中国房地产市场价格变化影响因素分析及2017年调控政策谏言

李欣然

中国房地产市场价格变化影响因素分析及2017年调控政策谏言

李欣然

房价,影响着金融稳定和实体经济的发展。作者分析中国房地产市场价格影响因素,以及国际经验对比,进而提出 2017 年房价走势预测以及调控政策建言。作者认为,任何偏离收入的上涨都是泡沫的累积,只要出现连续加息或者其他系统性风险,将刺破泡沫。政府既要从根本上思考三个棘手的问题,也要维持短期内的一线城市房价稳定。政府要灵活运用政策工具包,在必要的货币政策、土地政策和限购政策中做出抉择和判断。

房价是一个关乎国家经济走势以及老百姓安居乐业的重要问题。纵观历史, 房地产市场的过于繁荣与急速衰退都往往不利于金融稳定和实体经济的发展。 IMF 的研究表明,近几十年来的 50 余次系统性金融危机都与房地产市场涨跌周 期有关,近三分之二的危机爆发前都伴随有房价的暴涨或暴跌。因此说房价是一 国百姓的经济命脉,毫不夸张。

中国房地产市场及价格概况

媒体铺天盖地地报道“房价高”的时候,我们其实需要思考一个问题,那就 是什么叫“高”?或者说,房价高到什么时候,就算有泡沫了?

学者普遍认为,房价的总体趋势应该要基于经济基本面,不能偏离太多。理论上,房价长期走势应由经济增长决定。如果把房地产看做是一项金融资产,那么其每年产生的回报就是租金,而租金又来自于租客的收入,租客的收入又来自 于当地的企业,因而理论上房价是由当地的经济发展状况决定的,房价走势应该 和经济相关。一般来讲有几个常用的指标∶比如分析长期估值比率。朱民(2014) 认为,从长远来看,房价、租金和收入应当一起移动。如果房价和租金出现太大 偏离,人们会在买房和租房之间相互转换,最终使两者相一致,这背后是理性经济人边际效用之间的决策和取舍。同样,从长远来看,房屋的价格不可能过于偏离人们的购买力,即收入。因此,房价与租金和收入的比率可以初步检查房价是否偏离了经济基本面。中国房价收入比最高的依旧是一线城市,北京 16.6、深圳 11.2、上海 10.8、广州 10.4,不过我们的房价虽然不断上涨,但房价收入比除了上海,京广深都有下降趋势。

房价的国际比较

从历史上看,全球各大房地产市场历经起伏,但是大趋势基本都是震荡上升。哪怕经历 2008 年金融危机这样的大波动,政府也会采取货币政策等方法平复房价缺口,最终消化掉震荡,保持继续上行。

因此,振荡上涨是房地产市场的主旋律。正是因为这样的规律,研究发达国家已经走过的道路,对中国充满了借鉴意义。

美国房价超涨形成泡沫,纵观美国过去 50 年的房价涨幅,房价涨幅远超过 GDP名义增速的情况只出现过 4 次。04-05 年的房价超涨在 08-09 年引爆了次贷危机,并席卷全球。

中日之间的相似度极高。同样经历了人口红利与城镇化浪潮,面临拐点。 同样在降准降息的政策下,面临股市和房市的高涨。不同的是,中国的储蓄率和居 民杠杆率明显低于日本,城镇化水平也更低,意味着中国其实面临的风险以及未来的需求潜力要优于日本当年。

中国房价为什么高——价格影响因素分析

安信证券发现在 2013 年前全国房价并无明显泡沫,收入可以很好的解释房 价的上涨,除收入之外一些影响房价的重要因素,主要包括宏观的货币因素(利率、汇率、杠杆率、通胀率和利润率)和微观因素(供需比)。由于本文立足于 2017 年房地产问题以及政策建言,因此讨论货币因素更为直接。

利率和房价的负相关性非常明显,多数房价下跌大都是因利率的提升。比较 典型的是 2008 年和 2012 年两个时间段,利率的上行导致房价难得出现负增长。

低利率意味着居民购房的利率成本显著下降,且购房而承担的杠杆成本也显 著下降,核心区域的不动产的配置需求将显著增强。另一方面,低利率也预示着 替代投资方式收益率较低,投资房地产的机会成本较低,因而对于房地产市场会 有更大的投资激情。

