

3.内容

尽职调查内容广泛，一般来说包括以下几个方面：

企业经营状况及行业背景的调查考证：应当包括企业所处行业的未来发展前景、企业的主营业务范围、主要产品和其市场销售情况、企业制定的经营策略与当前所占的市场份额等等，了解企业未来是否具有成长性和营利性。

财务会计调查：这一环节应包括该企业近三至五年的财务审计、会计内控资料，掌握真实盈利情况与财务风险评估。律师应帮助发现其中凸现的重大法律问题。

法律方面调查：包括企业土地房产取得、募集资金投向、产品质量、商标专利权属情况、同业竞争、员工社会保障、环境保护、劳动安全、潜在或现实诉讼等，判断企业是否具有现实或潜在的法律问题及风险。

管理层调查：对于企业中职业经理人、高层管理、董事会成员及涉及行业机密的技术人员等的兼职情况、从业稳定性和企业章程、重大规章制度运作情况、股东大会、董事会和监事会等方面进行调查。

(二)私募股权投资的进入方式

在确定了投资意向后可以购买企业股权，方式一是增资扩股，二是股权转让。采取何种方式主要看目标企业股东的意愿，因为增资扩股不稀释原有股东持有的股权比例，而股权转让能做到稀释原有股东的股权比例。

还有以下特殊情况需要论述：

如果在企业准备上市的情况下，依据《公司法》做出的规定，该公司成立后的一年之内发起人的股份不可以做转让，这就决定了这个阶段只能采用增资扩股的方式。一年以后法律没有明确禁止股权做转让，但一般只采取增资扩股的方式。

(三)拟定投资协议

签投资协议的环节应在投资方、企业双方确认了进入方式后，作为双方履行义务、行使权力的重要保证性条款，也是未来出现争议及诉讼案件时追究违约责任的重要依据。投资协议的拟定必须严格。下面就几条关键条款做出讨论：

1.关于未分配利润的讨论。在上述股权的变动操作完成后，投资者可以要求按当前自己持有的股权比例来获取其未成为股东前的盈余公积和未分配利润。

2.关于资金用途的讨论。在签订的协议中，需要明确企业有按照双方约定用途来使用资金的义务，资金不得用于投资如委托理财、股票交易和期货交易等，且必须明确投资者有权监督企业资金的使用情况。

3.组织机构变动。为确保投资资金被合理使用，也为未来监督增资后企业的规范运行，投资方面要推荐一位董事会成员在该企业担任董事或监事职务。

4.声明和保证。要求企业保证其出资真实性，财务披露情况真实，税务足额缴纳，保证向投资者已经充分陈述说明了未来可能涉及的法律风险、诉讼、仲裁或政府调查等情况，但这仍不能免除律师尽调责任，律师仍应尽职勤勉地就以上内容进行客观核查。

5.违约责任。条款应明确具体违约后果以及违约金数额。

(四)私募股权投资进入企业的法律风险

做尽职调查一是可以为投资者提供积极素材，二是可以为投资者规避法律风险。但是尽职调查并不是彻底规避法律风险的绝密武器，在私募投资股权进入企业后仍然会面对一些潜在的法律风险，比如：

1.法律地位方面的风险。投资方作为企业股东是有权利享有正常股东权利的。因为投资者推荐董事必须参与公司决策，但一般因其占有的股权比例不到控制企业的程度，实际上对董事会决策也并不能产生决定作用。作为一种财务性质的投资，投资者在法律地位上实际存在风险。

2.退出机制方面的风险。在私募股权投资退出的时候，主要的方式有以下几种：可以进行股权转让操作，也可以在境内或境外上市，或者可以由管理层做回购、并购，或者直接进行破产清算。在上面所说的方式中，直接进行破产清算的可能性一般来说是最小的，但仍不能排除。故在投资协议中破产清算应与其他方式并用当作保底约定。

综上所述，律师在私募股权投资的参与过程中实质上应当是贯穿整个进入、管理、退出的全周期的。这也要求律师必须在工作中尽职尽责，充分掌握融资市场行情，熟悉相关法律和规定，才能提供优质服务。

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D926.5

A

2095-4379-(2017)33-0152-02

徐梦琳(1987-)，女，汉族，浙江金华人，本科，南开大学法学院，经济法专业研究生在读，浙江蓝泓律师事务所，初级律师。