经济企稳信号显现深化改革尚待加力<br/>——2016年8月宏观经济分析报告

经济企稳信号显现深化改革尚待加力
——2016年8月宏观经济分析报告

2016-12-30中国民生银行研究院

中国商界 2016年10期

经济企稳信号显现深化改革尚待加力
——2016年8月宏观经济分析报告

全球宏观经济形势分析

三季度以来主要发达国家经济复苏低于预期，新兴市场国家经济下行有所缓和。美国经济缓慢复苏，8月份除通胀外各项数据均有所走弱，预计加息将延后至12月；欧洲经济景气度有所下滑，政策仍处在观望期，未来有扩大宽松政策的可能；日本经济保持低迷，宽松空间受限启用新的货币政策框架；主要新兴市场国家经济整体情况持续改善，但速度有所放缓，债务风险凸显。整体看，全球经济复苏的增长模式、动力来源、治理结构等深层次、结构性问题仍亟待解决。

美国经济缓慢复苏，12月份加息概率上升

除通胀外美国各项数据均有所走弱，显示经济复苏缓慢，8月份生产端有所收缩。8月份美国ISM制造业PMI为49.4%，较上月大幅下降3.2个百分点，为5个月以来首次低于50%的荣枯线，创今年2月以来新低；工业产出同比下降1.1%，降幅较7月扩大0.5个百分点。私人消费增长持续放缓。8月份零售与食品销售同比增长1.9%，较7月放缓0.5个百分点；8月份密歇根消费者信心指数从7月份的90.0降至89.8，连续4个月下滑。通胀表现良好，就业市场表现弱于预期，进出口下滑速度持续放缓。

耶伦在本次会议上释放出了“加息可能性在最近数月增强”的信息。考虑到此前美联储内部鹰派论调频现，多位联储官员对美国经济发展态势表示乐观，加之9月份美联储发布的全国经济形势调查报告（简称“褐皮书”）也显示美国大部分地区经济增长呈现适度或者温和的态势，因此，预计美联储年内加息的可能性有所上升。考虑到11月大选可能带来的不确定性风险，美联储可能会将12月作为合适的加息时点。

欧洲经济景气度有所下滑，仍有进一步宽松可能

8月份欧元区经济有所下滑，通胀仍低迷。生产端出现萎缩，欧元区8月制造业PMI由7月的52.0%降至51.7%；服务业PMI由7月的52.9%降至52.8%，综合PMI由7月的53.2%降至52.9%；7月工业生产指数同比增长-0.5%，较5月下滑1.2个百分点。消费增速平稳，进出口全面下滑，通胀仍较低迷，就业市场保持稳定，经济预期信心下滑，继8月议息会议维持宽松政策不变后，欧央行于9月8日举行的议息会议上宣布维持三大主要利率、资产购买规模和期限不变，基本符合市场预期。宽松货币政策边际效应不断下降，积极的财政政策值得期待，未来欧央行仍有延长QE期限或改变购债规则的可能。

日本经济保持低迷，修改货币政策框架

8月日本经济下行风险仍大。制造业仍呈收缩态势，日本8月制造业PMI为49.5%，较6月上升0.2个百分点，但仍处于收缩区间；7月工业生产指数同比下降4.2%，降幅较5月扩大2.7个百分点。消费增速持续下滑，出口持续低迷，通缩压力加大，日本央行于9月20-21日召开货币政策会议，维持政策利率不变，但修改了有关QQE的政策框架。其主要内容有：放弃基础货币目标，而是将“控制收益率曲线”作为新政策框架的核心；取消所持日本国债的平均期限7-12年的目标；将继续购买日本国债直至10期债券收益率至0；引入通胀超调承诺，即继续扩大基础货币直至通胀持续稳定在2%的目标以上。决议公布后，日元汇率大幅下跌，美元上涨、日本国债10年期收益率升至零、美债收益率随之上升、金价下跌。

未来不排除日本央行在新框架下进一步采取宽松政策的可能。9月5日，日本央行行长黑田东彦在一次研讨会上表示，日本央行还有足够的空间来扩大货币刺激措施，比如深化负利率，加速资产购买计划。如有必要，日本央行将不排除采取极端措施或考虑新的计划来实现2%以上的通胀目标的可能性。因此，如果未来日本经济景气度进一步下滑，日元持续升值，不排除日本央行会进一步加码宽松的可能。