另外,利率是房地产泡沫崩盘的导火索。历史的经验表明,利率抬升和货币 紧缩会戳破泡沫,直接导致房地产的崩盘。

汇率的变化包含多种影响。根据 ISLM 模型,本币升值将导致国际资本的流入;同时本币升值带来收入效应增加,居民购买力(尤其是国外商品)增加,将 导致投资意愿增加,IS 曲线右移;此外,国际资本流入将导致货币供应量增加, LM 曲线左移导致投资增加。三者综合导致整个利率水平下降,产出水平增大, 导致房地产价格的上行。

一般认为,除收入外,通胀是对房价解释性最强的指标。从国外的经验来看,房价增长率往往接近于通胀率。通胀反映了货币宽松的结果,同时也影响着人们 对于未来货币价格的预期。预期通胀率的变化对于房价预期有着强烈的预测作用。

中国房价调控政策

改革开放以前,中国没有商品房的概念。一直到 1998 年,中国还是以福利 房为主要方式解决居民住房需求。

1997 年金融危机之后,中国经济出现通缩,随后在 1998 年中国停止福利分 房政策,标志着中国房地产进入市场化时代。

1999 年,人民银行出台政策,开启了住房按揭贷款的大门。

2002 年,政府意图扩大内需,房地产行业首当其冲,于是相继出台政策, 在信贷、税收和土地供给方面刺激房地产。这一波刺激一直到 2003 年中国走出 通缩,资产市场出现过热倾向,政府于是将政策收紧。

2004 年,所有经营性土地一律采取招标-拍卖-挂牌的方式出让,彻底颠覆 了土地制度,导致市场预期土地供给下滑,从此土地价格一路攀升。

2005 年后,伴随着经济增长加速,人民币汇率改革,房价继续上涨。2006 年,国务院出台调整住房结构稳定住房价格的指导意见,调整首付。

然而,政府此番举动并没有扼制住房价。2007 年后,房市热情空前,地王 不断。中央继续提升而套房首付比例,贷款利率也调高,并收紧开发商贷款。 2008 年,金融危机爆发,全球经济形势恶化,中国也受到冲击,房地产量价齐跌。

为了扭转局面,政府一改打压政策,开始规模空前的刺激。调低放贷利率,减免房产交易税,多管齐下,强行修复房价。

政策的分析和提出都是基于数据,然而中国房地产的有效数据却经常受到各 方的质疑。如果数据都有问题,那一切基于此的分析、研究和政策都将失去信度 效度,可谓皮之不存毛将焉附。

我国房地产(尤其是土地)市场呈现出较强的非市场化特质。地方政府在房 地产中的收入主要包括土地出让收入和相关税费。从实行土地出让的“招拍挂” 制度开始,地方政府作为土地的唯一的征收者和供给者,在土地征收和出售市场 中占据“双头”垄断地位。在该制度安排下,土地供给难以充足,投机需求由此不断滋生,房价或难以通过地方政府或者市场化方式自发平抑。

要想根本上解决问题,一是改变“GDP 主义”的政绩评价体系,而是解决地 方政府收入严重依赖土地收入从而带来的道德风险。然而前者需要“民选”,后 者需要“自觉”,这在当前中国国情下,都无法实现。

2017年房地产市场政策建言

房价长期上涨短期下跌的永远振荡上涨的模式在全球各地可见,笔者认为, 中国既不会走向稳住汇率、房价崩盘的日本模式,也不会是走房价稳定、汇率崩 盘的俄罗斯模式,而更可能是汇率稳健、房价分化的美国模式。

针对 2017 年的房价,中央经济工作会议“标本兼治”,一方面谋划长效机制 建设“治本”,另一方面也运用综合“工具箱”缓解市场供需矛盾。中央经济工 作会议提出,要综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段,加快研究建立 符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制。长效机制的建立是解决房地 产市场“内火”之举。

当然,宏观审慎方法可能也无法有效解决一切房价暴涨情况,比如由于住房 短缺或者国外现金流入绕过国内信贷中介而推升住房需求所导致的房价暴涨。

另外,房地产粗暴调控可能刺破房地产泡沫而引发系统性风险。要促使房地产市场不出现暴涨暴跌的局面,宏观政策的连续性尤其关键。

（作者单位：莱芜市一中）