新兴市场国家经济改善速度放缓，债务风险凸显

经济数据表明，三季度以来主要新兴市场国家经济整体情况持续改善，但速度有所放缓。同时，新兴市场经济体中私人部门过高的债务水平也引起了国际金融机构的关注。根据近期国际清算银行（BIS）向二十国集团（G20）提交的报告测算，主要新兴市场经济体非金融企业部门在2016-2018年间需要偿付总计3400亿美元的资金，较过去三年的偿付规模增长了40%。因此，如果未来美元继续升值，新兴市场国家的金融脆弱性也将随之加剧。

巴西：生产端有所下滑。7月工业生产指数同比下降6.6%，降幅较上月扩大0.8个百分点；8月份制造业PMI为45.7%，比上月下降0.3个百分点；8月份服务业PMI为42.7%，比上月下降2.9个百分点。需求端有所好转，7月零售指数由6月的99.1升至101.1；8月份消费者信心指数由7月的76.7升至79.9。通胀压力有所上升。7月通胀水平为9.0%，比上月提高0.2个百分点。

俄罗斯：制造业有所扩张。8月份制造业PMI为50.8%，比上月提高1.3个百分点。服务业有所收缩。8月份服务业PMI为53.5%，比上月下降1.5个百分点，连续7个月高于50%的荣枯线。消费下滑速度持续放缓，出口跌幅持续缩窄，进口跌幅扩大，通胀压力持续缓解。

南非：生产端有所收缩。8月份制造业PMI为49.8%，比上月下降0.1个百分点；7月份制造业生产指数同比上升2.5%，增幅比上月缩窄2.0个百分点。消费改善放缓，进出口有所下滑，通胀保持平稳。

印度：制造业喜忧参半。8月份制造业PMI为52.6%，较上月上升0.8个百分点，连续8个月高于50%的荣枯线；服务业持续改善，进出口下滑速度放缓，通胀有所上升。

我国宏观经济形势分析

整体看，8月份我国经济呈现明显企稳迹象。一是实体经济回暖，8月工业同比增长6.3%，PMI重回荣枯线上方，用电量同比增长8.3%，铁路货运量两年多来首次同比增长。二是需求趋稳，1-8月全社会投资同比增长8.1%，特别是民间投资增速企稳，显示投资信心回升；8月消费同比增长10.6%，增速加快；出口跌幅收窄，进口回暖。三是PPI跌幅大幅收窄，反映企业盈利空间上升。四是信贷与社会融资规模恢复增长，人民币汇率保持双向波动，预期稳定。

与此同时，我国经济仍存在一些突出问题和风险。一是房地产市场仍保持较高热度，本月房地产开发投资增速反弹，居民中长期贷款保持高位，部分城市抢购热情不减，对实业经营形成较强的挤出效应。二是M1与M2增速差虽有所减小，但仍保持较大差距，显示企业仍持币待投。

实体经济企稳回升

工业增速企稳回升好于预期。8月份工业增加值同比增长6.3%，较上月加快0.3个百分点，且高于市场6.1%的平均预期；8月份工业增加值经季节调整后环比增长0.53%，相当于年化增长6.55%，为二季度以来最高水平。在7月份全国部分地区遭受洪涝灾害后，8月份相关影响因素有所消除，部分产出缺口得到回补，是工业增速加快的一个原因。

高端制造业增速明显快于传统行业。8月份制造业采购经理人指数（PMI）显著回升。8月份统计局制造业PMI较上月回升0.5个百分点至50.4%，财新制造业PMI较上月回落0.6个百分点至50%荣枯线,非制造业PMI好于制造业。8月份出口交货值同比增长2.9%，为2015年以来新高，且连续4个月同比增长，产销率较上月提升0.5个百分点至98.1%。此外8月发电量同比增长7.8%，用电量同比增长8.3%，均有所加快，铁路货运量同比增长1%，为2014年以来首次实现正增长。无论从工业增加值、PMI、发电量、产销率还是出口交货值来看，当前实体经济下游内外需均有所回暖，工业运行情况有所改善。

投资增速企稳，民间投资有所好转

8月份当月投资增速有所回升。1-8月固定资产投资同比增长8.1%，与1-7月持平，结束了二季度以来连续快速回落的局面。从当月来看，8月份投资完成54645亿元，同比增长8.2%，增速较7月份大幅提升4.3个百分点；经季节调整后环比增长0.58%，相当于年化增长7.19%。整体看当前固定资产投资增速正在趋于稳定。

从当月来看，房地产、服务业、基建投资均有所加快。民间投资有所好转。1-8月份，民间固定资产投资225005亿元，同比名义增长2.1%，增速与1-7月份持平。民间固定资产投资占全国固定资产投资（不含农户）的比重为61.4%，与1-7月份持平，比去年同期降低3.6个百分点。8月份民间投资33510亿元，同比增长2.3%，增速较上月加快3.5个百分点，且结束了连续两个月的负增长，显示民间投资开始出现企稳迹象，或将是经济筑底的信号。

消费增速保持较快增长

8月份消费增速有所加快，好于市场预期。8月份，我国社会消费品零售总额27540亿元，同比名义增长10.6%（扣除价格因素实际增长10.2%，以下除特殊说明外均为名义增长）。其中，限额以上单位消费品零售额12250亿元，增长8.5%。1-8月份，社会消费品零售总额210505亿元，同比增长10.3%。其中，限额以上单位消费品零售额95101亿元，增长7.6%。季调后8月当月消费环比增长0.83%，相当于年化增长10.43%。整体看消费增速保持稳定且小幅提升，好于市场预期。

汽车及家装类消费增长较快,网上销售仍保持较高增速。当前消费依然是经济增长的稳定器，8月份通胀压力减弱有助于提升居民实际收入水平，从而对消费增长起到支撑作用，预计未来消费增速仍有望保持稳定增长。

出口增速逐步趋稳，进口增速好于预期

8月份我国出口总额为1905.9亿美元，同比下降2.8%。降幅比7月份收窄2.6个百分点，好于市场预期。经季节调整后8月份出口同比下降6.4%，降幅较上月扩大4.9个百分点，季调环比增长2.4%，增速快于上月2.4个百分点。结合季调前后数据来看，8月份出口仍在逐步趋于稳定。以人民币计价的出口同比增长5.9%，季调同比增长2.3%，环比增长3.8%，略快于美元增速，与人民币汇率同比贬值有关。8月份出口总额逐步趋稳且略好于预期，与汇改一年来人民币贬值有关，但在全球经济艰难复苏的大环境下，未来外需改善将有限。

从区域来看，8月份我国对全球各地区出口均有所好转；8月份当月我国进口总额1385.4亿美元，同比增长1.5%；8月份实现贸易顺差520.5亿美元，较上月增加18.2亿美元，依旧处在相对高位。

CPI同比意外下降，PPI降幅继续收窄

8月份CPI同比意外出现大幅度下降。8月采用旧口径计算的CPI同比增长1.3%，与新口径持平。

工业生产者出厂价格指数跌幅继续收窄。8月份，工业生产者出厂价格（PPI）环比上涨0.2%，同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.9个百分点，与市场预期持平。工业生产者购进价格环比上涨0.2%，同比下降1.7%。1-8月平均工业生产者出厂价格同比下降3.2%，工业生产者购进价格同比下降4.1%。PPI同比降幅的显著收窄，也与去年8月PPI出现环比大幅下降的基数有关。PPI环比小幅上升，显示工业企业下游需求逐步改善，盈利空间有所回升。当前物价仍保持温和水平，未来有望出现回升，通缩压力并不大。

新增贷款反弹，M1与M2增速剪刀差缩小

8月人民币贷款余额增加9487亿元，较上月大幅反弹。8月末，本外币贷款余额108.32万亿元，同比增长11.6%。月末人民币贷款余额102.90万亿元，同比增长13.0%，增速比上月末高0.1个百分点。当月人民币贷款增加9487亿元，同比多增1391亿元，较上月4636亿元的新增规模大幅反弹，且超市场7500亿元的平均预期。新增社会融资规模大幅反，M2增速回升，与M1增速差距缩小。